五細節透析萬億國債特別之處　真金白銀強刺激　水利建筑股先受益

周超仁

又一個出人意料的重磅利好來了！

10 月24 日，十四屆全國人大常委會第六次會議表決通過了全國人民代表大會常務委員會關于批準國務院增發國債和2023年中央預算調整方案的決議。

中央財政將在今年四季度增發2023年國債10000億元，作為特別國債管理。全國財政赤字將由38800 億元增加到48800 億元，預計赤字率由3% 提高到3.8%左右。此舉對穩經濟、穩預期、防風險等均具有重要意義。

受此消息刺激，隔夜A50 直線飆升，漲幅達到2%。滬深300指數周三（10月25日）開盤后一度上漲近1.3%，過后震蕩回落，全天上漲0.5％。上證指數回彈0.4％，深證成指上揚0.47％。香港恒生指數則收漲0.55％。在A股跌破3000點后，這無疑是一個巨大的利好！

一般而言，特別國債是服務于特定政策、支持特定項目需要而發行的國債，被業內視為“特殊時期的特殊手段”，需要國務院提請人大常委會審議通過，其納入中央政府性基金預算，不列入財政赤字。

此前，我國歷史上僅發行過三次：1998 年，財政部宣布發行30 年期的2700 億元特別國債；2007 年，共發行8期、規模1.55 萬億元特別國債；2020 年抗疫特別國債1萬億。但是，這一次的國債，似乎與前三次的特別國債有所不同。

金融歷史的點滴耐人尋味，筆者從五個出人意料的細節透析這次發行國債的特殊意義，挖掘其中的投資機遇。

出人意料的細節一：人大常委會決定納入赤字，并“作為特別國債管理”。

特別國債對資金用途管得十分嚴格，要做到專款專用。值得注意的是，這次增發的國債經人大常委會“批準國務院增發國債和2023年中央預算調整方案”后，再將其“作為特別國債管理”，可以理解為“特別的特別國債”，值得品味。

過往常見情形為特殊國債不納入赤字，同時，在發行流程方面，特別國債首先需要國務院提請人大常委會審議增發。如2020 年1 萬億元抗疫特別國債，納入中央政府性基金預算，不列入財政赤字。

筆者認為，本次國債發行按照特別國債管理，卻又納入赤字預算，這一點非常特殊。說明本次國債發行擴大赤字、突破赤字率是當前財政的主動選擇。堪稱一種國家層面的加杠桿模式。

出人意料細節二：主動管理突破預算案規定的赤字率。

從2010年以來的政府目標赤字率來看，只有疫情期間的2020～2021 年在3% 以上，2010、2016、2017 年為3%，其余年份均在3% 以下。此次增發2023年國債10000億元之后，赤字率將由3%提高到3.8% 左右，超過2020 年的3.7%，成為公共預算1994 年分稅制改革后赤字率最高的年份。這是一個較為顯著的突破。表明政府現在是有史無前例的財政投入的決心的。畢竟信心比黃金重要。

數據來源：公開資料整理

筆者注意到，本輪發債規模占我國GDP比重不到1%，發債基礎好。相比之下，我國在2008年全球金融危機期間推出的刺激計劃占比超過當時GDP 的12%。目前我國杠桿率只有21.4%，遠低于國際警戒線60%，也比美國的赤字率低很多，比如，美國財政部剛剛公布了9月聯邦政府收支數據，財政赤字為1.69 萬億美元，全財年赤字率可達6.3%。

財政部高級官員在最近的新聞發布會上亦表示，“雖然今年赤字率小幅提高，但政府負債率仍處于合理區間，整體風險可控。”

出人意料細節三：全部通過轉移支付方式安排給地方使用，還本付息由中央承擔。

本次增發國債一個不同尋常的細節，就是在國債使用上做了特別的安排，即此次增發的1萬億元國債全部通過轉移支付方式安排給地方使用，全部列為中央財政赤字，還本付息由中央承擔，不增加地方償還負擔，由中央包攬負責。

筆者認為，這次國債增發，最終形成的格局是杠桿加在中央，支出卻落在地方，中央撬動整體政府杠桿。這一點與以往形成鮮明對比。這直接體現了中央在全國財政一盤棋里的統帥角色。

為什么安排地方政府使用呢？今年地方有兩大難題，一個是穩地產；另一個是化債。很多地產公司自身的財務與業務的雙杠桿困境，使得以賣地為主的地方土地財政運轉頗費功夫。土地出讓金的減少，又使得地方債務凸顯。因此，全部安排地方政府使用，有助于進一步緩解地方財政收支壓力，進一步優化財政支出結構，也進一步優化債務結構。

簡言之，錢、地方用，債、中央還。財政部特別強調，充分利用直達機制，將國債支出資金全部納入財政直達資金范圍，實施全流程跟蹤監測，確保資金按規定用途使用。

出人意料的細節四：增發時間選在臨近歲末的財年收官時期。

一般而言，增發國債，總是發生在經濟有超預期的變化時。在國家統計局剛剛公布三季度經濟運行數據弱向好之后，大家對未來財政政策出臺的節奏預定在明年3月“春暖花開時”。同時，歷史上較少會選擇在臨近歲末的財年收官時期發布財政新工具，尤其是突破赤字，增發國債。此次選在四季度通過，著實出人意外。

筆者認為，結合“今年擬安排使用5000億元，結轉明年使用5000億元”的資金規劃來看，維持歲末年初投資強度，穩定2024年經濟開局，迫不及待的決心呼之欲出。有些項目從施工條件來看，必須在今冬明春落實，如果等到明年3 月春暖花開，時間上或較窘迫。這也意味著至少在明年上半年，穩增長政策會持續發力顯效。

出人意料細節五：資金用途的約束。

毋庸置疑，國家增發國債，就一個目標，大力刺激經濟。但是，怎么刺激是一門高深的學問。

本次增發的國債全部通過轉移支付方式安排給地方，集中力量支持災后恢復重建和彌補防災減災救災短板，整體提升我國抵御自然災害的能力。今年夏秋，全國南北的臺風洪水的肆虐破壞的情景，百姓歷歷在目。

“民之所欲，常在我心。”據財政部介紹，國債資金將重點用于八大方面：災后恢復重建、重點防洪治理工程、自然災害應急能力提升工程、其他重點防洪工程、灌區建設改造和重點水土流失治理工程、城市排水防澇能力提升行動、重點自然災害綜合防治體系建設工程、東北地區和京津冀受災地區等高標準農田建設。財政部高級官員在發布會上表示，堅決避免安排一般競爭性產業項目、樓堂館所、形象工程和政績工程等，“把國債資金用在刀刃上”。

那么，這次萬億國債對證券資本市場有什么影響呢？

筆者認為，本次發債還有另一重要信號意義。國內資本市場滬指連續幾天跌破3000 點，對未來經濟前景信心不足是根本原因。中央政府，立于非常之時，敢行非常之法，在關鍵時刻出臺非常規政策，有用真金白銀穩定市場預期的意圖。

本次增擴赤字，政策釋放積極信號，股票、商品和匯率，預計將給予積極的反應，截至10 月27 日，滬指已從2923 低點反彈至盤中3029 點，底部成交放大，對后市預期向好。

從債券來看，10年期國債收益率大概率會走高。短期看，巨量的債券供給對債券價格構成壓力，如央行進一步降息降準，將能對沖一定的負面影響。

從本次國債資金用途的約束來看，共有八大方面。根據以往數據估算，本次資金用途的乘數效應將會達到一個積極的經濟效果：1 萬億元的財政支出大概率能拉動3萬億～5萬億元的GDP，對經濟能起到有效的盤活提振效應。由于資金用途的約束，本次首先受益的主要是水利板塊，以及建筑板塊，最終拉動相關上下游產業鏈，可以說財政意圖非常明確——釋放真金白銀的強烈刺激信號，可以預見未來將會有更多常規、非常規的積極政策，穩定實體和資本兩大市場信心，真正吹起牛市集結號。

（文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。文中所提個股僅做分析，不做投資建議。）