下篇：國家隊的使命

掌控數萬億元資產的中央匯金投資有限責任公司（下稱“中央匯金”），是如何在二級市場上進行投資的？其作為國家隊的主力，又是如何發揮資本市場穩定器的作用的？

《財經》通過對中央匯金和上市公司財報等公開數據的梳理，大致厘清了其近年來投資標的、投資方式和投資邏輯的演變路徑。

中央匯金持有哪些公司的股權？Wind（萬得）數據顯示，從上市公司2024年三季報的前十大股東來看，中央匯金持有150家A股公司股票、49家H股公司的股票，其中一大部分為已上市的金融公司的股權。假設無減持動作，截至2月26日，其持股總市值（A+H股）約3.96萬億元。

從持股行業類型來看，中央匯金的投資布局以金融領域為核心，兼顧科技、能源、房地產、建筑、醫藥、消費、機械等實業領域。中央匯金的投資策略傾向于長期持有，其重倉股通常具有以下特征：高分紅低估值的藍籌股、屬于政策扶持領域（如電子半導體、生物制藥）的個股、行業龍頭等。

近年來，中央匯金在持倉策略上開始轉變，逐漸從以往的藍籌股占主導，轉向價值成長兼顧；在加碼滬深300等大盤藍籌寬基ETF（交易型開放式指數基金）的同時，也將投資觸角伸向了以科創50ETF、創業板ETF、中證1000ETF為代表的成長風格寬基ETF。

圖：中央匯金通過三大部門進行投資管理

“普通投資者對中央匯金的印象，主要是作為國家隊的主力，在股價大幅波動后對市場護盤。其投資標的以滬深300和中證500指數成分股為主，很少有積極投資。”有業內人士對《財經》表示。

中央匯金常常扮演資本市場穩定器的角色。在2008年全球金融危機期間，中央匯金增持銀行股以穩定市場信心。2015年股指大幅調整期間，中央匯金從證金公司受讓了大量上市公司股票。在這之后，中央匯金維穩股市的手段逐步從買入股票轉變為增持ETF。每逢A股市場波動劇烈之時，中央匯金就通過買入ETF來維護市場穩定。2023年四季度以來，中央匯金不斷擴大ETF增持規模，持續加大增持力度。

“買入ETF托舉市場，比直接入場買股票更好。”有分析人士對《財經》表示，“因為ETF的持倉更加分散，而非只對個別的股票形成利好。如果買入股票，后期一些調倉舉動可能引發市場誤解。另外，買個股需要遵守上市公司股東信披規范，比如持倉超過多少要公告，減持也要預披露，還可能對個股盤中流動性形成沖擊。買賣ETF就不會涉及這些問題。”

從中央匯金的財報來看，其投資收益一直較為穩定。2024年半年報顯示，在過去21年里，中央匯金實現的收益達5.7萬億元。僅在2024年上半年，其就實現投資收益3125.58億元。

中央匯金并未公開披露其年化收益率，其收益率可以從其母公司中國投資有限責任公司（下稱“中投公司”）披露的數據中一窺一二。根據中投公司披露的2023年財報，截至2023年底，過去十年，公司累計年化凈收益率為6.57%，超越考核基準31個基點；自成立以來，累計年化凈收益率為6.23%。

“中央匯金的投資策略不僅僅是追求財務回報，更多的是服務于國家戰略目標和社會經濟發展需求。隨著市場環境的變化，中央匯金也在不斷調整和完善自身的投資策略，以適應新的挑戰和機遇。”南開大學金融發展研究院院長田利輝對《財經》表示。

持股市值超萬億

中央匯金是國家出資設立的國有獨資公司，成立于2003年12月，是中投公司下設的三大子公司之一。

公司官網披露的財報顯示，截至2024年6月30日，中央匯金期末資產總額為7.76萬億元，凈資產約6.78萬億元。根據上市公司財報，截至2月26日，中央匯金持股總市值約3.96萬億元。

中央匯金的投資主要集中在金融領域。根據中央匯金組織架構顯示，中央匯金通過股權管理一部和股權管理二部對持有的國有金融機構股權進行直接管理。

中央匯金旗下還有一家專門的資產管理平臺——中央匯金資產管理有限責任公司（下稱“匯金資管”）。2015年股市大幅波動期間，中央匯金從證金公司受讓了大量上市公司股票，以穩定市場。萬得數據顯示，2015年三季度末，中央匯金持股數量從當年上半年的6只股票，大幅增至三季度末的1162只股票。為了對這些受讓的股票進行專項管理，創新股票資產管理模式，中央匯金于2015年11月成立了匯金資管，主要從事資產管理業務，尤其承擔了中央匯金除金融行業之外的投資。

表1：中央匯金持股市值最高的十大行業

表2：中央匯金持股數量最多的十大公司

此外，匯金資管設立專項資管計劃，并委托易方達和華夏基金進行管理。東方財富網數據顯示，截至2024年9月30日，以上市公司十大股東名單為統計范疇，易方達基金-匯金資管單一資產管理計劃持有A股股票總市值7.65億元。華夏基金-匯金資管單一資產管理計劃持有A股股票總市值5.26億元。

從二級市場投資來看，A股金融業仍是中央匯金及其子公司匯金資管的重倉行業。銀行股更是其投資的重中之重。

萬得數據顯示，從上市公司2024年三季報的前十大股東來看，按申萬一級行業分類，中央匯金持股數量（A+H股）前五大行業分別為銀行、非銀金融、建筑裝飾、房地產、交通運輸行業，持股數量分別為6016.12億股、118.67億股、15.37億股、8.56億股、6.24億股。

中央匯金的持倉在不同行業間懸殊巨大。銀行業持股占中央匯金各行業總持股數的比例高達97%，如果加上證券、保險等非銀金融業，其對金融行業的持股比例達到99.48%。非金融行業持股占比只是零頭。

“中央匯金以價值投資為主，主要投資于低估值高分紅的紅利股，以及具有一定的成長空間的白馬股。這些公司的共同特點是基本面較好，股息率高，業績增長穩定，投資風險也低。”前海開源基金首席經濟學家、基金經理楊德龍對《財經》表示。

從最新持股市值（A+H股）上看，截至2月26日，中央匯金持股市值最多的五大行業為銀行、非銀金融、食品飲料、建筑裝飾、家用電器，持股市值分別約為3.61萬億元、2509.92億元、227.58億元、82.15億元、66.43億元，銀行業市值占比近九成。

單家公司來看，2024年三季度末，中央匯金持股數量前十大公司中，除了中國建筑，其余均為金融行業，銀行、證券、保險分別有四家、三家、兩家公司上榜。

若剔除金融行業和“三桶油”，中央匯金持股數量前十的上市公司分別為中國建筑、中國能建、中國中車、中國重工、中國中鐵、國電電力、大秦鐵路、寶鋼股份、萬科A、保利發展。這當中有三家建筑裝飾公司、兩家房地產公司，還涉及機械設備、國防軍工、公用事業、交通運輸、鋼鐵業，持股數量在1.7億股至5.9億股之間。

中央匯金的實業投資，涉及能源、房地產、醫藥、消費、機械、計算機和通信電子等。在能源領域，持有中國神華、中國石化等；在機械制造領域，持有中國中車、三一重工等；在科技領域，持有海康威視、中興通訊、立訊精密等；在生物醫藥領域，持有華北制藥、中國醫藥；在新能源領域，持有隆基綠能、比亞迪等；在消費領域，持有美的集團、五糧液、雙匯發展等。

作為全球軌道交通裝備龍頭企業，中國中車是中央匯金的重要投資標的之一。匯金資管自2015年起持有中國中車股份，其間雖有少量減持但整體持股穩定。2024年前三季度，中國中車實現營業收入1525.83億元，同比增長6.67%，歸母凈利潤72.45億元，同比增長17.77%。

全球安防視頻監控龍頭海康威視也是中央匯金的投資標的，其實控人為中國電子科技集團，最終控制人是國資委。中央匯金的持股從2015年三季度末的2925.28萬股增持至2024年三季度末的6470.07萬股，其間曾減持約100萬股但整體穩定。2024年業績快報顯示，海康威視的營業收入同比增長3.52%至924.86億元，歸母凈利潤同比下滑15.23%至119.59億元。

從投資企業的業績成長性來看，中央匯金持股公司中，近半數公司營業收入同比增長，增幅在30%以上的有六家；九成公司2024年前三季度實現盈利，半數公司歸母凈利潤同比增長，14%的公司歸母凈利潤增幅在30%以上。

從投資區域來看，中央匯金投資企業基本覆蓋了全國主要經濟區域，銀行、證券、保險等金融機構總部多設在北京、上海等一線城市，其他行業的企業則分布在全國各地。在經濟發展較快、產業基礎較好的區域，如長三角、珠三角等，中央匯金的投資更為集中。

借道ETF托市

作為資本市場的穩定器，中央匯金在市場波動時扮演著關鍵角色。當股市面臨下行壓力時，中央匯金常通過增持銀行股或ETF等方式，為市場注入流動性，提供有力支撐，穩定市場信心。尤其在最近兩年，其大幅增持ETF基金，借此托市的力度明顯增強。而其對ETF基金的持倉市值，粗略估算已超萬億元。

復盤歷史上中央匯金公司為數不多的公開發聲可見，中央匯金公開宣布購買ETF時均是在極端下跌行情中，以此維穩股市。

“中央匯金增持的時間點大多位于股市底部區間，且在一定程度上扭轉市場預期。”華夏基金回顧道，2013年6月兩市已連續下跌超兩年有余，屬于熊市末尾，當時資金面發生大面積“錢荒”，同業拆借年化利率高達30%，投資者拋售A股，市場快速下跌，中央匯金迅速增持金融股并買入ETF。現在回看，該時點位于歷史底部，隨后兩市迎來一波牛市周期。

不過，中央匯金并非一味在市場上進行增持。2015年，A股市場再度迎來一波牛市，上證綜指于當年6月12日攀上該輪牛市的最高點5178點。在市場持續上漲之際，同年5月28日，中央匯金公司發布減持銀行股和ETF的公告。公告當天，上證指數下跌6%。然而，市場并未因此轉向，繼續上漲至6月12日高點后才開始正式進入大調整階段。

由于市場持續下跌，中央匯金再度入場增持。同年7月，中央匯金兩度發布公告稱，已在二級市場買入ETF，并將繼續相關市場操作，其同時承諾，在股市異常波動期間，不減持所持有的上市公司股票。

實際上，中央匯金在最近一輪的托市過程中，也并非全部買在市場底部區間。從2023年10月23日中央匯金公告買入至2024年9月18日本輪行情啟動前夕，上證指數下跌9%，深證成指下跌16%，創業板指下跌19%，中證1000下跌23%，科創綜指下跌27%。

也是在這樣的背景下，中央匯金的增持對象從傳統的滬深300、上證180ETF擴展到創業板、中證1000乃至科創50ETF。

2024年2月6日，中央匯金再度發布公告，充分認可當前A股市場配置價值，已于近日擴大ETF增持范圍，并將持續加大增持力度、擴大增持規模，堅決維護資本市場平穩運行。

“中央匯金公司持續加大對ETF的增持力度，充分體現了國家投資機構對A股市場投資價值的高度認同，應該說對穩定市場、提振信心發揮了非常重要的作用。我們關注到，境內外很多投資機構、研究機構也都認為A股市場估值處于歷史低位，投資價值凸顯。”中國證監會主席吳清在2024年9月的國新辦發布會上提及。

通過公募基金半年度、年度報告，可查詢中央匯金的持倉情況。由于目前公募基金尚未披露年報，根據2024年公募基金半年報持倉統計，中央匯金與匯金資管合計持有ETF的資產凈值為5838億元。《財經》結合基金三季報、四季報數據推算，中央匯金通過三季度的增持以及市場回暖帶來的凈值回升，2024年底時持倉市值已超萬億元。假設中央匯金2025年以來無減持動作，截至2025年2月23日持倉市值約為10345億元。

2024年上半年，中央匯金對被動基金的持有比例大幅提升至23%，成為多只ETF的第一大持有人，為ETF規模增長貢獻了核心力量，也為市場的穩定不斷注入彈藥。2024年下半年，A股多次跌破3000點關口，中央匯金繼續通過集中增持寬基ETF維穩股市。

中央匯金源源不斷的“子彈”從哪來？有分析人士指出，除了財政注資，中央匯金還通過控股或參股的金融機構獲得豐厚的分紅。此外，中央匯金還在銀行間市場發行了不少中期票據、短期融資券、政府支持機構債等。

根據東方財富Choice的數據，中央匯金目前存續債總規模為5865億元，其中包含4775億元的中期票據和1090億元的政府支持機構債。其中，2024年發行的債券余額達到2880億元，同比翻倍。

根據基金2024年三季報、四季報整理中央匯金的持倉線索，可發現中央匯金對華泰柏瑞滬深300ETF、華夏上證50ETF、華夏滬深300ETF、嘉實滬深300ETF等多只ETF的加倉份額超過100億份，并同時對四家公司旗下的中證1000ETF進行不同程度的加倉。

從其2024年下半年的加倉時點來看，中央匯金的加倉意圖十分鮮明，每一次進場都在3000點以下，最低時上證指數僅有2700點。

從布局來看，既能看到中央匯金選取滬深300、上證1000、上證50等寬基指數作為流動性托底，也能看到中央匯金在政策導向下的產業聚焦，如對科創50ETF進行增持。

從收益角度來看，中央匯金持倉比重較大的多只滬深300、上證50指數ETF浮盈超百億元。同時，以上證科創50為首的硬科技賽道ETF半年多時間里收益超50%，成為A股市場反攻先鋒。

此前市場中曾有猜測國家隊在震蕩市中逢高減倉、獲利了結，但從基金2024年三季報、四季報數據來看，國家隊持倉穩定，并有所增持。

“國家隊自2018年后持續貢獻市場邊際增量，發揮穩定器的作用，且2024年一改往日主要配置股票的策略，大幅增配了ETF。整體上，國家隊持倉以金融股和核心寬基ETF為主，不同機構投資偏好有所差異。但整體上，國家隊權益持倉逆周期調控特征顯著，偏好在市場底部提升持倉市值占比，而當市場自身的上漲動力較為充足時，則會適度降低配置比重。”平安證券分析。

表3：中央匯金持有的部分ETF

背后投資邏輯

作為掌管“國家隊”數萬億資金的中央匯金，其投資邏輯是什么？

根據財報顯示，截至2024年6月末，中央匯金總資產達7.76萬億元、凈資產達6.78萬億元。在凈資產中，未分配利潤和盈余公積以及其他綜合收益為5.7萬億元。這意味著，中央匯金成立21年來，累計收益約5.7萬億元。

對于中央匯金來說，銀行、保險、證券以及其他綜合性金融機構是其投資的核心領域。中央匯金曾發揮其國有控股股東的引領作用，對旗下核心金融資產進行資源重組。那么，對于中央匯金旗下非金融上市公司資產，中央匯金是否也會進行整合？

業內人士分析認為，雖然目前還沒有跡象顯示，中央匯金會對這些非金融上市公司進行整合，但不排除這種可能性。特別是對于業務存在協同發展，或者對國家產業升級、經濟結構調整具有重要意義的領域，中央匯金可能對相關上市公司進行整合重組，以更好地服務宏觀經濟發展大局。

從投資邏輯來看，中央匯金投資風格總體來看并不追求短期的股價波動收益，而是通過在市場底部階段增持，戰略配置各行業優質龍頭資產，長期持有以獲得企業盈利增長和資產增值帶來的回報，這是中央匯金最主要的投資收益來源，也符合其實現國有金融資產保值增值的投資目的。

此外，近年來，中央匯金開始關注新興產業的價值成長機會，投資一些處于改革關鍵期或具有創新潛力的企業，投資時機也往往處于行業爆發前期，從而抓住了企業快速成長帶來的紅利，這些價值發現的機會也讓中央匯金多次取得亮眼的投資戰績。

“2015年匯金資管成立后，中央匯金加大了對金融行業之外的投資，投資邏輯也逐漸從危機時期的‘被動救市’，轉向‘戰略配置+價值發現’雙輪投資驅動。”某業內人士對《財經》表示。

“由于國家隊的身份，中央匯金的投資往往能與國家政策方向高度契合，對政策的敏感度更加敏銳，這也幫助中央匯金抓住了很多科技成長的投資機會，也體現了中央匯金的投資邏輯在逐步向助力科創突破、支持實體經濟轉型方向轉變。”前述業內人士對《財經》表示。

例如，2016年消費電子爆發初期，中央匯金屢次增持蘋果產業鏈核心供應商立訊精密（002475.SZ），其增持價格在5元/股左右，到2021年中報，中央匯金對立訊精密的持股數量達到9658.4萬股。而在此期間（2016年1月1日至2021年6月30日），立訊精密的股價上漲約620%。之后，中央匯金減持變現了約四成股份，截至2024年9月30日，其持股數量為5804.1萬股。

值得注意的是，近年來，中央匯金在二級市場上的操作重心逐步由股票資產轉向了ETF指數基金，其在近年來減持了不少非金融類股票資產，轉而選擇增持ETF指數基金。

“這體現了中央匯金救市邏輯與手段的重要變化。2015年時，中央匯金從證金公司手里接過來1000多只股票，這幾乎占當時滬深兩市股票數量的四成，匯金資管成立后，一直在對其持有的這1000多只股票重新組合，2020年底至2021年，其在市場平穩期減持變現了大部分非金融股票資產，此后開始逐步從持有股票資產轉向增持ETF。”業內人士對《財經》表示，“尤其在市場表現較弱勢的2024年，中央匯金在二級市場的動作幾乎主要集中于通過增持ETF進行托底救市，中央匯金持有的ETF規模也遠超其持有的非金融股票規模。”

中央匯金旗下主要投資非金融股票的機構為匯金資管。萬得數據顯示，匯金資管股票持有數量從2015年底的1081只，減少至了2024年三季度末的148只，持有的股票總市值從2015年底的約3500億元減少至2024年三季度末的約1800億元。而中央匯金從2023年起買入了大量的ETF，其ETF最新持有市值已超萬億元。

“未來，中央匯金應可作為央行對金融市場進行市場化手段調控的重要工具，通過中央匯金在資本市場上的操作，來平抑市場波動。”前述業內人士表示。