特斯拉利潤率回升有幾個關隘　投資者入場可等更堅實的安全邊際

張一雪

電動汽車巨頭特斯拉公布低于預期的第三季度報告并發布謹慎指引后，該公司股價大幅下跌。10 月17日至27 日，股價從254 美元降到205美元，跌幅達19.3%。

更重要的是，三季報公布后，多家華爾街大行下調特斯拉的公允估值。晨星分析師認為，特斯拉股價會出現更大的回調，對于投資者而言，可以繼續觀望一段時間再入場，等待特斯拉更堅實的安全邊際。

美東時間10 月18 日，特斯拉公布第三季度財報，整體增速不及市場預期。總營收為233.5 億美元，同比增長9%，創三年以來最低增速。凈利潤為18.53 億美元，與去年同期相比大幅下滑44%。

市場更關注的是，今年三季度，特斯拉綜合毛利率為17.9%，低于二季度的18.2%，連續第五個季度下滑，且創下四年來最低水平。

在晨星公司股票分析師SethGoldstein 看來，特斯拉的財報顯示了今年以來該公司持續下調汽車價格對公司利潤的影響，考慮到特斯拉在今年四季度將繼續下調汽車價格，以及四季度新車型Cybertruck 將開始交付，該公司將提高Cybertruck 生產量，因此，預計2024 年特斯拉的利潤率將會進一步下降。

Seth Goldstein 表示，長期來看，隨著特斯拉減少單位產量以及自動駕駛訂閱軟件銷量的提升，特斯拉的毛利率會逐步得到修復。

但是，Seth 仍下調了特斯拉的公允價值估計，從每股215 美元下調至每股210 美元。他表示，特斯拉股價可能會出現更大回調，建議投資者可以繼續觀望，等待特斯拉股價可以提供更堅實的安全邊際的時候再進場。

浦銀國際科技分析師沈岱相對樂觀一些，他維持特斯拉275.1 美元的目標價。他認為，特斯拉在全球智能電動車的領先地位以及持續不斷的降本能力依然具有優勢，但在今明兩年，Cybertruck 爬坡過程帶來的毛利率和研發投入的壓力，以及特斯拉在自動駕駛和AI 等技術投入需要更長的時間才能進入收獲期。

在19 日召開的三季報電話會議上，馬斯克花費很長時間闡述了特斯拉目前面對的很多風險和困難。例如高利率對車輛銷售的影響、FSD 自動駕駛系統、Cybertruck 的盈利前景等。

整體來說，馬斯克罕見地表現出了謹慎的態度，他提到，在美國高利率的環境下，消費者在買車時會更關注月供，如果利率保持在高位，人們購買汽車的難度會更大。此外，馬斯克還對全球經濟環境表示擔憂，他將特斯拉比作一艘世界級的船，“即使在暴風雨中，偉大的船也面臨挑戰。”之后又為自己的“偏執言論道歉”。摩根士丹利分析師表示，“這是我們多年來聽到的最謹慎的特斯拉電話會。”

市場擔心特斯拉全年能否實現180 萬輛的交付量目標，三季度，特斯拉生產43.05 萬輛電動車，交付43.51萬輛電動車，環比下降6%。對此，沈岱向本刊表示，特斯拉可以完成180 萬輛車的交付目標，全年或可達182 萬輛，2024 年交付量或可達234 萬輛。

三季報公布后，市場對特斯拉和比亞迪進行了新一輪對比。二者從汽車銷售量上來看，差距正在縮小。三季度，比亞迪純電車型銷量達到43.16萬輛，較第二季度增長23%，較特斯拉僅差3400 輛。晨星股票分析師VincentSun 表示，今年下半年比亞迪銷售勢頭繼續保持強勁，預計今年全年汽車總銷量將達到290 萬輛，同比增長55%，并將比亞迪2023 年至2025 年的汽車銷售預測上調5%～7%。

比亞迪的業績正在強勁增長，根據比亞迪10 月17 日發布的業績預告，第三季度預盈95.46 億元至115.46億元，同比增長67.00% 至101.99%。

Vincent Sun 表示，比亞迪目前的車型組合建立在領先的內部刀片電池和DM-i 技術之上，在行駛里程和能源效率方面具有很好的競爭力。“我們估計，在車輛交付擴張的推動下，該公司的收入將在2022～2025 年實現23% 的年復合增長率。電池密度的發展或將帶來長期盈利能力的提高，因此，較低的單位生產成本可能會改善汽車利潤前景。我們預計，該公司的凈利潤在2022～2025 年期間以40% 的年復合增長率增長。”

相比之下，特斯拉在持續增加研發投入。第三季度研發費用同比增長58.39%，達到11.61 億美元。特斯拉表示，在高利率環境中，正確的做法是專注于可支持未來增長的研發和資本支出。

目前，儲能正成為特斯拉利潤最高、最具遠景的業務之一。三季度，特斯拉儲能業務持續表現亮眼，能源生產和儲存收入達15.59 億美元，同比增長40%，特斯拉儲能產品裝機量同比增長90%，達到4.0GWh。目前，能源和服務板塊已為特斯拉貢獻了超過5 億美元的季度利潤。

目前，位于加利福尼亞州Megafactory超級儲能工廠已通過第二階段擴建，產能將達到40GWh。同時，上海儲能超級工廠初期規劃年產商用儲能電池可達1 萬臺，儲能規模近40GWh，產品提供范圍覆蓋全球市場。

此外，Cybertruck 和人工智能開發項目Dojo 被視為推動特斯拉未來增長的關鍵領域。雖然馬斯克透露，已有100 萬人預訂了Cybertruck，且這款新車型將于11 月30 日在德克薩斯州工廠開始交付，但他仍在電話會議上罕見地試圖降低市場對這輛車的營收預期。馬斯克表示：“要想實現Cybertruck的量產，并以人們能承受的價格實現正向現金流，這需要我們做大量工作。這是一款很棒的產品，但從財務角度來看，它還需要一年到18 個月的時間提供顯著的正向現金流貢獻。”

特斯拉多個業務線的“故事”正在鋪開，基于此，沈岱認為更適合采用分部加總法對特斯拉進行估值，分別給予特斯拉的汽車銷售、汽車租賃、能源、服務和其他這四項業務6.0x、6.0x、2.0x、25.0x 的2024 年目標市銷率，得到275.1 美元的目標價。“考慮到今年汽車銷量預期已經充分反映在股價中，而其供應端的汽車產量上行驚喜可能性偏低，因此目前認為特斯拉的2024 年市盈率為55x，估值合理。”

（文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。本文所涉個股僅做舉例，不做買賣推薦。）