正確認識資本運作和產品經營的關系

寇日明

摘要：企業從資本市場上獲得的資金是投資，只有從產品市場上賺得資金才能形成利潤，因而，資本市場運作不能直接提高公司的價值。企業在產品市場上的競爭力是一個企業是否強的表現。資本市場運作只能幫助企業擴大規模，不能幫助企業提高效益，只能幫助企業做大，不能幫助企業做強。上市不能直接導致規范的公司治理結構。企業家的首要職責是做好產品經營。

關鍵詞：資本運作；產品經營；企業家

大概沒有人懷疑，資本市場的迅速發展是近年來國際經濟和金融領域所發生的最重要事件。中國的資本市場風風雨雨十多年。本來，不斷地發展和完善資本市場，通過正常發揮其投資、融資和交易的功能，優化資金資源的配置，從而達到增加社會財富、增強國力和提高人民生活水平的目的，實在是件無庸質疑的好事情。但是，事情似乎沒有那么簡單，有人有意無意地神話了資本市場運作的作用，甚至把資本市場運作看得比產品市場的經營還重要。有些企業家不是將精力花在如何做好自己的產品上，而是開口閉口資本運作，天天想著IPO、增資擴股，—會兒要收購這個公司、一會兒又要重組那個企業，似乎資本運作神乎其神，無所不能。

資本市場運作是企業在謀求發展或是進行戰略重組時，對其資源進行重新配置的一種工具。不可否認，對于那些兢兢業業致力于為消費者提供優質產品和服務，并且能夠給廣大投資者帶來豐厚回報的企業，資本市場運作在幫助其迅速地擴張規模時所起的作用，是其它任何手段都無法比擬的。然而，既然是工具，就具有兩面性。資本市場這個工具也是把雙刃的劍，如果使用得當，可以成就—個企業，使用不當或誤用濫用，也可能毀火一個企業。

一個企業家，如果過度強調資本巾場的作用，甚至忘掉了搞好產品經營這個實業家的本職，則是本未倒置。有一些本來實實在在經營產品的企業家們在嘗到了資本市場運作的甜頭后，也產生了誤解——原來錢竟然可以來得這么容易，從此不再專心于主業。當然，也可能有些別有用心的人打著資本運作的幌子，以達到不可告人的目的。看著一些所謂的資本運作高手—個個現形，我想該是破除這個神話的時候了。

一、資本市場運作不能直接提高公司的價值，只有產品市場的經營才能創造價值

我們知道，企業從資本市場上獲得的資金是投資，并不能成為利潤，而通過產品銷售，從產品市場上獲得的資金才能形成利潤。企業的終極目的是為股東創造價值，并使公司價值最大化。對于公司的價值有多種評估方法，其中有兩種最典型的方法。一種是自由現金流折現法，即通過計算公司未來自由現金流的折現值，確定公司的價值。為了免除解釋自由現金流這個概念的麻煩，我們且把這種方法簡單地理解為對企業未來創造凈利潤能力的評估。即：企業能否賺到高于資本成本的經濟利潤。另一種方法是凈資產估值法，即在資產負債表中，用總資產減去總負債，剩下的股東權益可以認為是公司的價值。也許正是因為存在這兩種價值評估方法，才使得許多人誤解了資本市場的作用。

其實，判斷這個問題非常簡單。投資者購買證券的主要目的是為了獲得收益，即投資者購買的是公司未來在產品市場上的表現，公司的真正價值在于公司未來自由現金流狀況或者說是公司未來創造利潤的能力。判斷一家公司是否值得投資主要應該看它創造凈利潤的能力，而不是看這家企業經營什么樣的業務，擁有多少資產。公司所擁有多少凈資產只有當這個公司經營失敗而破產清盤后才有意義，即公司在清償應付的各項債務、稅負之后，還能給股東留下多少價值。很少有投資者指望從一個破產的企業中還能分到些剩余的價值。所以，對于投資者來說，凈利潤遠比凈資產更為重要。

一家公司通過發行股票融得資金，然后進行債務融資，放大資金量，再去收購一些資產，在這個資本運作過程中，公司的總資產和凈資產都增加了，而公司的利潤并不能隨著資產規模的擴大而自然地增長。公司價值的提高要靠合理運用所籌集的資金，有效重組所收購的資產，通過公司生產能力的增加、產品競爭力的提高和市場占有率的擴大才能提高。如果這家公司所收購的資產并沒有創造出利潤，或者說創造出的利潤低于資金成本，那么這家公司其實是在創造負價值。公司通過資本運作不能直接增加公司的利潤，也就不能提高公司的價值。只有通過產品的經營才可能創造利潤，創造價值。

由此可見，真正的社會財富是在產品市場上創造出來的，不是在資本市場上運作出來的，這道理就象糧食是在土地上種出來的，糧食的交易并不能直接生產糧食一樣。一位在中國曾經風光無限，最后經營慘敗的企業家，在鋃鐺入獄后還在抱怨：“沒有人理解我是在運作資本，不是在經營產品。”我總覺得：作為—個企業家，不去生產產品，而只去運作資本，這不就和農民不種田而只去販賣糧食—樣嗎?還有人說：“產品經營賺錢慢，資本市場來錢快。”這也確實是事實，但問題是，資本市場上拿來的錢和產品市場上拿來的錢具有本質的不同。產品市場上的錢是賺宋的，資本市場上的錢是籌來的。對于一個企業家來講，經營好自己的產品永遠應該是第一要務。資本市場只能幫助那些已經在產品市場上取得成功的企業實現規模的快速擴張和加速發展。

二、企業在產品市場上的競爭力是一個企業是否強的表現，只有在產品市場上取得成功的企業才是真正的“強”。資本市場運作只能幫助企業擴大規模，不能幫助企業提高效益，只能幫助企業做大，不能幫助企業做強

一個企業的活動可以簡單地分為兩個方面，即在產品市場上的經營和在資本市場上的運作。前者是基礎，后者是工具：前者可以使企業做強。實現效益的提高，后者可以使企業做大，實現規模的擴張；前者是內在的素質，后者是外在的表現。在產品市場上做“強”是企業通過資本市場做“大”的基礎。另—方面，企業規模的擴大可以提高企業的市場占有率，增加傘業的經濟利潤。所以，產品市場的經營和資本市場的運作是相輔相成的。產品市場的成功是資本市場成功的前提和保證，企業必須首先能夠生產出適銷對路、物美價廉、技術領先、具有使用價值的產品，才能進—步借助于資本市場，實現健康持續穩定的發展。

企業的“強”主要是通過其產品的市場競爭力反映出來的；這是因為企業只有增加產品銷售，降低成本才能提高股東們最為關心的公司收益。資本運作只能改變企業的現金流量表和資產負債表，對收益表沒有直接的貢獻。僅從收益表的角度看，一個企業從資本市場上獲得的資金或是收購的資產，只能給企業帶來成本而并不能提高收益。因此，資本運作無助于企業價值的提高。從投資者的角度講，投資者購買股票其實是購買了上市公司的未來收益，企業只有在產品市場上獲得成功，效益才能提高，公司的價值才可以隨之得到提升。從上市公司的角度講，通過出售未來收益，提前獲得了資金，這就為企業提供了擴大規模所必需的資金資源。企業借助于資本市場工具的適當運用，獲得規模的快速擴張。

—個企業如果不以產品市場的經營作為基礎而進行資本市場運作，這個企業就是在玩累卵游戲，即便進行了一次成功的運作，也—定是曇花—現，總有一天會轟然倒塌。企業在資本市場上的運作，并不能最終成就一個成功的企業。一個在產品市場上成功經營的企業，即便不進入資本市場，則盡管其規模可能不能快速擴張，但卻仍然可以健康生存。

就象每個人都希望長命百歲—樣，每個企業家都希望把自己的企業辦成—個百年老店。企業長壽的秘訣就是要健康，健康才能長壽。只要一個企業能夠在產品市場上把業務做精、競爭力做強，這個企業就一定可以把規模做大、時間做長。所以，產品市場上的成功是成就一個企業的必要條件。

三、上市不能直接導致規范的公司治理結構，規范的公司治理結構不是上市的必然結果。資本市場運作對于規范的公司治理結構的建立沒有直接的作用

做出這樣略顯絕對的論斷是很容易引起反駁的。仙事實確實如此。不可否認，在有些情況下，一個公司結合改制上市，引入外部投資者，改變公司的股權結構，重新設計公司的治理結構，并通過發揮資本市場的監督作用，達到提高公司管理水平的目的，這是完全可能的。但是，我們不能僅僅依靠公司的上市來解決公司的治理結構問題。

良好的公司治理結構是指一種能夠把合適的人選到合適的位置上，并且使其做合適事情的制度性安排。這樣的制度性安排足多種多樣的，上市公司有上市公司的治理結構，合伙制公司有合伙制公司的治理結構，家族制企業有家族制企、業的治理結構。我們得不出一個這樣的結論：只有—上市公司的治理結構是最優的。因而，我們也不能把規范的公司治理結構作為公司上市的—個必然結果。不同的企業組織形式都有成功和失敗的例子。在中國股票市場上，有通過改制上市，成功建立規范治理結構的例子，也有上市后治理結構不儀沒有改善，反而還完全失控的例子。在沒有上市的企業中，也有許多決策程序高效、治理規范、經營業績良好的例子。—個公司從非上市公司變成上市公司，只能說明這個公司的治理結構需要進行調整，而不是說上市就必然使這個公司的治理結構從落后的變成先進的，從次的變成好的了。

總之，產品市場的經營永遠應該是企業家的主題。企、貶家們要投入更多的精力在其所經營的產業上，實實在在地作好產品的經營。企業只有首先為消費者制造出有競爭力的產品，才能最終為股東創造出價值。當企業在產品市場上打好墓礎，取得了成功，具備了做更多更大事業的時候，資本市場的運作將為這些企業進行規模的擴張提供必要的工具。也提醒我們的投資者：不要再被那些“資本運作高手”們牽著鼻子走了，在你決定購買一家公司的股票之前，一定先要看看這家公司生產出了什么樣的產品，那些沒有實實在在產業經營基礎的資本市場運作肯定是在空手套白狼。