養老基金“未老先虧”

“人還沒退休，養老基金先清盤了。”隨著這一話題在近日引發熱議，公募養老目標FOF基金（基金中的基金，下稱“養老FOF”）的規模和業績窘境，也逐漸顯露在大眾視野。

“感覺像騙養老錢的。”投資者趙亮感嘆。抱著試試看的心態，去年8月，他拿出8000元個人養老金賬戶資金買入了3只養老FOF，由于看不到收益，他沒有再補倉，將其他資金都買入了保險產品。截至今年6月中旬，他購入的養老FOF已虧損710元，跌幅達8.9％。

作為個人養老“第三支柱”的重要產品，養老FOF一度被寄予厚望。隨著市場3年震蕩，如今已呈現出規模小微化、業績分化明顯的態勢。

等待“回本”、謹慎持有，是投資者面對虧損時的普遍心態。逐年縮水的基金規模，也讓幾年前掏出“真金白銀”發起設立養老FOF的基金公司，在持營和放手之間做出選擇：今年以來，已有4只養老FOF宣布清盤，且均為發起式基金；2022年迄今，這一數據已累計至13只。

盡管養老FOF的業績在今年有所回溫，“清盤”警報已提前拉響：下半年，還將有20只發起式養老FOF面臨“規模考驗”。今年一季度末，在市場存續的271只養老FOF中，有超六成規模低于2億元，超兩成規模低于5000萬元。

規模難題

今年以來，市場已經見證了第4只養老FOF的清盤。6月25日，嘉實基金發布公告稱，嘉實養老目標日期2045五年持有期混合（FOF）的基金資產凈值已觸發基金合同終止事由，將于次日起進入基金財產清算程序。

該基金生效于2021年6月，規模始終浮動于0.09億—0.11億元，所觸發事由系“基金合同生效之日起3年后的對應日，基金資產凈值低于2億元”。

當前，養老FOF仍以“寬進嚴出”的發起式基金居多：基金成立之初，基金管理人及高管等作為發起人認購不少于1000萬元且持有期限不少于3年，則可免于首發規模限制；而在3年后，若基金規模仍未達到2億元，則將面臨自動清盤。

出于同樣的原因，中信保誠養老2035三年持有混合FOF、平安養老2045也分別在今年3月和4月宣布停止運作。

鵬華長樂穩健養老混合發起式（FOF）則有所不同。該基金生效于2019年4月，在3年期滿之際，基金經理變更后，規模一度在2022年6月底增至2.37億元。隨后，份額和規模便開始下滑。今年5月，由于觸發“已連續60個工作日基金資產凈值低于5000萬元”的要件，仍然躲不開清盤的“命運”。

該只基金同時清盤了A份額和Y份額，最后凈資產分別達0.11億元和0.01億元，也是第1只宣告清盤的Y份額。Y份額僅供個人養老金資金賬戶投資，具有專屬的費率優惠。

2019—2021年發起設立的基金，在2022—2024年依次迎來3年后的規模“生死劫”。今年下半年，還將有20只發起式基金面臨上述考驗，其中有15只截至一季度末的規模已經低于2億元。“鑒于目前所面臨的規模困局，養老FOF可能會繼續出現清盤案例。”天相投顧基金評價中心告訴《中國新聞周刊》。

據上述機構統計，近年來，養老FOF基金規模持續下降。截至今年一季度末，以主從份額合并統計，養老FOF規模總計670.34億元，較2022年第二季度末下滑34.9％；在一季度末存續的271只養老FOF中，有171只規模低于2億元，占比63.1％；61只規模低于5000萬元，占比22.5％。

2018年8月，首批14家基金公司旗下的養老FOF獲準。2022年11月，五部門聯合印發《個人養老金實施辦法》，財政部和稅務總局發文明確對個人養老金實施遞延納稅優惠政策。

投資者周謙還能想起2022年底的“熱鬧”，“銀行里開設個人養老金賬戶的宣傳鋪天蓋地，很容易被消費券和米面油的攻勢所吸引”。他也在當時開設了賬戶，并在平臺推薦下買了一只養老FOF。

不過，個人養老金賬戶始終存在“開戶熱，繳存冷”的困局。中國社會科學院保險與經濟發展研究中心主任郭金龍曾指出，居民調查情況顯示，個人養老金的稅收優惠制度對推動投資意愿的影響有限。

“我的收入水平享受的稅收減免還比不上本金的波動風險，這筆錢還要封閉到退休才能取出，未來的事，誰又能說得清呢？”周謙直言。

“一開始，大家對養老‘第三支柱’的宏大敘事預期很高，但從微觀上看，現實層面缺乏推動，從從業者到產業鏈的其他推動者目前均沒有形成特別正反饋的循環。”貓頭鷹基金研究院總經理助理伍彥妮告訴《中國新聞周刊》。

擺在基金公司面前最大的挑戰，是“吸金”難題。“在2022年個人養老金賬戶推出前，養老FOF并沒有專屬的業務場景，疊加產品復雜度，其推廣難度顯著大于其他類型基金。”一家上海中小型公募基金公司向《中國新聞周刊》回復，“而在具體場景落地后，也還是受到每年每個人1.2萬元稅延額度的限制，因而，短期內規模暫未出現爆發性增長。”

郭金龍指出，個人養老金賬戶還存在開立渠道單一的問題。銀行是參與養老金融產品投資前期的唯一入口，基金公司無法通過直接觸達投資者的方式，對基金的投資銷售提供專業投顧服務。

讓投資者缺乏安全感？

產品業績仍然是影響投資者信心的主因。周謙告訴《中國新聞周刊》，他購買的產品一直浮虧，目前仍虧損約10％，“別說絕對收益了，相對基準也跑不贏，抱著養老的心態去，結果又變成等‘回本’”。

在今年依次清盤的中信保誠、平安、鵬華和嘉實旗下基金，其主份額自成立以來的回報率分別為-16.2％、-17.9％、11.2％和-20.7％。在當前存續且成立于2023年前的196只基金中，僅有17只在去年錄得正收益，僅占比8％。

怎樣挽留投資者“脆弱”的信心，考驗著養老FOF管理者的投資能力與水平。然而，以中信保誠養老2035三年持有混合FOF為例，自2021年3月成立以來，份額在三年封閉期下趨于穩定，從0.67億份逐漸增至0.70億份，而其凈值卻從2022年初以來一路下滑，最多下跌了27％。去年年底，其持有基金的資產配置包括了48.8％的股票和43.0％的債券。

除了業績，不穩定的還有FOF基金經理。平安養老2045在運行的三年內，先后更換了4位基金經理，平均任職年限僅達1.24年。

“老百姓對養老的要求就是保本、收益穩定，公募FOF要求權益倉位，波動回撤大，合規又一遍一遍提示不保本，除了遞延納稅，和保險、存款比哪有競爭力？如果說體驗和普通基金一樣，我不如去買普通基金。”一位投資者向《中國新聞周刊》坦言。

不過，需要指出的是，相比于權益類資產，FOF在二次分散風險、控制波動方面更“抗跌”。Wind數據顯示，2023年度偏股混合型基金指數下跌13.5％，而上述196只養老FOF的平均跌幅為5.4％。

今年以來，養老FOF的業績相對好轉。截至6月21日，在當前存續且成立于2024年前的260只基金中，有56.5％取得年內正收益，年內平均回報率為1.5％。

當前，我國的養老FOF產品分為養老目標風險、養老目標日期兩類基金。據Wind數據，截至6月21日，分別有142只和119只基金。前者適用于特定的風險偏好，由投資者控制風險水平；后者則以投資者退休日期為目標，根據不同生命階段的風險承受能力進行投資配置，由資金管理者控制風險水平。

今年以來，養老目標風險基金有超七成實現正收益，養老目標日期基金有近四成實現正收益。而自產品成立以來，前一類中，興全安泰平衡養老（FOF）A回報率最高，達49.8％；泰康福澤積極養老目標五年持有A最低，跌幅達25.4％。后一類中，南方養老2035三年A回報率最高，達38.8％；華夏養老2055五年A最低，跌幅達33.0％。

看到今年多只發起式基金的陸續清盤，周謙感嘆：“一定程度上甚至對投資者是件好事，至少不專業的管理者，不會再操作我的養老錢了。”

隸屬于養老金融這一長期主義賽道，為什么養老FOF在當下卻讓投資者缺乏安全感？金牛獎投資經理、“基市徐觀”主理人徐鵬向《中國新聞周刊》分析，或與其產品設計的特點有關。

首先是養老FOF對發行高權益倉位產品的偏好。據天相投顧數據，一季度末存續的271只產品中，偏股、均衡和偏債型養老FOF分別有57只、124只和90只。

養老FOF的設計初衷，在于追求長期穩定的收益。“在個人養老金賬戶中，只有公募FOF這一品類能夠區別于存款和保險，通過對權益類資產的投資，提高潛在回報，更適合于長達二三十年的長久期管理。”伍彥妮表示。養老FOF合同也規定了投資權益類產品的下限。然而，近3年來權益市場的震蕩下行，導致了高權益倉位產品的收益不佳。

受訪人士還普遍提到了資產配置的問題。伍彥妮表示，FOF在黃金、海外等資產上的配置比例并不太高。另一位公募人士認為，希望未來能放開QDII和商品期貨的投資比例，實現真正的多資產配置策略，通過輪轉獲取絕對收益。“在市場信心整體缺失的情況下，建議公司多布局保守型、穩健型的產品。”徐鵬表示。

模糊的“養老”屬性

除了普遍的權益高倉位，徐鵬還指出了目前養老目標日期基金在資產負債方面的困擾，即投資策略與資金久期的不匹配。

養老目標日期基金設計的核心在于，引入了“高風險資產配置比例動態下滑曲線”，隨著時間流逝，權益類資產比例逐步下降，投資風格也從進取、穩健轉向保守。

從市場的基金名稱看，目標日期最早為2025年，最遲可至2060年。“有的基金公司在目標日期上布局密集，可能每5年就要布局一只。但曲線前期的高權益比例，受近幾年市場環境影響，導致凈值波動過大，難免影響了投資者信心，并導致認知的偏差。”徐鵬評價，“銀行客戶在買基金的時候，心理持有期限應當是依據目標日期，如2035、2040年，還是封閉期的三五年呢？”

例如，平安養老2045剛剛清盤，其前5年權益資產下滑線為62％—54％；今年3月，平安基金又新生效了平安養老目標日期2050年持有發起式（FOF），其權益類資產中樞在前5年為55％—51％。伍彥妮提醒，該類產品很容易導致同質化，基金公司也需做出策略差異化。

天相投顧解釋，上述認知的偏差可能導致“短錢長投”，即投資者使用短期內可能需要的資金購買了養老目標日期基金，而其持有期限較長；或是“長錢短投”，即投資者將長期閑置的資金投入到與自身養老規劃期限不符的養老目標日期基金，則可能無法充分享受基金長期投資的收益，甚至因市場波動而遭受損失。

2023年《中國居民養老財富管理發展報告》指出，養老金融產品收益率低、未找到合適產品，是投資者沒有實施養老財富規劃的主要原因。

“從規模、居民普及程度上看，我國養老目標基金尚處于發展的初級階段。”郭金龍曾分析指出，“由于試點過程中個人養老金賬戶制度還未建立，產品的長期養老投資屬性未能體現，我國養老目標基金從期限規模上以持有期三年及以上基金為主，但投資者偏好持有期較短、較為靈活的產品。”

據統計，今年一季度末存續的271只養老FOF中，在名稱中體現出一年、三年、五年封閉期的產品分別有83只、113只和52只。

郭金龍分析：“問卷調查結果顯示，居民對養老目標基金的認識與一般的基金理財產品并無太大差別。”他認為，我國養老目標基金的養老投資價值需要依賴第二、第三支柱個人養老金賬戶制度的不斷完善。

“保值增值是養老基金投資的第一要務。”北京某大型公募基金公司向《中國新聞周刊》回復，未來需進一步探索發展養老FOF的管理模式與經驗。包括更注重絕對收益和長期業績考核，嚴格控制回撤、淡化短期業績波動來提升持基體驗；進一步豐富投資工具、投資策略，增加跨境投資和另類投資等渠道；加強投研能力建設，提高養老基金業績，提升居民投資意愿；探索低費率模式；等等。

“養老FOF具有極強的財富管理屬性，意味著相比于營銷手段，更需要高質量的投后服務，才能逐漸積累投資者的信任。”徐鵬認為，2億元設立門檻、存續規模的考核以及強制性的封閉期規定，均具有一定探討和改進空間。

截至目前，個人養老金制度試點已開展一年有余。2024年，要在全國實施個人養老金制度。對于追求長期養老投資屬性的公募養老基金，天相投顧強調，首要是改善投資者持有體驗，這需要基金管理人的努力，以及政策上給予更多鼓勵。

（文中周謙為化名）