低碳轉型能否提升企業環境社會治理表現？

摘 要：以低碳城市試點政策的實施作為準自然實驗，依據2009—2020年中國A股上市公司數據，運用多時點雙重差分模型，考量低碳城市試點政策對企業環境社會治理（ESG）表現的影響。結果顯示：低碳城市試點政策能有效提升企業的ESG表現；低碳城市試點政策通過提高企業綠色技術創新水平和環境治理投資來提升企業的ESG表現。進一步研究發現，低碳城市試點政策對國有企業，非重污染企業，企業市值壓力和財務風險更低的企業、市場關注度更高的企業，ESG表現的提升作用更顯著。鑒于此，地方政府應發揮政策的引導作用，分類推進重污染行業的低碳轉型。

關鍵詞： 低碳城市試點政策；低碳轉型；企業ESG表現；高質量發展

中圖分類號：X322;F832.51 文獻標識碼： A 文章編號：1003-7217（2023）01-0139-07

一、引 言

企業的環境社會治理（ESG）表現[1]是企業高質量發展的一個重要衡量指標。2020年，耶魯大學發布的《2020全球環境績效指數報告》顯示，在參評的180個國家和地區中，中國位于120位，這凸顯了我國碳減排工作的嚴峻性。在綠色低碳轉型過程中，各行業都要轉變發展觀念、調整經營結構、升級生產工藝、淘汰落后產能。在這場系統性變革中，研究低碳轉型對企業ESG表現的影響機制及效應，對推動企業和經濟社會的高質量發展具有重要的意義。

考察低碳轉型對微觀企業的影響，存在兩個研究挑戰：第一，企業微觀層面的溫室氣體排放數據難以獲取。第二，各企業的溫室氣體排放與企業ESG表現之間存在內生性問題，因果識別存在很大困難。為克服這一問題，本文利用一項準自然實驗作為外生沖擊，研究低碳轉型能否提升企業ESG表現。為了踐行綠色發展理念，調整產業結構、提升能源資源使用效率，推動企業綠色低碳轉型，國家發改委于2010年進行了首批低碳城市試點， 2012年和2017年又分別公布了第二批、第三批名單，目前已覆蓋6個省份，共121個城市。政策要求各試點地區根據自身經濟狀況、資源稟賦，探索該地區的低碳發展模式和路徑，編制低碳發展規劃，制定控制溫室氣體排放的考核目標，以期通過低碳試點政策積累低碳轉型經驗而全面推廣[2]。

目前關于低碳政策實施效應的研究主要針對其經濟效應和社會效應。從經濟效應來看，低碳政策通過調整產業結構、促進企業技術創新以及提高全要素生產率，來提高碳排放效率[3]，提升企業財務績效并對周邊城市具有積極影響[4]；也有學者指出低碳城市試點對具有高碳減排潛力的城市綠色創新更為顯著[5]。從社會效應來看， 相比于非試點城市，試點城市的碳排放強度和電力消耗強度都有所下降[6-8]。低碳城市試點通過技術效應和環境規制降低了城市的霧霾污染[9]，通過減少企業排污與產業結構升級降低了城市空氣污染[10]，增加了試點城市綠色產品供給，進而提升了居民綠色生活水平[11]。

上述文獻為理解低碳城市試點政策產生的經濟效果提供了有益借鑒。但企業的高質量發展應該是長遠的發展理念，體現企業在經濟價值、社會價值、環境保護上的全面發展。已有研究表明，資本市場已將影響企業的高質量、可持續發展的因素納入投資考量，并將企業的ESG表現視為業務韌性和競爭力的表現[12]。因此，低碳城市試點政策應該從環境、社會、治理三個維度來評估政策的實施效果，深入剖析低碳城市試點政策對企業ESG表現的影響機制及效應。

二、理論機制分析

（一）低碳試點政策與企業ESG表現

綠色低碳轉型是一場廣泛而深刻的經濟社會系統性變革，低碳試點政策作為綜合性的環境規制手段，推動企業實現綠色增長，在企業減排過程中起著關鍵作用。在低碳試點政策執行過程中，地方政府為完成減排任務，會通過制定減排目標、市場激勵等規制手段對企業進行針對性約束。一方面，政府制定減排目標，對高污染、高耗能的企業進行處罰，倒逼企業進行綠色工藝創新，淘汰落后生產工藝，提升資源使用效率，有利于提升企業承擔社會責任和環境責任表現[13]。另一方面，地方政府通過環境規制手段，利用市場配置資源的優勢，積極引導企業進行節能減排，引導企業積極承擔社會責任，全面提升企業ESG表現。此外，低碳試點政策通過影響企業環境治理投資，增加了企業末端治理、改變生產工藝，創造出更多的綠色就業機會，從而提升企業的就業水平[14]，同時穩定就業作為企業履行社會責任的基礎，能夠有效提升企業ESG表現。

從低碳試點政策的具體任務來看，“低碳試點政策”要求試點地區地方政府統籌調整產業結構、優化能源結構、節能降耗等工作。就企業內部生產而言，在試點地區環境規制要求下，加強了企業對節能低碳技術的研發和推廣作用，采用先進適用的節能新技術、新工藝，促進能源資源節約集約利用，達到環境保護的目標，提升企業ESG表現。從企業的外部融資約束而言，低碳試點政策要求地方政府出臺促進低碳發展的產業政策、財政政策、稅收政策。地方政府能夠設立低碳政策的專項資金、給予完成碳減排任務的企業稅收優惠對低碳試點政策予以支持。因此，低碳城市試點政策在引導企業低碳轉型的同時，可以讓企業積極履行社會責任，提升企業ESG表現。據此，本文提出如下假設：

H1 低碳城市試點政策能夠顯著提升企業ESG表現。

（二）綠色技術創新的中介作用

低碳城市試點政策是中國應對氣候變化戰略而提出的環境規制政策，關注的重要領域包括工業、建筑、交通、能源供應、農業、林業、廢棄物管理等[1]。政策關鍵在于控制重要行業的溫室氣體排放，促進其低碳化發展，在這一過程中會激發綠色創新的發展。中央給予地方試點機會具有很強的嚴肅性，入選試點是榮譽和責任的雙重體現，政府部門為了提高當地環境績效，會大力引導當地企業進行綠色創新，調整產業結構，從而促進企業綠色技術創新。

國家發改委在關于開展低碳城市試點工作的通知中明確規定，各地區應加強低碳發展能力和人才隊伍建設，低碳城市試點政策通過增加企業科技人員和資金投入來提升綠色技術創新水平[15，16]。目前關于綠色創新對企業ESG表現的研究較少，Chiou等人（2011）指出，綠色工藝創新、綠色產品創新和綠色管理創新可以降低企業生產成本、提高產品質量，有助于企業獲取競爭優勢，提升企業的綠色形象，從而改善企業環境表現，但綠色管理創新與環境績效之間的關系并不顯著[17]。

此外，基于社會責任理論，不同動機下企業履行社會責任的方式有兩種：一種是追求短期聲譽效應的公益慈善；另一種是長期戰略選擇下的可持續發展，企業更可能通過第一種方式來提升企業的ESG表現。而低碳城市試點政策的實施能夠有效提高企業的能源利用效率，減少環境成本，提升了企業的財務績效，從而緩解企業面臨的社會、環境、公司治理責任的壓力，推動企業可持續發展[18]。此外，綠色技術創新通過使用清潔能源生產技術，比如環保材料、可替代能源以及資源循環使用等緩解非再生能源的約束程度，提高資源和能源的利用效率，從源頭上減少污染的發生，以有效地達到政府環境規制節能減排的要求，從而更好地改善環境。據此，本文提出如下假設：

H2 低碳城市試點政策通過提升企業綠色技術創新水平來提升企業ESG表現。

（三）環境治理投資的中介作用

低碳城市試點政策實施前，企業面臨的環境風險相對較小，環境污染的負外部性使企業缺乏環境治理投資的動力[19]。如果沒有政府的管制和財政激勵措施，企業主動進行環境治理投資的意愿不足，即使部分企業自愿進行投資，也往往是出于降低環境成本的目的[20]。具體而言，在市場估值較低或財務風險較高時，企業更愿意投資短期內能夠獲得收益的項目，以提高估值水平或降低財務風險，而環境治理投資作為非經濟項目，前期投入資金過多，會增加企業的生產成本，帶來的經濟效益不足，導致企業環境治理投資的動機不足。而低碳城市試點政策實施后，環境規制政策成為企業進行環境治理投資的主要驅動力，建立了控制碳排放目標的考核制度，把減排任務分配給重點企業，各地區政府部門需要制定本地區碳排放指標分解和考核辦法，并對企業的減排任務完成情況進行跟蹤和考察，相應增加排放費用，以此建立碳減排的倒逼和激勵機制。企業環境問題帶來的環境風險、成本激增，對企業聲譽和市場價值的負面影響擴大，企業為提升ESG表現會主動進行環境治理投資。據此，本文提出如下假設：

H3 低碳城市試點政策通過增加企業環境治理投資來提升企業ESG表現。

三、研究設計

（一）模型設定

1.基準回歸模型。為了檢驗假說H1，本文采用多期DID回歸模型，并控制企業個體與年度固定效應，具體模型如下

ESGi，t=α0+α1Citylccposti，t+α2controli，t+δt+μi+εi，t（1）

模型（1）驗證低碳城市試點政策對企業ESG表現的影響，其中，被解釋變量ESGi，t是指企業i在t年的ESG表現，核心解釋變量Citylccposti，t為反映企業i所在城市t年是否實施了低碳城市試點的虛擬變量，企業i所在城市在t年實施了該政策，則取值為1，反之為0；δt和μi分別表示年度固定效應和個體固定效應;

2.中介效應模型。根據前文的理論分析，低碳城市試點政策可能通過企業綠色技術創新和環境治理投資對企業ESG表現產生影響。為此，參考Bauer等（2020）的研究[21]，通過構建中介效應模型驗證假設H2和H3，設立回歸模型

ESGi，t=β0+β1Citylccposti，t+β2GIINi，t+β3EGVi，t+β4controli，t+δt+μi+εi，t（2）

GIINi，t=α0+α1Citylccposti，t+α2controli，t+δt+μi+εi，t（3）

EGVi，t=γ0+γ1Citylccposti，t+γ2controli，t+δt+μi+εi，t（4）

模型（2）中β1～β3分別衡量企業綠色技術創新（GIIN）和環境治理投資（EGV）對企業ESG表現的影響大小。模型（3）和（4）中α1、γ1分別是低碳城市試點政策對企業綠色技術創新和環境治理投資的影響大小。

（二）數據來源

本文以2009—2020年中國滬深A股上市公司為初始樣本，剔除了金融、保險行業以及ST和*ST企業樣本，同時對樣本進行了上下1%的縮尾處理。企業ESG表現數據來自華證網和彭博網，企業綠色專利數據來自中國研究服務數據平臺（CNRDS），環保治理投資和企業財務數據來自國泰安（CSMAR）數據庫。

（三）變量選擇與定義

1.被解釋變量。參考王貞潔和王惠（2022）、宋科等（2022）的做法，采用華證指數的ESG評級來衡量企業ESG表現[1，22]。華證ESG評級指標較為全面地覆蓋了上市公司企業公開披露數據、社會責任報告、可持續發展報告，并且以每季度定期評價與動態追蹤了相結合的方式，系統測算出2009年至今的全部上市公司ESG評級，具有較強的時效性和代表性。具體賦值方法為：對AAA到C等級依次賦值為9到1分。

2.核心解釋變量。借鑒王鋒和葛星（2022）的研究構建，即低碳城市試點政策Citylcoposti，t反映企業i所在城市t年是否實施了低碳城市試點的虛擬變量，企業i所在城市在t年實施了該政策，則取值為1，反之為0[14]。另外，若試點政策覆蓋省份和城市存在交叉，參考王貞潔等（2022）[1]的研究，把覆蓋省份的所有城市都賦值為1。

3.控制變量。借鑒徐佳等（2020）、李井林等（2021）的研究，選取企業規模、企業價值、資產負債率、企業成長性、固定資產比例、無形資產比例、第一大股東持股比例控制企業特征、財務特征和公司治理結構[13，23]。同時，本文也控制了年份、個體效應，以有效避免遺漏變量偏誤。變量的定義如表1所示。

四、實證分析

（一）描述性統計

表2列示了主要變量的描述性統計。可見，樣本期間中國上市公司的ESG表現的均值為4.078，最大值為8，最小值為1，標準差為1.119，企業綠色發明專利加一的對數的均值為0.635，最大值為4.174，最小值為0，表明樣本期間企業之間的ESG表現和綠色技術創新方面存在明顯差異。其他變量方面，企業規模、資產負債率、企業成長性等變量的描述性統計與相關研究類似，均在合理范圍之內。

（二）基準回歸

基準回歸結果如表3所示。其中，列（1）僅控制了變量Citylccpost、個體固定效應、年份固定效應，該列中虛擬變量Citylccpost的系數為0.0611，且在1%的水平上顯著為正。列（2）則控制了所有的變量，該列Citylccpost的系數為0.0629，且在1%的水平上顯著為正。列（2）的估計結果表明，相比于不在低碳試點城市的企業，低碳試點城市的企業ESG表現平均上升6.29%，假設H1得到驗證。

（三）作用機制檢驗

根據前文的理論分析，低碳城市試點政策可能通過企業綠色技術創新和環境治理投資對企業ESG表現產生影響。表4是低碳城市試點政策對企業ESG表現的直接影響和間接影響結果。列（1）中Citylccpost的回歸系數為0.0361，在1%水平上顯著為正，表明該政策能夠促進企業綠色技術創新水平的提升。列（2）中Citylccpost的回歸系數為0.0033，在1%水平上顯著為正，表明該政策能夠加強企業環境治理投資。列（3）中，GIIN和EGV的回歸系數均顯著為正，說明企業綠色技術創新和環境治理投資能夠提升企業ESG表現。同時，Citylccpost和ESG的回歸系數在5%的水平上顯著為正，說明低碳試點城市能通過提升企業綠色技術創新水平和加強企業環境治理投資來提升企業ESG表現。

圖1是低碳城市試點政策對企業ESG表現的直接影響效應和間接影響效應。可以看到，低碳試點城市政策對企業ESG表現的直接效應為0.0565，是影響企業ESG表現總效應的89%，而企業綠色技術創新和環保治理投資分別是總效應的3.53%、7.74%。以上結果表明綠色技術創新和環保治理投資是低碳試點政策影響企業ESG表現的部分中介路徑。

（四）穩健性檢驗

通過上述基準回歸分析，本文證實了低碳城市試點政策通過企業綠色技術創新顯著提升了企業ESG表現。在此基礎上，本文通過平行趨勢檢驗、安慰劑檢驗、傾向得分匹配雙重差分模型、變更低碳城市試點政策實施范圍、排除其他政策的干擾和替換被解釋變量進行穩健性檢驗，結果表明本文的研究結論是穩健的。

五、進一步分析

（一）考慮產權性質、污染程度的異質性

企業的產權性質、污染程度可能會影響低碳政策促進企業ESG表現效果。就產權性質而言，試點政策覆蓋地區的地方政府會享有中央政府提供的財政支持和政策優惠，但低碳城市試點政策，除了少量的建設項目資金支持，地方政府并未得到其他的財政資源和政策傾斜，地方政府缺乏動力發展綠色創新技術，可能會導致非國有企業更難獲取關鍵資源來發展企業綠色技術創新。如表5所示，列（1）國有企業的Citylccpost系數顯著為正，列（2）非國有企業Citylccpost系數不顯著，說明與非國有企業相比，政策對國有企業的ESG表現的激勵作用更強。就污染程度而言，重污染行業的認定依據中國證券監督管理委員會2012年修訂的《上市公司行業分類指引》、原環境保護部2008年制定的《上市公司環保核查行業分類管理名錄》，包括煤炭、采礦、紡織等16個重污染行業。如表5所示，重污染企業的Citylccpost系數不顯著，非重污染企業的Citylccpost系數顯著為正，且在1%的水平上通過了顯著性檢驗。可能的原因是，在低碳轉型過程中，重污染企業面對更大的減排成本，其履行社會責任壓力過大，履行難度增大，使低碳試點政策對高污染企業ESG表現提升反映程度較低。

（二）考慮市值壓力和財務風險、市場關注度的異質性

企業在市場估值壓力較大、財務風險較高時，往往會投資短期內收益更高的項目，以已達到穩定市場和降低財務風險的效果。而企業低碳轉型，前期需要投入大量資源進行技術升級，顯然增加了企業的生產成本，所以從企業的投資動機出發，當企業市值壓力過大或財務風險過高時，低碳城市試點政策對企業ESG表現的提升作用可能很小。研究結果表明低碳城市試點政策對市值壓力小、財務風險低的企業ESG表現提升作用更大。

資本市場上愈發關注企業ESG表現，資本市場上機構投資者更傾向于持有ESG表現更好的企業[24，25]。同時，機構投資者作為分析師的主要服務對象，機構投資者對企業ESG的關注會引起分析師對企業ESG表現的關注。當分析師關注較多或機構投資者持股比例較高時，企業為了自身的可持續發展，可能會提升其ESG表現，來獲得資本市場的青睞。研究結果表明，低碳城市試點政策機構投資者持股比例更多、分析師關注越多的企業ESG表現的提升作用更好。

六、結論與政策啟示

本文基于2009—2020年我國A股上市公司數據，運用漸進雙重差分模型，對低碳城市試點政策對企業ESG表現的影響及其作用機制進行了研究，研究發現：第一，低碳城市試點政策對企業ESG表現具有顯著正向影響，穩健性檢驗后，該結論依然穩健；第二，機制分析表明，低碳城市試點政策實施顯著提升了企業綠色技術創新水平、提高了環境治理投資，進而對企業ESG表現產生正向影響；第三，對于國有企業，非重污染企業，企業市值壓力和財務風險更低、市場關注度更高的企業，低碳城市試點政策對企業ESG表現的提升作用更強。根據以上研究結論，為進一步推動低碳城市試點政策的實施，促進企業高質量發展，本文提出如下政策建議：

（1）企業應關注并積極響應低碳試點城市的相關政策，將低碳政策上升至戰略高度。在政策推進過程中，積極了解試點地區內的財政優惠政策，彌補在節能減排、綠色投資過程中的耗費。同時，企業需把握政策機遇，淘汰落后技術，加大研發投入以提升綠色創新績效，做好綠色可持續發展規劃，積極履行社會責任。

（2）綠色創新技術、環境治理投資是低碳城市試點政策推動企業積極履行ESG責任，提升企業ESG表現的重要途徑。鑒于此，地方政府可通過優惠政策，引導企業增加環境治理投資、提升綠色創新技術水平；地方政府應當對試點城市進行有效監管和指導，同時重視綠色技術創新的關鍵作用，為企業創造更好的綠色創新環境，激發創新活力，實現低碳發展。此外，地方政府在制定政策的同時也要充分發揮資本市場的引導作用，轉變企業發展理念，激勵企業進行環境治理投資和綠色技術創新，引導企業積極承擔社會責任，提升ESG表現。

（3）分類推進重污染行業的低碳轉型。低碳城市試點政策重點關注高污染、高碳企業，低碳城市試點經驗表明，其促進了非高污染企業ESG表現，但對高污染企業ESG表現沒有顯著影響。可能的原因是，高污染企業已經實現了低碳轉型，未對企業ESG表現產生促進作用，或者高污染企業已經對原有的生產工藝產生路徑依賴，難以實現短期內的低碳轉型。如果是第二種情況，那么地方政府需要針對每個行業制定不同的低碳轉型政策，按照行業制定低碳轉型任務，按照不同轉型難度，分類推進高污染行業企業的綠色創新技術、改造傳統工藝、淘汰落后產能，以此引導企業積極承擔社會責任，提升企業ESG表現、促進企業的高質量發展。

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（責任編輯：鐘 瑤）

Can the Low Carbon Transition Improve the Environmental，

Social and Governance Performance of Enterprises？

--A Quasi-natural Experiment Based on “Low Carbon Pilot Cities”

WANG Zhi，PENG Baichuan，GUO Jingjing，TAN Huan

（School of Economics amp; Management， Changsha University of Science amp; Technology， Changsha，Hunan 410114， China）

Abstract：This paper uses the implementation of the “Low Carbon Pilot Cities” policy as a “quasi-natural experiment”" to analyze the impact mechanism of this policy on the ESG performance of enterprises， and uses a multi-period DID model to empirically test the impact of the“Low Carbon Pilot Cities” policy on the ESG performance of enterprises based on the data of Chinese A-share listed companies from 2009 to 2020. The study shows that the “Low Carbon Pilot Cities” policy can effectively improve the ESG performance of enterprises; the implementation of the policy can improve the ESG performance of enterprises in pilot cities compared with those in non-pilot cities. The “Low Carbon Pilot Cities” policy enhances the ESG performance of firms through their level of green technology innovation and investment in environmental governance. Further study finds that the “Low Carbon Pilot Cities” policy has a stronger effect on the ESG performance of enterprises in state-owned enterprises， non-heavy polluters， enterprises with lower enterprise value pressure and financial risk， and enterprises with higher market attention.In view of this， local governments should play a guiding role of policies to promote the low-carbon transformation of heavy polluting industries in a categorical manner.

Key words：“Low Carbon Pilot Cities” policy; Low-carbon transition；corporate ESG performance; high-quality development

收稿日期： 2022-08-20

基金項目： 湖南省教育廳科學研究重點項目（20A006）、湖南省研究生科研創新項目（CX20210802）、湖南省研究生科研創新項目（CX20210807）

作者簡介： 王 治（1977—），男，湖南邵陽人，博士，長沙理工大學經濟與管理學院教授，博士生導師，研究方向：企業技術創新管理、企業財務會計理論與實務；彭百川（1995—），男，湖南韶山人，長沙理工大學經濟與管理學院博士研究生，研究方向：企業技術創新管理。