人民幣利率該升還是降

隨著強烈的人民幣升值預(yù)期，賭人民幣升值的行為已經(jīng)展開，不管承不承認，一些熱錢確實已開始進入中國，并且有可能會越來越多。我國應(yīng)采取哪些對策，應(yīng)對熱錢涌入，維護人民幣匯率穩(wěn)定？復(fù)旦大學(xué)金融研究院研究員王自力博士在接受媒體專訪時提出，在調(diào)低或取消存款準(zhǔn)備金利率，利率工具操作空間拓展基礎(chǔ)上，再將目前人民幣儲蓄存款利率相機降低0．25～0．5個百分點。

王自力說：熱錢也稱游資，是一種套利資本。盡管中國從自己的經(jīng)濟狀況出發(fā)獨立決策，可以對要求人民幣升值的呼聲說不，盡管APEC財長會議沒有撼動人民幣匯率，但這并非意味著人民幣沒有升值壓力，并非意味著人民幣的升值預(yù)期就此舒緩。其實，避開政府干預(yù)和投資者心理預(yù)期不論，從決定一國貨幣對他國貨幣匯率的因素分析，近兩年中國和相關(guān)國家經(jīng)濟運行的結(jié)果，確實構(gòu)成了人民幣升值的壓力：中國經(jīng)濟增長率平均為7．5％，而歐元區(qū)和美國的經(jīng)濟僅分別為1．1％和1．4％；中國的消費價格指數(shù)累計下降了0．1％，而歐元區(qū)和美國分別上漲了4．4％和5％；在中國境內(nèi)，人民幣、美元一年期儲蓄存款利率分別為1．98％和0．56％，利差達1．42個百分點。

從國際收支看，中國經(jīng)常項目的順差占GDP比重平均為2．5％左右，而歐元區(qū)和美國這一比重平均為0．7％和負4．4％（即逆差）；繼2002年中國外匯儲備猛增35％并達到2864億美元后，今年前7個月又增加701億美元。因此，實事求是地說，人民幣的確面臨著升值壓力，并且只要這種升值壓力繼續(xù)存在，升值預(yù)期就沒有明顯改善，只要人民幣利率仍高于外幣利率，那么熱錢就會千方百計地流入套利。既然熱錢盯上了人民幣，那么步子必然加快。

為應(yīng)對熱錢涌入，維護人民幣匯率穩(wěn)定，目前我國已采取了一些對策：一是央行被迫作為最大買家收購超額外匯，吐出基礎(chǔ)貨幣，同時為降低通脹風(fēng)險，央行又通過發(fā)行短期債券形式對沖部分新發(fā)行的人民幣。二是出臺一系列政策措施，如企業(yè)出口外匯所得可悉數(shù)留存，鼓勵居民多持有外匯，放寬企業(yè)海外投資限制，創(chuàng)新QDII、美元債券等金融創(chuàng)新產(chǎn)品。三是在外匯管理上對銀行的收匯、付匯行為進行專項檢查。

王自力表示，就上述三方面對策看，對策一有明顯效果，但是，隨著外匯儲備的持續(xù)增加，這種“對沖”行為付出的成本也可能進一步加大。因為為吸收越來越多的央行票據(jù)，貨幣市場將要求央行調(diào)高票據(jù)利率，而這又影響到國債發(fā)行，并迫使國債利率不斷攀升。

對策二可一定程度釋放市場上的超額外匯供給，但作用極其有限。因為在市場普遍預(yù)期人民幣升值的情況下，只有傻瓜才會冒人民幣可能升值所帶來的風(fēng)險。

對策三對熱錢涌入有短期抑制作用，但由于成本與成效嚴重不對稱，因而中長期很難取得實質(zhì)性績效。追逐利潤是資本的本性，只要有利可圖，哪怕政府表態(tài)和嚴查強管，也很難讓熱錢徹底卻步。就算有一段平息的時候，也會因這樣那樣的借口卷土重來，再起波瀾。

王自力說：我個人以為，要讓熱錢真正放棄對人民幣的企圖，顯然只有在明確人民幣匯率不變，扼制人民幣升值預(yù)期的同時，必須讓熱錢無利可圖。為此，除上述緩解人民幣升值壓力的各種舉措外，目前能有效阻擊熱錢進一步流入的可選之策，應(yīng)該是啟動利率工具———降低利率。

降低利率，首先是指準(zhǔn)備金存款利率，其次是儲蓄存款利率。從我國現(xiàn)行存款準(zhǔn)備金制度看，中央銀行一直對準(zhǔn)備金存款支付較高利息，雖經(jīng)數(shù)次調(diào)整，但目前仍高達1．89％，接近一年期人民幣定期存款利率（1．98％），這在世界上都是不多見的。

當(dāng)前，我國經(jīng)濟生活中有兩件大事必須認真應(yīng)對。一是貨幣信貸增長明顯偏快，另一個就是人民幣確實面臨著升值壓力。央行最近采取行動，將存款準(zhǔn)備金率上調(diào)1個百分點，大體可凍結(jié)商業(yè)銀行1500億元的超額準(zhǔn)備金，即基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)減少1500億元，因而有助于解決前一問題，但對后一問題則與事無補。我以為，中央銀行在調(diào)高存款準(zhǔn)備金率，壓縮超額儲備空間之后，如果能進而適時調(diào)低甚至取消存款準(zhǔn)備金利率，那么，不僅可使央行少支付約30億元準(zhǔn)備金存款利息，即減少約30億元基礎(chǔ)貨幣，而且還可以在規(guī)范商業(yè)銀行行為，減少貨幣政策傳導(dǎo)的干擾因素的同時，激活包括利率在內(nèi)的各種貨幣政策工具，擴大公開市場業(yè)務(wù)吞吐基礎(chǔ)貨幣的空間，提高貨幣政策在緩解人民幣升值壓力方面的作用力度。

利率工具對緩解人民幣升值壓力的作用是明顯的，尤其是降低人民幣儲蓄存款利率對緩解人民幣升值壓力具有更直接的效果。因此，在調(diào)低或取消存款準(zhǔn)備金利率，利率工具操作空間拓展基礎(chǔ)上，如果能再將目前人民幣儲蓄存款利率相機降低0．25～0．5個百分點，那么美元和人民幣在我國境內(nèi)的儲蓄存款利差即可大大收窄，以至于對熱錢無所謂吸引力。從而減少甚至消除短期投機資本的套利機會，從源頭弱化個人和企業(yè)多結(jié)匯、少購匯及其他違規(guī)行為和熱錢流入的動因，緩解因央行持續(xù)大量購買外匯而造成基礎(chǔ)貨幣剛性快速增長的問題。