國家稅收競爭力與中國企業對外投資

陳德球 申李瑩

摘要：東道國稅收對跨國企業對外投資的影響一直是國際商務領域關注的重點。大多數研究關注了東道國稅率高低的影響，而很少討論東道國與母國整體稅收環境差異對企業對外投資決策的影響。將中國企業到海外尋求優于母國的東道國稅收環境定義為企業對外投資的稅收套利動機，并基于2014—2020年開展國際化經營的中國A股上市公司樣本研究稅收套利動機對中國企業對外投資的影響。研究發現，東道國與中國之間的稅收競爭力差異越大，對中國企業的吸引力越大，證實了“稅收套利”假設。異質性檢驗表明，企業所在地的稅收征管強度和企業自身的融資需求顯著刺激了企業的稅收套利動機。承諾實施全球涉稅信息交換制度（CRS）并與更多的東道國配對，有助于抑制跨國企業稅收套利動機對中國稅基造成的侵蝕。

關鍵詞：稅收競爭力；稅收套利；對外投資；反避稅；稅收制度環境

文獻標識碼：A???文章編號：100228482023（06）005812

一、問題提出

在經濟全球化背景下，有利的經濟環境、立法環境和營商環境有助于吸引全球生產要素、增加政府稅收并促進經濟增長。其中，國際稅收競爭力不僅是一國營商環境的重要組成部分，也是國際競爭力的重要體現。多年來，各國通過施行不同的稅收體系和實施不同的稅制改革措施以提高自身的國際稅收競爭力，增加國際資本吸引力。例如，國際稅收是近年來日本、英國等國稅制改革的重點。在過去的數十年間，美國較高的企業稅率和復雜的稅收規則極大限制了全球資本的赴美投資。2017年底，美國國會通過了稅收改革法案，并大力推動國際稅制改革，以期引領直接投資方向、吸引關鍵產業回流美國、重塑美國全球競爭力。國際稅收競爭力的重要性由此可見一斑。然而，受制于不同的經濟發展水平和稅制改革效果，不同國家在稅率、稅目、納稅流程以及防范偷稅漏稅等方面存在較大的差異，即不同國家的稅收競爭力存在不對稱性，這為全球范圍內的稅收套利提供了機會。

截至2020年底，中國對外直接投資流量規模達到1?537.1億美元，位列全球第一位，存量規模達到25?806.6億美元，位列全球第三位。如此矚目的新興現象引起了國際商務領域對新興經濟體企業境外投資的重視，并催生了很多不同的理論觀點。在國際商務領域的分析框架下，新興經濟體企業對外投資的動機是多重的，包括自然資源尋求、市場尋求、戰略資產尋求、制度套利等。其中，通過在低稅率國家投資達到稅收規避目的也是跨國企業境外投資的常見動機，因此大量研究將東道國稅率作為企業對外投資的影響因素展開了研究。首先，東道國稅率直接影響跨國企業對外投資的區位選擇［1］，即不同的稅收負擔將促使投資者將投資轉向稅率相對更低的國家。其次，東道國稅率還會間接影響跨國企業的創新資源配置和創新績效等［2］。

然而，現有關于稅收與對外直接投資關系的研究仍然存在以下不足：一是僅考慮東道國稅率這一單邊因素對企業境外投資的影響，忽略了東道國和母國之間雙元稅收差異的影響。事實上，跨國企業的總體稅負同時取決于母國和東道國的稅收政策。激烈的國際稅收競爭使得不同國家的稅收競爭力呈不對稱性，跨國企業對稅收差異的敏感性也將隨之提升。二是大量研究關注了東道國稅率對企業境外投資的影響，忽略了東道國稅收制度環境的多維性。根據世界銀行和普華永道聯合發布的《世界納稅報告》，東道國稅收環境不僅體現在稅率的高低，還體現在納稅流程、稅收數目等多個方面。因此，為了更全面地了解中國跨國企業對外投資的動機，本文將延續制度套利的邏輯，著重研究東道國與母國的稅收環境差異對中國企業對外投資決策的影響，即主要回答“中國企業對外投資是否受到稅收套利動機的影響”這一問題。進一步地，本文還從國家保護稅基角度出發，檢驗現有反避稅制度是否有助于抑制中國企業的稅收套利動機。

與現有文獻相比，本文可能的貢獻主要體現在以下幾個方面：第一，通過將國家稅收的研究拓展至雙邊差異層面，拓展了關于新興經濟體企業對外投資動機的研究。雖然近年來部分學者開始關注稅收異質性特征的影響［3］，但其均側重于討論一國境內稅收差異導致的套利行為。相比之下，本文則立足于國與國之間的稅收差異，討論了母國和東道國的雙邊稅收差異驅動的“稅收套利”行為。此外，Gan等［4］檢驗了美國與經濟合作與發展組織（OECD）國家的政府債務差異導致的稅收差異對美國企業跨國并購的影響，而本文則基于各國綜合稅收競爭力得分重新度量了國家稅收差異并考察了對中國企業對外投資決策的影響。可見，本文的研究有助于拓展新興經濟體企業對外投資動機的研究，并為其提供了來自中國的經驗證據。第二，本文不再局限于稅率的影響，而是綜合考慮稅收環境的多維度方面，補充了稅收與企業對外投資關系的實證研究。在國際商務領域，現有文獻已經較為充分地討論了東道國稅率值對企業對外投資決策的影響［5］。雖然低稅率對外商直接投資有很大的吸引力，但綜合稅收環境優劣也是企業需要考慮的重要因素［6］。因此，本文通過使用更綜合的代理變量度量國家稅收環境，有助于從宏觀角度拓展稅收與企業投資的相關研究。第三，本文的研究豐富了國際稅收競爭的資本流動效應研究。已有文獻大多采用理論模型或是基于國家層面的宏觀數據研究國際稅收競爭對資本流動的影響［7］，本文則利用手工搜集整理的上市公司海外投資數據，從企業對外投資深度的微觀角度證實了國際稅收競爭力對國際資本的吸引力，同時從反避稅角度考察了全球涉稅信息交換制度對打擊企業跨境避稅的政策效果，為中國更好地參與世界稅收競爭、完善反避稅制度建設提供了重要的政策啟示。

二、理論分析與研究假設

為了實現利潤轉移和稅收規避目的，跨國企業往往采取復雜的避稅計劃，包括改變應稅收入的確認時間、集團內部支付特許權使用費、建立海外子公司、轉移定價等多種方式。例如，愛爾蘭的稅收體系不僅透明且極具競爭力，是全球聞名的“稅收洼地”，吸引了諸如蘋果、亞馬遜、輝瑞等大量跨國企業將子公司甚至歐洲總部設置在愛爾蘭。目前，全球前10大信息技術公司中的9家、前10大制藥公司中的9家、前10大飛機租賃公司中的9家、近20個生物醫藥行業跨國企業和超過500家國際金融機構在愛爾蘭設有分支機構。愛爾蘭極具競爭力的稅收政策也吸引了大量中國企業對其投資。截至2020年底，中國對愛爾蘭全行業累計直接投資額達到11億美元，主要來自多家航空租賃企業和華為等高科技企業的投資數據來自商務部《對外投資合作國別（地區）指南》（2021年版）。

在理論研究層面，雖然早期的一些研究認為投資者并不關心稅收問題，但是隨著全球各國之間稅收競爭逐漸加劇，學者們開始重新思考稅收對企業境外投資決策的影響。王永欽等［5，8］均發現了東道國稅率和外國直接投資之間的顯著負向關系。平均而言，東道國稅率每提高1%，會導致外國直接投資減少3.3%。進一步地，曹越等［2］研究發現，東道國稅率不僅直接影響跨國企業的整體創新產出水平，還會通過影響跨國企業在國內外的創新資源配置進而影響國內外創新產出的相對水平。可以發現，現有關于稅收與企業對外投資決策的研究已經較為充分地討論了東道國稅率絕對值水平的影響。

隨著資本跨境流動更加頻繁，跨國企業對國家整體稅收制度差異的敏感性也逐漸上升。根據Dunning提出的國際生產折衷理論，跨國企業進行對外投資的動機來源于所有權優勢（ownership）、區位優勢（location）和內部化優勢（internalisation），即OLI框架。由于東道國的稅收競爭力同時影響了跨國企業建立海外子公司的所有權優勢、東道國相對其他投資國的比較區位優勢、跨國企業在出口與投資之間的選擇而享有的內部化優勢，因此東道國相對稅收優勢也是吸引跨國企業對外投資的關鍵因素之一。對稅收制度環境相對更有利的東道國進行投資，已經成為世界范圍內跨國企業的一種常見做法［9］。然而，已有文獻大多考察了東道國稅率絕對值的影響，而忽視了東道國相較于母國的稅收制度差異的影響。基于上述研究缺口，有必要尋找新的研究視角討論稅收對企業對外投資決策的影響。

基于套利的觀點或許有助于更全面地理解稅收差異與企業對外投資之間的關系。同時參與兩個市場且有目的地利用兩個市場的差異性特征以套取利益的行為被稱為套利。為了規避環境限制并提高盈利能力，企業的套利行為存在于多種研究場景中。無論是產品市場，還是金融市場和外匯市場的任何限制都將導致企業被迫或主動套利。自然地，套利的類型也是多樣的，包括匯率套利、監管套利、稅收套利和信貸套利等。而在國際商務領域關于新興經濟體企業對外投資動機的眾多理論解釋中，制度套利觀一直占據主流地位。制度套利（institutional?arbitrage）是指企業有目的地利用母國和東道國之間的制度差異，通過將業務轉移至制度環境更有利的東道國實現獲利的行為［10］。雖然均以制度理論為理論基礎，但制度套利與制度距離的分析角度不同。制度距離（institutional?distance）強調的是企業需要克服的母國和東道國之間的制度差異，而制度套利觀點則將制度差異視為一種可利用的資源和戰略機遇。

在國際稅收競爭的研究框架下，各國稅收制度環境因自身不同的經濟發展水平和稅制改革效果等原因存在較大差異，這為拓展稅收差異與企業對外投資關系的研究提供了現實基礎。借鑒制度套利的分析邏輯和Gan等［4］的研究，本文認為稅收套利也是中國企業對外投資的動機之一。稅收套利這一概念最早由Tepper等［1112］在關于企業養老基金管理的研究中提出，并成為西方年金基金投資理論中的基礎理論模型之一。具體而言，國際商務領域的稅收套利動機是指，跨國企業為了尋求更有利的稅收環境會主動地利用母國和東道國之間的稅收環境差異，通過改變企業的組織結構，將部分業務和利潤轉移至更具稅收競爭力的東道國從而實現稅收套利。這是因為稅收是營商環境的重要組成部分，而稅收競爭力更是國家競爭力的重要體現，將顯著影響企業在一國經營的制度性交易成本和企業績效［13］。進一步地，國家稅收競爭力體現在多個方面，不僅涉及實際稅負水平的高低，還包括報稅流程、納稅所需時間、電子報稅平臺建設等稅收征管環境的優劣［14］。可見，具有競爭力的國家稅收環境不僅有助于企業降低稅收負擔，提高資源配置效率，還有助于降低企業面臨的稅收行政負擔和稅收遵從成本［6］，故而稅收競爭力成為資本跨境流動和跨區域流動的關鍵動機之一［15］。多年來，各國之間激烈的稅收競爭導致其稅收競爭力存在顯著差異［16］，這為資本跨境流動進而套取稅收利益提供了機會。通過對更具稅收競爭力的國家進行投資，跨國企業可以利用轉移定價、業務搬遷等方法將應稅收入從母國轉移至更具稅收競爭力的東道國，從而實現稅收套利［4］。因此，根據稅收套利觀點可以預計，在其他條件相同的情況下，東道國和母國之間的稅收競爭力差異越大，跨國企業對東道國投資的動機越強。

基于上述理論分析和現實性依據，本文提出如下研究假設：跨國企業對外投資受到稅收套利動機的驅使，且東道國和母國的稅收競爭力差異越大，稅收套利的動機越強。

三、研究設計

（一）樣本與數據

本文的研究對象為中國滬深A股非金融類且開展國際化經營的上市公司。由于《世界納稅報告》自2014年開始公布中國的稅收競爭力得分，2020年之后該項目因故停止，因此本文將樣本區間定為2014—2020年。在此基礎上，按照以下標準對初始樣本進行處理：（1）剔除數據缺失的樣本；（2）剔除ST和*ST的上市公司；（3）剔除目的地屬于中國香港、澳門、臺灣以及避稅天堂（百慕大、英屬維爾京群島和開曼群島）等地區的投資數據；（4）為剔除異常值的影響，對模型中所有連續變量在1%和99%水平上進行縮尾處理。經過上述處理后，最終得到16?335個公司—東道國—年度觀測值。本文所使用的企業對外投資數據來源于筆者手工搜集整理的上市公司歷年年報中關于海外子公司經營的披露信息，并與國泰安數據庫進行交叉比對。國家稅收競爭力數據來源于世界銀行和普華永道每年聯合發布的《世界納稅報告》，公司層面控制變量數據來源于國泰安經濟金融研究數據庫，國家層面控制變量數據來源于世界銀行、聯合國貿易和發展會議（UNCTAD）數據庫以及外交部網站等。

（二）變量說明

1.被解釋變量

投資深度。本文使用跨國企業在某一給定東道國的投資深度來度量該國對企業的吸引力，并借鑒現有文獻對企業國際化深度的常用度量指標對其進行度量。考慮到中國上市公司披露的海外投資規模、海外銷售收入占比、海外總資產占比、海外員工占比等數據的缺失值較多，因此本文參考Marano等［1718］的研究，使用企業在某一給定東道國的子公司數量的自然對數衡量企業在該國的投資深度（Sub）。

2.解釋變量

稅收競爭力差異。參考Podviezko等［19］的研究，使用《世界納稅報告》中對給定國家在“納稅次數（number?of?payments）”?“納稅時間（time?to?comply）”“總稅收和繳費率（total?tax?and?contribution?rate）”“報稅后流程指數（postfiling?index）”等四個方面的綜合得分衡量一國的稅收競爭力，并使用東道國得分與中國得分之間的差值衡量兩國的稅收競爭力差異（TD）。

3.控制變量

為避免遺漏解釋變量問題，參考Gaur等［20］的研究，本文引入了可能對跨國企業對外投資深度產生重要影響的控制變量，包括來自公司層面和國家層面的因素。公司層面的控制變量包括：公司規模（Size），使用年末總資產的自然對數衡量；資產收益率（ROA），使用當年凈利潤/年末總資產衡量；資產負債率（Lev），使用年末總負債/年末總資產來衡量；公司年齡（Age），使用公司成立年數的自然對數衡量。國家層面的控制變量包括：兩國地理距離（GD），使用東道國首都和北京之間距離的自然對數衡量；兩國文化距離（CD），以學者Hofstede構建的文化評價指數為基礎，使用東道國和中國文化評價指數平均得分之間差異的絕對值衡量；兩國外交關系（Dip），使用東道國和中國正式建交年數的自然對數衡量；東道國經濟規模（GDP），使用東道國國內生產總值（現值美元）的自然對數衡量；東道國自然資源稟賦（Res），使用東道國礦石、金屬和油氣出口占比之和衡量。同時，引入年份虛擬變量和行業虛擬變量以控制年份和行業因素的影響。其中，行業分類按照中國證券監督管理委員會行業分類標準，制造業“C”字頭代碼取2位，其他行業代碼取1位，并剔除金融行業。

（三）模型構建

為檢驗東道國與母國的稅收競爭力差異對跨國企業對外投資的影響，本文以跨國企業在東道國的投資深度為被解釋變量，以稅收競爭力差異為解釋變量，并加入相應的控制變量，構建如下普通最小二乘法（OLS）回歸模型：

Subi，c，t=β0+β1TDi，c，t+βCVsi，c，t+Year+Ind+ξi，c，t（1）

其中，下標i代表上市公司，c代表東道國，t代表年份；Subi，c，t為t年企業i在東道國c的投資深度，代表東道國對企業的吸引力；TDi，c，t代表t年東道國c與中國的稅收競爭力差異；CVs代表公司層面和國家層面的控制變量；Year為年度虛擬變量，Ind為行業虛擬變量，以分別控制年度和行業固定效應；ξi，c，t表示隨機誤差項。各系數的標準誤均在上市公司層面進行聚類調整。本文關心的是TDi，c，t的估計系數β1，若β1顯著為正，表明東道國與母國的稅收競爭力差異提高了企業在該國的投資深度，即稅收套利是企業對外投資的動機之一。

四、實證檢驗與結果分析

（一）描述性統計

本文所涉及主要變量的描述性統計結果見表1。可以看出，中國企業在各東道國的投資深度平均為0846，最小值為0693，最大值為3871，這表明不同跨國企業在不同東道國的投資情況存在較大差異。東道國與母國的稅收競爭力差異平均為14500，最小值為-27261，最大值為32580，標準差為12347。從控制變量的情況看，樣本企業之間的規模差異和年齡差異較大；東道國之間的經濟規模和自然資源稟賦均存在較大差異。其他變量的描述性統計結果與以往研究大體類似，說明研究樣本具有一定的代表性。此外，相關性分析結果顯示，稅收競爭力差異和投資深度之間的相關系數為正，這與本文研究假設的預期相符；除了Size與Lev的相關系數略大于05之外，解釋變量和控制變量以及控制變量之間的相關系數基本小于05，表明變量間不存在嚴重的多重共線性問題。嚴謹起見，本文運用膨脹方差因子（VIF）進行多重共線性檢驗。結果顯示VIF都較小，進一步表明不存在多重共線性問題。

（二）基準回歸分析

稅收競爭力差異對跨國企業投資深度影響的OLS回歸結果見表2。其中，第（1）列為未加入控制變量的回歸結果，TD的估計系數為0002，在1%的水平上顯著為正；第（2）列為加入控制變量后的回歸結果，TD的估計系數為0002，在1%的水平上顯著為正。可以發現，無論是否納入控制變量，核心解釋變量的估計系數均顯著為正，這表明東道國與母國的稅收競爭力差異越大，跨國企業對該國的投資深度越大，即稅收套利的動機越強。上述結果表明，本文的研究假設得到了驗證。此外，從第（2）列中還可以看出，跨國企業規模越大、東道國經濟規模越大、兩國文化距離越小、地理距離越大，則企業對東道國的投資深度越大。

（三）企業是否通過稅收套利實現了避稅？

通過稅收套利實現的收益是多方面的，但降低稅率可能是其中最為直觀可測量的一個維度。因此，本文將檢驗在稅收差異更大的東道國投資是否有利于企業的稅收規避目的，以進一步驗證企業的稅收套利動機。如前文所述，本文核心解釋變量“稅收競爭力差異”體現的是中國與某東道國之間的稅收競爭力差異，而每個上市公司可能投資于一個或者多個東道國，因此前文實證檢驗基于的數據是公司—東道國—年度層面的。為了進一步檢驗跨國企業是否通過海外稅收套利實現了稅收規避，需要采用合理的方法將前文數據加總到公司—年度層面。為此，本文借鑒Marano等［1718］的做法，以企業在各東道國的子公司數量占該企業當年所有海外子公司總數的比重為權重，對稅收競爭力差異進行加權求和，以此計算企業當年面臨的平均稅收差異。具體度量方式如下：

WTDi，t=∑nc=1Subi，c，t/Subi，t×TDi，c，t（2）

其中，WTDi，t代表t年企業i面臨的東道國與母國的平均稅收差異；Subi，c，t代表t年企業i在東道國c的子公司數量；Subi，t代表t年企業i的所有海外子公司數量；TDi，c，t代表t年東道國c與中國的稅收競爭力差異。

為檢驗東道國與母國的平均稅收差異對企業稅收規避的影響，參考吳聯生［21］的研究，構建如下OLS估計回歸模型：

ETRi，t=γ0+γ1WTDi，t+γCVsi，t+Year+Ind+ξi，t（3）

其中，被解釋變量ETR表示企業避稅程度，使用企業實際稅率來衡量，等于（所得稅費用－遞延所得稅費用）/息稅前利潤。實際稅率越低代表企業的避稅程度越高。核心解釋變量WTD表示企業面臨的平均稅收差異，度量方式如式（2）所示。CVs代表控制變量，參考吳聯生［21］的研究，本文在式（3）中引入下列控制變量：公司規模（Size）；資產收益率（ROA）；資產負債率（Lev）；公司年齡（Age）；有形資本密集度（Cap），使用年末固定資產凈值/年末總資產衡量；存貨密集度（Inv），使用年末存貨凈值/年末總資產衡量；經營活動凈現金流量（OCF），使用經營活動凈現金流量/年末總資產衡量。Year為年度虛擬變量，Ind為行業虛擬變量，ξi，t表示隨機誤差項。各系數的標準誤在企業層面聚類調整。本文關心的是WTD的估計系數γ1，若γ1顯著為負，表明企業面臨的平均稅收差異降低了企業的實際稅負，即提高了企業的避稅程度。

回歸結果顯示，WTD的估計系數為-0.002，在1%的水平上顯著為負。這表明，東道國與母國的平均稅收差異有助于降低企業的實際稅負，企業面臨的平均稅收差異越大，企業的實際稅負越低。這一結果說明，企業在稅收競爭力強于母國的東道國投資起到了一定的避稅作用，再次證實了企業對外投資的稅收套利動機。

綜上可知，本文的研究假設得到了實證支持，即中國企業對外投資受到稅收套利動機的驅使，且通過稅收套利實現了一定的稅收規避目的。

（四）異質性檢驗與分析

為了進一步考察在不同條件下跨國企業稅收套利動機的差異性，本文分別從企業外部稅收征管強度和企業自身融資需求的角度將全樣本劃分為不同子樣本進行分組檢驗。

1.企業所在地稅收征管的影響

避稅雖然會給企業帶來收益，但是也可能造成違規成本、聲譽損失等成本的增加。作為一種有效的外部治理機制，稅收征管與企業避稅行為之間有著緊密的關系。一般而言，稅收征管強度有助于抑制企業避稅［22］，但這一觀點僅適用于國內情境。地區稅收征管強度越大，企業在當地的避稅行為受到的限制越多，從而越刺激其在對外投資過程中的稅收套利動機。為檢驗上述觀點，本文考察了跨國企業所在地區稅收征管強度對其稅收套利動機的影響。參考陳德球等［23］的研究，使用各地區實際稅收收入與預期可獲取的稅收收入之比衡量該地區稅務當局的稅收征管強度（TE）。其中，預期可獲取的稅收收入估算公式如下：

Ti，t/GDPi，t=α0+α1IND1，i，t/GDPi，t+α2IND2，i，t/GDPi，t+α3OPENi，t/GDPi，t+ξi，t（4）

其中，下標i表示地區，t代表年份；Ti，t為地區i在t年末的稅收收入，IND1，i，t為地區i在t年末的第一產業產值，IND2，i，t為地區i在t年末的第二產業產值，OPENi，t為地區i在t年末的進出口總額，GDPi，t為地區i在t年末的國內生產總值。通過式（4）的擬合可以得到各地區在t年末預期可獲取的稅收收入。TE值越高，表示地區稅收征管強度越大。

進一步地，根據稅收征管強度的年度中位數將全樣本劃分為稅收征管強度大和稅收征管強度小兩個子樣本。分組檢驗結果如表3第（1）（2）列所示。稅收競爭力差異的估計系數在稅收征管強度大的樣本中為0.002，在1%的水平上顯著為正；在稅收征管強度小的樣本中為0.001，在10%的水平上顯著為正。組間系數比較在1%水平上顯著。這一結果表明，跨國企業的稅收套利動機主要體現在稅收征管強度大的樣本中，即企業所在地的稅收征管強度顯著刺激了企業在對外投資中的稅收套利動機。

2.企業融資需求的影響

企業常常為了緩解融資約束進行避稅，且自身的融資需求越大，企業的避稅動機越強烈［24］。可以預計，企業的融資需求越大，其在對外投資過程中的稅收套利動機也將越強烈。為此，本文進一步考察了跨國企業的外部融資需求強度對其稅收套利動機的影響。首先，參考齊保壘等［24］的研究，使用下式計算企業的融資需求：

Fin=Asset－L.A/L.A－ROE/1－ROE（5）

其中，Fin為企業融資需求，Asset為企業資產總額，L.A為滯后一期的企業資產總額，ROE為凈資產收益率；式（5）的右側第一項為企業實際增長率，第二項為可持續增長率。

在計算出各企業的融資需求后，再根據其行業年度中位數將全樣本劃分為融資需求大和融資需求小兩個子樣本。

分組檢驗結果如表3第（3）（4）列所示。稅收競爭力差異的估計系數在融資需求大的樣本中為0.002，在1%的水平上顯著為正；在融資需求小的樣本中為0.001，在5%的水平上顯著為正。組間系數比較在1%水平上顯著。這一結果表明，跨國企業的稅收套利動機同時存在于融資需求大和融資需求小的樣本中，但融資需求大的企業其稅收套利動機也更強烈。

（五）穩健性檢驗與分析

參考現有文獻從以下五個方面對本文的基準回歸進行穩健性檢驗，以保證前述結論的可靠性。第一，為避免反向因果導致的內生性問題，將核心解釋變量滯后一期并重新估計式（1）。結果如表4第（1）列所示，TD的估計系數在1%的水平上顯著為正，表明估計結果穩健。第二，為避免樣本選擇偏差導致的內生性問題，使用Heckman兩階段模型對其進行解決。首先將所有擁有海外子公司和未擁有海外子公司的非金融類A股上市公司作為樣本，使用Probit模型估計樣本公司是否設立海外子公司的概率，再將計算得出的逆米爾斯比率（IMR）作為控制變量加入式（1）。結果如表4第（2）列所示

篇幅限制，第一階段回歸結果此處不再匯報，留存備索。，TD的估計系數在1%的水平上顯著為正，表明結果穩健。第三，使用企業在某東道國的子公司數量占該企業所有海外子公司數量的比重作為代理變量對被解釋變量進行再度量。如表4第（3）列所示，TD的估計系數在1%的水平上顯著為正，表明結果仍然穩健。第四，為減少國家層面的企業自相關，參考汪濤等［25］的做法，將標準誤聚類到東道國層面再次進行回歸。如表4第（4）列所示，TD的估計系數在5%的水平上顯著為正，表明更換標準誤聚類層級不會改變本文的主要結論。第五，隨機分配所有公司—東道國—年度觀測值的解釋變量并重復式（1）進行安慰劑檢驗。如表4第（5）列所示，TD的估計系數不再顯著，表明前述結論不太可能是由某些公司—東道國—年度層面未考慮到的因素導致的。整體而言，本文基準回歸的主要結論具有穩健性。

五、進一步研究：反避稅制度的作用檢驗

前述實證檢驗證實了企業對外投資的稅收套利動機，并且企業通過稅收套利降低了實際稅負。然而，在國家層面，跨國企業的跨境避稅行為卻存在另一個現實性擔憂：稅基侵蝕問題。具體而言，跨國企業通過不同的海外子公司組合達到在各國間實現利潤轉移的目的，雖然有利于跨國企業獲得節稅收益，但也將嚴重侵蝕母國稅基［26］。因此，圍繞稅基侵蝕的討論及反避稅制度的設計是當前各國政府的重要議程［27］。近年來，中國也積極參與世界各國打擊跨國企業規避全球納稅義務行為的浪潮中。習近平主席在二十國集團（G20）領導人第九次峰會上指出：“加強全球稅收合作，打擊國際逃避稅，幫助發展中國家和低收入國家提高稅收征管能力。”隨后，國家稅務總局發布了《一般反避稅管理辦法（試行）》等多個強化反避稅管理的規章和規范性文件。那么，現有國際反避稅制度是否抑制了跨國企業的稅收套利動機呢？在世界各國積極打擊跨境轉移利潤、侵蝕各國稅基行為的時代背景下，有必要分析檢驗現有反避稅制度的效果如何。

2013年，G20發布“稅基侵蝕和利潤轉移（BEPS）”行動計劃，掀起了世界各國共同致力于打擊稅基侵蝕和利潤轉移的浪潮。受美國《海外賬戶稅收合規法案》影響，G20委托OECD于2014年發布了《金融賬戶涉稅信息自動交換標準》（簡稱CRS準則），旨在不同國家之間進行賬戶信息交換、提高全球稅收透明度。數據顯示，在2017年首批交換信息的50個國家（地區）近2?000個雙邊交換關系中，已有50萬自然人被披露了離岸資產，被額外征稅約850億歐元。與其他國際反避稅框架相比，CRS準則影響的國家范圍相對更廣，交換的賬戶涉稅信息也更全面。截至2022年1月31日，已有115個國家（地區）承諾實施金融賬戶涉稅信息交換制度。其中，中國在國際層面承諾將從2017年起實施CRS準則。可以預計，CRS制度的實施將有效提升全球稅收透明度，并降低稅收套利對企業境外投資的吸引力。基于此，本文考察了東道國在簽署CRS準則前后對中國企業的吸引力是否發生顯著變化，并構建以下模型進行實證檢驗：

Subi，c，t=α0+α1Treat1，i，c，t×Post1，i，c，t+αCVsi，c，t+Year+Ind+ξi，c，t（6）

其中，Treat1，i，c，t×Post1，i，c，t為t年東道國c是否簽署CRS準則的虛擬變量，若在t年東道國c簽署了CRS準則，則Treat1，i，c，t×Post1，i，c，t為1，否則為0。具體而言，Treat1，i，c，t為區分對照組和實驗組的虛擬變量，若某個東道國簽署了CRS準則，則取值為1，否則為0；Post1，i，c，t為時間虛擬變量，若在簽署CRS準則之后，則取值為1，否則為0。各系數的標準誤均在上市公司層面進行聚類調整。由于本文控制了個體和年度雙重固定效應，因此該模型等同于多時點雙重差分模型。本文關心的是Treat1，i，c，t×Post1，i，c，t的估計系數α1，若α1顯著為負，表明東道國在簽署CRS準則后對中國企業的吸引力顯著下降。實證結果如表5第（1）列所示。可以看出，Treat1，i，c，t×Post1，i，c，t的估計系數為-0.016，且在1%的水平上顯著。這表明在東道國承諾實施CRS后，中國企業在該國的子公司數量顯著減少。這一結果意味著，東道國簽署CRS準則顯著降低了該國對中國企業的吸引力，有助于抑制中國企業在該國的稅收套利行為。

然而，需要指出的是，承諾實施CRS準則并不具有法律約束力，部分國家（地區）同意簽署CRS準則實際上是迫于國際輿論壓力，而其真正實施CRS制度的時間尚未可知。這一情況可能損害CRS準則的效力，因此有必要進一步檢驗這一制度的作用效果。在CRS準則提供的三種信息交換模式中，雙邊交換模式有利于減弱上述情況的影響。雙邊交換模式是指，簽署CRS協約并愿意與之進行信息交換的簽署國之間若達成配對，則可以在約定時間內定期交換報告范圍內的賬戶信息。據OECD官網披露，截至2021年10月，已有102個國家（地區）與中國激活賬戶信息自動互換關系（簡稱配對）

結合本文研究問題，此處側重考察那些同意交換信息給中國的國家（地區）。。因此，可以預計，若東道國與中國成功配對，將顯著抑制中國企業在該國的稅收套利動機。在此基礎上，本文進一步實證檢驗了東道國與中國成功配對前后對中國企業的吸引力是否發生顯著變化，并構建以下模型進行實證檢驗：

Subi，c，t=α0+α1Treat2，i，c，t×Post2，i，c，t+αCVsi，c，t+Year+Ind+ξi，c，t（7）

其中，Treat2，i，c，t×Post2，i，c，t為t年東道國c是否與中國成功配對的虛擬變量，若在t年東道國c與中國成功配對，則Treat2，i，c，t×Post2，i，c，t為1，否則為0。具體而言，Treat2，i，c，t為區分對照組和實驗組的虛擬變量，若某個東道國與中國成功配對，則取值為1，否則為0；Post2，i，c，t為時間虛擬變量，若在成功配對之后，則取值為1，否則為0。類似的，本模型也等同于多時點雙重差分模型。各系數的標準誤均在上市公司層面進行聚類調整。本文關心的是Treat2，i，c，t×Post2，i，c，t的估計系數α1，若α1顯著為負，表明東道國在與中國成功配對后對中國企業的吸引力顯著下降。

實證結果如表5第（2）列所示。可以看出，Treat2，i，c，t×Post2，i，c，t的估計系數為-0.021，且在1%的水平上顯著。這表明在東道國與中國配對成功后，中國企業在該國的子公司數量顯著減少。這一結果意味著，東道國與中國之間的配對顯著降低了該國對中國企業的吸引力，即CRS準則的雙邊信息交換模式同樣有助于抑制中國企業的稅收套利行為。

綜合上述結果可以發現，CRS準則這一反避稅制度有助于抑制跨國企業的稅收套利動機，為簽署國防范和解決稅基侵蝕問題提供了有效的制度支持。

六、結論與建議

在經濟全球化背景下，稅收套利動機能夠為分析中國企業對外投資行為提供一個較為關鍵的解釋角度。在理論層面，通過在優于母國的東道國稅收環境中投資經營，跨國企業不僅可以獲得節稅收益，還可能降低稅收行政負擔和稅收遵從成本等制度性交易成本。那么，在稅收與企業對外投資的研究框架下，中國企業對外投資決策是否受到稅收套利動機的驅動？中國企業能否通過稅收套利最終實現避稅目的？稅收競爭力差異對中國企業對外投資決策的影響是否因不同條件而異？現有反避稅制度能否有效抑制跨國企業稅收套利造成的稅基侵蝕？基于此，本文利用手工搜集整理的中國A股上市公司對外投資數據，實證檢驗了中國企業在對外投資中的稅收套利動機。本文研究結論表明：（1）東道國與中國之間的稅收競爭力差異越大，該國對中國企業的吸引力越大，體現為中國企業在該國設立的子公司數量越多，證實了“稅收套利”假設。（2）通過稅收套利，中國企業實現了稅收規避目的，體現為實際稅率的下降。（3）異質性檢驗表明，企業所在地的稅收征管強度和企業自身的融資需求顯著刺激了企業的稅收套利動機。（4）一系列穩健性檢驗表明，本文的主要結論是穩健和可靠的。（5）全球涉稅信息交換制度（CRS）發揮了抑制跨國企業稅收套利動機的作用：在東道國承諾實施CRS后，中國跨國企業在該國的子公司數量顯著減少；在承諾實施CRS的東道國與中國成功配對后，中國跨國企業在該國的子公司數量也顯著減少。

本文的研究結論具有重要的政策啟示。首先，本文的研究為提高中國對外投資質量提供了思路。作為國際投資體系的后發者，新興經濟體往往將海外投資作為一種“跳板”以獲得創新資源等全球優質要素，實現追趕甚至超越。然而，以避稅為目的的海外投資不僅造成本土稅基侵蝕問題，也不利于企業通過海外投資提高創新能力和管理效率。為實現更高水平的對外開放，降低避稅目的對企業對外投資質量的扭曲，中國政府應適當引導企業對外投資的方向，積極簽訂避免雙重稅收協定等稅收條約；此外，通過優化國內稅收制度降低稅收征管的負面征稅效應，同時拓寬企業融資渠道，緩解企業融資約束。其次，在新冠病毒感染疫情的危機沖擊下，全球跨國投資規模大幅下降，加劇了世界各國對國際資本的競爭。本文的研究結論表明，更具稅收競爭力的東道國稅收環境對跨國企業具有較大的吸引力。為此，中國政府可以進一步完善國內稅收制度，營造高效穩定的營商環境，借助稅收競爭力吸引更多外商投資。具體而言，中國政府可以通過深化稅制改革降低納稅次數，提高稅收行政效率進而縮短納稅時間、優化納稅流程，制定更具指向性的稅收優惠政策以減輕外商企業稅負。最后，本文的研究結論對于中國完善反避稅制度也具有一定的政策啟示。在大力實施“走出去”戰略的同時，中國政府應積極參與全球涉稅信息交換體系，與更多的國家和地區定期或不定期互換涉稅信息，遏制海外投資造成的不良偷漏稅問題；此外，中國政府可以依托數字化技術的最新應用，主動構建特色的國際反避稅制度，提高中國在國際投資市場上的稅收話語權，為全球反避稅提供中國智慧。

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［本刊相關文獻鏈接］

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編輯：鄭雅妮，高原