市場(chǎng)“磨底”進(jìn)入新階段資產(chǎn)配置“偏向”防御類(lèi)板塊

李壯

近期，市場(chǎng)正處在震蕩磨底新階段，從2023年12月12日的3003.75點(diǎn)至2024年1月22日的2756.34點(diǎn)，29個(gè)交易日內(nèi)下跌了7.86%，距離2020年3月24日2667點(diǎn)已不到60點(diǎn)。在震蕩磨底過(guò)程中，幾乎所有的板塊都遭遇了殺估值情形，但相比之下，一些防御板塊的價(jià)值反而得到體現(xiàn)，比如電信、銀行、能源等行業(yè)，低估值、高分紅的特點(diǎn)讓其成為很多長(zhǎng)線資金進(jìn)行資產(chǎn)配置的首選。

目前，A股市場(chǎng)3000點(diǎn)“爭(zhēng)奪戰(zhàn)”已經(jīng)讓位于2800點(diǎn)“保衛(wèi)戰(zhàn)”，市場(chǎng)整體估值進(jìn)入“超跌”區(qū)間。以首只注冊(cè)上市新股時(shí)間算起至今，上證A股市盈率最低點(diǎn)出現(xiàn)在2022年10月28日，當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)平均市盈率為11.81倍，而1月22日上證A股市盈率為11.98倍，為試點(diǎn)注冊(cè)制以來(lái)次低點(diǎn)。市凈率方面，1月22日的上證A股市凈率為1.15倍，為試點(diǎn)注冊(cè)制以來(lái)的新低。

深證A股與上證A股的情況類(lèi)似，市盈率為注冊(cè)制以來(lái)第三低，前兩個(gè)低點(diǎn)分別出現(xiàn)在2022年4月22日和29日（見(jiàn)附圖）。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

值得一提的是，在上證A股平均市凈率下滑到1.15倍的同時(shí)，深證A股平均市凈率也罕見(jiàn)地跌到了2倍以下——1.91倍，這說(shuō)明所有行業(yè)都遭遇到了殺估值過(guò)程。

在2024年元旦至1月22日期間，Wind二級(jí)行業(yè)指數(shù)中僅有銀行指數(shù)能夠上漲1.66%，余下大類(lèi)指數(shù)均出現(xiàn)回撤。若從最近一個(gè)3000點(diǎn)算起（2023年12月12日創(chuàng)下的3003.44點(diǎn)），在Wind一級(jí)行業(yè)指數(shù)分類(lèi)中，則多數(shù)行業(yè)累積了不小的跌幅，比如信息技術(shù)、醫(yī)療保健和房地產(chǎn)回撤幅度均在13%以上（見(jiàn)表1）。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

以截至2024年1月22日收盤(pán)價(jià)觀察，在Wind一級(jí)行業(yè)中，房地產(chǎn)指數(shù)創(chuàng)下2014年8月以來(lái)的新低；能源創(chuàng)下2020年6月以來(lái)的新低；工業(yè)是2020年8月以來(lái)的新低；可選消費(fèi)在嘗試沖擊2022年10月31日創(chuàng)造的階段低點(diǎn)；日常消費(fèi)是2020年6月以來(lái)的新低；醫(yī)療保健是2019年9月以來(lái)的新低；信息技術(shù)創(chuàng)2022年6月以來(lái)的新低；公用事業(yè)創(chuàng)2022年12月底以來(lái)的新低。

如此弱市環(huán)境下，今年以來(lái)，僅能源、銀行等少數(shù)幾個(gè)板塊能夠?qū)崿F(xiàn)上漲，而其中能源的微漲（0.74%）還是受細(xì)分板塊煤炭與消費(fèi)用燃料上漲拉動(dòng)，該細(xì)分指數(shù)中的標(biāo)的公司，合計(jì)占該指數(shù)權(quán)重49%的中國(guó)神華、陜西煤業(yè)、兗礦能源、中煤能源年內(nèi)（截止1月22日）分別上漲6.05%、14.58%、1.83%和7.3%。

銀行是金融行業(yè)中惟一上漲的板塊，年內(nèi)上漲了3.09%，而多元金融則下跌12.60%，保險(xiǎn)下跌6.12%。因?yàn)殂y行占A股市場(chǎng)總市值的近11%，其上漲對(duì)指數(shù)貢獻(xiàn)在0.03個(gè)百分點(diǎn)，但在其他板塊普跌的情況下，銀行獨(dú)木難支。

如果以漲幅來(lái)看，雖然細(xì)分板塊中的家用器具和鞋類(lèi)漲幅靠前，但這兩個(gè)細(xì)分板塊中，總市值能夠超過(guò)500億的個(gè)股僅華利集團(tuán)一家。

在A股市場(chǎng)，市值權(quán)重占比較大且有一定漲幅的主要是銀行、煤炭和電信服務(wù)，其中，相比2022年10月31日的低點(diǎn)，銀行累計(jì)漲幅達(dá)13.83%；電信服務(wù)相比2022年8月2日的低點(diǎn)累計(jì)漲幅達(dá)到44%。

東方證券在近期研報(bào)中指出，市場(chǎng)探底過(guò)程延續(xù)至3月末的可能性在增加。在行業(yè)配置方面，防御類(lèi)股票占有一定的優(yōu)勢(shì)，包括高分紅低估值，如煤炭、電力、國(guó)有大型銀行、石油石化、交通運(yùn)輸?shù)龋幌M(fèi)制造業(yè)，如紡織服裝、農(nóng)林牧漁、家電、醫(yī)藥等。最后是TMT行業(yè)，如消費(fèi)電子等。

銀行為何能在一片綠色中保持一抹紅？浦銀國(guó)際策略分析師賴燁燁向本刊表示，“我們分析過(guò)去十年A股的分紅情況，發(fā)現(xiàn)分紅總額較高的板塊凈利潤(rùn)和ROE的增長(zhǎng)都較為穩(wěn)健，但估值卻偏低，如銀行板塊?！?/p>

事實(shí)上，自2014年至今，銀行年度分紅總額一直位居所有行業(yè)之首，比如2022年度銀行5877.14億元的分紅總額，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)第二位能源3224.98億元的分紅規(guī)模。

截至目前，已有5家銀行發(fā)布2023年業(yè)績(jī)快報(bào)，且全部保持業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。其中，杭州銀行2023年歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)增長(zhǎng)23.15%，招商銀行歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)增長(zhǎng)達(dá)6.22%。5家銀行ROE均達(dá)到雙位數(shù)。對(duì)比2021年和2022年業(yè)績(jī)情況，雖然5家銀行業(yè)績(jī)?cè)鏊倬幸欢ǔ潭认滦?，但凈資產(chǎn)收益率表現(xiàn)依然穩(wěn)定。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

齊魯銀行在業(yè)績(jī)快報(bào)中指出，公司在2023年實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)、經(jīng)營(yíng)效益提升和資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好。2023年，齊魯銀行實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入119.52億元，同比增長(zhǎng)8.03%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)42.34億元，同比增長(zhǎng)18.02%。截至2023年末，齊魯銀行不良貸款率1.26%，較年初下降0.03個(gè)百分點(diǎn)；撥備覆蓋率303.58%，較年初提高22.52個(gè)百分點(diǎn)。

否極泰基金總經(jīng)理董寶珍曾向本刊表示，銀行業(yè)正進(jìn)入高利潤(rùn)增長(zhǎng)周期，雙位數(shù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)并不意外。同時(shí)，銀行股的高分紅依然值得期待。

賴燁燁認(rèn)為，過(guò)去十年，在凈利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)下，銀行板塊的分紅總額逐年提升，ROE也處于較高水平，整體的成長(zhǎng)性和資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)仍然較好。她認(rèn)為，銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)穩(wěn)定，龍頭企業(yè)在行業(yè)內(nèi)基本都擁有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，這些龍頭企業(yè)大部分都在行業(yè)內(nèi)經(jīng)營(yíng)了較長(zhǎng)的時(shí)間，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)下，能有效降低成本并獲得更高的利潤(rùn)率，以支持它們進(jìn)行大手筆的分紅。除了正常的年度盈利以外，這些公司早年積累下來(lái)的盈余也可以幫助其更好地面對(duì)經(jīng)濟(jì)和行業(yè)周期所帶來(lái)的不確定性，為投資者提供穩(wěn)定的分紅和投資回報(bào)?！拔覀兿嘈陪y行業(yè)將在未來(lái)繼續(xù)維持較為穩(wěn)定的分紅。”

從壓制銀行股估值的因素來(lái)看，無(wú)論是城投債還是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)出清，目前都在政策層面有序化解中。賴燁燁指出，在風(fēng)險(xiǎn)偏好偏向防御板塊之際，銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)因素出清將增強(qiáng)銀行板塊的吸引力，有望推動(dòng)估值修復(fù)，提振整體板塊行情。

值得一提的是，1月24日，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上宣布，從2月5日開(kāi)始正式下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，將向市場(chǎng)提供長(zhǎng)期流動(dòng)性大約1萬(wàn)億元。而與此同時(shí)，央行也在1月25日下調(diào)了支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn)。

新年的首次降準(zhǔn)，顯然降低了金融機(jī)構(gòu)的資金成本和凈息差壓力，使得銀行體系流動(dòng)性繼續(xù)保持穩(wěn)定，而降息則增大了市場(chǎng)資金總供給，對(duì)維持市場(chǎng)整體流動(dòng)性的寬松有利。

整體來(lái)看，此次降準(zhǔn)降息對(duì)鞏固國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的回升向好態(tài)勢(shì)，推動(dòng)消費(fèi)和內(nèi)需的加快恢復(fù)起到重要作用，而A股市場(chǎng)也因利好消息刺激在25日迎來(lái)大漲，上證指數(shù)上漲了3.03%。

與銀行股低估值、高分紅和高增長(zhǎng)不同，煤炭股因?yàn)槭袌?chǎng)和行業(yè)原因，行業(yè)分化趨勢(shì)變得愈發(fā)明顯。

目前，共有4家煤炭公司發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，其中安泰集團(tuán)、寶泰隆、安源煤業(yè)為預(yù)虧，鄭州煤電為業(yè)績(jī)預(yù)減。安泰集團(tuán)在業(yè)績(jī)預(yù)告變動(dòng)原因中指出，“公司2023年度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為虧損，主要是受鋼鐵和焦化行業(yè)市場(chǎng)波動(dòng)影響，公司主要產(chǎn)品焦炭、型鋼的銷(xiāo)售價(jià)格同比降低，而主要原材料煤炭、鋼坯的采購(gòu)價(jià)格跌幅小于其產(chǎn)品的銷(xiāo)售價(jià)格跌幅所致?！?/p>

寶泰隆虧損的原因與安泰集團(tuán)類(lèi)似，而鄭州煤電則在業(yè)績(jī)預(yù)減原因中指出，“（一）主營(yíng)業(yè)務(wù)影響。一是受市場(chǎng)供求關(guān)系影響，報(bào)告期內(nèi)公司動(dòng)力煤平均售價(jià)同比下降約11%，銷(xiāo)售收入同比相應(yīng)減少；二是報(bào)告期內(nèi)受礦井防治水治理和安全生產(chǎn)事故影響，公司所屬蘆溝煤礦和新鄭煤電出現(xiàn)停產(chǎn)，利潤(rùn)總額較正常生產(chǎn)減少約23000萬(wàn)元。（二）非經(jīng)常性損益的影響。報(bào)告期內(nèi)，非經(jīng)常性損益對(duì)公司凈利潤(rùn)的影響金額約1500萬(wàn)元，主要為收到政府補(bǔ)助、資產(chǎn)處置，支付安全罰款等”。

4家煤炭公司在行業(yè)指數(shù)中的權(quán)重均不大，但在最近市場(chǎng)殺估值過(guò)程中仍“受損”明顯，近10個(gè)交易日，股價(jià)跌幅均在13%以上。

煤炭股新集能源是在2024年1月11日發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)的，公司2023年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入1284989.05萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)7.06%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)210495.73萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)1.97%，扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0.76%。業(yè)績(jī)雖然穩(wěn)定，但其股價(jià)卻在發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)后至今下跌了12.11%。

作為煤炭股的市值龍頭，中國(guó)神華、陜西煤業(yè)、兗礦能源、中煤能源尚未發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告或快報(bào)。以上市以來(lái)現(xiàn)金分紅總額而言，這四大龍頭的分紅金額剛好與其市值排序一致。比如，中國(guó)神華3078.88億元的現(xiàn)金分紅總額幾乎占其市值的一半。同時(shí)，這四大龍頭當(dāng)前市凈率為其2021年1月23日以來(lái)分位數(shù)的77%以上，中國(guó)神華達(dá)到92.64%。

與煤炭股“重視”龍頭一致，電信服務(wù)板塊同樣如此。

綜合電信服務(wù)指數(shù)權(quán)重股共4只，即中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通和線上線下，其中，線上線下權(quán)重占比不足0.5%。這意味著，電信指數(shù)的上漲實(shí)際上是由電信三巨頭拉動(dòng)的。

中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信和中國(guó)聯(lián)通也都很重視分紅，3家公司自上市以來(lái)的分紅率均在30%以上，中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)電信分別達(dá)到50.46%和57.78%。從現(xiàn)金分紅來(lái)看，中國(guó)移動(dòng)近三年累計(jì)現(xiàn)金分紅（含回購(gòu)）達(dá)1275.07億元，超過(guò)中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通同期的334.92億元和102.79億元。

另外，中國(guó)移動(dòng)1月2日公告顯示，公司實(shí)際控制人中國(guó)移動(dòng)集團(tuán)增持計(jì)劃實(shí)施完畢，該計(jì)劃實(shí)施期自2022年1月21日至2023年12月31日，中國(guó)移動(dòng)集團(tuán)累計(jì)增持公司4236.7萬(wàn)股A股股份，約占公司已發(fā)行A股股份總數(shù)的4.693%，累計(jì)增持金額約30億元（不含傭金及交易稅費(fèi)）。該次增持的目的是，“基于對(duì)本公司未來(lái)發(fā)展前景的堅(jiān)定信心及中長(zhǎng)期投資價(jià)值的高度認(rèn)可，為切實(shí)維護(hù)中小投資者的利益和資本市場(chǎng)穩(wěn)定，提振廣大投資者信心，中國(guó)移動(dòng)集團(tuán)實(shí)施增持計(jì)劃?！?/p>

賴燁燁認(rèn)為，電信服務(wù)板塊的基本盤(pán)業(yè)務(wù)穩(wěn)固，資本開(kāi)支維持謹(jǐn)慎，利潤(rùn)和現(xiàn)金流水平表現(xiàn)穩(wěn)健。人工智能高速發(fā)展和企業(yè)數(shù)字化的趨勢(shì)不變，提供基礎(chǔ)設(shè)施和相關(guān)服務(wù)的電信營(yíng)運(yùn)商將受益于行業(yè)結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)。在國(guó)企改革和高股息的加成下，估值重構(gòu)邏輯或持續(xù)演繹。此外，雖然經(jīng)濟(jì)邊際改善，但市場(chǎng)預(yù)期還未完全扭轉(zhuǎn)，電信服務(wù)板塊具有低估值、高成長(zhǎng)性和高分紅，具有較強(qiáng)的配置價(jià)值。

（文中個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）