中國上市公司股東減持股份行為與對策研究

摘" "要：中國上市公司股東減持股份是資本市場重要的市場行為，是一種成因、動機和效果都比較復雜的金融行為，它直接影響股價穩定、公司治理、投資者信心乃至行業結構。從減持動因、市場影響及監管對策這三個大的維度展開分析論述，結合2024年“史上最嚴減持新規”，揭示減持行為的復雜性及其對金融市場生態的影響，并對監管對策進行分析研判，對未來市場的走勢進行預測。

關鍵詞：中國上市公司股東；減持股份；動因；市場影響；監管對策；《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》

中圖分類號：F830.91" " " " 文獻標志碼：A" " " 文章編號：1673-291X（2025）05-0132-04

我國的資本市場正在從一個融資市場逐漸發展成為一個投資市場。上市公司的大股東減持在這一歷史性的變遷當中具有重大影響，它直接影響中小股東的信心，直接影響資本市場轉型升級的可持續性，直接影響我國融資結構的調整。

一、股東減持股份的動因和存在的問題

隨著中國資本市場的快速發展，上市公司股東減持股份的現象日益普遍。股東減持不僅影響公司的股權結構和治理效率，還可能對市場穩定和投資者信心產生重要影響。因此，深入研究上市公司股東減持的動因，對于理解資本市場運行機制、優化監管政策、保護投資者權益具有重要意義。

（一）股東減持股份的動因

1.資金需求

資金需求是上市公司股東減持股份最常見的動因之一。無論是個人股東還是機構投資者，都有可能因面臨財務壓力或需要資金支持新的投資項目而選擇減持股份。例如，企業股東可能因業務擴張、債務償還等需求而減持股份以獲取現金流。此外，個人股東也可能因生活消費、子女教育、醫療等支出而減持股份。舉例說明，2025年2月25日北京北信源軟件股份有限公司（證券代碼300352）發布公告稱公司持股5%以上股東徐自發先生由于資金需求，減持不超過公司總股本3%比例的股份[1]。

2.限售股解禁導致的減持

限售股是一個頗具中國特色的存在，截至2016年7月，A股限售股份市值為99 776億元，占當時A股總市值的大約21%，其來源包括但不限于股權分置限售股份、首次公開發行原股東限售股份、定向增發機構配售股份以及股權激勵限售股份等。限售股解禁和大股東減持本質上就是大股東掏空上市公司的招數，也是損害中小投資者利益的一種方式[2]。

3.投資回報

投資回報是股東減持的另一重要動因。在股價上漲到一定水平時，股東傾向于通過減持鎖定利潤，實現投資收益。特別是在市場行情較好或公司業績表現優異時，股東更容易選擇減持以獲取高額回報。此外，一些投資者在達到預設的投資目標后，也會選擇減持以退出投資。鎖定投資回報的減持往往在公司早期的戰略投資者當中比較常見。

4.對公司未來發展的預期

股東對公司未來發展的預期也是影響減持行為的重要因素。當股東對公司未來的發展前景持悲觀態度時，可能會選擇減持股份以避免潛在損失。例如，公司面臨行業競爭加劇、經營業績下滑、管理層變動等不利因素時，股東可能會對公司未來的盈利能力產生擔憂，從而選擇減持。相反，當股東對公司未來發展充滿信心時，則可能選擇繼續持有或增持股份。舉例說明，埃夫特的大股東于2025年2月11日公告減持[3]，雖然名義上是資金需求，但是從2022—2024年以來，公司凈利潤持續虧損，營業收入持續下降，大股東和管理層對于公司未來發展有所憂慮，因此減持了股份。

5.市場環境變化

市場環境的變化對股東減持行為具有顯著影響。在牛市行情中，由于股價普遍上漲，股東更容易選擇減持以獲取利潤。而在熊市或震蕩的猴市中，由于市場不確定性增加，股東可能會選擇觀望或暫時減少減持。此外，宏觀經濟政策、行業政策、監管政策等方面的變化也可能影響股東對市場的預期和減持決策。

6.個人投資變化或企業戰略調整

個人投資變化或企業的戰略調整也是導致股東減持的重要因素。例如，企業股東可能因業務轉型、資產重組、并購整合等戰略調整而減持股份。個人股東也可能由于職業規劃、家庭變故等原因調整投資組合，從而選擇減持部分股份。這些戰略調整反映了股東對未來發展的重新規劃和資源配置的優化。

本文這一部分股東減持的動因是多元且復雜的，通過對中國上市公司股東減持股份的動因進行分析，發現資金需求、投資回報、限售股解禁、對公司未來發展的預期、市場環境變化以及個人或企業戰略調整等因素都是影響股東減持行為的重要因素。這些動因背后蘊含著復雜的經濟邏輯和市場影響。因此，為了促進資本市場的健康發展，需要加強信息披露監管、完善減持規則和制度安排、加強投資者教育以及優化資本市場環境等措施。

（二）存在的問題

上市公司股東減持不單單是個人做出的投資決策，這種行為可能導致各種問題，包括內幕信息濫用和選擇性信息披露的問題、市場劇烈波動和沖擊投資者信心的問題、公司利益輸送和公司控制權不穩定的問題、中小投資者權益受損且維權困難的問題、惡意減持套現和稅務規避的問題，等等。

二、我國上市公司大股東減持股份的市場影響

上市公司大股東減持股份對市場的影響是多方面的，既包括對股價的影響，也包括對資金面的影響，還包括對公司本身治理結構的影響。

（一）大股東減持對市場的兩點主要直接影響

一是股價波動。股東減持通常會導致公司股價在短期內大幅度下跌。例如，格靈深瞳的大股東在格靈深瞳上市一年解禁后多輪減持，導致股價從2023年4月前復權價38.78元的高位跌至2024年9月前復權價的9.70元，跌幅高達75%。這種現象反映了市場對大股東減持行為的敏感性，投資者往往會因擔心公司前景而選擇拋售股票。二是市場情緒與投資者信心受挫。股東減持行為可能引發市場恐慌情緒，尤其是大股東或高管的減持行為，會被投資者解讀為對公司未來發展的不信任。這種情緒的傳播可能導致更多的跟風拋售，進一步加劇股價波動。

（二）股東減持對市場資金面的四點主要影響

一是資金流出。大股東減持股份意味著大量資金從股市流出，增加了市場的資金供給，可能導致股價下跌，特別是在市場資金面緊張的情況下，影響更為明顯。二是資金流動性發生變化。短期內，減持可能增加市場流動性，因為減持的股份進入市場，增加了可交易股票的數量。但長期來看，如果減持導致市場信心不足，資金流入減少，市場流動性和活躍度可能受到負面影響。三是資金成本發生變化，減持可能使市場資金成本上升。因為投資者要求的風險溢價提高，企業融資成本增加，影響了投資和經營活動，進而影響經濟增長。四是行業與板塊可能產生連鎖反應。股東減持不僅影響個股，還可能對所在行業或板塊產生連鎖反應。例如，某行業龍頭的大股東減持影響的不僅僅是本公司，還會帶動整個行業板塊乃至概念板塊下挫。

（三）股東減持對公司治理與長期發展也具有至少三個方面的影響

第一，在股權結構方面，大股東減持股份會使公司的股權結構更加分散，降低大股東的持股比例，削弱其控制權。這有助于防止一股獨大，使公司的決策更加民主化，但也可能導致公司決策效率下降。如果減持的股份被其他投資者或機構收購，有可能導致公司控制權的轉移，新的控股股東可能帶來新的管理理念和戰略方向，對公司治理結構產生重大影響。在董事會和管理層方面，大股東減持后，可能調整其在董事會中的代表，影響董事會的組成和決策。新的股東可能提名自己的代表進入董事會，改變原有的公司治理的權力格局。新的股東或控制權變化可能要求更換管理層，以適應新的戰略方向和經營理念，影響公司管理團隊的穩定性。

第二，在公司經營戰略方面，大股東減持可能意味著對公司現有戰略的不認同或需要調整，公司可能需要重新評估和調整發展戰略，尋找新的業務增長點；減持可能引發市場對公司未來發展的擔憂，影響管理層的決策穩定性，管理層可能更加謹慎，避免采取冒險策略，影響公司的決策效率和經營活力。

第三，在股東關系與治理機制方面，減持后，股東之間的制衡關系發生變化，新的股東可能對公司治理提出更高的要求，促使公司完善治理機制，增強決策的科學性和公正性。同時，公司需要更加注重協調不同股東之間的利益關系，避免因利益沖突影響公司的穩定和發展，確保所有股東的合法權益得到保障。

綜上所述，大股東減持對上市公司治理的影響是多方面的，公司需要積極應對，完善治理結構，確保公司的長期穩定發展。

三、監管對策——史上最嚴“減持新規”

上市公司大股東減持的對策只能是從監管角度來研究，這是因為柔性的勸說和呼吁在減持帶來的巨大利益面前是非常無力的，只有通過具有強制執行力的法律約束，才能夠更好規范和引導大股東的減持行為。2024年5月24日，中國證券監督管理委員會（以下簡稱“證監會”）正式發布了《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》，并自發布之日起施行。這一新規被業界稱為史上最強也最嚴格的“減持新規”。它的出臺標志著我國資本市場在規范上市公司股東減持行為方面邁出了重要一步。因此，本文重點深入探討《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》對于市場的多方面影響，并分析其背后的邏輯與意義。

（一）制定的背景與目的

《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》的制定，旨在進一步規范上市公司股東的減持股份行為，保護投資者的合法權益，維護證券市場秩序，促進證券市場長期穩定健康發展。近年來，隨著資本市場的快速發展，上市公司股東減持行為日益頻繁，部分大股東利用內部信息優勢進行快速減持，獲取巨額利潤，這種行為不僅損害了中小投資者的利益，也破壞了市場的公平性。因此，證監會出臺《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》，旨在通過規范減持行為，減少市場的不確定性，增強市場的穩定性和透明度，提升投資者信心。

（二）《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》的主要內容

《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》對上市公司股東減持股份的行為進行了全面規范。第一，減持預披露制度，要求上市公司股東在減持前進行預披露，包括減持的原因、數量、方式和時間跨度等關鍵信息，以減少市場的不確定性。第二，對大股東減持的速度和規模進行了限制，防止大股東利用內部信息優勢進行快速減持，對市場造成沖擊。第三，明確了違規減持的監管措施，建立了包括責令購回、限制交易、行政處罰等立體式監管措施的工具箱，嚴厲打擊違規減持行為。第四，封堵“繞道減持”，全面封堵可能存在的規則漏洞，嚴格防范各類“繞道減持”行為，如技術性離婚減持、轉融通出借、融券減持等。

（三）《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》對市場的影響

第一，降低市場大規模拋售風險。《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》通過限制大股東的減持行為，減少了市場因大規模減持而產生的拋售壓力。過去，部分大股東在股價高點時利用內部信息優勢進行快速減持，導致股價大幅波動，破壞了市場的穩定性，損害了投資者的利益。新規的出臺，使得大股東的減持行為必須更加規范、理性、有序，有效減少了市場的不確定性，有助于穩定市場情緒，降低大規模拋售風險。

第二，夯實市場長期穩定基礎。《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》的實施，有助于構建一個更加公平、透明的市場環境，從而進一步鞏固市場長期穩定的基礎。新規通過提升減持規則的法律位階和約束力，增強了市場預期的明確性。同時，通過規范減持行為，減少了市場的不規范行為，提升了市場的公平性和透明度。這些措施有助于增強投資者對市場的信心，從而吸引更多的長期投資者參與市場，促進市場的長期穩定健康發展。

第三，保護中小投資者利益。《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》要求大股東在減持前進行預披露，保障了中小投資者的知情權，有助于減少信息不對稱。過去，由于信息不對稱，中小投資者往往難以獲取大股東減持的準確信息，導致在減持過程中遭受損失。新規的出臺，使得大股東減持的信息更加透明，中小投資者能夠及時了解大股東的減持計劃，從而做出理性的投資決策，維護自身利益。

第四，增強市場公平性。《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》通過全面封堵“繞道減持”通道，防止大股東利用各種手段規避減持限制，增強了市場的公平性。新規對技術性離婚減持、轉融通出借、融券減持等各類“花式”繞道減持行為進行了全面規制，使得大股東的減持行為更加規范。這些措施有助于減少市場的不規范行為，提升市場的公平性，維護市場的正常秩序。

第五，增強市場信心。《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》的出臺，增強了投資者對市場的信心。新規表明監管機構致力于維護市場秩序和保護投資者利益，展現了監管機構對市場亂象的零容忍態度和對投資者權益保護的堅定決心。這些措施有助于提升投資者對市場的信心，從而吸引更多的投資者參與市場，促進市場的繁榮發展。

四、《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》對市場生態的深遠影響與根本改變

在可以預見的未來，《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》必將對我國資本市場的生態和格局產生深遠的影響，并將從根本上改變我國資本市場投資者的結構和投資心態。主要包括以下三個方面。

（一）逐漸從融資市場轉變為投資市場

投資市場與融資市場是兩類完全不同的資本市場。投資市場是以提供投資機會和實現資本增值為主要目標，強調投資功能。投資者關注企業的長期盈利能力和市場表現，進行價值投資并且長期持有，實現財富增長。融資市場則是側重于為企業提供融資渠道，幫助企業籌集資金支持業務發展。市場更注重滿足企業的融資需求，股市成為企業融資的工具。從投資者的行為與特征來看，投資市場是以長期投資為主，機構投資者占比較高。投資者深入研究企業基本面，選擇有持續增長潛力的優質企業進行長期投資，持股周期較長，不易受短期波動影響。融資市場則是短期投機較多，個人投資者占比較高。投資者更關注短期股價波動帶來的價差收益，頻繁買賣，投資行為短期化和情緒化。從市場的穩定性和波動性來看，在投資市場，由于投資者以長期投資為主，市場相對穩定，波動性較小。而融資市場的短期投機行為較多，市場波動性較大，容易出現大起大落。從退市機制來看，在投資市場，退市機制完善，退市率較高，必須及時淘汰劣質公司，保持市場活力。而在融資市場，退市阻力大，退市率低，可能積累較多績差公司，影響市場整體質量和效率。

只有清楚知曉投資市場和融資市場在市場定位、投資者行為、監管制度等方面存在顯著差異，以及這些差異如何影響市場的運行效率和投資者的投資回報，才能確定隨著《上市共產股東減持股份管理的辦法》的實施，資本市場的生態將發生何種深刻的變化。過去，部分大股東通過減持套現獲取巨額利潤，導致市場呈現出融資市場的特征。《上市共產股東減持股份管理的辦法》的出臺，使得大股東的減持行為更加規范，減少了市場的融資壓力，有助于推動市場從融資市場向投資市場轉變。在投資市場中，投資者將更加注重公司的基本面和長期價值，有利于市場的健康穩定發展。因此，我們可以得出這樣具有確定性的結論，即允許大股東隨意減持，不考慮投資者的利益和合法權益是融資市場的特征；嚴格規范乃至限制大股東減持，保護投資者特別是中小投資者的利益，是投資市場的特征和必然要求。

（二）資金會從小盤股轉移到大盤股

《上市共產股東減持股份管理暫行辦法》的實施，可能會使資金從小盤股轉移到大盤股。過去，部分小盤股由于大股東減持壓力大、股價波動大等原因，導致投資者對小盤股的投資信心不足。新規的出臺，有助于減少大股東的減持壓力，穩定小盤股的股價波動，提升投資者對小盤股的投資信心。同時，隨著市場向投資市場轉變，投資者更加注重公司的基本面和長期價值，大盤股因為業績穩定、估值合理等原因，可能會吸引更多的資金關注。從長遠來看，中國股市的市值結構有可能變得像美國股市一樣，呈現金字塔形狀，龍頭公司的市值集中度上升，股指上漲的原因絕大部分來自龍頭市值，較為單一，“科技七姐妹”（蘋果、微軟、谷歌、特斯拉、Meta、英偉達、亞馬遜）占標準普爾500指數權重的30%以上[4]。中國股市的“七姐妹”或者“十姐妹”尚未最終確定分別是誰，但是比亞迪、小米、騰訊、京東、阿里巴巴等科技巨頭公司是很有希望入選的。

（三）投機資本有望逐步沉淀為耐心資本

《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》的實施，有助于推動投機資本逐步沉淀為耐心資本。過去，部分投資者因為追求短期收益而頻繁交易、追漲殺跌，導致市場呈現出高波動的特征。新規的出臺，使得大股東的減持行為更加規范、理性、有序，減少了市場的不確定性。同時，隨著市場向投資市場轉變，投資者更加注重公司的基本面和長期價值，有利于培養投資者的耐心和長期投資理念。這些措施有助于推動投機資本逐步沉淀為耐心資本，促進市場的健康穩定發展。

五、結束語

綜上所述，《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》的出臺對于市場具有深遠影響，是應對大股東隨意減持股份非常好的監管對策。新規通過規范上市公司股東的減持行為，降低了市場大規模拋售風險、夯實了市場長期穩定基礎、保護了中小投資者利益、促進了市場公平性、增強了市場信心。同時，隨著新規的實施，資本市場的生態有望發生深刻變化，融資市場有望向投資市場轉變、資金可能會從小盤股轉移到大盤股、投機資本可能會逐步沉淀為耐心資本。這些變化有利于市場的健康穩定發展，為投資者提供了更加公平、透明、穩定的投資環境。

然而，我們也應看到，《上市公司股東減持股份管理暫行辦法》的實施是一個長期的過程，需要市場各方的共同努力和配合。監管機構應繼續加大監管力度，確保新規的有效執行；上市公司應自覺遵守新規要求，規范自身的減持行為；投資者應理性看待市場變化，樹立正確的投資理念。只有這樣，我們才能共同構建一個更加健康、穩定、繁榮的資本市場。

參考文獻：

[1]" "北京北信源軟件股份有限公司董事會.北京北信源軟件股份有限公司關于持股5%以上股東減持股份計劃的預披露公告[EB/OL].（2025-02-25）[2025-03-06].https：//pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202502251643487854_1.pdf？1740511114000.pdf.

[2]" "張曉宇，徐龍炳.限售股解禁、資本運作與股價崩盤風險[J].金融研究，2017（11）：158-174.

[3]" "埃夫特智能裝備股份有限公司董事會.埃夫特智能裝備股份有限公司持股5%以上股東及其一致行動人減持股份計劃預披露公告[EB/OL].（2025-02-11）[2025-03-06].https：//pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202502101642943659_1.pdf？1739214055000.pdf.

[4]" "周艾琳.對比中美股市表現和估值結構：驅動因素不同[N].第一財經日報，2024-08-09（A09）.

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