燙手的基金經(jīng)理

黎明

國內(nèi)100多家公募基金公司，3000多位基金經(jīng)理，管理著1萬多只基金產(chǎn)品。在過去的兩年時間，受多種因素影響，基民虧掉了近2萬億元。這么多錢，究竟是怎么虧掉的？

大盤下跌固然是原因，但沒有這么簡單。在基金投資這件事上，不同利益方有不同立場。只有了解基金公司、基金經(jīng)理、基民三者之間的利益關(guān)系，才能更好地了解基金投資這件事。

兩年虧損超1.7萬億元

基金分為公募和私募，公募基金是普通散戶投資者能參與的類型。公募基金又分為權(quán)益類基金、債券基金、貨幣基金，其中跟股票最相關(guān)、技術(shù)含量最高，同時討論最多的是權(quán)益類基金。

2023年，債券基金、貨幣基金總體是賺錢的，權(quán)益類基金則是虧損。

從整體來看，超過90%的權(quán)益類基金都是虧損，接近70%的基金虧損幅度超過10%，整體平均收益率為-13.28%。2023年，上證綜指、深證成指、滬深300指數(shù)、中證500指數(shù)的下跌幅度分別為3.7%、13.54%、11.38%、7.42%。權(quán)益類基金沒有跑贏大盤。2022年，權(quán)益類基金的收益率中位數(shù)為-21.05%，凈值下跌的基金數(shù)量占比高達96%，同樣沒有跑贏大盤。

所以，基金已經(jīng)連續(xù)“拉胯”兩年了，而且打破了“股市只有20%的人能賺錢”的“二八定律”——賺錢的基金連10%都不到。這在歷史上并不多見，更常見的是賺一年，虧一年。2022年公募基金虧了1.46萬億元，2023年前三季度虧了2006億元，第四季度數(shù)據(jù)暫時還沒出來，但預計也是虧損，兩年加起來預計虧損超1.7萬億元。

中信證券做了一個統(tǒng)計，從2021年上半年的高點到2023年年底，主動權(quán)益基金的累計回報率中位數(shù)為-28.9%。這里有個數(shù)據(jù)尤其值得關(guān)注：百億元以上公募累計回報率中位數(shù)為-38.0%。也就是說，規(guī)模大的基金反而虧損更嚴重。多位散戶投資者虧損都在30%以上，還有接近60%的。有人一直在補倉，還有人定投，都是越虧越多，也有少數(shù)割肉贖回的。“下跌+贖回”導致很多基金連續(xù)兩個月凈值跌破5000萬元門檻線，不得不清盤。2023年，超過400只基金發(fā)布了清盤公告。

基金虧得一塌糊涂，一些基金清盤，但基金產(chǎn)品的數(shù)量卻創(chuàng)了新高。2021年年底，我國公募基金產(chǎn)品首次超過9000只，2023年年底增加到1.14萬只。“贖舊買新”一直是基金行業(yè)的一大現(xiàn)象，原有產(chǎn)品虧損、被贖回，基金公司轉(zhuǎn)身就發(fā)行一只新基金，套上一個“新馬甲”。這幾年很多基金公司的規(guī)模擴張，不是因為業(yè)績好、基金增值，而是因為設(shè)立了新基金。

美國開放式基金的規(guī)模接近200萬億人民幣，基金數(shù)量也只有1.15萬只，我國的公募基金規(guī)模只有25萬億元，基金數(shù)量卻已與之相當。但我們真的需要那么多只基金嗎？

要規(guī)模不要收益

投資者不需要那么多基金，但基金公司需要。把規(guī)模做大，直接跟他們的收益掛鉤。

基金公司的主要收入來自管理費，占比近八成。管理費按固定費率收取，業(yè)內(nèi)常見的是0.5%～1.5%，用它與基金資產(chǎn)相乘就是基金公司的管理費收入。要獲得更多管理費收入，最簡單的方法就是發(fā)行更多基金份額。

兩三年前，A股行情好，在造富效應(yīng)之下，國內(nèi)掀起“全民炒基”熱，基金公司借機大量發(fā)行基金產(chǎn)品，人為制造了很多百億爆款基金和“日光基”，以及“頂流”基金經(jīng)理。基金公司的資產(chǎn)規(guī)模急劇膨脹，管理費收入也水漲船高。

高位發(fā)基金，對基金公司有利，對基民不利。現(xiàn)在很多人手里被套的基金，就是兩三年前在高點申購買入的。基金公司旱澇保收，基金不論賺錢還是虧錢，管理費照收不誤。基民被套，舍不得割肉，就得繼續(xù)給基金公司貢獻管理費。因此，基金公司有充足的動力做大規(guī)模。

然而，規(guī)模和收益并不一定成正比。市場上有很多這樣的例子，基金規(guī)模小，收益率能做到很好，一旦放開申購、規(guī)模上升，收益率就明顯下滑。比如招商核心競爭力混合A，2022年上半年剛成立時規(guī)模不到6億元，當年最高漲幅超過50%，由于業(yè)績突出，申購人數(shù)增加，年底擴張至40多億元。隨后基金放開申購限額，業(yè)績卻一路下滑，2023年跌幅達25%。脫離基金規(guī)模談歷史收益率，有很大迷惑性。任何一位基金經(jīng)理都有能力上限，能管好1億規(guī)模不代表能管好100億。

而當基金規(guī)模達到一定程度，留給基金經(jīng)理的投資范圍不是更多，而是更少了。整個A股只有5000多只股票，當一批百億規(guī)模基金進場，就催生了抱團和押寶。

2020年炒作“茅指數(shù)”，茅臺、五糧液等白酒股大漲；2021年炒作“寧組合”，寧德時代成為A股市值“一哥”，比亞迪被推上萬億市值；后來又炒作芯片，半導體板塊瘋狂上漲。每一輪行情，都是大基金抱團，拉動股價上升，基金凈值大漲，基民蜂擁入場申購。

熟悉公募基金行業(yè)的投資人趙曉雷（化名）評價：基金抱團是一場共謀，是大基金人為制造的泡沫。新基金在高點發(fā)行，以“抱團”之名為老基金接盤。股價不會一直漲，泡沫總會破滅。

德物資本管理合伙人丁柏然說，股票型公募基金受到監(jiān)管倉位限制要求，股票的最低持倉量不能低于80%，這導致行情快速下跌時，一些基金沒法“全身而退”。如果基金配置在波動比較大的板塊，就會產(chǎn)生很大回撤。

抱團的另一面，是押寶式投資——重倉某一個板塊，迅速制造風口，收益率驚人。但這也導致市場風格切換頻繁，熱門板塊隨時可變，基金業(yè)績從冠軍到墊底可能就是一夜之間。

“追漲殺跌是人性。過往的輝煌往往很難持續(xù)，在市場最熱時發(fā)行的新基金最后回報通常都不會太好，已經(jīng)反復被驗證了。”丁柏然說。

而基民，在這過山車式的大起大落中隨波逐流，成為最后的接盤俠。

被掩蓋的隱性成本

普通人買基金，往往過于看重收益而忽視成本。買入一只基金會產(chǎn)生幾項主要費用：申購費、贖回費、管理費，其中申購、贖回的費率加起來大約是2%，一次性收取，歸銷售渠道，管理費之前上限是1.5%，現(xiàn)在是1.2%，按日收取，歸基金公司。

有人經(jīng)過測算發(fā)現(xiàn)，把這些費用都考慮進去，基金的實際持有成本超過年化3%。不要小看每年幾個百分點的收費。知名自然語言處理和搜索專家、硅谷風險投資人吳軍博士曾指出，如果股市平均每年的回報是8%，40年總回報是20.7倍。但是如果每年被基金經(jīng)理們拿走了2%，年均回報變成了6%，40年的總回報只有9.3倍。也就是說，基金經(jīng)理們拿走的錢比投資人本身還多。

管理費直接從基金資產(chǎn)中扣除，基金公司用這筆錢維持基金運行，還單獨拿出一部分給銷售渠道，相當于客戶維護費，也稱尾隨傭金。

按道理講，基民支付了管理費，基金公司日常產(chǎn)生的費用，應(yīng)該在管理費的額度內(nèi)扣除。但實際上，很多基金公司會把各種費用計入基金資產(chǎn)，直接抵減基金凈值（當前基金總凈資產(chǎn)除以基金總份額），變相讓基民買單。比如買研究報告。做投資先得做研究，散戶因為不會研究，這才委托基金經(jīng)理做投資，但基金公司每年花巨資從券商購買研究報告，為券商研究所（也稱賣方研究服務(wù)）貢獻大筆收入。

諾貝爾獎獲得者威廉·夏普說，很多人認為，專業(yè)人士可以獲得更多的信息，有更強大的信息分析工具，因此—定比個人做得好。個人做不過機構(gòu)，其實是因為原本應(yīng)該基金公司自己承擔的費用被打包進交易傭金，轉(zhuǎn)嫁給了基民。

交易傭金是基金公司的一頊主要開支，直接從基金資產(chǎn)里扣除。散戶的傭金率多為萬分之二，基金公司多為萬分之八，二者相差四倍，就是因為摻雜了其他費用。絕大部分買基金的人都不知道自己承擔了交易傭金之外的費用。基金銷售費也被包裝進了傭金費，業(yè)內(nèi)俗稱“分倉傭金”。券商是基金公司的一個重要銷售渠道，為了讓券商賣力推銷自家基金產(chǎn)品，有些基金公司會向券商承諾交易量，相當于用交易傭金支付代銷費。

融通基金前董事長高峰曾公開揭露行業(yè)潛規(guī)則：融通基金長期以來將半數(shù)左右基金分倉，用分倉傭金換取券商的基金代銷資源。管理費是明面上的費用，向每個基金持有人收取，其他費用是隱性費用，被分攤給所有基金持有人。很多時候，二者界限不是很清楚。

2023年7月，國家啟動公募基金費率改革，明確要求降低各種隱性費用，同時將主動權(quán)益類產(chǎn)品管理費率下調(diào)至1.2%，隨后有券商將分倉傭金費率降至萬分之五。12月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規(guī)定（征求意見稿）》，直接指向基金公司和券商的合作模式，要求降低交易傭金率、嚴禁使用交易傭金向第三方轉(zhuǎn)移支付費用、將基金銷售和交易傭金脫鉤。

基民盈虧無人負責

基金賺錢、基民虧錢的一大原因是無人對基民盈虧負責。基金公司的收入來自管理費，管理費跟基金規(guī)模掛鉤，跟基金是否賺錢無關(guān)。從激勵機制上來看，基金產(chǎn)品的目標并不是提高投資者收益，而是做大基金規(guī)模，提升行業(yè)排名。

丁柏然分析，公募基金追求的是相對收益，而不是絕對收益，“比如在所有權(quán)益類產(chǎn)品里面，排到市場前25%就對基金公司有交代了，但至于前25%是不是真的賺到錢了，其實無所謂。”他認為基金公司和投資人之間的利益在某些環(huán)節(jié)是有一定背離的。

巴菲特基本上只用自己公司的錢做投資，而不是對外發(fā)行基金募資，他的黃金搭檔查理·芒格曾批評基金管理行業(yè)，說這個行業(yè)的激勵機制有缺陷，沒有增加價值。“可憐的普通基民們把錢交給專業(yè)人士，卻得到糟糕的結(jié)果。基民買你的產(chǎn)品，你應(yīng)該讓他們的資產(chǎn)增值。但在這個國家（美國）的基金管理人員卻只顧著自己賺錢。”芒格說。

國內(nèi)也有太多這樣的例子：廣發(fā)基金189只產(chǎn)品虧了536億元，收取管理費20億元；交銀施羅德基金60只產(chǎn)品虧掉174億元，收取管理費十幾億元。

私募基金的運營機制更靈活，相對更看重客戶利益。東方港灣董事長但斌以及敦和資管董事長施建軍都在2022年行情低迷時，宣布對旗下凈值低于1元的產(chǎn)品免收或減收管理費。很多基金公司對基金經(jīng)理的考核很短期。趙曉雷說，市場上經(jīng)歷過完整牛熊周期的基金經(jīng)理很少，如果一個基金經(jīng)理連續(xù)兩年業(yè)績不佳，即便并非投資策略的原因，也會被基金公司換人。比如，融通基金的一款產(chǎn)品成立10年，收了2000萬元管理費，換了6任基金經(jīng)理，累計虧損接近30%；新沃基金成立8年，4次更換總經(jīng)理，最短的一位只待了兩個月。

頻繁更換基金經(jīng)理，或許只是為了給基民一個交代。芒格說：“不斷地解雇業(yè)績落后的投資經(jīng)理，把他們選中的股票徹底清倉，然后再聘請新的投資經(jīng)理，給他們施加很大的壓力，要他們重新買進一些股份。這種超快速的賣出買進無助于改善客戶的投資結(jié)果。”

唯一的影響是給券商貢獻了更多交易傭金。站在券商的立場，基金公司是他們的金主、客戶，交易次數(shù)越多、金額越大，他們賺取的交易傭金就越多。因此，券商非常樂于看到基金公司頻繁換倉、高頻交易。

基金公司提高換手率，產(chǎn)生的交易成本不用自己承擔，能以分倉傭金的形式激勵券商加大基金銷售力度，二者都沒有損失。券商在兜售基金時，一切以銷售達成為目標，不會真正站在投資者立場。他們也賣研究報告，但一部分目的是為了“吹票”，是有利益導向的投研。用芒格的話說，經(jīng)紀商讓人們在不同基金之間轉(zhuǎn)來轉(zhuǎn)去，多付3%到4%的費用。

梳理完基金的備參與方可以發(fā)現(xiàn)，基金公司、基金經(jīng)理、券商都有自己的利益，很多時候跟基民的利益不匹配。在行情好時，基金凈值上漲掩蓋了這些矛盾，而一旦行情遇冷，基金出現(xiàn)虧損，矛盾就顯現(xiàn)出來了。

丁柏然認為，只有大力發(fā)展投顧業(yè)務(wù)，才能從根本上解決這一矛盾。“投顧是站在買方立場，從成立的第一天就是要幫客戶賺到錢，它能撫平追漲殺跌的傾向，從中長期真正幫客戶賺到錢。”

追漲殺跌是人性，是散戶虧錢的一大原因，即便買基金，這個影響因素依然在。所以，面向散戶的投資者教育也很重要。如果把時間線拉長，還是有很大一部分基金的收益表現(xiàn)比散戶強。即便這個行業(yè)存在諸多不合理之處，還是有人源源不斷進入。對于投資者而言，需要建立合理預期，要有敬畏之心。當然，國家也在出臺相關(guān)政策，進一步規(guī)范市場。至于基民手里被套的基金產(chǎn)品，今天是燙手的山芋，也許過幾年又成了香餑餑。市場有漲有跌，保持耐心，靜候時機。

摘自微信公眾號“定焦”