中美科技巨頭算力投資對比

1月21日，美國總統特朗普上任第二天，就在白宮宣布了一項野心勃勃的算力投資計劃——“星際之門”（Stargate）。

協助特朗普共同執行計劃的商業大佬，是軟銀創始人孫正義、Oracle創始人拉里·埃里森（Larry Ellison）、OpenAI創始人薩姆·奧爾特曼（Samuel Altman）。三方承諾未來四年共同出資5000億美元建設算力基礎設施。

這項計劃遭到阿里董事局主席蔡崇信的質疑。今年3月末，他在中國香港匯豐的全球投資峰會上批評稱，“我開始看到某種泡沫的萌芽。美國關于投資AI（人工智能）的數字令我感到震驚。人們字面上在談論5000億美元、幾千億美元。我認為這完全沒有必要。在某種程度上，人們的投資超前于今天看到的需求。”

中美關稅大戰目前如火如荼，兩國之間的科技競爭已從2020年延宕至今，結合最新國際趨勢語境，中美科技巨頭在關鍵技術上的布局和競爭將更加膠著。算力作為未來產業發展的“核心燃料”，更是超越具體企業、國家之間科技實力競爭的一個重要領域。

《財經》統計了全球12家正在重點投資算力的主流科技公司2024年-2025年的資本開支、現金利潤、折舊攤銷等關鍵財務數據。其中包括五家美國科技公司（亞馬遜、微軟、谷歌、Meta、Oracle）、七家中國科技公司（阿里、騰訊、字節跳動、百度、中國移動、中國電信、中國聯通）。

僅看2024年資本支出數據，美國五家科技公司是中國七家科技公司的6倍。這個差距看似懸殊，但背后有五個關鍵事實：

其一，美國科技公司算力投資規模遠超中國，這倒逼中國靠工程創新“勤儉持家”。

其二，中國科技公司的算力投資增速更快，甚至比美國更激進。

其三，美國科技公司的算力泡沫風險大于中國科技公司，且風險正因關稅戰變大。

其四，一些美國科技公司算力投資正在剎車，但這對中國參考意義不大。

其五，中國科技公司雖然也面臨算力泡沫的風險，但芯片斷供風險才是第一位的。

圖1：全球主要科技巨頭資本開支（2024年）

圖2：英偉達Hopper系列芯片采購量（2024年）

中美算力投資差距大，倒逼中國公司工程創新

大型科技公司資本支出大部分被用于算力相關投資。因此，資本支出是觀察算力投資的關鍵指標。僅看2024年資本支出數據，美國五家科技公司是中國七家科技公司的6倍。

亞馬遜、微軟、谷歌、Meta、Oracle這五家美國科技公司2024年的資本支出分別是777億美元、756億美元、525億美元、373億美元、149億美元，合計2580億美元（相關報道見《財經》2025年第3期“美國科技四巨頭算力投資不減”）。

字節跳動、阿里、騰訊、百度、中國移動、中國電信、中國聯通這七家中國科技公司2024年的資本支出分別是111億美元、101億美元、107億美元、11億美元、51億美元、45億美元、20億美元，合計446億美元。

懸殊的資本支出差距也體現在芯片采購規模上。美國科技公司獲得的英偉達高端AI芯片數量遠大于中國科技公司。

Hopper系列（H100、H200，以及特供中國市場的H20）芯片是英偉達2024年主要出貨產品。國際市場調研機構Omdia 2024年末報告顯示，2024年英偉達Hopper系列芯片全球最大買家分別是微軟（48.5萬枚）、字節跳動（23萬枚）、騰訊（23萬枚）、Meta（22.4萬枚）、亞馬遜（19.6萬枚）、xAI（19.6萬枚）、谷歌（16.9萬枚）。

英偉達在中美兩國的收入同樣可以側面反映問題。2024年英偉達在美國市場收入613億美元，在中國大陸（英偉達財報中的中國大陸市場含中國香港地區）直接收入171億美元。英偉達的美國市場收入是中國大陸收入的3.6倍。

美國科技巨頭的資本支出大于中國科技巨頭，這個現象很正常。

其一，美國科技巨頭的營收規模、市場份額本身就遠高于中國科技巨頭。比如，亞馬遜AWS、微軟Azure、谷歌GCP這三大云廠商全球市場份額高達63%。云廠商一直是算力的最大采購方。從歷史數據來看，美國科技巨頭的資本支出長期高于中國科技巨頭。

其二，美國商務部嚴格限制英偉達等美國芯片廠商向中國市場提供先進AI芯片。這導致中國科技公司即使有預算，也無法采購到最貴、最好的AI算力芯片。

其三，這一輪大模型浪潮，美國科技公司遵循著Scaling Law（即規模化法則，指大模型性能由算力、模型、數據規模決定）進行投資，采取了“大力出奇跡”的策略。

使用算力時，美國科技公司“財大氣粗”，中國科技公司“省吃儉用”——這倒逼中國科技公司另辟蹊徑，通過工程創新去節省算力。

圖3：全球主要算力巨頭2024年-2025年資本支出

圖4：2024年四季度，騰訊、阿里資本支出增速攀至全球主要大型科技公司中的第一、第二

圖5：全球主要算力巨頭2024年資本支出及強度

圖6：2024年中國、美國科技公司現金流、資本支出、凈利潤、折舊情況

中國AI創業公司DeepSeek就是典型案例。DeepSeek V3/R3兩篇技術論文中公開了一些技術方案——如MoE（混合專家模型）架構、FP8混合精度訓練、MLA（多頭潛在注意力機制）、強化學習訓練等。這些技術都起源于硅谷，但DeepSeek站在巨人肩膀上，沿著現有理論進行了進一步工程探索。

算力限制倒逼出了這些工程創新。一家ICT（信息技術）硬件科技公司人士今年2月對《財經》分析稱，美國科技公司的算力太充裕，沒有沿著這些理論去深入嘗試。中國公司因為美國芯片出口管制，面臨算力、通信瓶頸，不得不在限制中進行工程創新。

DeepSeek不是唯一這么做的公司。早在2024年，包括字節跳動、阿里、百度等多家科技公司就已經在采取這一策略。當時各家算法技術人員的共識是，Scaling Law邊際效應在遞減，它們正在通過優化算法和模型架構等方式提升模型性能，減少算力消耗。

阿里云通義大模型業務總經理徐棟4月9日對《財經》表示，2025年中國大模型的發展主脈絡之一，仍然是提升精度并降低算力成本。這在工程化上有很多工作可以做。中國客戶最希望用到的模型，簡單說就是多、快、好、省。

中國公司算力投資比美國更激進

Scaling Law放緩并不意味著它徹底失效了。

英偉達創始人黃仁勛3月在GTC（Nvidia GPU科技大會）2025重新解釋Scaling Law稱，全世界對Scaling Law理解都錯了。未來需要提升推理效率。10倍的Token（詞元，大模型推理算力單位，每個字符都是一個Token）數量和10倍的計算速度，算力將增加100倍。

在中國市場，這種情況已經出現。《財經》了解到，阿里云2024年初到年末，大模型API（應用程序接口）調用量增長接近100倍，接入大模型企業數量增長也接近100倍。

在巨大的市場需求面前，節省算力重要，但投資算力更重要。中國科技公司在節省算力的同時，并沒有放棄算力投資。

中國科技公司算力資本支出甚至比美國科技公司更激進。2024年-2025年，中國科技公司資本支出增速遠高于美國。

2024年，阿里、騰訊資本支出總額208億美元，同比增長182%。當年，亞馬遜、微軟、谷歌、Meta、Oracle資本支出總額2580億美元，同比增長67%。2024年四季度，騰訊、阿里的資本支出增速甚至高達386%、258%。在全球主要科技公司中，騰訊、阿里的增速甚至分別位居第一、第二。

2025年，字節跳動、阿里、騰訊資本支出（字節跳動有浙商證券披露的預測數據）總額預計約為512億美元，預計增長約69%。相比之下，亞馬遜、微軟、谷歌、Meta、Oracle當年資本支出總額預計約為3335億美元，預計增長29%。

包括字節跳動、阿里、騰訊2024年至2025年都啟動了激進的算力投資計劃。

阿里在今年2月宣布，未來三年將投入超過3800億元，用于建設云和AI硬件基礎設施，總額超過去十年總和。騰訊管理層在2024年財報電話會中披露，2025年資本支出率將超過10%。《財經》測算，騰訊如果維持2024年資本支出強度，2025年資本支出將超過830億元。

一位中國大型科技公司人士對《財經》表示，2021年-2023年，中國科技公司的資本支出曾因信心不足一度低迷。但2025年2月17日的民營企業座談會極大提振了企業投資信心。這是阿里、騰訊2025年制定激進資本支出計劃的重要原因之一。

字節跳動的算力投資計劃比阿里、騰訊更激進。浙商證券預估，字節跳動2025年資本支出將超過1600億元，增速將超過100%。不過，這一數據未得到字節跳動方面的證實。

《財經》從多家數據中心服務商了解到，字節跳動2024年在全國十多個城市啟動了總計超過2GW（吉瓦為功率單位，即2000兆瓦或2000MW負載容量）的數據中心新簽及擴容項目。這些項目將會在未來兩年逐步落地。

圖7：2024年中國、美國科技公司資本支出/現金流、折舊攤銷/凈利潤比值

2GW是什么概念？特斯拉創始人埃隆·馬斯克旗下AI創業公司xAI為訓練Grok 3大模型建設了“Colossus”（直譯為“巨人”）集群。該集群使用了20萬枚英偉達H200系列芯片，需要250兆瓦電力負載容量。按照這一數據，2GW可容納八個“Colossus”集群。

東南亞等地區正成為中國科技公司訓練大模型的重要基地。一位中國科技公司戰略規劃人士對《財經》表示，字節跳動、阿里正在把東南亞等地區作為投資重點。在中國，英偉達芯片采購受限。但東南亞仍有回旋空間。中國公司可以通過第三方數據中心服務商部署芯片、訓練模型。多位中標中國科技公司東南亞項目的數據中心服務商證實了這一說法。

美國公司算力泡沫風險大于中國

高強度資本支出會帶來充足的算力儲備，但有副作用：占用當下的現金流、影響未來的利潤水平。

科技公司的芯片、服務器等算力設備采購后會變成固定資產。它會在未來五年（服務器財務折舊周期通常是五年）不斷折舊，侵蝕未來五年的凈利潤。尤其是英偉達的GPU（圖形處理器）服務器，如果高強度，折舊周期甚至僅有三年至四年，對利潤影響更大。

如何觀察科技公司算力投資是否健康可持續？

可以嘗試使用三個關鍵指標：資本支出率（資本支出/營收）、資本支出對現金流的影響（資本開支/經營性現金流）、折舊費用對凈利潤的影響（折舊攤銷/凈利潤）。

理論上，資本支出率越低、資本支出對現金流影響越小，折舊攤銷對凈利潤影響越小，企業的算力投資就越健康。

目前，美國科技公司的資本支出率、資本支出對現金流的影響、折舊費用對凈利潤的影響均普遍大于中國公司，這表明，美國科技公司的算力投資泡沫風險，比中國更大。

從2024年的資本支出率來看，五家美國科技公司普遍高于七家中國科技公司。科技公司的資本支出率一般低于15%。亞馬遜、谷歌相對健康，但微軟、Meta、Oracle的資本支出率甚至已超過20%。這種高強度的資本支出是不可持續的。

中國七家公司，字節跳動、阿里、騰訊、百度的資本支出率全部低于12%，處于健康水平。中國移動、中國聯通、中國電信資本支出率雖然高于15%，但它們承擔基礎設施建設的政策任務，過往資本支出率長期接近20%，近兩年資本支出率有所下降，它們也處于健康水平。

從2024年，資本支出對現金流的影響、折舊費用對凈利潤的影響來看，美國科技公司仍然普遍大于中國公司（中國電信運營商這部分數據口徑很復雜，字節跳動的現金流量表沒有公開數據，因此未納入統計）。

美國這五家科技公司的凈利潤、現金流目前均可以支撐短期內的高強度算力投資。因為它們的經營性現金流一直大于資本支出，凈利潤也一直大于折舊攤銷費用。

但風險是，算力折舊周期長達五年，這對利潤影響是滯后的。現在的算力投資，對未來三年至五年利潤影響更大。越往后，折舊成本就越高。真正的考驗會在2027年-2029年。

過去三年美國科技公司高強度資本支出的預期——它們期望，AI算力需求會在2025年爆發。但是，特朗普政府關稅政策正在加大算力投資泡沫的風險。

特朗普政府的關稅政策目前對美國科技公司采購芯片、服務器影響不大。因為4月12日，美國海關及邊境保護局（CBP）宣布稱，芯片、存儲、服務器等商品豁免征收“對等關稅”。這意味著，美國科技公司采購芯片、存儲、服務器等算力設備的成本并不會增加。

但波及全球的關稅大戰會影響市場預期，進而影響企業IT支出。這可能會導致AI算力爆發的預期無法兌現。

某市場全球化的中國軟件公司核心人士對《財經》解釋，特朗普的關稅政策會導致全球供應鏈混亂。企業客戶的預期將變得悲觀。這可能會導致它們直接減少IT支出。尤其是生成式AI這種不成熟的技術，很容易受到影響。因為它在短期內難以計算投資回報率。企業使用生成式AI的心態會變得猶豫。長此以往，AI算力需求可能無法如預期爆發。

美國科技公司正在主動踩剎車

面對算力投資泡沫的風險，微軟正在踩剎車，主動控制投資節奏。不過，目前暫無跡象表明，其他美國科技公司會跟進微軟的做法。

今年2月至今，微軟暫停了包括在英國、澳大利亞、印度尼西亞以及美國伊利諾伊州、北達科他州和威斯康星州等多個區域的數據中心建設或租賃項目（相關報道見《財經》2025年第8期“微軟算力投資主動踩剎車”）。

美國投資銀行TD Cowen3月末報告稱，近半年微軟回撤了2GW數據中心租賃項目。TD Cowen報告分析稱，其中有兩個因素：一是AI算力資源供應過剩；二是OpenAI對微軟算力依賴度下降。OpenAI的“星際之門”計劃繞開微軟，將和軟銀、Oracle共同投資5000億美元。

微軟算力投資主動踩剎車的另一個原因是：重估算力供需關系。

微軟早在2023年一季度就開始了高強度算力投資，這比其他科技公司的節奏快6個-12個月。由于微軟算力投資提速起步早，它的減速也會更早一些。

微軟2023年-2024年資本支出增速、強度，是微軟史上最高的。這兩年資本支出增速、強度，遠超其他競爭對手。

《財經》統計了2018年-2024年微軟的資本支出數據。微軟過去28個季度，平均資本支出增速是33%、平均資本支出率是17%。微軟2024年資本支出增速高達83.5%、資本支出率高達28.9%。這一數據遠超微軟歷史平均水平，也遠超亞馬遜、谷歌、Meta等公司。

這讓微軟儲備了充足的算力資源。微軟CEO（首席執行官）薩提亞·納德拉今年2月接受媒體采訪時曾提到，算力投資的關鍵是供需平衡。如果一味鼓吹供給側，而不真正將其轉化為客戶實際價值，就會完全脫離實際。必須有實際證據表明，有能力將昨天的資本支出轉化為今天的市場需求。這樣才能再次投資。

為了讓微軟算力投資更靈活，薩提亞·納德拉披露，微軟2027年、2028年將會更多租賃數據中心，而不是自建數據中心。

這被認為可以降低過度投資的風險。一位中國數據中心服務商對《財經》解釋，自建數據中心投入大、周期長，是一種重資產的運營方式。但租賃數據中心更靈活。一旦供給過剩，就可以隨時退租。這種輕資產運營方式更容易抵御算力投資泡沫這一風險。

微軟此舉表明，大型科技公司不可能一直保持高強度的資本支出。

今年3月，野村中國科技及電訊行業分析師段冰曾對《財經》表示，資本支出增速一定會逐步放緩。因為，高強度資本支出，目的還是商業化落地。未來兩年，美國科技公司高強度資本支出會繼續放緩。屆時，行業才能進入良性發展階段。

中國市場芯片斷供才是最大風險

和微軟一樣，中國科技公司也面臨著算力泡沫的風險。微軟主動踩剎車，這對中國科技公司是否有借鑒價值？結論是，參考意義不大。因為中國市場的情況和美國截然不同。

中國市場面臨的首要風險是算力斷供（相關報道《財經》2025預測與戰略“中國算力，過剩了嗎？”）。算力過剩的風險，遠小于算力斷供。

我們通過多位供應鏈人士了解到，按保守計算，2024年中國市場英偉達H20系列芯片出貨量約為60萬-80萬枚，某國產主流AI芯片出貨量約為30萬-40萬枚。

也就是說，中國市場的先進AI芯片（可同時用于大模型訓練和推理的AI芯片。如英偉達的A100/A800、H100/H800、B100、H20等，華為昇騰910系列）年出貨量約為100萬枚。

圖8：中國和美國市場AI芯片出貨量估算

這和美國市場芯片供應存在較大差距。黃仁勛3月披露，2024年美國四大云廠商（亞馬遜AWS、微軟Azure、谷歌GCP、甲骨文OCI）Hopper系列芯片采購量是130萬，這還不包括其他企業的采購數據。2025年，美國四大云廠商對下一代Blackwell系列芯片采購量將增長至360萬枚。

多位芯片供應鏈人士對《財經》表示，目前某主流國產AI芯片2025年產能不超過50萬枚，相比2023年-2024年沒有明顯提升。它無法完全替代英偉達特供中國市場的H20。

一位中國科技公司戰略規劃人士透露，某主流國產AI芯片的AI訓練性能和H20相比仍有較大差距。因此，它現在主要被字節跳動、阿里、騰訊等科技巨頭用于AI推理。也就是說，中國科技公司至少在未來一年至兩年都無法完全擺脫英偉達先進AI芯片。

然而，美國政府的芯片出口管制一直是懸在中國科技公司頭上的“達摩克利斯”之劍。

特朗普政府一直希望限制英偉達對華銷售H20，這一想法已醞釀數月。4月有消息稱，英偉達創始人黃仁勛成功說服特朗普暫時放棄這一決定。交易條件是，英偉達未來四年要投入數千億美元采購美國本土制造的芯片。

對中國科技公司來說，囤積算力、超前投資才是目前更合理的做法。

中國市場的供需結構也和美國市場不同。美國市場的公共云占比高，但中國市場是一個公共云偏弱，私有云更強的市場。這使得中國的政企機構、中小企業有旺盛的硬件采購需求。

2024年，中國市場部分區域出現了AI算力閑置的情況。我們了解到，電信運營商、部分地方智算中心原本存在閑置的AI芯片。然而，2025年DeepSeek的R1/V3、阿里云的通義QwQ-32B等模型，讓大模型一體機的需求迅速爆發。這消化了大量閑置算力。

一位服務器銷售人士今年3月曾對《財經》表示，大量中小企業正在采購大模型一體機，采購量從一臺到數十臺不等。這種零散的需求正在讓過去閑置的算力得到充分利用。

一位中國ICT企業人士的看法是，中國市場還遠未到算力過剩的時候。目前只是算力供需不均。中國市場有限的芯片，不僅要供應大型科技公司，還要供應大量政企機構、中小企業。這意味著，中國市場的算力需求依舊沒有得到充分滿足。