風雨香江話“紅籌”

●沈華珊(廣州)

自去年下半年開始,廣信、粵海及廣南等香港中資機構的債務危機陸續曝光,在香港掀起了軒然大波:首先是引發了香港各銀行和金融機構恐慌不已,紛紛收緊對中資企業的信貸和追收欠債;接著便是所有上市的紅籌國企股的股價受拖累而大幅下滑,香港股市一時間談"紅"色變;再接下來是部分中資企業融資無門、手頭"水緊",不得不蝕賣手頭物業以緩解資金緊缺的困難……

但近幾個月來,隨著粵海、廣信事件的妥善處理,市場逐漸消化了不利消息的影響。 3月,朱總理發表講話,指出粵廣事件屬個別事件,預計今后不會有同樣情況發生,并建議銀行不要逼國內債務人提前還債,市場備受激勵,部分紅籌股進一步走俏,其中華創及聯想分別上升5.7%及4.6%,交投十分活躍。

4月,中國公布首季經濟增長情況良好,朱總理訪美以及中國加入世貿前景看好,紅籌及國企股大受鼓舞。紅籌和國企H股指數由1月25日的低點654.71和281.5,升至4月16日報收884.96和404.77,分別上升了三成五和四成四;進入5 月,美國就中國大使館被炸事件作出道歉,中國進入世貿的市場憧憬進一步加強,再加上國內的減息傳聞,紅籌一升再升。而在此期間,港股由于受到美國緊縮政策傾向壓力,四大分類指數均告下跌,紅籌則如一枝獨秀,在粵廣事件之后又現輝煌。

幾許風雨:危機早見端倪

香港共有1800多家中資企業,其中大多數的母公司或后臺老板都在內地,是中央經濟管理部門或各省、市、自治區和大中型企業駐香港的直屬企業,被稱為"窗口公司"(例如上海實業、北京控股和深業控股分別是上海、北京和深圳的窗口),這些公司的管理層大多數來自內地,擔負著為內地經濟服務的重任。

回顧香港中資企業的發展歷程,可謂幾許風雨跌宕。這些公司也曾經風光無限、寫盡輝煌,然而就在這一路的印記里,深深淺淺之中已蘊含深深的危機。

早在80年代后半期,一些內地企業通過購買香港本地已上市公司控股權的方式實現"買殼上市";1992年開始,隨著首批在香港注冊的中國企業以內地業務為主要資產在香港直接上市,紅籌股首次露面。由于具有濃厚的內地政府背景,又挾國內經濟高速增長的雄風,"窗口公司"一時間備受投資者青睞。

到了"九七"回歸前夕,國內省市一級駐香港的"窗口公司"紛紛在香港上市(例如華閩:福建省窗口公司;三湘:湖南省窗口公司等),與其他具有大陸背景的香港公司互相呼應,掀起了紅籌股的新一輪高潮,帶動了香港股市連創新高。這一鼎盛時期一直延續到1997年底,其時在香港上市的紅籌股有50余家,交易額占香港股市總交易額的17.76%,構成了香港股市的重要組成部其中三家紅籌股(中信泰富、粵海投資和華潤創業)還成為最能體現香港股市表現的恒生指數33家成分股的成員之一。

然而好景不長,隨著東南亞金融危機席卷全球,香港亦難以獨善其身。一時間股市大跌,失業率劇增。而一直被人們看好的紅籌股更成為下挫幅度最大的股種之一。1998年全年,香港經濟在谷底苦苦徘徊,紅籌股亦沉沉浮浮,不但未能如預期般拉動大勢上揚,反而率先成為香港市民信心危機的犧牲品。加上年尾受廣信、粵海事件之累,粵系紅籌股全線崩盤,港股亦暴跌不止。

冰凍三尺非一日之寒

"窗口公司"的一度興盛和瞬間隕落并不是偶然的。所謂"冰凍三尺,非一日之寒","窗口公司"與內地政府的密切聯系是其成敗得失的關鍵所在。

中資企業在初涉江湖之時就備受青睞,原因就在于其特殊的后臺背景:

在掌握國內政策信息、市場運作方面具有香港華資無可比擬的優勢,是國際資本進入中國的捷徑;中央和地方政府出于籌集發展資金的需要,對"窗口公司"上市注資不遺余力給予支持;香港經濟對內地經濟的依附性日益加大,而中資"窗口公司"的業務又多以國內為主,這使其地位日益顯赫;香港回歸為"窗口公司"的發展營造了良好的社會政治氣氛,不是造市,勝似造市。然而上述這些由"中國概念"所帶來的好處,卻也使"窗口公司"從成立之日起就暗含了危機,在股票市場上突出表現為以下幾點:1、市盈率普遍偏高,最高的紅籌市盈率高達上千倍。這無疑是市場非理性的突出標志;

2、投資者對紅籌股、特別是"窗口公司"股的追捧偏離理性。理性的投資者本應根據技術、管理、資金運作的優劣來對股票進行取舍。然而對于在項目操作和資本運作方面均未如人意的中資公司,投資者卻看中了其后臺,將國家信用當作企業信用,將內地的經濟發展看作股票本身的成長,并期待有無窮無盡的優質資產注入公司。于是在散戶盲目跟風的投機心態之下,使市場出現了沾紅即升的不正常局面,從而使大部分紅籌股的升降更多地依賴于脆弱的心理因素而不是理性因素;

3、"窗口公司"的發展緊系于中央、地方的政策和內地經濟,因而投資者對相關政策措施和經濟狀況相當敏感,易于形成蝴蝶效應,使股市出現非理性動蕩。例如僅僅一個粵海重組,就引起粵系紅籌的全面崩潰。

從"窗口公司"本身來看,它們與政府的"血緣關系"導致官商一體、政企不分。因為有政府做后臺老板,經營決策可以隨隨便便拍板,明目張膽高息攬存、亂拆借、亂投資,一旦出了問題有政府兜著;由于企業是政府的窗口,商業行為、市場行為在不知不覺中已經異化為政府行為,有的地方政府甚至直接插手企業經營,指定"窗口公司"投資內地項目或參與購并內地虧損企業,此時即使項目有悖公司利益,公司也只能俯首聽命。

前景展望:打開"窗口"說亮話

回顧"窗口公司"的由來,是在中國剛開始改革開放時,由于企業信用尚未建立起來,對外國公司來講,當時中國的信用就是一個國家信用。當國家通過放權來沖破單一國家信用的狀況時,就出現了具有介于企業信用和政府信用之間的信用的"窗口公司"。但時至今日,這些公司已經羽翼豐滿,如果再置其于國家信用的蔭庇之下,不但對其發展無益,更可能導致投資者的非理性行為及市場不必要的動蕩。因而"窗口公司"的重組已是呼之欲出。在這一點上看,廣信、粵海事件引發的這一中資危機可謂有"危"也有"機","機"就在于關閉廣信、重組粵海是"窗口公司"重組的可喜前奏。正如廣東省副省長王岐山所指出:"窗口公司的歷史性作用已經結束了。今后各類企業應該在市場競爭中確立自己的信用,他們客觀上將是廣東經濟的窗口,而不是廣東省政府的窗口。例如廣東的康佳集團、TCL集團、科龍集團等各種所有制的企業,和國際市場的關系是越來越密切,它們的經營業績、管理水平、領導人的素質,無一不打上中國廣東的記號,是現代廣東經濟的新窗口。"

今日的香港股市上,脫離了政府庇護的"窗口公司"和紅籌股,其"賣點"已經不再完全是中國概念了,經營業績和資產質量將成為投資者更為看重的因素。聯想集團總裁柳傳志不久前指出,聯想在香港上市,除了通過籌資得以改善負債結構外,更重要的是促進企業進行規范化的管理和運作,尤其是廣信事件后,透明度對紅籌股尤為重要。他稱,聯想所獲的市場信心和支持就是得益于規范和透明,并呼吁"其他在港上市的中資紅籌股的運作要透明"。

今年2月,中國證監會主席周正慶在英國倫敦提出了提高境外上市公司質量的5項措施。近日,他在參加香港證監會十周年志慶活動時表示,這些措施正在積極落實之中。主要包括:做好公司的改組,經營機制獨立,嚴格規范決策程序,積極利用社會咨詢力量,強化董事會的戰略決策等。他說,隨著這些措施的實施,中國境外上市公司的質量將明顯提高,監管工作也更加符合國際化標準。

可以預想,原來的紅籌國企一榮俱榮、一損俱損的局面即將過去。經過東南亞金融風暴和廣信破產引發紅籌信貸危機的沖擊,孰優孰劣已一目了然,紅籌或者國企的身份溢價已消失,關系泡沫已擠破,只有優秀的企業會有更多的資金追捧。

另一方面,外資亦將加大與中國紅籌國企在市場開發上的合作,給素質好的中資企業帶來更大的機會。外來競爭的加劇,有利加快中資企業的改革步伐,將會導致一批優秀紅籌國企在淘汰賽中勝出,造就出新一代有活力的中資企業。□(編輯:肖霄)