百億投資是否為空中樓閣

苗中杰

美聯(lián)新材擬向全資子公司四川美聯(lián)增資4.5億元，并以該子公司為實施主體投資100億元建設(shè)“年產(chǎn)230萬噸新能源及高分子材料產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項目”，而目前美聯(lián)新材的總資產(chǎn)不過28億元左右，該項總投資100億元的項目能否建成？

本次建設(shè)項目是為了公司色母粒產(chǎn)業(yè)鏈一體化的布局，因此我們先從色母粒產(chǎn)品開始分析。美聯(lián)新材目前最主要的兩大業(yè)務(wù)為色母粒和三聚氯氰，2020年時色母粒產(chǎn)品的毛利率接近20%，而三聚氯氰產(chǎn)品毛利率僅為0.39%，因此色母粒是公司當時最重要的利潤支柱。但2020年之后公司色母粒產(chǎn)品毛利率一路下滑，目前已降至12%左右，與此同時，由于三聚氯氰受下游農(nóng)藥行業(yè)需求回升、上游材料供應(yīng)緊張影響，產(chǎn)品量價齊升，到2022年中報時，公司三聚氯氰毛利率由當初的0.39%飆升至50.52%，因此公司凈利潤并沒有因為色母粒產(chǎn)品的不景氣而下滑，反而因三聚氯氰漲價而大增。

目前美聯(lián)新材子公司營創(chuàng)三征是國內(nèi)乃至全球三聚氯氰行業(yè)的龍頭企業(yè)之一，但其在產(chǎn)品價格大漲近3倍之后，年營業(yè)收入也僅10億元左右，可以看出三聚氯氰是小眾產(chǎn)品，后續(xù)如遇市場供需等變動導(dǎo)致其價格產(chǎn)生較大波動，其盈利能力將會明顯降低，那么公司的色母粒產(chǎn)品前景又如何呢？

先來說說什么是色母粒，這對后面的分析很重要。色母粒是將顏料與樹脂、助劑等按配方比例加工制成的復(fù)合材料，顏料是色母粒的基本組成部分，含量一般在20%-80%之間，樹脂是色母粒的基體，白色母粒通常采用鈦白粉作為顏料，黑色母粒采用炭黑為顏料。從產(chǎn)能看，我國色母粒總體年產(chǎn)能在80萬噸以上（數(shù)據(jù)源自2022年6月27日公司公告）。截至2021年底，美聯(lián)新材的色母粒產(chǎn)能合計8.44萬噸，而產(chǎn)量僅為5.20萬噸，產(chǎn)能利用率僅為61.64%，而2022年第一季度，公司色母粒產(chǎn)能利用率降至44.23%。可以看出，公司的色母粒產(chǎn)品產(chǎn)能利用率并不高。

知道了上面的這些基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，是不是再來分析美聯(lián)新材擬百億投資的“年產(chǎn)230萬噸新能源及高分子材料產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項目”，就比較容易做出清晰判斷了？

沒錯。所謂百億項目分三期建設(shè)，一期預(yù)計投資30億元，建設(shè)年產(chǎn)90萬噸硫酸裝置、年產(chǎn)20萬噸鈦白粉裝置，年產(chǎn)30萬噸高端塑料色母粒、60萬噸硫酸亞鐵；二期預(yù)計投資45億元，建設(shè)年產(chǎn)120萬噸硫酸裝置、年產(chǎn)30萬噸鈦白粉裝置，年產(chǎn)50萬噸高端塑料色母粒、90萬噸硫酸亞鐵；三期預(yù)計投資25億元，建設(shè)15億平方米動力鋰電池隔膜生產(chǎn)線。

上述數(shù)據(jù)顯示，僅一期和二期項目，公司合計新增50萬噸鈦白粉裝置，80萬噸高端塑料色母粒。而我們上面數(shù)據(jù)提到，目前我國色母粒總體年產(chǎn)能在80萬噸以上，公司僅此項目就已接近目前我國色母粒總體年產(chǎn)能，而事實是2021年美聯(lián)新材8.44萬噸的色母粒產(chǎn)能，其產(chǎn)能利用率不過61.64%，若再新增80萬噸即近10倍的產(chǎn)能，其產(chǎn)品銷售前景如何已不言自明。在上文中提到了白色母粒通常采用鈦白粉作為顏料，而合計新增50萬噸鈦白粉裝置顯然是配套白色母粒的。色母粒主要分為白色母粒、黑色母粒、彩色母粒等，白色母粒僅是色母粒產(chǎn)品的一部分，80萬噸產(chǎn)能若對應(yīng)的主要是白色母粒產(chǎn)品，其銷售前景又會如何呢？

那么三期15億平方米動力鋰電池隔膜生產(chǎn)線項目，前景又如何呢？

同樣讓數(shù)據(jù)來說話，美聯(lián)新材早在2017年時就設(shè)立子公司美聯(lián)隔膜，擬投資5.03億元用于建設(shè)隔膜項目，后幾經(jīng)變更投資總額從5.03億元變更為20億元，擬分兩期建設(shè)合計約9.14億平方米鋰電池濕法隔膜項目。至2022年4月公司兩條生產(chǎn)線（合計產(chǎn)量約1萬平方米）終于順利投產(chǎn)，但2022年上半年公司隔膜營業(yè)收入僅14.58萬元。

由于僅投產(chǎn)兩個月，14.58萬元的收入并不能說明什么，但2021年我國濕法隔膜出貨量為57.7億平方米，而美聯(lián)新材三期15億平方米項目和上述9.14億平方米項目合計產(chǎn)能就已達到了2021年我國濕法隔膜出貨量的42%左右，且經(jīng)測算，到2025年國內(nèi)濕法隔膜供給量將達到150.85億平方米，而2025年國內(nèi)濕法隔膜需求量在100億平方米以下。作為行業(yè)的后進入者，公司與目前的行業(yè)領(lǐng)跑者的競爭優(yōu)勢究竟在哪里？當2022年年報披露時，美聯(lián)新材的濕法隔膜產(chǎn)銷量數(shù)據(jù)究竟如何，相信會水落石出。（