中石化結束沖刺

編者：

----在中國石油天然氣股份有限公司之后，中國石化股份有限公司成功海外上市，中國石油石化一年來全行業(yè)海外融資大計由此定局，兩起規(guī)模以千億元計的公司重組也終于暫告一段落。

----中國石油石化行業(yè)的變革卻才剛剛開始，在現有的石油寡頭間引入貨真價實的競爭，已成為石油企業(yè)上市之后必須解決的問題。

接下來的目標是：打破目前的南北分治，推動兩大公司競爭；最終的目標是：全行業(yè)所有領域達到完全的競爭，實現進出口貿易和原油、成品油貿易的自由化

“你是在賣你自己”

----10月19日上午10時，香港聯交所交易大廳。中國石化股份有限公司董事長李毅中結束了5分鐘的簡短致辭后，交易顯示屏上出現了“386（中石化）”的字樣。又一只國企巨艦就此駛入資本市場的驚濤駭浪之中。

----經歷了9個國家和地區(qū)的24個城市、計100余場緊張的推介活動，努力與時運推動著中石化拿回了一個不錯的成績單：不計戰(zhàn)略投資者需求，簿記需求為43.27億美元，超額認購2.78倍；香港公開發(fā)售部分超額認購4.17倍；最終籌資額為34.64億美元。較之此前中國海油（CNOOC）的鎩羽而歸、中國石油（CNPC）的艱難下水，中石化入市可謂一帆風順。

----股市氣象一度令人喜憂參半。此前，中國聯通、中國石油的投資者都在上市后拿到了不錯的回報，更具可比性的中國石油則由發(fā)行時的1.28港元上摸到2港元以上。伴隨著“新經濟”退潮之聲，中石化旗下已上市的控股子公司的股價也有大幅反彈，這使得中石化的想象空間被進一步放大。

----然而路演開始前夕，隨著國際油價跳躍攀升，推介能夠取得什么樣的成果，變成了一場實力、時機與運氣的角力。

----最富于戲劇性的一幕發(fā)生在10月12日。當天下午6時45分，中石化最終將發(fā)行價定為每股1.61港元。7時30分，配售完成。兩個小時后，以色列的炸彈落在了巴勒斯坦，“現在想來，真有一點運氣的成分。”李毅中在接受《財經》專訪時不無慶幸地回憶道。“這里面真是捉摸不定，但也有規(guī)律。中東局勢已經緊張到一定程度，總要一觸即發(fā)。好在一切發(fā)生在我們定價以后，若發(fā)生在以前就糟了。”

----早在中石化為此次上市摩拳擦掌之際，中國海油、中國石油、中國聯通接連沖擊國際資本市場，每一次市場的陰晴不定都給中石化以警醒和啟迪。最令公司高層震動的還是中國聯通在傳授經驗時提到的一句話：“你不要以為只是在賣公司，其實是在賣管理層，是在賣你自己。”

----路演前三次約請李嘉誠的故事也令李毅中感慨萬端。他向記者描述了當時的情景：經過兩次與后者的財務總監(jiān)的晤談，李嘉誠在最終見面時只提了幾個問題：關于產業(yè)結構、回報率、價格如何選取、分紅標準，以及中石化與中國石油的比較，而最后一個問題是李毅中的簡歷。談畢，李嘉誠便起身握手說：“我們交個朋友，我買你一億美金。”

----在整個路演過程中，投資者提出了1200個方方面面的問題，甚至考察了李毅中對回報率計算公式細節(jié)的理解。國企股與海外資本市場經過數年的博弈，資源、人口、市場等概念都不再有神奇的說服力，“管理層必須以實力服人。”

----中石化無論重組、路演還是定價策略的制訂都煞費苦心。除了往常的預路演和路演安排，8月在倫敦和愛丁堡，中石化的高級管理層先期進行了秘密路演；9月，又力邀11家海外基金實地考察。經過兩個多月的艱苦談判，中石化于9月9日至10日與殼牌、英國石油和埃克森/美孚分別簽訂了股票配售協議并達成一致：作為戰(zhàn)略投資者承諾購買不超過配售總額47.5％的股票。隨后，著名化工和電力設備公司瑞典的ABB也加入進來，投資額是1億美元。由此，至9月25日路演開始之前，以定價區(qū)間中間價計，中石化通過戰(zhàn)略投資人及機構投資人配售出的資金總額已達17億美元。

----盡管如此，在中石化最終獲得的定單中，一類投資者和傳統石油行業(yè)投資者由于股市動蕩等因素并沒有踴躍參加，反倒是對價格較為敏感的亞洲投資者頗有興趣，拿下最終定單的42％。顯然，投資者對于政府的價格管制、重組后的關聯交易等未竟因素仍不無疑慮。

一體化的故事

----在今年2月25日股份公司成立之前，中石化集團公司還是一個容納了三百六十行的企業(yè)群。延續(xù)多年的體制紐帶盤根錯節(jié)，資源無法合理配置，資金調度艱難，相互競爭市場，甚至連人員都無法交流。“盡管資產是你的，但你調不動，一噸也調不動。”李毅中說。“因為大家都是法人。”

----這種情形在骨干行業(yè)的國有企業(yè)中并不鮮見，只是在中石化更為突出。從原油勘探到煉油、化工、銷售，漫長的產業(yè)鏈缺乏相應的整合，摩擦成本之高超乎想象；小煉廠四處冒煙，卻只有60％的開工率；銷售公司掌握在各級行政手中，互相拖欠嚴重。

----為打破這種各自為政的局面，早在1997年8月，南京的五家石油石化企業(yè)——金陵、揚子、儀征、南化和江蘇省銷售公司第一次被捆綁在一起，組成了東聯石化集團。這被視為石化集團重組的探索和前兆，而操刀者正是時任中國石油化工總公司副總經理的李毅中。

----與較早完成重組的石油集團相仿，今年2月25日，石化集團將其幾乎全部精華，包括6個油田、25家煉化企業(yè)、19個省市的銷售公司、5個研究院集中到一起，正式掛出了“中國石油化工股份有限公司”的牌子。在管理體制上，股份公司實行集中決策、分級管理和專業(yè)化經營的事業(yè)部制，其基本框架是一級法人為主、三級管理：投資決策和資金運營中心由總部控制，事業(yè)部、專業(yè)公司和子公司是利潤中心，地方分公司則是成本控制和生產管理中心。自此，股份公司不再是多級法人的企業(yè)拼盤，多數地方企業(yè)演變?yōu)榉止荆捎吞铩捰汀⒒ず弯N售四個垂直的事業(yè)部縱向調度。

----這種打碎塊塊的努力，首先突出地體現在煉油與化工分家這一步棋上。我國原有的石化體制的一個重要特點是，煉油與化工多數混合由一個企業(yè)管理。典型者如高橋石化、金陵石化等。但國際同行及資本市場卻把它們看作不同行業(yè)，需要分開的管理與財務報表。在重組過程中，中石化采用了一種過渡性辦法：下屬企業(yè)暫由煉油、化工兩個事業(yè)部統一協調，但由不同的副總經理負責相應業(yè)務，財務報表和成本核算管理分開。

----與體制上的垂直管理相匹配，中石化擬投資9.94億元人民幣開發(fā)ERP（企業(yè)資源分配）系統，最終實現整個企業(yè)財務、原料、設備管理、生產計劃和銷售活動的自動處理，在此基礎上達到信息流、資金流、物流的統一調度。

----今年6月開通的成品油銷售電子信息網絡，已經令中石化的信息流通情況大為改觀，25個煉化企業(yè)，19個省市銷售公司，1400個縣分公司的生產、庫存、銷售、價格盡收眼底。過去一個月都拿不到的數據，現在倚馬可待：每天中午12時以前，就可以完成前一日省級以下公司的數據匯總和傳遞，下午就可全部報至總部。

----網絡建設同樣改變了財務信息管理，上市公司財務整體狀況可以每月匯總上報，而以前卻要用三個月。在物資采購和化工產品的銷售上，兩個B2B網絡已于今年8月建成。光是物資采購，中石化每年就與約1500家客戶有著500億人民幣的業(yè)務量。“海外石化公司中真正實現了物流、資金流、信息流統一的也并不多，在這方面我們并不遜色于國外的大公司。”李毅中說。

----中石化嘩嘩淌銀子的“利潤龍頭”目前大多來自原油勘探開發(fā)環(huán)節(jié)，煉油部分卻處于虧損。但是市場分析人士認為，今后10年，中國的成品油和化工市場將以每年4.7％和7％的速度增長，這在全球是絕無僅有的。隨著企業(yè)決策權的逐漸集中，中石化將投資重點放在了中下游業(yè)務，這就是盡快發(fā)展成品油銷售網絡和石油化工，比如更多地收購、兼并加油站。銷售板塊的投入從1997年的13億元猛增至今年的115億元；1998年石化集團組建時只有8000個加油站，到2000年底將擴至20000個。

----盡管中石化已經擁有華東、華南19個省市成品油84％的批發(fā)市場和65％的零售市場，但它仍然感到形勢的嚴峻。這主要出自戰(zhàn)略性的市場考慮。李毅中認為，著眼于中國加入WTO后的市場環(huán)境，中石化必須搶時間加快碼頭、油庫的建設，收購加油站，以筑起使欲進入者望而卻步的門坎。“沿海地區(qū)，沿長江、珠江地區(qū)都在我的手里，任何外國競爭者要進入，沒有物質系統保障，就會備感困難；它要進入中國市場，最好的辦法就是與中石化合作。”

----中石化與埃克森在廣東、與BP阿莫科在浙江、與殼牌在江蘇，已經分別簽訂了三年內合資興建各500個加油站的協議，雙方將使用聯合商標；而外資已然涉入的274個加油站中，有269個位于中國東南地區(qū)，它們的油品來源仍然是中石化的油庫。

減債與“加薪”

----但是，整合后的中石化仍面臨著多重困難。對于其母體——資產負債率近60％的中石化集團而言，如何剝離債務輕裝上陣，既是一個技術性問題，也同樣有著全局性意義。對此，中石化做了不無開創(chuàng)性的探索。

----1999年12月31日，中石化集團公司將旗下子公司總計302億的銀行貸款負擔攬至自己身上，其中有本應由后來的中石化股份公司承擔的131億，這是為上市進行的重要準備之一。同時，有關商業(yè)銀行將對集團公司的債權轉移給信達、東方、華融等資產管理公司和國家開發(fā)銀行。在股份公司成立后，這宗債權轉化為對股份公司的股權。中石化從而成為我國第一家在海外上市前實施債轉股的企業(yè)。

----債轉股在某種程度上化解了銀行與企業(yè)的兩難處境，但分析人士認為，這同樣存在著一定的沽售風險。因為銀行所持債權回收本來有相當難度，驟然轉化為上市公司的股權，給套現帶來曙光。對此，海外投資人極為敏感，他們不希望金融機構的股權隨時沖擊市場。對此，中石化對債轉股做了精心安排，嚴格鎖定其為內資股，一年內不得轉為“境外上市外資股”出售。

----為進一步減債，2000年4月，股份公司又將58億元長期及短期負債轉由母公司承擔，同時，股份公司轉移給集團公司等值的應收賬款、預付費用及其他流動資產。到4月30日，股份公司更將短、長期債務356億元轉換為中石化集團公司的20年無息股東貸款。在長達20年的時間里，中國石化股份公司可以既不用償還貸款，也不必支付利息，每年20億元的利息負擔統統交給了母公司。

----如此這般，中石化的負債/總資本比率從1999年末的53.3％降低到上市后的31％，未來的現金流足以負擔資本支出。基于這樣的資本結構，中石化集團確實把主業(yè)優(yōu)質資產集中到了上市公司。李毅中由此感嘆道：“全世界都找不到這樣好的母公司。”

----與減債相比，中石化關于薪酬制度的制定，看上去更具有積極意義。中石化此次在激勵機制安排上設計之詳盡、透明度之高，被認為是國企海外上市前所未有的。

----根據這一安排，上市公司高級管理層的收入將分成三塊，即工資、業(yè)績獎金和股票增值權；后兩部分是浮動的，占到了個人收入的65％至75％。股票增值權計劃覆蓋450名高級管理人員，分為8個等級，越到上層浮動比例越高。股票增值權是股票期權的一種形式，并不對管理層增發(fā)新股，而是根據上市時股票價格與兩年后股價的差額，將股價上升部分作為獎勵分配給增值權持有人。招股書聲稱，授予個人股數最高與最低之比為2.73：1，總數達到公司上市后總股數的0.3％，較聯通的0.22％還高出一籌。

----此外，中石化還委托專業(yè)咨詢機構，為不同層次的管理者度身制定了關鍵效績指標（KPI）。對于高級管理者，這主要包括三部分的考核：利潤、回報率和成本降低額。因此，股票增值權能否行使，不惟與公司的股價相聯，還與個人業(yè)績密切相關。據稱，中石化正準備在北京安惠東里的辦公樓一層大廳掛上股市、油市的實時顯示屏，“通過它，將個人的收入與全球股市聯系起來。”李毅中說。

----至此，除了企業(yè)機制轉換的精心操作，中石化的順利下水還得益于宏觀政策的扶持。除了債轉股的安排，政府在嚴厲打擊走私、限制汽油柴油進口、對來料加工實行監(jiān)管、對原油加工量實行宏觀調控、原油價格與國際接軌、授予企業(yè)外貿自主權、貼息技術改造等方面，諸般硬碰硬的舉措，既直接顯示了還市場利潤于公司的政策環(huán)境，也反映出對中國國企改造的決心。

----最為關鍵的政策出臺于今年6月。在此之前，中國已與國際接軌的原油價格屢創(chuàng)新高，而成品油價格仍然是長期不變，銷售收入75％靠石油產品的中石化因此大面積虧損，其中煉油部分虧損達26億元。今年5月，國家對成品油價格進行上調，6月新的成品油定價機制出臺，以調整原油價格的同樣方式，每月一調，與國際價格接軌。此舉一方面幫助中石化抵御了原油價格高企的影響，另一方面有利于解除境外投資者對政府監(jiān)管政策的疑慮，對于上市公司而言，“這是至關重要的”。

存續(xù)的困境

----2000年10月，中國石油化工股份公司以煥然一新的面貌走向了海外資本市場，身后留下的資產負債和利益沖突卻有待妥善處置。

----根據主業(yè)與輔業(yè)分離、優(yōu)良資產與不良資產分離、企業(yè)與其社會職能分離等原則，原中石化集團公司中油田勘探開發(fā)、煉油、化工和產品銷售等優(yōu)質資產此次被注入上市公司。預計今年集團公司的銷售收入將在1000億元左右，其中74％來自產品銷售，包括賣水、電、氣等所得；22％來自勞務收入，包括給上市公司提供機修、運輸、生活后勤服務等；還有4％為租賃所得，包括房屋、土地等方面。

----透過這樣一本大賬不難看出，集團公司所擁有資產的效益已經乏善可陳：一塊是提供生產用的水、電、氣供應和油田鉆井等輔助生產設備，以及運輸、檢修、儲藏、生活后勤服務；一塊是5所大學、340所中小學、近400所醫(yī)院，還有難以數計的托兒所、幼兒園、社區(qū)管理等社會職能部分。而在遺留下來的主業(yè)資產中，既有今年3月剛剛并入的新星石油公司，也有一批盈利能力較差的企業(yè)，比如茂名乙烯、天津乙烯、中原乙烯等新建項目；另外，還包括諸多小煉油裝置及全國各地2700個加油站。與這些資產相匹配的，是全系統71萬名職工。在新的薪酬制度實施后，石化“大家庭”中上市與非上市部分的人員收入差距，肯定會明顯拉大。

----在未來的相當一段時間里，中石化股份與集團公司的關系仍將引起投資人的關注。

----首先是上市公司與非上市公司之間現在變成“親兄弟明算賬”的關系。中石化與石化集團的關聯交易額1999年高達560億元，相當于中石化總經營費用的28％，雙方有著太強的利益糾葛。在重組之初，為保持穩(wěn)定，中石化各下屬企業(yè)上市部分與非上市部分的“一把手”仍然是兼任的。但這一模式顯然不能適應國際資本市場的要求。為了協調上市非上市的關系與有利于今后發(fā)展，路演前夕，中石化集團決定在下屬企業(yè)設立協調委員會，由存續(xù)公司經理、黨組書記、上市公司總經理等人組成，以協調生產經營、人事分配方面的重大事項。

----其次是存續(xù)公司的去向。對此，石化集團準備采取分類處理的方式，對供應工程和輔助設施實行專業(yè)化重組，將來進一步打破廠和廠的界限，進行優(yōu)化組合；屬于主業(yè)的資產，力爭改造變成優(yōu)質資產，然后再注入上市公司；該淘汰的小煉油、小化工，下決心關停并轉；對于在前幾年陸續(xù)涌現的難以控制的多種經營，也將進行清理整頓。同時，對于未來的個人收入差距，石化集團也準備制定相應的經濟責任制，建立全員薪酬激勵約束機制，只要實現扭虧、限虧，也應拿到合理的報酬——盡管可能與股份公司仍有差距，但總應在自己的崗位上逐年增加。

----集團公司承擔了相當多的負債，同時也享有三大優(yōu)惠政策：包括土地租金、紅利分配及稅收返還等方面的政策。這些政策也是國務院及有關部門對保障中石化重組上市成功進行的重要安排。但是，對于中石化集團公司而言，這些優(yōu)惠只是得到了一個寬限期。如何利用這種過渡化解日后的風險，將是石化集團未來的重大任務。