ESG表現對中興通訊企業價值的影響研究

崔超燕 劉鵬

摘要：在“雙碳”背景下，ESG表現成為評估企業可持續發展的重要指標之一。中興通訊積極響應國家號召，致力于ESG建設，并于2022年入選《財富》雜志首份中國ESG影響力榜單，ESG表現得到了認可。分析ESG表現對中興通訊企業價值的影響，有利于增強中興通訊對ESG的認識和重視程度，并為同行提供借鑒。采用灰色關聯度及事件研究法展開研究，發現中興通訊ESG表現與企業價值之間存在較強關聯性，其中公司治理表現關聯性最強，其次是環境表現，而社會責任表現與企業價值的關聯性較弱。企業上榜后累計超額收益率為正，表明中興通訊進行ESG治理是有效的，帶來了企業價值的提升與短期收益。

關鍵詞：中興通訊；企業價值；灰色關聯度；事件研究法

0引言

如今，衡量一家企業是否成功不再僅僅看其財務績效，而是更多地關注其在環境、社會和公司治理（Environmental， Social and Governance，ESG）方面的表現。越來越多企業認識到，通過采取可持續發展戰略及良好的公司治理，能夠實現長期價值創造，并獲得市場認可與支持。良好的ESG表現能夠對外界傳遞企業積極發展的信號，幫助企業樹立較好的聲譽與形象[1]，影響投資者對企業的評估與決策[2]；建立企業在社會上的誠信度，贏得利益相關者的信任[3]；加強與外部投資者的聯系，建立良好的關系；降低融資成本，加強資金的可獲得性，從而提升企業價值[4]。另外，良好的ESG表現能夠吸引更多機構投資者，使其能夠運用專業能力規范管理者行為，降低委托代理成本[5]。2022年8月23日，《財富》雜志發布了首份中國ESG影響力榜單。該榜單從企業社會責任及可持續發展角度出發，結合大量數據、案例、信息披露情況等，最終評選出40家具備ESG領導作用的企業。中興通訊股份有限公司（以下簡稱“中興通訊”）是唯一上榜的通信設備制造企業，表明其ESG表現具有行業領先作用。本文采用灰色關聯度分析和事件研究法，探討ESG表現對中興通訊企業價值的影響，以期為同行提供借鑒和啟示，實現社會和企業的可持續發展。

1中興通訊簡介及ESG治理現狀

1.1中興通訊簡介

中興通訊是一家全球通信與信息解決方案供應商，成立于1985年，1997年在深圳證券交易所A股上市，2004年在香港聯合交易所H股上市，以創新、綠色、可持續為發展理念。該公司產品包括2G/3G/4G/5G無線基站與核心網、芯片、云計算和數據中心等。近年來，中興通訊在瑞典、印度等國家設立了研究中心，投入大量科研經費支持新技術開發，為全球160多個國家和地區提供創新技術和產品解決方案，滿足不同運營商的需求。2023年1—6月財報數據顯示，中興通訊實現607億元的營業收入，同比增長1.5%；歸母凈利潤為54.7億元，同比增長19.9%[6]。這顯示出中興通訊在經營過程中保持了良好的盈利能力。作為一家國際化通信設備制造商，中興通訊不僅關注經濟增長，而且重視社會責任。自成立以來，中興通訊一直以可持續發展戰略為出發點，致力于推動通信技術進步并關注企業社會責任，自2009年起連續14年發布可持續發展報告，展現了在環境、社會和公司治理方面的目標和努力。

1.2中興通訊ESG治理現狀

在環境保護方面，中興通訊積極踐行綠色發展理念，致力于參與全球脫碳經濟轉型，通過綠色企業運營、綠色供應鏈、綠色數字基礎設施和綠色行業賦能四大維度來達到“雙碳”目標。在社會責任方面，中興通訊展現出了積極的態度和行動，重點關注教育發展、醫療救助、弱勢救助、鄉村振興和環境保護5個領域，通過捐贈資金、物資和提供技術支持等方式踐行企業社會責任。自成立公益基金會以來，中興通訊已經實施超過157個公益項目，涵蓋教育、醫療、扶貧等多個領域，惠及超過10萬人。在公司治理方面，中興通訊通過數字化手段建立了相對完善的風險管理和內部控制管理辦法，并不斷完善業務連續性體系；同時，將合規管控融入各項業務流程，建立了一流的合規管理體系，以確保與全球客戶、供應商和其他業務合作伙伴一起實現可持續發展[7]。中興通訊入選《財富》雜志中國ESG影響力榜單，表明其在環境、社會、公司治理等領域具有行業領先實力。

2基于灰色關聯度的ESG治理評價

2.1灰色關聯度概念

灰色關聯度適用于小樣本量分析，是能夠判斷聯系緊密程度的方法。它通過比較序列曲線的幾何形狀相似程度來評估關聯程度。曲線越接近，關聯度就越大；反之，關聯度就越小。通過計算母序列與子序列的關聯度系數，可以判斷不同子序列與母序列的關聯程度，并給出子序列關聯程度的排名。本文采用灰色關聯度分析中興通訊ESG表現與企業價值的相關性，并探究環境、社會、公司治理3個方面對企業價值影響的重要程度排序。

2.2指標選取

本文參考王琳璘等[4]、陳紅和張凌霄[8]的研究，采用托賓Q值作為企業價值的代理變量，數據來源于Wind數據庫。ESG表現數據來自Wind數據庫中的華證ESG評價體系。目前，在我國ESG評級體系中，華證ESG評價體系覆蓋范圍最廣、更新頻率最高[4]。華證ESG評級共分為9級，從低到高分別為C、CC、CCC、B、BB、BBB、A、AA、AAA。本文參考高杰英等[9]的研究，將評級從低到高依次賦值1～9。

2.3灰色關聯度計算

本文以中興通訊綜合表現（ESG）、環境表現（E）、社會責任表現（S）、公司治理（G）為子序列，以托賓Q值為母序列，計算灰色關聯度。

首先，對變量進行無量綱化處理。本文參考李懿洋[10]的研究，選擇初值法進行處理。以中興通訊的托賓Q值作為母序列X0，以綜合表現（ESG）作為比較序列X1，以環境表現（E）作為比較序列X2，以社會責任表現（S）作為比較序列X3，以公司治理（G）作為比較序列X4。

其次，計算母子序列的絕對差值。采用以下式（1）（2）求得母序列與子序列的最小差值a與最大差值b

a=minXo（K）-Xi（K）（1）

b=maxXo（K）-Xi（K）（2）

式中，K為指標的個數（K=1，2，…，n）；Xo（K）為母序列第K個指標值；Xi（K）為第i個子序列的第K個指標值。

再次，采用以下式（3）計算各個子序列參數與母序列的關聯系數ξi（k）

ξi（k）=α+pbXo（K）-Xi（K）+pb （3）

式中，p為分辨系數，取值范圍[0，1]，通常情況下，取0.5求出的關聯度最為準確，因此采用0.5計算。

最后，采用式（4）對各個指標與參考序列對應的關聯系數取均值得到ri，反映子序列與母序列的關聯度

ri=∑nk=1ξi（k）n （4）

2.4灰色關聯度結果分析

序列間的灰色關聯系數計算結果及排名情況見表1。由表1可知，公司治理（G）與中興通訊企業價值的灰色關聯系數為0.8，具有較高的關聯性；綜合表現（ESG）和環境表現（E）與中興通訊企業價值的灰色關聯系數分別為0.69和0.61，具有一定的相關性；社會責任表現（S）與中興通訊企業價值的灰色關聯系數為0.53，相關性較低。綜合表現（ESG）的關聯度為0.69，介于公司治理（G）和環境表現（E）之間，表明綜合考慮各方面指標時，中興通訊的綜合表現（ESG）對企業價值的影響較大。這意味著公司治理的投入可以推動企業價值的提升，ESG綜合投入和環境投入也有一定的推動作用，但社會責任投入對中興通訊企業價值提升的作用不大。

2009—2022年中興通訊企業價值的提升與企業綜合表現（ESG）及各維度的關聯系數呈現動態變動趨勢，具體見圖1。由圖1可知，2009—2022年，綜合表現（ESG）、社會責任表現（S）與企業價值的關聯系數變化趨勢基本相同，表明在評估企業綜合表現（ESG）時，社會責任在其中起到重要作用。2018年之后，企業的綜合表現（ESG）、社會責任（S）與企業價值的關聯度逐漸下降。自2018年以來，環境表現（E）與企業價值的關聯度逐漸提升，表明企業在環境方面的表現可能有助于提升其聲譽，降低環境風險，該維度的重要性逐漸增加。根據華證ESG評級體系，中興通訊環境表現維度評級由2018年的A級下降到了2022年的BB級。評級的下降可能意味著中興通訊在環境方面績效的下降。自2018年以來，公司治理（G）與企業價值的關聯度明顯高于其他3個維度，并在2021年與企業價值的關聯度達到峰值，表明投資者及利益相關者對企業內部治理結構、內部控制等方面的重視度逐漸提高。公司治理（G）作為企業價值評估的重要因素，雖然在不同時期與中興通訊企業價值的關聯度有所波動，但是整體與企業價值密切相關。

因此，從分析結果上看，中興通訊ESG表現與企業價值存在較高的關聯度，其中公司治理（G）與企業價值的關聯度最高。可見，良好的公司治理對企業價值提升的正面作用更大。因此，企業應繼續加大公司治理投入，進一步優化運營流程和組織決策，提高管理效率，從而提升自身價值。另外，環境表現（E）與企業價值的關聯度總體不斷提升。企業應當加大在環境方面的投入，采取更多環保行動，以提高環境績效，增強自身可持續發展能力，創造更長期的價值。綜合表現（ESG）、社會責任表現（S）與企業價值的關聯度出現下降。企業應加強對ESG投入的跟蹤與管理，建立有效的溝通渠道，向投資者傳遞ESG成果，提高聲譽及知名度，樹立良好的形象。

3基于事件研究法的ESG治理評價

3.1事件日和窗口期的確定

中興通訊于2022年8月23日入選《財富》雜志首份中國ESG影響力榜單，在ESG表現方面得到了認可。以《財富》雜志公布首份中國ESG影響力榜單作為研究事件，以超額收益率（AR）和累計超額收益率（CAR）作為衡量指標，將報告日2022年8月23日定為事件日（t=0），并選擇事件日前后的5個交易日[-5，5]作為事件窗口期，以觀察市場的反應。為計算超額收益率（AR），選取事件日前的120個交易日[-126，-6]作為預期收益率的估計期。

3.2構建預期收益率估算模型

本文選取資本資產定價模型來估計預期收益率，如下

Rit=a+βRmt（5）

式中，Rit為中興通訊第t天的實際收益率；Rmt為第t天的市場收益率； a為常數項；β為回歸系數。搜索事件日前120天的個股回報率和深證指數回報率，運用Stata 16軟件對估計期[-126，-6]的實際收益率和深證指數綜合收益率進行線性回歸，可以得到a與β，以及估計期內的回歸方程散點圖。回歸方程為：Rit=0.001 32+1.015 5×Rmi 。事件日回歸方程擬合圖見圖2。

3.3計算超額收益率和累計超額收益率

首先，根據估計期內的預期收益率公式和事件窗口日的市場收益率Rmt，求得中興通訊在窗口期[-5，5]的預期收益率R′it。之后，用中興通訊的實際收益率Rit減去中興通訊的預期收益率R′it，得到超額收益率ARit，將超額收益率ARit加總，得到對應的累計超額收益率CAR（t1，t2）。CAR（t1，t2）表示中興通訊在t1～t2期間超額收益率ARit之和。具體計算公式如下

ARit=Rit-R′it（6）

CAR（t1， t2）=∑t2t1ARit（7）

3.4結果分析

中興通訊事件窗口期各項指標變化情況見表2。由表2可知，中興通訊的超額收益率（AR）在中國ESG影響力榜單公布后顯示出明顯的正向變化趨勢。在事件發生后的5天內，前3天的超額收益率持續增長，第4天超額收益率出現下降，第5天超額收益率再次上升并達到2.07%的峰值，同時累計超額收益率（CAR）達1.49%。這一發現表明，在中國ESG影響力榜單首次公布時，中興通訊的股票價格表現出比預期更高的水平，為公司股東創造了價值。在短期內，投資者對于中興通訊上榜《財富》雜志中國ESG影響力榜單持肯定態度，對公司股價產生了積極影響，提高了企業價值。因此，中興通訊在應對環境、社會和公司治理信息變化時具有較強的能力，并且能夠對企業價值產生正面影響。

4結語

ESG投入順應了國家在可持續發展和社會責任方面的導向。本文選取中興通訊作為研究對象，基于灰色關聯度分析及事件研究法探討該公司ESG表現對企業價值的影響。結果表明，中興通訊ESG表現與企業價值之間存在較強的關聯性，且公司治理維度的關聯性最強。但近些年中興通訊的綜合表現（ESG）、社會責任表現（S）與企業價值的關聯度逐漸下降，表明公司在ESG工作和社會責任方面仍存在改進空間。此外，中興通訊登上《財富》雜志發布的中國ESG影響力榜單后累計超額收益率大于0，表明其進行ESG治理是有效的，帶來了企業價值的提升與短期收益。

首先，中興通訊應繼續致力于ESG工作，加大對環境保護投入，增強ESG表現的影響力，為企業長期發展打下堅實的基礎。其次，外部投資者對ESG因素較為重視，因此，加大對投資者責任投資意識的培訓和宣傳可以提高投資者對ESG的關注度，進而加大對ESG表現良好企業的投資。最后，政府在ESG領域可以扮演積極的角色，通過頒布相關政策和提供政策支持，鼓勵企業積極投入ESG建設，提高企業違規成本，為企業提供更好的發展環境和引導，推動更多企業關注ESG，促進社會可持續發展。

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收稿日期：2023-09-10

作者簡介：

崔超燕，女，1998年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：管理會計。

劉鵬，男，1971年生，博士研究生，副教授，碩士研究生導師，主要研究方向：金融市場風險管理與投資者保護。