對話邱冠華：銀行業將呈現K型分化、大浪淘沙趨勢

未來3-5年，整個銀行業將會出現一種場景?大浪淘沙，K型分化，會看到2.0倍PB和0.2倍PB的銀行股并存的局面。

先從宏觀的維度看，百業興則金融興，百業穩則金融穩。中國的宏觀經濟在全球來講處于中高速的增長水平，這決定了中長期來看，中國銀行業依然還處于一個重要的投資機遇期。

從中觀的角度看，中國的直接融資比例、金融滲透率都還有比較大的提升空間。在提升的過程當中，銀行又是處于金融價值鏈最核心的地位，有望分享到最大一塊蛋糕。

所以，以上兩個維度都決定了未來銀行業中長期的增長邏輯。

這個問題也是我從業14年來投資人問得最多的問題。大家看到銀行的ROE都挺高的，但是估值一直起不來。有些時候人家調侃，說銀行估值沒有最低，只有更低。我剛入行的時候，銀行股是2.0倍PB，現在一路下掉，港股甚至出現過0.3倍PB的銀行了，到底這個現象為什么會發生？我也一直思考了十多年，一直在尋找答案。

目前我對這個問題的思考是這樣：因為投資很大程度上是厭惡風險的，銀行具備其特殊性，它不僅僅是一家企業，更重要的，它還是國家宏觀調控的重要載體和政策傳導的關鍵通道，這就意味著，它受到宏觀經濟和政策調整的影響比較大，相應地，對銀行的基本面以及投資銀行股的情緒面干擾是比較大的。這種不確定性落實到投資而言，就是風險，所以，銀行股的估值受到不確定性的影響和干擾是比較大的。

針對這個不確定性，市場對銀行股最為關注的一個指標就是資產質量。銀行每一期公布的財報，不良率、關注率、逾期率都是非常不錯的。但是，相當部分的投資人看到這么漂亮的數據，是有點不相信的。對這個問題，銀行也感到比較無奈，明明這些數據都是經過會計師事務所嚴格審計出來的，但是往往就跟投資人的感官有一定的偏差。

其實，資本市場對于資產質量的理解，很容易受到宏觀政策和情緒面的影響。銀行股估值越低，投資者越擔心銀行風險、越相信自己的判斷。所以就出現一種情形，大家對資產質量問題都心里沒底，因為沒有底，所以只能去猜測，而只要是猜測，往往最容易受情緒影響，情緒越低迷，猜測得越悲觀，情緒樂觀，則會稍微緩解一些。

所以，這個問題一直無法被證偽，或者說即便可以被證偽，它仍會時不時隨著經濟波動和政策調整，不斷地引發投資人的擔憂，以至產生股價的波動。而股價的波動最終是通過估值體現的，這就導致了中國的銀行股一直被低估。就好比一根被外力擠壓的彈簧，外力越大，被擠壓的越深、估值越低，當外力稍微有所緩解，彈簧往外彈一下，那么銀行股就會迎來估值修復的機會。

這就是為什么在資本市場上，我們一提到銀行股的機會，都說是估值修復的機會，從來沒講是估值溢價或者估值泡沫的機會，就是因為銀行股價的原理，跟被外力擠壓的彈簧是一樣的。

未來要想跑出來的銀行，至少要具備四個特質：第一，戰略定位得當；第二，戰術執行得法；第三，管理團隊穩定；第四，激勵機制靈活。這四個特質都是必要條件，缺一不可。我針對這四個特質，簡單展開。

首先，戰略定位得當，每家銀行都有自身的資源稟賦和特點，那么在制定戰略的過程中，銀行一定要結合自身的特點來展開，有所為、有所不為。

其次，有了戰略還需要戰術的執行，戰術的執行也要比較得法，有效、接地氣。如果說只有戰略沒有戰術，無異于一紙空文。

而執行戰術過程當中，管理團隊的作用就特別明顯。如果一家銀行的管理團隊經常調整，也會影響到戰術執行的效果。畢竟活是人干出來的，一個人一個思路，即便大的戰略方向不變，但是執行的思路上還是有差異的。如果管理團隊經常變更，沒人栽樹、只會乘涼，對一家銀行來講，那也是增加了很多不確定性。

除此以外，當前社會環境下，物價在上漲，要想提高員工的積極性，激勵機制也要跟上。如果干多干少一個樣，那么將很難激發員工的斗志。所以，銀行的激勵機制，最好能夠做到讓員工辛苦心不苦、付出回報可預期、可兌現。

這兩句話，也是我在浙商證券當研究所所長，面對所有員工時，一直強調并且付諸實踐的。我想只有這樣，才能夠最大限度地激發員工的積極性和自驅力，讓優秀的人才持續為公司創造價值。所以，我認為具備這四個特質的銀行，未來跑出來的概率才會更大一些。

投資者在挑選銀行股的過程中，可以順著以上這四個特質來篩選。具備這四項特質的銀行，未來跑出來的概率是最高的，相應地，選擇這樣的銀行股，投資機會也是最大的。

平時我們在做研究的過程中，回顧過去、分析現在，都是為了更好地展望未來。那展望什么呢？本質上是在展望未來這家公司潛在的ROE，而且不僅要觀察它ROE水平的高低，還要觀察ROE的持續性和穩定性。如果說一家銀行或者上市公司的ROE比較低，即便利潤增速很高，其價值依然很低——只有ROE才是最核心的因素。

但是，在各種條件同等的情況下，往往ROE跟利潤增速具有很強的正相關性。我們在關注利潤增速的同時，其實最核心關注的還是未來潛在的ROE。

銀行轉型這個話題已經說了很多年，但是一家銀行要想轉型成功，談何容易！對銀行轉型這個問題，我也研究了14年，我認為一家銀行要想轉型成功，絕非一朝一夕，一定要敢于變革現在、積極面向未來。如果改革不痛不癢，天天喊口號，基本上是不可能實現的。

針對銀行轉型，我在這里提“一二三”條建議。

“一”——一種好心態。怎么理解？在整個金融業務鏈當中，銀行處于最核心的地位。雖然說銀行跟企業以及其他金融機構是互為甲乙方的關系，但是整體而言，銀行處于甲方的情況依然居多。銀行要想轉型成功，就需要轉換心態，即要用乙方心態做甲方，這才是最高的專業智慧。

“二”——兩個要害點“ 一個要、一個不要”。

先說“要”，要重視結構調整，包括資產結構、負債結構、網點結構、中收結構等。

再說“不要”，不要用銀行的思維干非銀。因為未來銀行的發展趨勢當中，綜合化經營是大勢所趨，銀行可能會涉及傳統銀行領域以外的很多業務領域，比如理財、基金、信托、租賃、期貨等。但如果還用傳統銀行的思維去經營這些非傳統銀行領域的業務，將很難做好。

事實上，有很多經典的案例也給我們提供了佐證。銀行與非銀的商業模式完全不一樣，銀行的商業模式，本質是用錢賺錢，尤其是我們耳熟能詳的利差業務；非銀業務對人力資本的要求更高，這就決定了人力資本的定價和銀行傳統業務是有區別的。

如果我們還是以傳統銀行的思維方式去對待人才，沒有做到以人為本，那么優秀的人才會流失，留下來的會劣幣驅逐良幣。所以，一定不能以銀行的思維干非銀。

“三”——三把“金剛鉆”，即研究賦能、科技賦能和協同賦能。沒有這三大賦能驅動，銀行要想轉型成功是非常困難的。銀行未來的轉型，要面對環境的復雜性、客戶需求的多樣性、行業分工的細化等，都需要研究賦能、科技賦能和協同賦能。

比較幸運的是，我在券商工作，研究銀行，服務基金、保險和私募，所以對整個金融價值鏈的觀察相對比較全面，這也讓我對研究賦能對銀行轉型的意義有一些更深入的思考。

我認為研究賦能對商業銀行的轉型意義重大，很有必要。

第一，中國經濟增速下臺階，經濟環境在變，這將意味著優質資產越來越難找，資產坑越來越多，因為經濟增長本身就有消化風險和延緩風險的功能，但經濟增速下降一個臺階之后，必須通過研究賦能，對資產精挑細選，充分辨別，才能減少踩雷進坑的概率。

第二，監管環境在變，意味著套利空間越來越狹小。通過研究賦能，才能夠為新的增長點創造機會。原來有監管套利機會的時候，大家都沒想過研究賦能，畢竟這賺的是辛苦錢。能賺快錢的時候，很少人愿意去賺慢錢？但現在情況不一樣了。

第三，分工環境在變，專業分工越來越細化。未來銀行所面對的環境跟傳統經濟不一樣。原來像鋼鐵、煤炭、房地產等領域，對銀行來講是耳熟能詳、駕輕就熟。現在新產業、新經濟層出不窮，銀行為了更好地服務這些領域，必須進行深度研究，才有可能在未來的機會抓取和風險管理上做得更好。

第四，需求環境也在變化，客戶的需求是多元的，只有研究賦能，才能更好地滿足客戶。過往銀行傳統客戶需求是存、貸、匯；銀行未來的客戶需求，銀行要提供綜合金融解決方案。沒有強有力的專業賦能，銀行很難滿足客戶的需求，而這個專業，本質就是研究。

這四點都對銀行未來的轉型提出了更高的要求，要順應這個趨勢，只有研究賦能才能更好地解決這個問題。

銀行研究賦能的路徑有很多，現在就已經非常成熟的業務至少就有八九項，例如：高管的智囊、客戶的智庫、風險管理、資產管理、真正的投行、產品評價、私人銀行，甚至賣方服務。

隨著中國經濟增速下臺階、新老動能切換，研究賦能對商業銀行轉型而言，已經迫在眉睫。而且，要把研究賦能作為銀行的一把手工程，只有這樣，站位更高、定位更準，賦能效果才會更好。

邱冠華：其實，無論大型銀行還是中小銀行，轉型的底層邏輯都是一樣的。我理解為因勢而變、因時而變，但表層邏輯可能有差異，這種差異很大程度跟這兩類銀行的規模有關系。

大型銀行應該以守正為主，主要因為規模大、掉頭難；中小銀行船小好調頭，可以結合自身的特點和區位優勢，做差異化轉型，打造精品銀行，比如去做一些特色業務，機制也可以更靈活一些。

這個問題目前市場關注度比較高。銀行理財子脫胎于資管部門，現在它們直接把目光瞄準了公募市場。中國公募基金發展了20來年，確實取得了很多驕人的成績。那么，在中國資產管理行業方興未艾的大背景下，理財子公司何去何從？公募基金對它們有什么啟發和借鑒？這個話題很值得去思考和研究。

我們所服務的主要是公募基金機構，所以對公募基金比較了解。商業銀行理財子公司跟公募基金相比，優劣勢都很明顯。理財子公司相對于公募基金，優勢在于管理規模、資產獲取、銷售渠道。

劣勢在于，一方面，銀行理財子受銀行傳統機制的約束會更大一些；另一方面，反應速度會更慢一些，決策鏈條可能會更長一些。除此之外，在一些特別領域，例如權益市場的投資方面，理財子公司的人才儲備處于劣勢。因此，理財子需要揚長避短，才能有更好的發展。

理財子公司的發展，人力資本最關鍵的。我認為它必須要做出改變，畢竟理財子公司本質上是非銀行業，跟傳統商業銀行的盈利模式有很大不同。所以在人員隊伍方面，建議要在原來的行員行政序列基礎上，增加專業序列，只有這樣才能夠吸引和留住優秀人才。在某種意義上，專業序列更加適合，因為這些投研人員對專業看得更重，埋頭做投研，能更高效地為理財子公司創造價值。

投研體系搭建方面如果理財子公司能做到揚長避短，投研支持方面并不一定就會輸給公募基金。

因為理財子公司投研體系有著固有的優勢：第一，多元資產配置的能力比傳統公募基金更強；第二，多渠道驗證體系更廣；第三，宏觀大勢的研判能力更突出，畢竟銀行有很多的觸角滲透到經濟的方方面面，這一點公募基金是不可比擬的。

可以循序漸進。理財子公司在固收類產品方面具有優勢，但權益類產品往往是資產管理當中“最肥的一塊肉”，只不過銀行理財子目前不具有優勢，沒有金剛鉆，不攬瓷器活。

理財子公司對于權益類產品，可以采取分步走策略。第一步，可以先做FOF，也就是它直接買賣股票沒有優勢，但可以投FOF，選好的基金經理。第二步，當理財子的人才隊伍和投研體系完善之后，再直接參與股票買賣。

每家理財子公司可以根據自身特點以及準備工作情況采取差異化發展策略，并非一定要從第一步邁向第二步，也可以專注于做FOF，一些特別優秀的理財子公司則可直接參與股票市場。

目前已經有部分銀行理財子在這么做了，每家銀行的步調不一樣，這取決于人才和機制的準備情況，一步一步來，循序漸進。金剛鉆備好了，才能去攬瓷器活。