碳風險與企業綠色創新

【摘" 要】碳排放引發氣候變化風險，給世界各國提出巨大挑戰，企業的碳排放問題受到多方關注。論文利用2012-2022年A股上市公司的數據，實證檢驗了碳風險對企業綠色創新的影響及作用機制。研究發現，碳風險會倒逼企業進行綠色創新，高管薪酬在這一影響中起到中介作用。隨后的異質性分析發現，與非國有企業相比，碳風險對綠色創新的影響在國有企業中更顯著。

【關鍵詞】碳風險；綠色創新；高管薪酬

【中圖分類號】F273.1；F832.5；X322" " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " "【文獻標志碼】A" " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " " "【文章編號】1673-1069（2024）10-0048-04

1 引言

隨著全球氣候變化風險的日益加劇，越來越多的國家開始響應國際社會的環保倡議，推行碳減排目標。我國也制定了一系列的方針政策，以促進我國碳排放的有效減少，實現向低碳經濟轉型發展的目標。2017年12月，全國碳排放交易體系正式啟動，旨在利用科技、政策和市場手段，在保持經濟穩定發展的同時，將碳排放控制在可接受的范圍內。碳風險通常指氣候變化或使用化石燃料所帶來的不確定性影響，主要表現為企業需要遵守日益嚴格的碳排放法規，這可能導致額外的合規成本和經濟懲罰[1]。當前，學術界的主流觀點是將碳風險分為物理風險和轉型風險，其中轉型風險又具體分為商業風險和管制風險。其中，物理風險是指氣候變化而導致的自然災害和極端天氣；商業風險是指企業面臨的碳排放和氣候變化會對企業的生產經營及企業績效帶來負面影響的風險；管制風險主要是指企業未來經營中的管理和規制因碳排放而面臨的風險，如低碳發展而投入的成本、高碳排放對企業聲譽造成的影響等。本文所談的碳風險主要是管制風險——高碳排放量給企業的生產經營和投資活動帶來的沖擊。

碳風險已成為企業不可忽視的環境風險之一。綠色創新以協調環境保護與經濟發展關系為目標，是企業可持續發展的重要手段與途徑。同時，綠色技術的應用可以提高企業在社會上的聲譽和品牌價值，促進企業的可持續發展。為此，本文實證檢驗了碳風險對綠色創新的影響及作用機制。本文可能的邊際貢獻在于：第一，擴展了碳風險影響微觀企業行為的研究范圍。現有文獻多是在理論層面上分析碳風險對企業行為的影響，而直接考察碳風險和企業綠色創新關系的文獻比較少，本文創新性地基于綠色創新的視角對碳風險的經濟后果進行研究。第二，厘清了碳風險影響綠色創新的作用機理。相關研究結論既可為國家實施環境保護提供政策建議，也可為環境保護的政策制定提供借鑒。

2 文獻回顧與研究假設

2.1 文獻回顧

目前的文獻中，關于碳風險的度量方法主要分為兩類：一種是基于企業的碳排放量直接衡量；還有一類是根據企業的碳排放強度，即單位營業收入、單位資產等指標的碳排放量來衡量，其優勢在于可以對規模不同的公司進行對比，而不只是基于碳排放量的具體數值。本文主要依據碳排放強度作為碳風險的定義內涵。

對于碳風險的經濟后果，現有文獻主要從投資、融資和股利政策3個方面展開。首先，從投資角度看，高碳排放公司面臨更高昂的環境合規成本，導致企業需要調整其財務政策，由此減少企業投資額度。其次，從融資角度看，主要存在碳風險的財務杠桿降低觀與財務杠桿增加觀。前者認為，碳風險升高會使企業面臨更高的債務融資成本，對企業績效產生負面影響，進而增加企業財務困境風險，降低企業財務杠桿[2]。后者則認為，碳風險倒逼企業綠色低碳轉型，增加融資的多樣性和可得性，優化資本結構，改善財務表現，幫助緩解碳風險所帶來的財務困境風險對企業產生的負面影響[3]。最后，從股利政策角度看，碳風險帶來企業現金流量的不穩定性增強，降低股利支付意愿與水平，高碳排放公司的股息支付率和股息支付水平均有所下降[4]。

2.2 研究假設

自改革開放以來，政府持續加大對溫室氣體的治理力度，對高碳排放量企業施加減排壓力。并強調，綠色發展是可持續發展的基本推動力，主張各類企業進行綠色轉型。而綠色創新作為集“創新驅動”與“綠色發展”思想于一體的結合點，是企業減少環境污染的優先選擇。在實踐層面，碳排放成本的上升和碳減排的壓力會迫使企業轉型升級，研發新的技術和產品，采用更為低碳環保的技術工藝，以滿足碳減排目標。同時，碳風險導致了市場環境的變化，市場對于綠色環保技術的需求不斷上升，企業需要尋找新型低碳綠色的技術創新路徑，以提高企業的綠色核心競爭力。在理論層面，碳排放等環境污染問題受到了社會各界的廣泛關注，企業需要回應環保和社會責任的呼聲，加強技術研發和創新，滿足越來越嚴格的環保標準和社會公眾的期望，提高自身的環境信用評價。因此，碳風險必然會對企業綠色創新產生影響，企業需要通過技術創新和轉型升級來適應新的市場環境、滿足環保標準、履行社會責任，實現可持續發展。基于上述分析，本文提出如下假設：

H1：碳風險會促使企業進行綠色創新。

風險厭惡假定為高管風險補償提供了重要依據。在考慮到高管的人力資本特征之后，研究發現高管具有較強的風險厭惡偏好。與股東通過在資本市場上進行多樣化的投資以分散企業特有風險相比，高級管理人員的人力資本更像是一種專門化的投資。他們的個人財富和職業聲譽主要受到企業風險和市場表現的直接影響，因此通常會表現出強烈的風險厭惡情緒[5]。當企業碳排放量升高造成企業管制風險上升時，如果相應的風險報酬沒有同步提升，那么對風險感到厭惡的高級管理人員可能做出兩種適應性的行為反應：一種是通過主動離職來規避風險；另一種是為了確保公司的財務穩定和職位的穩固，從而采取短期策略，甚至考慮放棄那些風險較高但凈現值為正的投資項目，這極易對公司原有經營活動產生影響。企業要保留人才并維持正常的經營活動就必須向高管給予薪酬溢價[6]。因此，碳風險會倒逼企業提高高管薪酬。

而高管薪酬也會影響綠色創新活動。由于綠色創新具有不確定性和資金占用的巨大風險，管理層出于機會主義或避免承擔創新失敗的風險，可能有意識地減少企業的創新活動。企業可通過提高薪酬水平，將薪酬轉化為其進行綠色創新的內在動力，激勵高管積極開展相關活動。在全球碳減排的背景下，系列政策的出臺為企業帶來更大的監管壓力，進而促使管理者積極采取措施，進行綠色創新。唐國平和孫洪鋒[7]發現，高管薪酬的風險補償效應顯著促進了企業的綠色創新。因此，采用薪酬作為激勵手段，可以有效遏制高管的短期投機行為，促進企業積極開展綠色創新活動。

基于上述分析，本文提出如下假設：

H2：碳風險通過影響高管薪酬促使企業進行綠色創新。

3 研究設計

3.1 變量定義

3.1.1 被解釋變量

被解釋變量為綠色創新水平，對企業年度綠色專利申請量進行識別與核算，并進一步區分綠色發明專利申請量與綠色實用新型申請量[8]，采用綠色專利申請總量加1的自然對數（Apply）、綠色發明專利申請量加1的自然對數（Applyi）和綠色實用新型專利申請量加1的自然對數（Applyu）衡量企業綠色創新水平。

3.1.2 解釋變量

解釋變量為碳風險，本文談到的碳風險主要考慮高碳排放量給企業的生產經營和投資活動帶來的沖擊，采用碳強度即碳排放量/營業收入來衡量。而我國企業碳排放量的數據主要來自企業自主披露，披露途徑包括社會責任報告、可持續發展報告或環境報告。因此，本文參考王浩等[9]的方法，按照公式：碳排放=燃燒和逃逸排放+生產過程排放+廢棄物排放+土地利用方式轉變（森林轉為工業用地）導致的排放，并根據上市公司年報、上市公司社會責任報告、上市公司網站信息、環境部門網站手工收集整理得到。

3.1.3 控制變量

本文控制了資產負債率（lev）、總資產收益率（roa）、成長能力（growth）、大股東持股（Top1）、兩職合一（dual）、獨立性（indep）等變量，設置了年份（Year）、行業（Indcd）虛擬變量來控制年份和行業。

3.2 實證模型

為探究碳風險對企業綠色創新的影響及其機制，構建以下模型：

Applyi，t=β0+β1Riski，t+Controlsi，t+Year+Indcd+εi，t" " " "（1）

Salaryi，t=β0+β1Riski，t+Controlsi，t+Year+Indcd+εi，t" " " （2）

Applyi，t=β0+β1Riski，t+Salaryi，t+Controlsi，t+Year+Indcd+εi，t （3）

其中，i、t分別為企業和年份，Apply為被解釋變量，表示企業綠色創新能力，具體包括綠色發明專利申請量（Applyi）與綠色實用新型申請量（Applyu）；Risk為解釋變量，其系數表示碳風險對企業綠色創新的影響；Salary為中介變量；Controls為控制變量組；同時還控制了年份Year、行業Indcd。具體變量定義見表1。

3.3 數據來源

鑒于碳排放權交易試點自2011年11月陸續展開，故本文以2012-2022年中國A股上市公司為研究對象。研究所需的綠色專利相關數據來自CNRDS數據庫，財務數據均來源于CSMAR數據庫。

文章按以下步驟進一步開展樣本處理：①排除銀行業、保險業及其他金融類行業上市公司；②剔除ST和*ST公司；③刪除包含缺失值的樣本；④將全部連續性變量按1%及99%分位進行Winsorize縮尾。

4 實證結果與分析

4.1 描述性統計

各變量的描述性統計結果見表2。根據表2，企業綠色專利申請總量（Apply）的平均值為1.137，標準差為1.294，中位數為0.693。總體上看，上市企業在綠色創新方面的整體表現不盡如人意，且不同企業之間的綠色創新水平存在較大差異。碳風險（Risk）的平均值0.005，中位數為0，標準差為0.030，表明企業碳風險水平不存在極大的差異。其他相關變量的描述性統計分析結果都在正常范圍之內，這意味著在對連續變量進行Winsorize處理之后，其受到極端值影響的程度已經顯著降低。

4.2 基本回歸

為分析碳風險對企業綠色創新的影響，對模型（1）進行回歸，回歸結果見表3。列（1）為碳風險與綠色專利申請總量的回歸結果，碳風險的回歸系數為1.335，在5%的水平上顯著為正，說明當企業碳風險越大時，綠色專利申請總量會相應增加。列（2）和列（3）分別報告了碳風險與綠色發明專利申請量、綠色實用新型專利申請量的回歸結果，均在5%的水平顯著為正，說明碳風險會促使綠色發明專利和綠色實用新型專利申請數量的增加。因此，碳風險能夠倒逼企業進行綠色創新，企業的綠色創新產出量顯著提高。驗證了假設H1。

4.3 穩健性檢驗

4.3.1 工具變量法

為緩解遺漏變量問題和雙向因果問題，本文采用工具變量法，選取同省份各企業碳風險的均值（IV）作為工具變量。第一階段結果顯示，各省份碳排放強度（IV）對碳風險（Risk）的回歸系數為0.089，在10%的水平上顯著為正。此外，在第一階段回歸中，F統計量大于10，拒絕工具變量為弱工具變量的假設。在第二階段，碳風險的回歸系數在1%的水平上顯著為正，這表明碳風險會倒逼企業進行綠色創新。

4.3.2 滯后一期

考慮到滯后期碳風險不受當期綠色創新的反向影響，本文將碳風險與控制變量均滯后一期重新進行回歸。結果顯示，滯后期碳風險（L.Risk）的回歸系數為1.957，在1%的水平上顯著為正，表明碳風險能夠倒逼企業進行綠色創新。由此，在克服潛在的雙向因果問題后，假設H1依然成立。

4.3.3 替換解釋變量

為排除變量測量上的偏誤，本研究替換解釋變量進行回歸分析。構建變量Carbon，參考Bolton and Kacperczyk[10]的研究，利用上市企業的碳排放量衡量企業碳風險。結果顯示，Carbon的回歸系數仍然顯著為正，表明前文結論依然成立。

4.4 中介效應的檢驗

本文進一步采用中介效應三步法檢驗碳風險對企業綠色創新的影響機制。高管薪酬（Salary）用企業前三位高管薪酬之和的自然對數衡量。回歸結果見表4，結果顯示列（2）中Salary的系數為0.818，在1%的水平上顯著，列（3）中Risk的系數在5%的水平上顯著為正，說明碳風險通過倒逼企業提高高管薪酬從而提升企業的綠色創新水平。驗證了假設H2。

4.5 異質性分析

由于產權屬性的不同，企業在經營方式、組織結構、社會責任等方面存在著顯著的差別，從而使其在響應國家節能減排號召、履行環境保護義務時，產生了不同的動機與行為。國有企業是國家節能減排的重要力量，更可能率先成為綠色創新的先行者。產權性質的差異可能會對碳風險的綠色創新產生影響，因此，在模型（1）的基礎上，本文將樣本企業劃分為國有和非國有企業，并進行分組回歸。回歸結果表明，碳風險對國有企業綠色創新影響的回歸系數為1.102，在5%的水平上顯著為正；而對非國有企業影響不顯著。因此，碳風險對國有企業綠色創新的倒逼作用大于非國有企業。

5 結論與政策建議

本文利用2012-2022年中國A股上市公司數據，實證檢驗碳風險對企業綠色創新的影響。結果表明，碳風險會倒逼企業進行綠色創新，在進行一系列穩健性檢驗、控制內生性問題后，結論依然成立。機制檢驗發現，高管薪酬可以顯著增強碳風險對企業綠色創新的影響。異質性分析發現，碳風險對綠色創新的影響在國有企業中更顯著。

針對以上研究結論，本研究提出如下政策建議以提升企業綠色創新水平：首先，完善高管激勵制度，結合企業的發展戰略，設計合理的薪酬激勵，將綠色創新的績效作為高管績效考核的一部分，促使高管更多地為企業的長遠發展作出決策；其次，應發揮國有企業履行環保責任的示范作用，引導非國有企業增強執行環保政策的主動性，積極開展綠色創新活動，主動進行綠色轉型。

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