經(jīng)營分部信息披露對企業(yè)現(xiàn)金流的影響研究

[摘 要：高質(zhì)量經(jīng)營分部信息是資本市場健康發(fā)展的重要根基。文章以2014—2019年中國制造業(yè)上市公司數(shù)據(jù)為樣本，從分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性、經(jīng)濟(jì)特征差異性三個(gè)維度逐層深入，檢驗(yàn)經(jīng)營分部信息披露對經(jīng)營性現(xiàn)金流的影響及作用機(jī)制，并以是否產(chǎn)能過剩分組進(jìn)行異質(zhì)性檢驗(yàn)。研究結(jié)果顯示：上市公司提高分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性并不會對經(jīng)營性現(xiàn)金流造成顯著影響，但提升不同分部間經(jīng)濟(jì)特征差異將對企業(yè)競爭地位產(chǎn)生不利影響，進(jìn)而降低經(jīng)營性現(xiàn)金流；進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)特征差異性對企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流的負(fù)面影響僅存在于產(chǎn)能過剩企業(yè)中。研究為企業(yè)制定披露決策、監(jiān)管部門修訂有關(guān)政策以進(jìn)一步明確分部劃分、規(guī)范會計(jì)信息、界定經(jīng)濟(jì)特征差異提供思路。

關(guān)鍵詞：經(jīng)營分部信息；競爭地位；經(jīng)營性現(xiàn)金流；產(chǎn)能過剩

中圖分類號：F425；F832.51；F406.7" " " 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A " " 文章編號：1007-5097（2023）05-0085-11 ]

Abstract：High quality operational segment information is an important foundation for the healthy development of the capital market. This paper takes data from Chinese manufacturing listed companies from 2014 to 2019 as a sample，and delves deeper into three dimensions： segment division certainty，accounting information integrity，and economic characteristic differences. It examines the impact and mechanism of operating segment information disclosure on operating cash flow，and conducts heterogeneity testing based on whether there is overcapacity grouping. The research results show that improving the certainty of segment division and the completeness of accounting information by listed companies will not have a significant impact on operating cash flows. However，enhancing the differences in economic characteristics between different segments will have a negative impact on the competitive position of enterprises，thereby reducing operating cash flows；further research has found that the negative impact of differences in economic characteristics on the operating cash flow of enterprises only exists in overcapacity enterprises. The research provides ideas for enterprises to make disclosure decisions，regulatory authorities to revise relevant policies to further clarify division，standardize accounting information，and define differences in economic characteristics．

Key words：operational segment information；competitive position；operating cash flow；overcapacity

一、引 言

黨的二十大報(bào)告強(qiáng)調(diào)必須完整、準(zhǔn)確、全面貫徹新發(fā)展理念，堅(jiān)持社會主義市場經(jīng)濟(jì)改革方向。健全資本市場功能、提高直接融資比重是社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制建設(shè)的重要抓手，進(jìn)而要求證券發(fā)行方真實(shí)、準(zhǔn)確、完整地披露公司信息，以利于提升投資者決策，提高資源配置效率。在夯實(shí)信息披露方面，2019年12月，我國《證券法》迎來了自頒布實(shí)施21年以來的第二次全面大修，將“持續(xù)信息公開”單節(jié)升級為“信息披露”專章，并著重強(qiáng)調(diào)上市公司應(yīng)當(dāng)充分披露投資者作出價(jià)值判斷和投資決策所必需的信息。在上市公司進(jìn)行多元化經(jīng)營，業(yè)務(wù)橫跨數(shù)個(gè)性質(zhì)、風(fēng)險(xiǎn)、獲利能力不同的產(chǎn)業(yè)和市場的情況下，分部信息已成為投資者進(jìn)行價(jià)值判斷的重要依據(jù)［1］。財(cái)政部2009年發(fā)布《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》要求上市公司以內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)、管理要求、內(nèi)部報(bào)告制度為依據(jù)確定經(jīng)營分部并披露相關(guān)信息，具體可概括為分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性和經(jīng)濟(jì)特征差異性三個(gè)維度，向投資者充分展示企業(yè)多元化經(jīng)營現(xiàn)狀。對多元化上市公司而言，經(jīng)營分部信息披露是其與投資者、債權(quán)人溝通的重要渠道，依據(jù)制度要求披露相關(guān)信息能減少信息不對稱程度，并使其獲得較高的股票流動性及較低的融資成本［2-3］。因此，上市公司理應(yīng)完整、詳細(xì)地披露經(jīng)營分部信息［4］。

但同時(shí)，經(jīng)營分部信息也是企業(yè)多元化戰(zhàn)略布局、資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營績效等情報(bào)的重要載體，公開披露相關(guān)內(nèi)容可能為競爭對手制定針對性經(jīng)營決策提供機(jī)會，產(chǎn)生專有成本，披露企業(yè)產(chǎn)品特色、定價(jià)能力、客戶資源等可能也會造成一定不利影響，動搖企業(yè)市場競爭地位以至危及經(jīng)營性現(xiàn)金流［5］，使“肥水流入他人之田”。由于經(jīng)營性現(xiàn)金流不僅是企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和對外擴(kuò)張的重要支撐，還是其維持日常運(yùn)作和生存的珍貴血脈，可從本源上保障企業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)營、發(fā)展的穩(wěn)定性，故是否會對經(jīng)營性現(xiàn)金流造成不利影響已成為影響企業(yè)信息公開決策的關(guān)鍵。因此，在經(jīng)營分部信息披露很可能使“肥水流入他人之田”的情況下，我國上市公司難免會將《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》相關(guān)要求看作壓力和負(fù)擔(dān)，在落實(shí)財(cái)政部要求的前提下，卻在披露中存在一定的“猶抱琵琶半遮面”問題。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅約43.93%企業(yè)說明了經(jīng)營分部的劃分情況及依據(jù)（1），其中部分企業(yè)報(bào)告的各經(jīng)營分部財(cái)務(wù)信息完整性與財(cái)政部要求存有一定的差距（如資產(chǎn)、利潤等信息缺失），會計(jì)信息相對完整的企業(yè)也存在不同分部經(jīng)濟(jì)特征雷同的問題，難以幫助投資者改善其價(jià)值判斷過程，因而政策設(shè)計(jì)初衷難以完全實(shí)現(xiàn)。

綜上，高質(zhì)量的經(jīng)營分部信息對深化金融體制改革、助力資本市場健康發(fā)展具有舉足輕重的作用，但我國上市公司出于對專有成本的忌憚，執(zhí)行中存在“猶抱琵琶半遮面”的現(xiàn)狀，在一定程度上阻礙了市場資源配置功能發(fā)揮。鑒于經(jīng)營性現(xiàn)金流對企業(yè)生存發(fā)展的重要意義，本文將其作為專有成本這一經(jīng)濟(jì)后果的代理變量，結(jié)合《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》有關(guān)規(guī)定，從分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性和經(jīng)濟(jì)特征差異性三個(gè)層面逐層深入，實(shí)證檢驗(yàn)企業(yè)經(jīng)營分部信息披露質(zhì)量對經(jīng)營性現(xiàn)金流的影響及作用機(jī)制，以厘清我國上市公司披露經(jīng)營分部信息的專有成本，進(jìn)而得到提高企業(yè)披露水平、改善資源配置效率的相關(guān)啟示。

本文的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：①延伸現(xiàn)有研究的挖掘深度。在以專有成本理論為基礎(chǔ)研究經(jīng)營分部信息披露的文獻(xiàn)中，國外研究僅從分部劃分確定性和會計(jì)信息完整性維度切入［5-6］，尚未深入至經(jīng)濟(jì)特征差異性維度，其研究存有一定片面性；Hayes和Lundholm（1996）［7］雖構(gòu)建理論模型從經(jīng)濟(jì)特征差異性的角度進(jìn)行了分析，但并未提供實(shí)證經(jīng)驗(yàn)。本文從經(jīng)濟(jì)特征差異性維度實(shí)證檢驗(yàn)經(jīng)營分部信息對企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流的影響，并將其與分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性維度的經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行對比，為相關(guān)監(jiān)管制度修訂與完善、上市公司制定披露決策提供有效建議。②拓展現(xiàn)有成果的應(yīng)用寬度。當(dāng)前國內(nèi)關(guān)于經(jīng)營分部信息披露會產(chǎn)生專有成本的經(jīng)驗(yàn)均源于國外［5，7］，且均在《美國財(cái)務(wù)會計(jì)準(zhǔn)則第131號——企業(yè)分部和相關(guān)信息的披露》（以下簡稱SFAS 131）或《國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則第8號——經(jīng)營分部》的制度背景下展開，上述制度相較于我國《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》經(jīng)歷了更長的發(fā)展歷程，國內(nèi)外信息使用者對此類信息的重視程度及解讀水平存在明顯差異［8］，西方國家的研究結(jié)論無法直接應(yīng)用于我國，而本文首次利用我國資本市場數(shù)據(jù)檢驗(yàn)經(jīng)營分部信息披露與經(jīng)營性現(xiàn)金流的關(guān)系。此外，本文還以企業(yè)是否存在產(chǎn)能過剩問題進(jìn)行異質(zhì)性分析，形成經(jīng)營分部信息披露領(lǐng)域極具中國特色的情境研究。③構(gòu)建一套深入、完整、落地的經(jīng)營分部信息披露質(zhì)量評價(jià)體系。國內(nèi)外學(xué)者對經(jīng)營分部信息披露質(zhì)量的刻畫多停留于會計(jì)信息完整性層面，存有一定局限性。本文將我國制度要求與國外研究成果有機(jī)融合，首次搭建出由分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性、經(jīng)濟(jì)特征差異性為特征的逐層深入的經(jīng)營分部信息披露質(zhì)量評價(jià)體系，使評價(jià)結(jié)果更緊密地貼合政策初衷。其中，在評價(jià)會計(jì)信息完整性時(shí)，國外研究中提出的指標(biāo)體系無法適用于我國制度，本文還在厘清國外學(xué)者評分思路的基礎(chǔ)上，結(jié)合國內(nèi)政策要求，搭建出符合我國國情的經(jīng)營分部會計(jì)信息完整性評分框架。此外，本文還對相關(guān)信息進(jìn)行較為規(guī)范的梳理，克服國內(nèi)研究數(shù)據(jù)不易整理的局限性。

二、制度梳理、文獻(xiàn)評述及研究假設(shè)

（一）制度梳理

《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》要求的具體披露內(nèi)容可概括為分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性和經(jīng)濟(jì)特征差異性三個(gè)維度。分部劃分確定性指企業(yè)需說明經(jīng)營分部的劃分情況及依據(jù)，該維度體現(xiàn)多元化經(jīng)營的上市公司對自身內(nèi)部不同業(yè)務(wù)（地區(qū)）的具體劃分，報(bào)告使用者可據(jù)此獲知企業(yè)多元化發(fā)展的思路及戰(zhàn)略布局；會計(jì)信息完整性要求企業(yè)基于明確的分部劃分，全面披露各經(jīng)營分部的利潤、資產(chǎn)、負(fù)債等會計(jì)信息，該維度說明了各業(yè)務(wù)（地區(qū)）的資本投入和經(jīng)營績效，報(bào)告使用者可據(jù)此明晰企業(yè)各業(yè)務(wù)（地區(qū)）的盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力等重要財(cái)務(wù)指標(biāo)；經(jīng)濟(jì)特征差異性則是在會計(jì)信息相對完整的前提下，要求企業(yè)將經(jīng)濟(jì)特征相似的兩個(gè)或多個(gè)經(jīng)營分部進(jìn)行合并，確保對外披露的不同分部間存在經(jīng)濟(jì)特征差異，該維度體現(xiàn)出多元化經(jīng)營的上市公司不同業(yè)務(wù)（地區(qū)）間經(jīng)營情況的異同，報(bào)告使用者可據(jù)此對企業(yè)不同分部展開對比分析，挖掘出企業(yè)多元化經(jīng)營過程中形成的獨(dú)具競爭優(yōu)勢的業(yè)務(wù)，識別其增長的“新動能”［7，9］。

（二）文獻(xiàn)評述

1.分部信息披露與經(jīng)營性現(xiàn)金流

目前，我國學(xué)者對分部信息披露與經(jīng)營性現(xiàn)金流關(guān)系的研究較為匱乏，國外學(xué)者雖對此進(jìn)行了較為細(xì)致的分析，但相關(guān)實(shí)證研究僅從會計(jì)信息完整性切入，且尚未得出一致結(jié)論。Talha等（2009）［5］利用馬來西亞數(shù)據(jù)證實(shí)經(jīng)營分部會計(jì)信息完整度對企業(yè)營業(yè)利潤的損害；Vázque和Nickel（2016）［10］指出，盡管披露分部信息將帶來專有成本，激化同行競爭，削弱企業(yè)異常利潤，但該信息也對潛在進(jìn)入者產(chǎn)生進(jìn)入壁壘，在二者的共同作用下，分部信息披露水平與公司盈利能力之間呈現(xiàn)“倒U”形關(guān)系；Hayes和Lundholm（1996）［7］運(yùn)用數(shù)理推導(dǎo)經(jīng)濟(jì)特征差異性對企業(yè)現(xiàn)金流的不利影響，但未提供實(shí)證經(jīng)驗(yàn)。

2.分部信息披露質(zhì)量的衡量

早期研究多用劃分的分部數(shù)量和會計(jì)信息完整程度作為分部信息披露質(zhì)量的衡量方式，并認(rèn)為披露分部數(shù)量越多，會計(jì)科目越完整，則披露水平更高。但這種衡量方式有兩個(gè)方面亟待改進(jìn)：

其一，使用分部劃分?jǐn)?shù)量衡量分部信息披露質(zhì)量的方式存在明顯缺陷。已有研究表明，企業(yè)為迎合制度規(guī)定并規(guī)避專有成本，通常將具有獨(dú)特優(yōu)勢的分部與其他普通的分部進(jìn)行合并，并故意拆分出多個(gè)經(jīng)濟(jì)特征相似的分部進(jìn)行披露，此舉動雖可增加分部數(shù)量，但造成各分部經(jīng)濟(jì)特征“千篇一律”，使報(bào)告使用者無法識別公司不同產(chǎn)業(yè)及地區(qū)經(jīng)營狀況的差異，違背了政策設(shè)計(jì)的初衷；此外，上市公司實(shí)際業(yè)務(wù)種類本就各有不同，據(jù)此披露的經(jīng)營分部數(shù)量也理應(yīng)有所差異，故將經(jīng)營分部數(shù)量作為判斷上市公司分部信息披露質(zhì)量的依據(jù)缺乏可比性。

其二，《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》指出上市公司可將存在相似經(jīng)濟(jì)特征的兩個(gè)或多個(gè)經(jīng)營分部進(jìn)行合并，而傳統(tǒng)衡量方式顯然并未將這一要求納入考量。且在國外研究中，盡管SFAS 131早于1997年便提出相同要求，但也鮮少有文獻(xiàn)將這一要求納入分部信息質(zhì)量評價(jià)體系中，僅Ettredge等（2006）［11］分析了SFAS 131對企業(yè)不同分部間經(jīng)濟(jì)特征差異性的影響，以及André等（2016）［9］將經(jīng)濟(jì)特征差異性作為衡量經(jīng)營分部信息披露質(zhì)量的指標(biāo)，研究其與分析師預(yù)測精確度的關(guān)系。

（三）研究假設(shè)

Jovanovic（1982）［12］提出的專有成本理論為厘清經(jīng)營分部信息披露對經(jīng)營性現(xiàn)金流的潛在影響提供了基礎(chǔ)，該理論指出信息披露對公司現(xiàn)金流的影響很大程度上取決于其競爭對手的反應(yīng)。若將多元化經(jīng)營的上市公司比作是一個(gè)由各類業(yè)務(wù)組成的“黑箱”，競爭對手僅依靠合并報(bào)表財(cái)務(wù)信息只能知曉“黑箱”的外表面情況，無法深入了解其內(nèi)部構(gòu)成，而經(jīng)營分部信息恰好為競爭對手提供了“黑箱”內(nèi)部有價(jià)值的情報(bào)。競爭對手可依據(jù)相關(guān)情報(bào)制定針對性經(jīng)營策略，這對披露公司的競爭地位造成負(fù)面影響，降低其現(xiàn)金流獲取能力［13］。

《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》要求企業(yè)依照“管理法”劃分出各經(jīng)營分部，旨在提升報(bào)告使用者的決策體驗(yàn)，使其能“透過管理層眼睛”了解公司情況［14］。但不少學(xué)者指出經(jīng)營分部信息給市場投資者、監(jiān)管者、債權(quán)人等相關(guān)方提供信息的同時(shí)，也使得企業(yè)的直接競爭對手可從管理層角度獲悉其“黑箱”的內(nèi)部業(yè)務(wù)架構(gòu)，明晰披露企業(yè)的業(yè)務(wù)和產(chǎn)品布局戰(zhàn)略，為競爭對手拓展相似業(yè)務(wù)或研發(fā)替代產(chǎn)品提供機(jī)會，加劇市場產(chǎn)品同質(zhì)化程度，擠占披露企業(yè)專有競爭優(yōu)勢，導(dǎo)致市場份額重新劃分、市場結(jié)構(gòu)重組調(diào)整等后果，掠奪披露企業(yè)營業(yè)收入，降低其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。

在明晰經(jīng)營分部的劃分后，企業(yè)還需披露各經(jīng)營分部的資產(chǎn)、負(fù)債、收入、成本、利潤等財(cái)務(wù)信息，競爭對手可由此較為深入地了解企業(yè)各業(yè)務(wù)經(jīng)營情況，包括披露企業(yè)各業(yè)務(wù)的資金占用、杠桿水平、盈利情況等，甚至可推算出披露企業(yè)按產(chǎn)品線劃分的收入、定價(jià)和成本結(jié)構(gòu)等專有信息［15］。在此基礎(chǔ)上，競爭對手可進(jìn)行針對性的產(chǎn)量規(guī)劃及定價(jià)設(shè)計(jì)，損害披露企業(yè)市場競爭地位，削弱披露企業(yè)定價(jià)能力，侵占披露企業(yè)利潤，最終造成披露企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流的持續(xù)惡化。

依照《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》要求，企業(yè)在相對完整地披露分部財(cái)務(wù)信息的基礎(chǔ)上，還需將經(jīng)濟(jì)特征相似的分部進(jìn)行合并，旨在幫助報(bào)告使用者更真實(shí)地了解企業(yè)各分部經(jīng)營狀況差異。通常情況下，上市公司在不同業(yè)務(wù)（地區(qū)）的資金成本、技術(shù)稟賦和人力資源等要素往往存在固有差異，導(dǎo)致不同業(yè)務(wù)（地區(qū)）的盈利能力、投資風(fēng)險(xiǎn)、市場前景等經(jīng)濟(jì)特征均可能存在較大區(qū)別，相對于同質(zhì)化程度較高的經(jīng)營分部而言，具備差異性的經(jīng)營分部才是企業(yè)細(xì)分市場經(jīng)營狀況的“真實(shí)”反映［11］。換言之，若上市公司對外披露的各分部經(jīng)濟(jì)特征具有差異，則大概率說明上市公司管理層更誠實(shí)地做了報(bào)告，這給競爭對手更好地了解“黑箱”內(nèi)部的真實(shí)情況，采取針對性策略創(chuàng)造了條件和機(jī)會。現(xiàn)有研究表明，上市公司管理層為避免披露可能產(chǎn)生的專有成本，通常不愿意披露平均回報(bào)率相對較高的分部，或利用自由裁量權(quán)將獨(dú)具優(yōu)勢的分部與其他分部合并，以此隱瞞獨(dú)具特色的業(yè)務(wù)［7］。由此可知，若企業(yè)對外披露有明顯經(jīng)濟(jì)特征差異的經(jīng)營分部，競爭對手可通過對比各分部財(cái)務(wù)指標(biāo)，快速發(fā)現(xiàn)披露企業(yè)多元化經(jīng)營中具有超額利潤的產(chǎn)品和業(yè)務(wù)，侵占其客戶資源［16］，蠶食披露企業(yè)市場，降低其經(jīng)營性現(xiàn)金流凈值。綜上所述，經(jīng)營分部信息披露質(zhì)量的提升有利于競爭對手更好地制定戰(zhàn)略經(jīng)營決策，對披露企業(yè)的產(chǎn)品特色、定價(jià)能力、客戶資源等造成不利影響，進(jìn)而降低披露企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流。在此過程中，披露企業(yè)的競爭地位受到侵蝕，考慮企業(yè)競爭地位與其經(jīng)營性現(xiàn)金流之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系［17］，本文認(rèn)為，企業(yè)競爭地位在經(jīng)營分部信息披露對經(jīng)營性現(xiàn)金流的影響過程中發(fā)揮了中介作用。據(jù)此，提出假設(shè)。

H1：說明經(jīng)營分部的劃分情況將削弱企業(yè)市場競爭地位，進(jìn)而降低經(jīng)營性現(xiàn)金流；

H2：提高各經(jīng)營分部的會計(jì)信息完整性將削弱企業(yè)市場競爭地位，進(jìn)而降低經(jīng)營性現(xiàn)金流；

H3：提升不同經(jīng)營分部間的經(jīng)濟(jì)特征差異性將削弱企業(yè)市場競爭地位，進(jìn)而降低經(jīng)營性現(xiàn)金流。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

制造業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的主體產(chǎn)業(yè)，也是投資者關(guān)注的重點(diǎn)領(lǐng)域。我國每年有相當(dāng)數(shù)量的制造業(yè)上市公司進(jìn)行多元化擴(kuò)張［18］，其披露的經(jīng)營分部信息具有較高的參考價(jià)值，故本文將樣本定位于我國制造業(yè)上市公司群體。本文通過手工整理各上市公司年報(bào)獲得經(jīng)營分部信息數(shù)據(jù)，其他指標(biāo)數(shù)據(jù)均由CSMAR數(shù)據(jù)庫獲得。本文選擇2014—2019年作為樣本的時(shí)間區(qū)間，由于經(jīng)營性現(xiàn)金流指標(biāo)測算需要利用未來兩期的每股經(jīng)營性現(xiàn)金流，故本文模型的最終時(shí)間窗為2014—2017年。在剔除ST樣本及重要指標(biāo)缺失樣本后，共獲得897家樣本企業(yè)，共2 913個(gè)觀測值。

（二）變量說明及指標(biāo)刻畫

1. 被解釋變量：經(jīng)營性現(xiàn)金流（OPCF）

由于上市公司年度報(bào)告多發(fā)布于次年上半年，無法對當(dāng)期業(yè)績造成直接影響，且競爭對手依據(jù)企業(yè)公開信息進(jìn)行戰(zhàn)略布局也需要一定時(shí)間，故本文參考任力和洪喆（2017）［19］的思路，擬分析經(jīng)營分部信息披露對兩年后預(yù)測每股經(jīng)營性現(xiàn)金流的影響。同時(shí)，考慮分析師盈余預(yù)測并未普遍運(yùn)用于我國市場［20］，本文利用兩年后實(shí)際每股經(jīng)營性現(xiàn)金流代替預(yù)測值作為企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流的衡量指標(biāo)。

2. 解釋變量：經(jīng)營分部信息披露質(zhì)量（OPDQ）

本文依次從分部劃分確定性（OPDQ1）、各經(jīng)營分部會計(jì)信息完整性（OPDQ2）以及不同經(jīng)營分部間經(jīng)濟(jì)特征差異性（OPDQ3）三個(gè)維度構(gòu)建指標(biāo)，并對其進(jìn)行評價(jià)。

第一，分部劃分確定性（OPDQ1）為0～1變量，若企業(yè)當(dāng)年說明了分部的劃分情況及依據(jù)，取值為1，反之則為0。

第二，對于已說明分部劃分情況及依據(jù)的企業(yè)，為進(jìn)一步衡量其會計(jì)信息完整性（OPDQ2），本文將國內(nèi)相關(guān)政策與國外研究成果進(jìn)行有機(jī)整合，構(gòu)建了一套符合我國現(xiàn)實(shí)情況的評分體系。具體思路如下：首先，依據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》以及《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報(bào)規(guī)則第15號》（2014修訂）的要求，明確上市公司應(yīng)披露體現(xiàn)分部總收入、成本、利潤、資產(chǎn)和負(fù)債的五類會計(jì)信息及其組成項(xiàng)目信息；其次，結(jié)合Blanco等（2015）［2］的研究，確定了對大類指標(biāo)（如收入、成本等）和細(xì)分指標(biāo)（如營業(yè)外收入、對外交易成本等）賦予不同權(quán)重的評價(jià)方式。據(jù)此，本文最終得到表1所列的指標(biāo)體系及評分規(guī)則。

第三，由于經(jīng)營分部會計(jì)科目主要包含收入、成本、資產(chǎn)、負(fù)債、利潤五類，因此，成本收入比和資產(chǎn)利潤率可作為衡量分部經(jīng)濟(jì)特征的重要指標(biāo)［11］。鑒于我國制造業(yè)上市公司具體經(jīng)營分部劃分中往往會出現(xiàn)代表投資、信貸業(yè)務(wù)的金融分部，此類分部成本值極低，選用成本收入比指標(biāo)難免出現(xiàn)極端取值，故本文參照André等（2016）［9］的處理方式，選用企業(yè)各經(jīng)營分部資產(chǎn)利潤率的最大值與最小值的差以衡量經(jīng)濟(jì)特征差異性（OPDQ3）。

3. 中介變量：企業(yè)競爭地位（PMC）

現(xiàn)有文獻(xiàn)多將勒納指數(shù)作為衡量企業(yè)競爭地位的重要指標(biāo)［17］，本文沿用這一方式，以（營業(yè)收入-營業(yè)成本-銷售費(fèi)用-管理費(fèi)用）/營業(yè)收入計(jì)算勒納指數(shù)。同時(shí)，考慮制造業(yè)大類下的上市公司仍可細(xì)分為多個(gè)二級行業(yè)，本文參考周夏飛和周強(qiáng)龍（2014）［21］的做法，對公司勒納指數(shù)進(jìn)行行業(yè)均值平減處理，即用單個(gè)上市公司的勒納指數(shù)減去所處行業(yè)以銷售額加權(quán)的勒納指數(shù)均值，最終得到公司的競爭地位指標(biāo)。為保持主要變量期數(shù)一致，企業(yè)市場競爭地位變量同樣為兩年后的取值。

4. 控制變量

現(xiàn)有研究認(rèn)為企業(yè)規(guī)模、所有權(quán)性質(zhì)、負(fù)債水平、償債能力、內(nèi)部治理、機(jī)構(gòu)投資者等是影響經(jīng)營性現(xiàn)金流的重要因素［17，19，22-23］，因此本文選取了企業(yè)規(guī)模（SIZE）、所有權(quán)性質(zhì)（ON）、資產(chǎn)負(fù)債率（AL）、利息保障倍數(shù)（ICR）、現(xiàn)金替代物（CS）、股權(quán)集中度（EC）、監(jiān)事會規(guī)模（SBZ）、管理層持股比例（MSR）和機(jī)構(gòu)投資者持股比例（INST）等9個(gè)控制變量。

各變量定義及說明見表2所列。

（三）模型構(gòu)建

本文參考楊廣青等（2020）［24］的方法，構(gòu)建由公式（1）、公式（2）和公式（3）組成的中介效應(yīng)模型。

論證邏輯如下：首先，公式（1）中OPDQi（i=1，2，3）的回歸結(jié)果[α1]說明了經(jīng)營分部信息披露對經(jīng)營性現(xiàn)金流的影響，若[α1]顯著，則進(jìn)一步探究競爭地位的中介作用，反之則說明本文研究假設(shè)不成立。其次，在公式（1）中[α1]顯著的前提下，若公式（2）中的OPDQi（i=1，2，3）回歸系數(shù)[β1]以及公式（3）中PMC的回歸系數(shù)[χ2]均通過顯著性檢驗(yàn)，則分兩種情況進(jìn)行討論：情況一，公式（3）中[χ1]的值顯著且小于[α1]，則可證明PMC在OPDQi（i=1，2，3）對OPCF的影響過程中存在部分中介效應(yīng)；情況二，公式（3）中[χ1]不顯著則可證明PMC在OPDQi（i=1，2，3）對OPCF的影響過程中表現(xiàn)為完全中介效應(yīng)。Control為控制變量向量，包含表2中的9個(gè)控制變量。

四、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析及相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)

各變量描述性統(tǒng)計(jì)及共線性檢驗(yàn)結(jié)果見表3所列，可以看出：①OPCF的均值為0.686 4，方差為1.621 3，且最大值（35.99）與最小值（-3.61）存在很大差距，表明本文所選樣本企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流水平差異較大；②OPDQ1的均值為0.439 3，表明樣本中僅有43.93%的企業(yè)披露了經(jīng)營分部的劃分情況及劃分依據(jù)；③OPDQ2的均值是4.854 1，方差為2.349 6，說明樣本企業(yè)披露經(jīng)營分部信息的會計(jì)信息完整性距財(cái)政部和證監(jiān)會的要求仍有較大差距；④OPDQ3的均值為0.426 3，方差為0.690 5，表明樣本企業(yè)披露的經(jīng)營分部具備一定經(jīng)濟(jì)特征差異性，但不同企業(yè)區(qū)別較大；⑤其余控制變量均值、方差、極值均在合理范圍內(nèi)，在此不再贅述。各變量VIF值的結(jié)果均小于4，表明本文模型不存在多重共線性問題。

（二）回歸結(jié)果分析

表4中列（1）—（3）、列（4）—（6）和列（7）—（9）依次列明以分部劃分確定性（OPDQ1）、會計(jì)信息完整性（OPDQ2）和經(jīng)濟(jì)特征差異性（OPDQ3）為主要解釋變量時(shí)，中介效應(yīng)模型公式（1）、公式（2）和公式（3）的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，列（1）中OPDQ1和列（4）中OPDQ2的回歸系數(shù)均未通過顯著性檢驗(yàn)，表明企業(yè)在經(jīng)營分部信息披露中提升分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性均不會對經(jīng)營性現(xiàn)金流產(chǎn)生影響，本文H1和H2無法得到證實(shí)。列（7）中OPDQ3的回歸系數(shù)在5%的水平下顯著為負(fù)，表明在經(jīng)營分部信息披露中體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)特征差異性會對經(jīng)營現(xiàn)金流造成不利影響；列（8）中OPDQ3的回歸系數(shù)為負(fù)，且在5%置信水平下顯著，表明經(jīng)濟(jì)特征差異性將惡化企業(yè)競爭地位；列（9）中PMC的回歸結(jié)果在10%置信水平下顯著為正，OPDQ3的系數(shù)在5%置信水平下顯著為負(fù)，且OPDQ3的回歸系數(shù)小于列（7），一方面印證了企業(yè)競爭地位與經(jīng)營性現(xiàn)金流間的正相關(guān)關(guān)系［17］，另一方面則表明在經(jīng)濟(jì)特征差異性降低企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流的過程中，競爭地位發(fā)揮了部分中介作用，證實(shí)了本文H3。

上述結(jié)果表明，我國上市公司經(jīng)營分部劃分情況及依據(jù)、披露相對完整的經(jīng)營分部會計(jì)信息，并不會對經(jīng)營性現(xiàn)金流產(chǎn)生負(fù)面影響。只有在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步提升不同分部間的經(jīng)濟(jì)特征差異性，才會對企業(yè)競爭產(chǎn)生不利影響，進(jìn)而降低經(jīng)營性現(xiàn)金流。這一結(jié)果可能源于以下兩個(gè)原因：其一，盡管企業(yè)明確經(jīng)營分部劃分情況和依據(jù)、提升分部信息會計(jì)科目完整可能產(chǎn)生一定專有成本，惡化經(jīng)營性現(xiàn)金流，但從信息不對稱理論出發(fā)，上述信息也為企業(yè)各利益相關(guān)者詳盡提供各經(jīng)營分部的財(cái)務(wù)資料，可有效減少管理者和利益相關(guān)者間的信息不對稱，提高外部監(jiān)督的便捷性，降低管理層尋租可能，進(jìn)而提高管理層投資和運(yùn)營決策的質(zhì)量［25］，改善企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流水平，抵消專有成本的負(fù)面效應(yīng)。其二，現(xiàn)有研究表明，上市公司對外披露經(jīng)濟(jì)特征“雷同”的經(jīng)營分部，其直接競爭對手無法有效識別其多元化經(jīng)營中各業(yè)務(wù)盈利能力、發(fā)展前景的具體差異，難以制定針對性經(jīng)營戰(zhàn)略、威脅其市場競爭地位和現(xiàn)金流量。此時(shí)，僅披露分部劃分和分部財(cái)務(wù)信息產(chǎn)生的專有成本是微乎其微的［7］，換言之，經(jīng)營分部信息披露產(chǎn)生專有成本的關(guān)鍵在于，不同經(jīng)營分部間經(jīng)濟(jì)特征必須存在一定差異性，本文研究結(jié)果支持了這一觀點(diǎn)。對于這一結(jié)果值得說明的是，經(jīng)濟(jì)特征差異性對企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流的負(fù)面影響是由信息披露導(dǎo)致的，而非企業(yè)不同業(yè)務(wù)間經(jīng)濟(jì)特征的差異本身所致。主要原因在于，不同業(yè)務(wù)間的差異是客觀存在的，例如新疆天業(yè)集團(tuán)的“化工產(chǎn)品”與“番茄業(yè)”經(jīng)濟(jì)特征必然存在一定差異，在上市公司已于“分部劃分確定性”維度說明自身大致業(yè)務(wù)布局后，其不同業(yè)務(wù)間存有經(jīng)濟(jì)特征差異已是行業(yè)內(nèi)的“共有基本知識”。但這一差異是否體現(xiàn)了披露企業(yè)“獨(dú)特的競爭優(yōu)勢”及“新利潤增長點(diǎn)”才是其競爭對手進(jìn)行針對性布局的關(guān)鍵，這一關(guān)鍵信息需要對比分析各經(jīng)營分部的經(jīng)濟(jì)特征方可知曉。因此，披露企業(yè)是否在各經(jīng)營分部的經(jīng)濟(jì)特征中體現(xiàn)足夠的差異性，以便競爭對手挖掘出這一信息，這對其后續(xù)經(jīng)營活動的現(xiàn)金流尤為重要。Hayes和Lundholm（1996）［7］、Botosan和Stanford（2005）［15］等學(xué)者的研究結(jié)論表明，若披露企業(yè)在分部報(bào)告中刻意隱瞞不同分部間的經(jīng)濟(jì)特征差異，則可極大程度地規(guī)避專有成本，佐證了上述觀點(diǎn)。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.控制內(nèi)生性

經(jīng)營分部信息披露與經(jīng)營性現(xiàn)金流之間可能存在一定的內(nèi)生性問題。一方面，正如本文研究假設(shè)所述，經(jīng)營分部信息披露會通過影響企業(yè)競爭地位進(jìn)而影響經(jīng)營性現(xiàn)金流量；另一方面，企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流水平也是其制定信息披露策略的重要考量因素，造成反向因果關(guān)系。為進(jìn)一步確保研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文參照楊廣青等（2020）［26］采用系統(tǒng)GMM的方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)果見表5所列。各列Hansen檢驗(yàn)的P值均在0.13～0.56之間，證明了工具變量的有效性。

2. 替換主要變量

第一，替換會計(jì)信息完整性水平指標(biāo)。在此，本文對樣本企業(yè)會計(jì)信息完整得分加一后取對數(shù)進(jìn)行連續(xù)化處理，記作OPDQ*2。第二，替換經(jīng)濟(jì)特征差異性指標(biāo)。考慮少數(shù)上市公司資產(chǎn)利潤率最小的分部存在較大幅度虧損的情況，此時(shí)各分部資產(chǎn)利潤率最大值與最小值之差可能得到極端取值，為規(guī)避這一情況，本文在此使用不同經(jīng)營分部資產(chǎn)利潤率最大值與平均值之差進(jìn)行替換，記作OPDQ*3 。第三，替換企業(yè)競爭地位指標(biāo)。本文參考曾世宏和向國成（2013）［27］的方法，將（營業(yè)收入-營業(yè)成本）/營業(yè)收入作為勒納指數(shù)的計(jì)算公式，并作行業(yè)均值平減處理，記作PMC*。替換變量后的回歸結(jié)果見表6所列。

由表5、表6中列（7）—（9）可見，僅以經(jīng)濟(jì)特征差異性（OPDQ3）為解釋變量時(shí)，各模型主要變量可通過顯著性檢驗(yàn)，且變量符號與前文邏輯一致，證實(shí)了研究結(jié)果的穩(wěn)健性。

五、進(jìn)一步研究

黨的二十大報(bào)告指出，“要堅(jiān)持以推動高質(zhì)量發(fā)展為主題，把實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機(jī)結(jié)合起來。”一方面抑制金融資源繼續(xù)流向淘汰產(chǎn)能，倒逼產(chǎn)能過剩企業(yè)轉(zhuǎn)型升級；另一方面要加大資源對新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料等重點(diǎn)領(lǐng)域的支持。對于產(chǎn)能過剩和非產(chǎn)能過剩企業(yè)而言，多元化經(jīng)營績效對其生存發(fā)展均具備重要的戰(zhàn)略意義：多元化經(jīng)營是產(chǎn)能過剩企業(yè)轉(zhuǎn)型自救的出路，也是非產(chǎn)能過剩企業(yè)拓展現(xiàn)有產(chǎn)品鏈、培育高階競爭優(yōu)勢的方式。投資者亟須相關(guān)信息完善價(jià)值判斷過程，優(yōu)化資源配置，使資源精準(zhǔn)灌溉朝陽企業(yè)。但具體的披露實(shí)踐表明（見表7），產(chǎn)能過剩企業(yè)與非產(chǎn)能過剩企業(yè)經(jīng)營分部信息三個(gè)維度的披露水平不存在顯著差異（T檢驗(yàn)結(jié)果未達(dá)統(tǒng)計(jì)意義顯著性水平），且均未達(dá)到理想水平。這說明兩類企業(yè)均顧忌經(jīng)營分部信息披露可能產(chǎn)生的專有成本，降低了披露水平，不利于資源的高效配置。對此，本文以企業(yè)是否存在產(chǎn)能過剩問題將樣本分組，檢驗(yàn)經(jīng)營分部信息披露質(zhì)量對經(jīng)營性現(xiàn)金流影響的異質(zhì)性，從而為各類企業(yè)提供更具針對性的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

本文參照韓國高等（2011）［28］對中國制造業(yè)產(chǎn)能過剩行業(yè)的測算，選擇以黑色金屬為代表的7個(gè)行業(yè)（2）作為產(chǎn)能過剩行業(yè)，并依據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫中上市公司行業(yè)代碼將上文樣本分為產(chǎn)能過剩企業(yè)和非產(chǎn)能過剩企業(yè)兩組，分別以分部劃分確定性（OPDQ1）、會計(jì)信息完整性（OPDQ2）和經(jīng)濟(jì)特征差異性（OPDQ3）為主要解釋變量，對公式（1）、公式（2）、公式（3）組成的中介效應(yīng)模型進(jìn)行回歸，以考察不同類型企業(yè)經(jīng)營分部信息披露對經(jīng)營性現(xiàn)金流的影響是否存在差異，結(jié)果依次見表8中Panel 1—Panel 3所列。

首先，以O(shè)PDQ1和OPDQ2為解釋變量時(shí)（見Panel 1和Panel 2），列（1）、列（4）中OPDQ1和OPDQ2的回歸系數(shù)均無法通過顯著性檢驗(yàn)，表明對于兩類企業(yè)而言，經(jīng)營分部劃分情況以及詳盡披露各經(jīng)營分部財(cái)務(wù)信息均不會惡化企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流。其次，以O(shè)PDQ3為解釋變量時(shí)（見Panel 3），列（1）、列（2）中OPDQ3的回歸系數(shù)均在5%的水平下顯著為負(fù)，列（3）中PMC的回歸系數(shù)達(dá)到了5%的正顯著水平，此時(shí)OPDQ3的回歸不顯著，表明產(chǎn)能過剩企業(yè)提高經(jīng)濟(jì)特征差異性將惡化經(jīng)營性現(xiàn)金流量，且市場競爭地位在此過程中發(fā)揮了完全中介作用；列（4）中OPDQ3的回歸系數(shù)未通過顯著性檢驗(yàn)，表明非產(chǎn)能過剩企業(yè)采取同類行動不會對經(jīng)營性現(xiàn)金流造成影響。較為合理的解釋是：企業(yè)的直接競爭對手往往存在于相同或相近行業(yè)中［29］，對產(chǎn)能過剩企業(yè)而言，其直接競爭對手往往也面臨產(chǎn)能過剩的困境，正迫切地尋找轉(zhuǎn)型出路，渴望探索、進(jìn)入具有超額利潤的市場，故格外關(guān)注披露企業(yè)經(jīng)濟(jì)特征差異性所透出的“新動能”，并積極進(jìn)行模仿和針對，給披露企業(yè)競爭地位造成了巨大影響；而對于非產(chǎn)能過剩企業(yè)而言，其競爭對手往往也存在產(chǎn)能不足等問題，正專注于主業(yè)擴(kuò)張，對披露企業(yè)多元化業(yè)務(wù)進(jìn)行針對性布局的意愿并不強(qiáng)烈，由此產(chǎn)生的專有成本也較小。

六、結(jié)論及建議

本文通過手工搜集2014—2019年制造業(yè)上市公司經(jīng)營分部數(shù)據(jù)，逐層深入探討經(jīng)營分部信息披露與經(jīng)營性現(xiàn)金流之間的關(guān)系及作用機(jī)制，并將樣本按是否存在產(chǎn)能過剩分組進(jìn)行異質(zhì)性分析。研究結(jié)果表明：①上市公司提高分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性并不會對經(jīng)營性現(xiàn)金流造成顯著影響，但提升不同分部間經(jīng)濟(jì)特征差異性將降低企業(yè)競爭地位，進(jìn)而惡化其經(jīng)營性現(xiàn)金流量；②異質(zhì)性結(jié)果顯示，經(jīng)濟(jì)特征差異性對經(jīng)營性現(xiàn)金流的負(fù)向影響僅存在于產(chǎn)能過剩企業(yè)中。

本研究的政策啟示在于：

第一，為上市公司經(jīng)營分部信息披露實(shí)踐提供依據(jù)。研究表明，企業(yè)擔(dān)心提升分部劃分確定性、會計(jì)信息完整性會對自身市場競爭地位產(chǎn)生不利影響、使“肥水流入他人之田”等實(shí)屬杞人憂天。因此，上市公司應(yīng)嚴(yán)格參照《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》以及《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報(bào)規(guī)則第15號》等制度要求，披露明確、完整的經(jīng)營分部會計(jì)信息，助力改善資本市場環(huán)境。

第二，為相關(guān)部門進(jìn)一步完善制度設(shè)計(jì)提供方向。雖然現(xiàn)行的《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則解釋第3號》已提出“應(yīng)將存在相似經(jīng)濟(jì)特征的兩個(gè)或多個(gè)經(jīng)營分部進(jìn)行合并”，但未對“經(jīng)濟(jì)特征相似”作出更為清晰的界定，造成披露水平參差不齊。同時(shí)，參照本文研究結(jié)果，上市公司對外披露經(jīng)濟(jì)特征差異性較強(qiáng)的經(jīng)營分部會影響自身競爭地位，惡化經(jīng)營性現(xiàn)金流，這將進(jìn)一步導(dǎo)致上市公司刻意隱瞞獨(dú)具特色的經(jīng)營分部。因此，建議財(cái)政部、證監(jiān)會在修訂相關(guān)制度時(shí)對這一要求作出更詳細(xì)的補(bǔ)充說明，如可結(jié)合各行業(yè)上市公司多元化經(jīng)營的具體情況，對“經(jīng)濟(jì)特征相似”范圍劃出界線，并要求仍未達(dá)標(biāo)的上市公司說明原因，提升政策的可執(zhí)行性和公平性。

第三，緊密結(jié)合中國國情，為不同類型企業(yè)提出差異化披露策略。依據(jù)本文研究結(jié)果，非產(chǎn)能過剩企業(yè)可重點(diǎn)提升不同分部間經(jīng)濟(jì)特征差異性，向投資者展示自己的獨(dú)特優(yōu)勢，進(jìn)一步爭取資源傾斜，助力自身延伸服務(wù)鏈條，形成獨(dú)特的競爭優(yōu)勢和品牌特色。

注 釋：

（1）見本文表3所列描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。

（2）7個(gè)產(chǎn)能過剩行業(yè)分別為證監(jiān)會《上市公司行業(yè)分類指引》（2012年修訂）所劃分的造紙和紙制品業(yè)（C22）、石油加工、煉焦和核燃料加工業(yè)（C25）、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)（C26）、化學(xué)纖維制造業(yè)（C28）、非金屬礦物制品業(yè)（C30）、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)（C31）、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)（C32）。

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［責(zé)任編輯：倪大兵］