太湖水庫PPP項(xiàng)目融資效率研究

黃耀慶

(江西省水利投資集團(tuán)有限公司，江西 南昌 330000)

近年來，PPP模式在我國水利工程建設(shè)領(lǐng)域得到了廣泛的應(yīng)用，其主要目的在于提高建設(shè)資金使用價(jià)值和公共服務(wù)供給水平，充分發(fā)揮水利工程的社會效益，激發(fā)社會資本活力。根據(jù)政府與社會資本方合作平臺數(shù)據(jù)可知，目前我國水利工程PPP建設(shè)項(xiàng)目數(shù)量已經(jīng)過萬，可以看出PPP模式在我國水利工程建設(shè)中越來越重要。與此同時，我們還應(yīng)看到PPP模式在水利工程項(xiàng)目應(yīng)用中存在的一些問題，如水利工程項(xiàng)目一般具備社會屬性和公益屬性，在經(jīng)營過程中，收益主要為政府付費(fèi)，現(xiàn)金流較小，盈利性不高，并且水利工程項(xiàng)目投資體量較大，融資成本較高，與PPP模式的匹配度并不高。強(qiáng)行將PPP模式應(yīng)用到水利工程項(xiàng)目中，容易導(dǎo)致融資結(jié)構(gòu)和融資效率發(fā)生問題，最后使項(xiàng)目公司破產(chǎn)，PPP項(xiàng)目無法正常進(jìn)行，在此過程中，政府與社會資本方都會損失嚴(yán)重。

因此，本文以太湖水庫PPP項(xiàng)目為例，對項(xiàng)目的融資效率進(jìn)行分析，并針對融資過程中存在的問題提出相關(guān)對策。

1 太湖水庫PPP項(xiàng)目融資現(xiàn)狀

1.1 太湖水庫PPP項(xiàng)目概況

太湖水庫地處尋烏縣西北部，壩址坐落在珠江流域東江支流尋烏水上游峽谷河段，控制流域面積42.8km2。尋烏縣太湖水庫是一座中型水庫工程。太湖水庫PPP項(xiàng)目累計(jì)投資達(dá)7.56億元，工程建成后，每年可向?qū)蹩h提供2.018×107m3清潔飲用水源，可滿足近遠(yuǎn)期尋烏縣城及水庫下游鄉(xiāng)鎮(zhèn)的生活及部分水質(zhì)要求較高企業(yè)的用水需求；可改善下游水源和澄江2個鄉(xiāng)鎮(zhèn)的5640hm2農(nóng)田及果林灌溉，其灌溉保證率可達(dá)85%以上，為枯水年和特枯年糧食生產(chǎn)安全和各種經(jīng)濟(jì)作物的穩(wěn)產(chǎn)高產(chǎn)提供了可靠的水源保障。

太湖水庫工程主要建設(shè)內(nèi)容包括樞紐工程、供水工程、移民安置工程。樞紐工程主要建筑物為混凝土面板堆石壩、有閘控制岸邊溢洪道、輸水隧洞等。輸水管線工程主要建筑物為消能箱、管橋、鎮(zhèn)墩支墩、各類閥井等，管線總長31.99km。根據(jù)《規(guī)劃調(diào)整報(bào)告》，太湖水庫農(nóng)村移民安置任務(wù)主要為建設(shè)征地及搬遷安置，移民安置規(guī)劃拆遷房屋35888.53m2，永久征地102.18hm2，輸水管線開挖臨時用地32.96hm2、施工臨時用地11.33hm2。庫區(qū)及樞紐工程區(qū)搬遷人口為563人。

1.2 太湖水庫PPP項(xiàng)目融資現(xiàn)狀

(1)交易結(jié)構(gòu)。合同契約是水利工程PPP項(xiàng)目構(gòu)造交易結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)和前提，也是對政府與社會資本雙方利益進(jìn)行調(diào)節(jié)平衡的表現(xiàn)形式。首先，要在法律法規(guī)和強(qiáng)制性規(guī)定允許的范圍內(nèi)設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)，通過對交易過程的不斷磋商，最終促使水利工程PPP項(xiàng)目交易正常進(jìn)行。因此，科學(xué)合理的水利工程PPP項(xiàng)目交易結(jié)構(gòu)對合同履行過程中的爭議解決具有非常重要的意義，在很大程度上已影響了項(xiàng)目最后能否取得成功，尤其是投融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)。為了避免在后續(xù)出現(xiàn)股權(quán)之爭，達(dá)到PPP項(xiàng)目融資多元化的目的，太湖水庫PPP項(xiàng)目的投融資方式較為復(fù)雜，涉及的相關(guān)利益者也更多，包括：尋烏縣人民政府(項(xiàng)目發(fā)起人)、政府出資代表(政府平臺公司)、尋烏縣住建局、尋烏縣財(cái)政局以及中標(biāo)的社會資本方(江西省水利投資建設(shè)集團(tuán))、銀行以及社會公眾。在水利工程PPP項(xiàng)目的交易結(jié)構(gòu)中，最核心的參與方就是社會資本方和政府方。社會資本方的綜合實(shí)力直接影響到了水利PPP項(xiàng)目的各階段，如建設(shè)、運(yùn)營等；而政府方雖然在一定程度上占據(jù)了優(yōu)勢地位，但是其主要的職能將由管理轉(zhuǎn)為監(jiān)督。

(2)投融資結(jié)構(gòu)。太湖水庫PPP項(xiàng)目總投資7.16億元。已申請上級專項(xiàng)補(bǔ)助資金3.555億元、專項(xiàng)建設(shè)基金0.8億元，剩余2.805億元由太湖投資公司與中標(biāo)社會資本共同組建的項(xiàng)目公司籌集。項(xiàng)目公司中太湖投資公司占股30%，社會資本占股70%。項(xiàng)目公司資本金比例不低于國家和金融機(jī)構(gòu)對項(xiàng)目的資本金要求，其余資金通過向金融機(jī)構(gòu)融資解決。

(3)投資計(jì)劃。太湖水庫PPP項(xiàng)目的投資額是按照40%、30%、30%的融資比例在3a內(nèi)完成注資，具體投資計(jì)劃見表1。

表1 太湖水庫PPP項(xiàng)目投資計(jì)劃表

2 太湖水庫PPP項(xiàng)目融資效率計(jì)算與分析

2.1 太湖水庫PPP項(xiàng)目融資成本計(jì)算與分析

首先，通過資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算太湖水庫PPP項(xiàng)目的加權(quán)平均資本成本，計(jì)算公式為：

Rs=Rf+β*(Rm-Rf)

(1)

式中，Rs—太湖水庫PPP項(xiàng)目的資本金收益率；Rf—該項(xiàng)目在沒有風(fēng)險(xiǎn)時的收益率；β—該項(xiàng)目存在的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)；Rm—平均投資收益率。

通過選擇有關(guān)水利工程建設(shè)行業(yè)上市公司，計(jì)算2017—2021年的平均風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)(β)，并將此作為太湖水庫PPP項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，具體結(jié)果見表2。

表2 水利上市公司風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)

其次，計(jì)算債務(wù)資本成本，計(jì)算公式為：

(2)

式中，P—太湖水庫PPP項(xiàng)目的債務(wù)融資成本，萬元；Rd—債務(wù)資本成本；t—項(xiàng)目的折舊年限，a；n—利息，萬元；a—本金，萬元。

太湖水庫PPP項(xiàng)目債務(wù)融資成本見表3。

表3 太湖水庫PPP項(xiàng)目債務(wù)融資成本

最后，計(jì)算太湖水庫PPP項(xiàng)目融資的平均加權(quán)資本成本，其計(jì)算公式為：

(3)

式中，w—股權(quán)資本成本權(quán)重；(1-w)*—債務(wù)資本成本權(quán)重。

計(jì)算得出太湖水庫PPP項(xiàng)目加權(quán)資本成本比例為4%，低于其投資收益率6.71%。可以看出，太湖水庫PPP項(xiàng)目的融資成本不高，其運(yùn)營產(chǎn)生的收益能夠做到覆蓋投融資成本，能夠有效的提高項(xiàng)目的融資效率，說明該融資方案可以達(dá)到要求的標(biāo)準(zhǔn)。同時，在太湖水庫PPP項(xiàng)目融資過程中，還存在一些其他的因素可能影響融資成本，如太湖水庫PPP項(xiàng)目的主要融資方式為銀行貸款，融資方式單一，比其他多渠道融資利率高，加大了項(xiàng)目公司的還款壓力。

2.2 太湖水庫PPP項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)與方式計(jì)算與分析

首先，計(jì)算太湖水庫PPP項(xiàng)目融資的凈現(xiàn)值，計(jì)算公式為：

(4)

式中，NPV—太湖水利PPP項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，萬元；CI—現(xiàn)金流入，萬元；CO—初始投資額，萬元；i—折現(xiàn)率；t—項(xiàng)目折現(xiàn)年限，a。

太湖水庫PPP項(xiàng)目合作期為30a，建設(shè)期為3a，運(yùn)營期為27a。在太湖水庫PPP項(xiàng)目中，建設(shè)期分為3期，太湖水庫PPP項(xiàng)目初始投資額見表4。

表4 太湖水庫PPP項(xiàng)目處置投資額情況

其次，計(jì)算現(xiàn)金流。在太湖水庫PPP項(xiàng)目中，現(xiàn)金流的來源主要為政府的可行性缺口補(bǔ)貼，根據(jù)測算所得并以合同進(jìn)行約定，太湖水庫PPP項(xiàng)目的可行性缺口補(bǔ)貼(含稅)為35550萬元，平均27a分期支付，每年補(bǔ)貼金額為1316.67萬元。同時，根據(jù)上述公式進(jìn)行測算，可知太湖水庫PPP項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為2199.15萬元。

江西省水利投資建設(shè)集團(tuán)作為太湖水庫PPP項(xiàng)目融資的主要負(fù)責(zé)方，在項(xiàng)目融資過程中，還面臨著一些困難，如缺乏權(quán)威的信用支撐。雖然太湖水庫PPP項(xiàng)目的資本組成看上去較為合理，但是與其他水利PPP項(xiàng)目相比，其凈現(xiàn)值較低。并且，太湖水庫PPP項(xiàng)目的融資渠道主要為銀行貸款，融資渠道十分單一，容易帶來一些問題，如銀行要求社會資本方提供擔(dān)保或相應(yīng)的資產(chǎn)進(jìn)行抵押，這給社會資本方帶來了巨大的壓力。同時，太湖水庫PPP項(xiàng)目本身具有較強(qiáng)的公共屬性和公益屬性，其盈利能力較弱，而融資渠道單一也不利于風(fēng)險(xiǎn)分散，銀行等金融機(jī)構(gòu)往往投資非盈利性項(xiàng)目的積極性也不高，融資成本過高將直接影響到項(xiàng)目的正常運(yùn)行，甚至導(dǎo)致項(xiàng)目失敗。

2.3 太湖水庫PPP項(xiàng)目收益計(jì)算與分析

太湖水庫PPP項(xiàng)目采用的是“可行性缺口補(bǔ)貼+可用性付費(fèi)+績效考核”的形式，首先，計(jì)算可用性付費(fèi)。根據(jù)我國相關(guān)規(guī)定，PPP項(xiàng)目可用性付費(fèi)中參與績效考核的比例不得低于30%，計(jì)算公式為：

(5)

式中，P—太湖水庫PPP項(xiàng)目公司的建設(shè)成本(萬元)；n—補(bǔ)貼周期(次)；Kn—績效考核系數(shù)。

太湖水庫PPP項(xiàng)目建設(shè)成本為28050萬元，績效考核每半年進(jìn)行一次，付款周期為60次，采用“等額付款”方式，每年付款額為467.5萬元。

其次，計(jì)算績效考核付費(fèi)，其計(jì)算公式為：

B=B1k

(6)

式中，B—績效考核付費(fèi)額，萬元；B1—服務(wù)費(fèi)，萬元；k—績效考核系數(shù)。

績效考核付費(fèi)期限為30a，經(jīng)過計(jì)算得知太湖水庫PPP項(xiàng)目的每年運(yùn)維成本為860.76萬元，合理利潤率為6.71%，則每年的績效考核付費(fèi)為918.517萬元。

最后，計(jì)算太湖水庫PPP項(xiàng)目的可行性缺口補(bǔ)貼。經(jīng)過合同約定相關(guān)利率、增值稅進(jìn)行計(jì)算，可知太湖水庫PPP項(xiàng)目的可行性缺口補(bǔ)貼為每年5175.42萬元。

3 提高太湖水庫PPP項(xiàng)目融資效率對策

首先，增加項(xiàng)目資金融資渠道，提高融資效率。太湖水庫PPP項(xiàng)目的融資主要來源于銀行貸款，缺少其他融資方式，存在融資渠道單一的問題。隨著PPP模式的應(yīng)用與發(fā)展，其融資渠道也會不斷增加，包括銀行、信托、專項(xiàng)基金等。因此，拓寬資金融資渠道也成為了PPP項(xiàng)目成功進(jìn)行的關(guān)鍵所在；其次，采用多種融資渠道，降低融資成本。從太湖水庫PPP項(xiàng)目來看，由于融資渠道單一，造成銀行在此次融資過程中居于優(yōu)勢地位，融資成本雖然在合理區(qū)間內(nèi)，但是與其他融資方式相比還比較高。因此，太湖水庫PPP項(xiàng)目應(yīng)積極拓寬融資渠道，以達(dá)到降低融資成本的目的。同時，太湖水庫PPP項(xiàng)目運(yùn)營期達(dá)30a之久，在此過程中，利率變化也會給項(xiàng)目帶來嚴(yán)重的影響，為了防止利息波動帶來的不確定性，項(xiàng)目公司可與貸款銀行簽訂固定利息合同，以固定融資的成本，降低利率風(fēng)險(xiǎn)；最后，增加收益來源，發(fā)揮價(jià)格優(yōu)勢。項(xiàng)目公司應(yīng)充分發(fā)揮自身優(yōu)勢，調(diào)整水庫的運(yùn)營方式，積極拓寬收益來源，提高水庫盈利能力。太湖水庫PPP項(xiàng)目公司對水庫經(jīng)營內(nèi)容進(jìn)行挖掘，如在水庫旁邊增加廣告宣傳欄，發(fā)展水庫旅游業(yè)等。同時，也要充分發(fā)揮社會資本方的優(yōu)勢，重視水庫PPP項(xiàng)目的價(jià)格調(diào)整機(jī)制，根據(jù)當(dāng)?shù)氐膶?shí)際情況，對水價(jià)進(jìn)行適時調(diào)整，提高項(xiàng)目的盈利水平。

4 結(jié)論與建議

本文從融資結(jié)構(gòu)、融資成本以及項(xiàng)目收益3個角度出發(fā)，對太湖水庫PPP項(xiàng)目的融資效率進(jìn)行評價(jià)，分析了太湖水庫PPP項(xiàng)目在融資過程中存在的問題，建立了較為科學(xué)的水庫PPP項(xiàng)目融資效率評價(jià)體系，這在很大程度上豐富了我國當(dāng)前水庫PPP項(xiàng)目融資效率評價(jià)理論。在實(shí)踐方面，該融資評價(jià)體系對我國水利PPP項(xiàng)目拓寬融資渠道，降低融資風(fēng)險(xiǎn)也具有一定的指導(dǎo)意義。同時，本文研究還存在一定的不足之處，如主要是定量研究，缺乏定性研究，在未來的研究中，需要采用定量研究與定性研究相結(jié)合的方法開展水利PPP項(xiàng)目的融資評價(jià)研究。