尷尬矛盾的一年

鄒劍侖

2003年對資本市場而言不是愉快的一年，但考驗金融管理層智慧和勇氣的時候還遠沒有來到

到了年末都是要做總結的時候，想想即將過去的2003年，活躍在資本市場的專業人士又會有什么感悟呢？申銀萬國研究所一位著名的宏觀分析師在接近年末的一份報告中，用詩一樣的語言做了如下描述：

“冬天到了，春天還會遠嗎？詩人的浪漫主義情懷曾經激勵多少人直面人生。但對投資者來說，更需要的是理智和清醒。對管理層來說，更需要的是智慧和藝術。如果用這句話去做問卷調查，恐怕大部分人都會說：是的，冬天已經到了，但春天還很遙遠。”

早在年初，眾多財經媒體就紛紛看好金融行業和資本市場的改革，稱2003年為“金融年”，看好的重大理由是金融監管制度出現重大調整，銀監會從央行分離，證監會和保監會新官上任，新一輪金融改革大戲開幕。與此同時，各方關注的國有資產管理也由新成立的國有資產管理委員會全權行使職能。人員到位，掛牌開張，市場人士開始翹首以盼資本市場春天的到來。

讓我們先看看金融體制的框架：銀監會、證監會、保監會“三駕馬車”，加上以貨幣政策制訂和調控為主的央行，構建出中國未來金融監管體制的雛形。從過去的“宏觀經濟管理部門”轉軌為現在的行業監督管理委員會，這是市場經濟發展到一定程度的必然。改革框架已基本完成，有待考驗的，是監管者的能力和水平。

不夸張地講，我們面臨的金融形勢絲毫不容樂觀：今年前三季度金融機構貸款余額同比增長22%，這種快速增長立刻引起了中央銀行的高度重視，提出要適度放慢貸款速度，防止經濟可能出現的過熱。海外要求人民幣升值的呼聲是另一個值得警惕的現象，一旦升值，中國出口將受到沉重打擊，就業壓力將會更趨嚴重。統計數據表明，已經有數百億計的美元熱錢流進國內等待人民幣升值進行套利。

而最新的數據顯示，四家國有商業銀行的財務狀況依然較差，到今年上半年不良貸款余額高達2萬億元，不良貸款率達22%。這四家國有商業銀行是中國金融業的主體，占據了65%的居民存款和56%的金融機構貸款。大力推進國有商業銀行的改革已經成為中國經濟發展的迫切需要，但是中國的銀行改革乃至資本市場改革又談何容易呢？

列舉一些今年以來的政策及其影響：

央行規范房地產貸款的121號文件出爐，房地產界對此反應激烈，過去幾年來重要的經濟增長亮點漸失光芒。某些部委和城市曾公開表示房地產沒有泡沫。

突然調高存款準備金率，收縮信貸政策效果明顯，但導致的直接后果是一些中小金融機構產生流動性困難，國債市場出現前所未遇的暴跌，短期資金利率飆升，新國債面臨發行困難。如此震蕩想必也是管理層沒有料到。

困擾市場三年之久的國有股減持問題也有了表態。國資委主任李榮融近日在國務院新聞辦記者招待會上表示，國有股減持和國有股流通是兩個概念，不是一個概念。但無論是減持還是流通,基本出發點都應該對所有投資者一視同仁，給予保護。同時表示暫時沒有找到各方接受的減持方案。是日，積弱已久的股市跌破四年來的低點，創下1307的新低。某大型券商破產的傳言再次逸出。

2002年上半年的國債行情和“6.24”的股市行情，是當年金融投資領域僅有的兩次熱點。面對2003年，整個國內金融領域的投資品種的收益率都處在下降通道之中，幾乎不見了任何熱點，甚至歷年風險較小的品種都出現了暴跌情況（例如國債）。而缺乏協調與穩定預期的金融政策也同時困擾著投資者和經營者。

與國內金融業慘淡經營形成鮮明對照的有兩個方面：一個是國內經濟繼續高速增長，鋼鐵、化工、汽車、煤炭等傳統行業利潤大幅增長，幾乎所有的行業都搭上了中國高速增長這趟列車；另一個是香港H股翻番的大行情，吸引了世界各地投資者的關注；紐約與歐洲資本市場也一改前兩年的頹勢，與整個西方世界的經濟復蘇遙相呼應。

經過一年的磨合和嘗試，我們已經認識到絕不能對金融改革的難度掉以輕心。經濟過熱的苗頭隱隱呈現，通貨膨脹的壓力也在顯現，是否加息又成問題擺在了央行決策者的案頭，但是加息又會促使境外的熱錢加劇進入國內準備套利，僅這一例就充分反映中國金融改革的兩難境地。

曾經被寄予希望的2003年即將過去。這是一個充滿尷尬和矛盾的一年，考驗金融管理層智慧和勇氣的時候還遠沒有來到。對于投資者而言，或許已經到了最悲觀的時刻，但是往往在最悲觀的時候，爆發出的能量可以扭轉整個方向。需要注意的是，如果管理層都能夠從國家金融體制改革大局出發，舍棄部門之間的利益得失，協調一致，謹慎操作，金融體制改革同樣會取得巨大的成功。我們期待著。

（作者單位：上海申銀萬國證券公司投資總部）