超七成預喜　百貨業困境反轉之勢隱現

袁京力

2023年7月上旬以來，百貨業龍頭相繼發布了穩中向好的業績預告。7月7日，王府井發布公告稱，上半年歸母凈利潤為4.9億元至5.4億元，較上年同期增加29%到42%。此后，百聯股份預計上半年歸母凈利潤為3億元至3.6億元，與上年同期相比實現扭虧為盈。

針對上半年的業績預增，兩家公司均表示這是零售需求復蘇及內部改革所致。

作為資本市場曾經的“寵兒”，自2012年受電商沖擊，再加上2020年開始的疫情，除了像王府井這樣受益免稅概念股價大漲外，大多數百貨公司過去多年股價低迷，不少上市公司盈利也止步不前。雖然部分公司也受益于OTO融合等在2016-2019年出現了反彈，但疫情打亂了行業盈利整體修復的節奏，大多數百貨業公司出現了盈利倒退的現象。

不過，2023年以來，受疫情管控放開的利好推動及外部電商沖擊減弱等因素，再加上上市公司內部改革提高效率、關閉虧損門店等手段，百貨業上市公司有望走出長期的困境，實現反轉，上半年超七成百貨上市公司業績預喜在某種程度上印證了這一點。

疫后復蘇、競爭格局改善

事實上，盈利向好的上市公司不止王府井和百聯股份兩家。

據《聯商網》統計，截至目前已經有28家百貨上市公司披露了2023年上半年業績預告，其中有21家公司實現增長（包含虧損收窄），約占總數的75%，7家出現凈利潤下降，僅有5家公司出現虧損。

此前的2023年一季度已經有所體現。據華創證券統計，2023年一季度，商貿零售行業實現營收3222.5億元，同比增長6.7%；歸母凈利潤為88億元，同比增加4.8%。分板塊看，超市、多業態零售收入增幅跑贏行業水平（合計貢獻收入近四成，貢獻利潤近三成），一季度收入分別為556.8億元、648.5億元，同比分別增長15.9%、11.11%；歸母凈利潤分別為12.1億元、17.2億元，同比分別增長43.9%和31.7%。也就是說，兩個子行業營收微幅改善、利潤大幅改善。

2023年上半年，百貨零售業也是所有實體零售業的最大亮點。國家統計局數據顯示，上半年限額以上零售業單位中便利店、專業店、品牌專賣店、百貨店零售額同比分別增長8.2%、5.4%、4.6%、9.8%，超市零售額同比下降0.4%，預計和上年同期疫情期間囤貨以及2023年CPI走弱有關。比較看，百貨業態是所有零售實體店中增長最快的。

財通證券認為，短期來看，隨著促銷費政策陸續釋放，消費市場有望逐步恢復；中長期看，資本與流量退潮后行業競爭趨緩，流量紅利見頂線下不可替代的屬性愈加凸顯。同時，近年來百貨公司在行業逆境中不斷磨煉內功，提升自身經營管理能力及抗風險能力，有望迎來困境反轉。

據商務部大數據平臺檢測，2023年1-2月，全國36個大中城市重點商圈的客流量較上年同期增長25.4%，銷售額同比增長10.8%。

此外，來自電商互聯網的競爭有可能進入一個臨界點。

據“一帶一路”TOP影響力社會智庫網經社電子商務研究中心聯合網經社數字零售平臺發布的數據，2022全年零售電商“死亡”名單為126家，涉及綜合電商、社交電商、電商服務商、生鮮電商、服裝電商等領域。其中，存活時間最長的為23年，最短的為6個月。此前的2021年，電子商務公司消失129家。

在線上公司不斷“消失”背景下，投資零售領域的資金募集將受到影響，互聯網平臺燒錢的游戲難以再現。根據普雷欽研究公司的數據，2022年，專注于中國的私募股權基金募集的美元資金銳減逾80%，降至略低于230億美元，創2010年以來最低水平。

從各大平臺“雙11”及“6·18”促銷看，電商平臺增速顯著放緩，線上憑借低價引流的模式逐步遇到瓶頸。

國家統計局數據顯示，上半年全國網上零售額為7.16萬億元，同比增加13.1%，其中商品網上零售額為6.06萬億元，同比增長10.8%。網上購物告別此前的高速增長，甚至出現個位數的增速。

而2023年一季度各電商平臺的數據也印證了這一觀點。以京東集團為例，2023年第一季度其收入為2430億元，較2022年同期增加1.4%，營收增速2022年全年大幅放緩。

財通證券認為，近兩年中國網購滲透率已經穩定在80%左右，提升速度緩慢，在線上流量紅利逐步見頂的背景下，線下零售業態憑借其高即得和強體驗，依然占據零售市場70%的比重，線下不可或缺的性質愈加明顯。

盈利或創新高

自2000年以來，百貨業幾經浮沉，經歷了多個階段。

作為對外資開放最早的領域，雖然在中國加入WTO后面臨外資的競爭，但百貨業并沒有受到大沖擊，以天虹股份、大商股份為代表的上市公司盈利保持了持續多年的正增長。

不過，從2013年開始，互聯網電商興起，2015年至2022年，實物商品網上零售額占社會消費品零售總額的比重從12.9%提升至接近30%，過去七年堪稱電商發展的黃金時期，而這也導致百貨上市公司營收下降、盈利下滑。

期間也有部分百貨公司憑借OTO深度融合及加大數字化體驗，實現了盈利的修復并繼續上升，至2019年，重慶百貨及王府井的盈利均創2012年以來的新高，后來由于疫情因素這一上升通道被打亂。

疫情近三年，線上消費得以進一步加強，消費者線下消費意愿降低，客流減少，這對百貨類上市公司沖擊巨大，不少公司陷入較大的虧損。

百貨業最關鍵的護城河之一在于門店的位置，如果位置得當，其盈利能力是非常強勁的。在此，比較有代表性是中興商業和杭州解百。

中興商業僅有一家購物中心——中興總店，該店位于沈陽的商業繁華區，建筑面積為21.84萬平米，此外還開設了4家超市，考慮到超市行業普遍盈利不好的狀況，公司主要盈利來自中興總店。過去三年，公司營收分別為8.58億元、8.68億元及6.93億元，凈利潤分別為9702萬元、1.36億元及8563萬元，除了2022年因為疫情因素影響較大外，公司基本僅憑單店就能實現近億元凈利潤。

在遭遇入世沖擊和電商蠶食之后，百貨行業逐步企穩并展現出競爭優勢。

杭州解百也僅有2家門店，均位于杭州地區，自有面積20.53萬平方米，還租賃了20.31萬平方米。就憑借這兩家門店，過去三年，公司實現營收分別為17.9億元、21.29億元和19.88億元，實現的合并凈利潤分別為4.70億元、6.11億元和4.65億元，兩家門店展現了超強的盈利能力。即便是在2022年疫情有較大影響下，其中之一的門店杭州大廈實現的銷售額仍然超過100億元。

當然，百貨類上市公司不受市場待見的原因是可復制性難和成長性差，這些年，不少百貨上市公司頻繁開店，但多數都不盡如人意。另一方面，多數百貨業公司均是國企控股，管理層激勵不足，再加上分紅意愿較差，不少上市公司賬面上趴著數十億元現金，遠超經營所需卻吝于分紅，這也導致二級市場給予該類公司的估值長期較低。

百貨上市公司也在對內部進行改革——關閉扭虧無望的門店和培育租戶。以王府井為例，2022年上半年其關閉了數十家店。但是，通過線上渠道、社區保供等多種形勢進行的客群運營為百貨行業在疫情受控后打下良好的基礎。

目前來看，已經改制的重慶百貨、新華百貨、中興商業等上市公司盈利都有望在2023年創下新高，走出疫情和電商的沖擊。

相對于上述公司，不少百貨業上市公司是國企控股，整體經營效率有改善空間，且即便有著良好的現金流，但分紅率較低，這也導致這類公司ROE偏低。

民生證券認為，對于傳統零售百貨業，免稅轉型、國企改革、REITS鼓勵政策為行業注入新動力：2023年新一輪改革背景下，積極響應改革重點方向的國企，有望實現經營效率的提升，從而提升業績對限度，估值得以重估；上市百貨旗下物業資產較為優質，通過資產證券化，有望改善財務結構，為規模擴張/聚焦資產運營能力帶來空間；在市內免稅政策加速推進的背景下，全國性百貨龍頭及區域百貨龍頭有望獲得貢獻業績增量的投資機會。