ESG表現、研發投入與財務績效研究

【摘" 要】ESG是以可持續發展理念為基礎，是一種對企業環境、社會與公司治理表現進行的綜合評價，在實現“碳達峰”“碳中和”目標的過程中受到廣泛的關注。論文使用2011-2021年1 017家獲得彭博ESG評級的滬深兩市上市公司為研究樣本，探討ESG表現對企業財務績效的影響，實證分析了研發投入的中介效應。研究發現，ESG表現能有效促進企業財務績效提升，這一結論在替換被解釋變量、替換解釋變量后仍然穩健；進一步分析發現，相比于公司治理（G），環境表現（E）和社會表現（S）對財務績效的提升作用更為突出。研發投入發揮了部分中介作用，ESG表現可以通過提升研發投入來提高企業財務績效。

【關鍵詞】ESG表現；財務績效；研發投入

【中圖分類號】F270.7；F275" " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " "【文獻標志碼】A" " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " "【文章編號】1673-1069（2023）11-0048-03

1 引言

ESG理念的出現為我國政府和企業達到社會和企業“雙贏”的局面提供了新的思路和途徑，因此ESG理念受到認可和重視程度正在逐年增加。但相對于國外，我國ESG理念發展起步較晚，尚未建立起明確的ESG評價體系和完善的ESG信息披露標準，研究成果也相對不足，大多數的研究成果集中于環境表現、社會責任和公司治理某個維度與企業財務績效的關系，關于ESG整體表現對財務績效關系的實證研究相對缺乏，二者之間的影響機制更是鮮少涉及。本文以2011-2021年滬深A股上市公司的財務數據和彭博ESG評級等級，研究企業ESG整體表現是否能夠提升企業財務績效，即驗證企業積極改善自身ESG表現，能否達到在保護環境與承擔社會責任的同時，提升企業財務績效的目的。

2 理論分析

2.1 ESG表現對企業財務績效的影響

就ESG整體表現而言，良好的企業ESG表現，有利于從外界獲取企業經營發展所需的資源、知識與技術支持。首先，良好的ESG表現能夠提高企業聲譽，強大的聲譽是獲得和保持企業競爭優勢的決定性資源，進而帶來更多的信任和支持，這不僅能夠增加銷售收入，還有助于擴大市場份額和提高市場價格；其次，ESG表現能夠顯著地抑制企業市場風險與財務風險，并且環保和節能減排措施可以降低企業能源和資源消耗，減少環境污染和排放，進而降低生產成本和環保罰款，良好的ESG表現可以幫助企業遵守相關的環境、社會和治理法規，降低涉及社會責任和法律風險的訴訟和罰款；最后，企業注重ESG表現也可以提高員工滿意度和忠誠度。員工更傾向于為具有良好ESG表現的企業工作，并有更高的幸福感和歸屬感，從而提高員工績效和生產效率。綜上所述，良好的ESG表現不僅有助于企業實現長期可持續發展，還能提高企業的財務績效和市場競爭力。基于上述分析，本文提出如下假設：

H1：ESG表現對企業財務績效存在正向影響。

2.2 研發投入的中介效應

就研發投入對企業財務績效的影響而言，已有研究大多支持研發投入的增加能夠促進企業財務績效。創新驅動理論強調研發投入是企業提高競爭力和市場占有率的關鍵因素之一，可以促進企業產品和生產技術的創新，從而提高企業的收益和利潤水平。研發投入的增加不僅可以直接導致創新產出的增加，同時還可以降低企業的生產成本和提高經營效率，從而提高企業的財務績效。李懷建等[1]研究發現研發投入對企業財務績效有正向的提升作用。劉云[2]研究得出企業研發投入強度對企業盈利能力有顯著的正向影響，并且影響作用隨著時間推移而提升。在競爭激烈的市場環境下，投入大量的研發資源可以加速提升企業的創新能力和產品質量，開發新的制造技術和工藝流程，降低生產成本，從而增強企業的市場競爭力。這將使企業的產品更有競爭力、更受歡迎，并吸引更多的消費者和客戶，進一步增加企業的銷售額和市場占有率，提高企業財務績效。基于上述分析，本文提出如下假設：

H2：研發投入在ESG表現促進企業財務績效的過程中存在中介效應。

3 研究設計

3.1 數據來源

由于彭博ESG評級覆蓋的中國上市公司年份起始于2011年，本文采用2011-2021年滬深兩市A股上市公司作為研究對象，為確保研究所用數據的真實性和全面性，對樣本數據做如下處理：①剔除金融行業的企業；②剔除ST及*ST樣本企業；③剔除數據存在缺失的樣本企業。此外為避免極端值對研究結果產生的影響，對所確定的連續型變量進行了上下1%的winsorize處理。最終得到1 017家上市公司的6 725個有效樣本。研究涉及的ESG表現數據取自彭博數據庫，其他數據來自CSMAR和Wind數據庫。后續數據整理和回歸分析采用Excel2016和Stata16進行研究。

3.2 變量說明

被解釋變量是企業財務績效（ROA）。盈利能力指標是測度企業財務績效最基礎的指標，為此本文借鑒王雙進[3]的做法，選用總資產凈利潤率（ROA）即年末凈利潤與平均資產總額之比度量企業財務績效。

解釋變量是ESG表現（ESG）。當前學術界大多建立多維度指標體系或采用第三方機構評分作為ESG表現的代理變量，由于自建指標主觀性較強同時國內第三方機構ESG指標體系數據并不完整，因此本文借鑒聶輝華[4]的做法，選用國際上主流且發展較為成熟的彭博數據庫提供的上市公司ESG表現得分。

中介變量是研發投入（RD）。研發投入是指企業在科學技術研究、開發、試驗和推廣等方面所進行的資金、人力和時間等的投入。研發投入通常被用作衡量一個國家或企業的創新能力和科技實力的重要指標之一。由于人員投入難以量化，故本文僅考慮研發投入金額。

控制變量主要借鑒雒京華等[5]所選用的控制變量，并依據以往相關研究中其他可能會影響到ESG表現與企業財務績效之間關系的因素作為控制變量，首先就是資產規模（SIZE），用企業總資產的自然對數來衡量；現金流比率（CFLOW），用經營活動產生的現金流量凈額與總資產的比值來計算；營業收入增長率（GROWTH），用本年營業收入與上年營業收入的差值和上年營業收入的比值來計算；總資產周轉率（ATO），用營業收入與平均資產總額的比值來計算；賬面市值比（BM），用賬面價值與總市值的比值來計算；公司年齡（AGE），用公司成立時間的自然對數來衡量；董事會獨立性（INDEP），用獨立董事與董事會總人數的比值來衡量，另外還控制了時間和行業因素的影響。各變量定義如表1所示。

3.3 模型構建

為驗證企業ESG表現對企業財務績效的影響，以及研發投入在二者關系的中介作用，本文構建的回歸模型如下：

ESG表現對企業財務績效的影響。為了驗證假設H1，構建了如下主效應模型：

ROA=a0+a1ESG+a2SIZE+a3CFLOW+a4GROWTH+a5ATO+a6BM+a7AGE+a8INDEP+∑YEAR+∑IND+ε" " "（1）

該模型為本文的主效應回歸，其中α0是截距項，ai（i=1到8）為各變量的系數，ε為擾動項。如果假設H1成立，系數a1應顯著大于0，表明ESG表現促進企業財務績效，同時會在此模型基礎上替換解釋變量ESG為環境表現（E）、社會表現（S）、公司治理（G），分別探究3個維度各自對企業財務績效的影響。

研發投入的中介效應。為了驗證假設H2，構建如下模型：

RD=a0+a1ESG+a2SIZE+a3CFLOW+a4GROWTH+a5ATO+a6BM+a7AGE+a8INDEP+∑YEAR+∑IND+ε" "（2）

ROA=a0+a1ESG+a2RD+a3SIZE+a4CFLOW+a5GROWTH+a6ATO+a7BM+a8AGE+a9INDEP+∑YEAR+∑IND+ε" "（3）

如果假設H2成立，則模型（2）中a1應顯著大于或小于0，表明ESG表現會提升或抑制企業研發投入。模型（3）是在模型（2）的基礎上加入了研發投入變量，若該式的a1和a2均顯著，則說明ESG對財務績效的影響中存在研發投入的部分中介作用，若只有a2顯著，則研發投入存在完全中介作用。

4 實證結果

4.1 回歸結果分析

表2顯示的是控制年份和行業效應后ESG對企業財務績效影響的多元回歸結果。本文首先對模型（1）進行回歸。表2中第（1）列是不加入控制變量的實證結果，結果顯示ESG在1%的顯著水平上促進企業財務績效。在前文所述的控制變量后，如第（2）列所示，ESG的系數為0.002，并在1%的水平上顯著。這說明不論是否加入控制變量，ESG表現均顯著提升企業財務績效，實證結果支持了假設H1。為進一步研究企業ESG的3個維度分別對企業財務績效的影響，本文將環境表現（E）、社會表現（S）和公司治理（G）分別與ROA進行回歸，表2列（3）、列（4）和列（5）分別給出了實證結果，發現環境表現（E）與社會表現（S）在1%水平上顯著為正，公司治理（G）在5%水平上顯著為正。這說明環境表現和社會表現對企業財務績效的促進作用要高于公司治理。

4.2 研發投入的中介效應

研發投入的中介效應檢驗結果如表3所示，表3中第（2）列顯示ESG表現對研發投入的影響，ESG的回歸系數為0.001，且在1%的水平上顯著，即ESG表現有助于提升企業研發投入。第（3）列反映了研發投入在ESG促進企業財務績效的中介作用。回歸結果表明，ESG和RD的回歸系數均顯著為正，表明研發投入在ESG表現與企業財務績效之間起到了部分中介作用，ESG表現可以通過提升研發投入進而提高企業財務績效。支持了假設H2。

總結來看，ROA作為財務績效代理變量的實證結果與ROE為財務績效代理變量時結果基本一致，表明模型穩健，實證研究結果可靠、非隨機。

4.3 穩健性檢驗

為使本文的研究結論更可靠，本文同時替換解釋變量與被解釋變量重新進行回歸分析。一是替換被解釋變量——企業財務績效，前文使用企業會計指標ROA來衡量企業財務績效，本節使用凈資產收益率ROE代替ROA衡量企業財務績效。二是替換解釋變量企業ESG表現，選擇華證ESG評級數據（ESG_Sorce）衡量企業ESG表現。本文借鑒高杰英[6]的研究，使用國內華證ESG評級數據作為新的解釋變量進行穩健性檢驗，把華證ESG評級由低至高分成C至AAA共9個等級，相對應地把ESG表現逐級賦分為1至9，在穩健性檢驗中變量命名為ESG_Sorce。賦值方法如表4所示。

通過替換解釋變量和被解釋變量衡量指標，對所有模型進行重新回歸檢驗，發現結論大體一致，說明實證結果具有穩健性。表5是替換變量后的主效應回歸結果。研發投入的中介效應在替換變量后實證結果也與前文大體一致。

5 研究結論

本文以2011-2021年滬深A股上市公司為研究對象，實證分析了ESG表現對企業財務績效的影響，并考察研發投入的中介效應，研究結論如下：第一，ESG表現與企業財務績效間存在正相關關系。研究結果表明ESG表現及其3個維度均正向影響企業財務績效。本文認為，一方面，企業較好的ESG表現能夠使其和利益相關方建立更友好的關系，提高了企業聲譽，吸引更多的投資者，有利于從外界獲取企業經營發展所需的資源、知識與技術支持；另一方面，ESG表現的提升能夠抑制企業市場風險與財務風險，并提高員工滿意度和忠誠度，吸引更多人才加入企業，提高員工績效和生產效率，從而提升企業財務績效。第二，研發投入在ESG表現促進企業財務績效過程中發揮了部分中介作用。ESG表現促進財務績效的提升可以通過研發投入來實現。作用機理如下：ESG表現可以通過提高研發投入從而促進企業財務績效。具體表現為ESG表現良好的企業可以吸引更多的資金，包括來自投資者和政府等渠道的資金，這將有助于企業增加研發經費；通過增強企業的品牌形象和聲譽，為企業吸引更多的人才、加強與業務合作伙伴的互信，同時提高企業在行業中的地位和話語權，激勵企業進行更多的研發投入；降低研發投入的風險，讓企業更放心地進行研發投入，加強企業自身的研發能力，能夠研發出更加符合大眾需求的產品和服務，增加企業的銷售額和市場占有率，間接提升企業財務績效。

【參考文獻】

【1】李懷建，耿曉晗.研發投入、高管激勵與企業績效——基于我國上市公司的實證研究[J].哈爾濱商業大學學報（社會科學版），2021（6）：36-48.

【2】劉云.研發投入對企業績效的影響研究——基于中關村高新技術企業的實證分析[J].中國科技論壇，2020（12）：67-75.

【3】王雙進.工業企業ESG責任履行、競爭戰略與財務績效[J].會計研究，2022（3）：77-92.

【4】聶輝華.ESG：企業促進共同富裕的可行之道[J].學習與探索，2022（11）：106-116.

【5】雒京華，趙博雅.ESG表現與企業短期財務績效——基于制度環境的調節效應檢驗[J].武漢金融，2022（7）：20-28.

【6】高杰英.ESG表現能改善企業投資效率嗎？[J].證券市場導報，2021（11）：24-34+72.