德隆崩潰終結“產業金融熱”

從上個世紀90年代中后期始，中國興起了新一輪的“產業金融熱”，產業資本又一次大規模進軍金融業。這股熱潮，以2001年海爾集團大舉控股金融公司為標志性的高潮事件，而2004年德隆系的崩潰，則表明這這一輪“金融熱”已告一段落。

新特點

謂其為“新一輪”，是與80年代中后期許多國有企業第一次親密接觸金融業的那次“產業金融熱”風潮相比較，歷史時期不同，且有著一些新的特點。

首先，參與這次產業金融熱的投資主體非常廣泛。

傳統的大型產業集團，例如寶鋼、中糧、中海油、五礦、中遠、華能、魯能集團，及紅塔集團、山東電力、云電控股等一大批國有大型企業；以海爾、聯想、方正集團等為代表的新興產業集團，深滬上市公司都在這次熱潮中十分活躍。

據不完全統計，有一百多家上市公司卷入了金融業，其卷入金融業主要是參股證券公司。卷入金融業的上市公司比重大約占深滬兩市機構的10%左右。

民營資本的身影也在其中隨處看到。《新財富》雜志的一項研究表明，2002年中國的民營資本控制著股份制商業銀行總資產的14.6%，占保險公司保費收入比例不低于7.4%，對證券公司的控制程度遠遠超過13%，控制著中國一半的金融租賃公司。泛海系、愛建系、東方系、德隆系、希望系、金信系、萬向系、農凱系“八大家族金融”在金融領域的投資額達到80億元。它們往往通過家族直接控股的公司或者關聯公司進行投資，對旗下金融機構有很強的控制力，金融機構基本處于家族最底層。這種模式與亞洲其他地區家族對金融機構的控制有著極相似之處。

其次，涉及金融機構的面很寬。幾乎涉及國內所有的金融機構，甚至是外資的金融機構。如紅塔集團持有華夏銀行12%股份、持有交通銀行3.5億股，而在光大銀行和廣東發展銀行，紅塔投入都已接近2億元；通過全資子公司紅塔興業投資公司，紅塔集團不僅是紅塔證券的第一大股東，同時持有國信證券20%股份、持有云南紅塔創新風險投資公司61%股份、持有深圳國信證券網絡有限公司400萬股；此外，紅塔投資公司還分別在太平洋保險公司投入2億元、持有華泰財產保險公司5000萬股。

這次產業金融熱表現在投資額方面是力度大，以紅塔集團為例，投入金融業近40個億，海爾集團也在不到一年的時間里投資近10個億于金融業。另外，在戰略意圖方面，不少產業集團意在構建產業金融體系。如五礦、海爾、中遠、華能等金融板塊的構建已現端倪。

這些企業介入金融業的方式比較多元。發起設立、投資控股、參股、并購及中外合資等等手段都有所運作。聯想集團首先選擇介入創業投資基金管理業務，而后成立自己的投資控股公司，再通過該公司參股海南證券。方正集團則是在對已經收購的券商、銀行、信托投資公司進行整合后成立了自己的金融投資公司。

與當前產業資本投資金融業相并行的，是不少產業集團對其已有下屬金融產業的整合。歷史上很多產業集團投資了不少金融機構，但或由于部分經營不善，或由于整體優勢不顯等原因，金融板塊的重組、整合是這一輪金融熱中的重要工作。如中信集團、五礦集團等都成立了控股公司，華能集團還成立了注冊資本10億元的“資本公司”，用以整合集團原先投資的金融資源。

與不少企業加速進入金融業相對應的是，由于證券市場的低迷和風險等原因，不少產業集團、上市公司等已開始紛紛轉讓證券公司、基金公司等機構的股權。上市公司通程控股曾發布公告稱，其之所以轉讓恒信證券股權，是由于“近年來證券市場整體經營環境嚴峻，恒信證券近年持續虧損”。而首批成立的老10家基金管理公司已先后有華夏、南方、富國、嘉實、國泰等基金管理公司出現了股權變動。

背景和動因

經濟和金融的全球化，自由化和混業化的趨勢，還有入世的機遇和壓力，對金融業改革開放，對金融監管部門和金融機構，對大型國企、民營企業都形成很大的沖擊，形成了一個開放的、競爭和求發展的大環境和大背景。

作為發展中國家的新興市場，從改革開放20年來，金融只是一種壟斷性的資源，稀缺性的資源。金融相對于產業來說，有比較高的位勢。20年多年來，一直是產業追逐金融，這是新興市場的特點決定的。

國內金融改革和監管政策的調整、變化和引導是一個重要的原因。比如：允許銀行上市；證券法的出臺，證券公司綜合、經紀業務的劃分；信托業的整頓，信托業的重整；還有基金業的發展；財務公司、租賃公司管理辦法的出臺；保險公司的多元化的股權結構改革；以及隨之而來的金融機構資本金標準的提高……這些都引起了金融機構新一輪的增資擴股。產業集團和金融機構為了自己生存和發展，實現做大做強的目標，成為財團、金融控股公司或者是“金融托拉斯”，謀求戰略聯盟，互相實行“圈地運動”。

從產業需求來看，面對跨國公司及其附屬金融公司的進入，產業集團有趕超國外巨頭，進軍世界500大的目標；有多元化經營、分散風險的動機；有分羹金融業的企圖；甚至還有裝點門面，提高企業形象的需求。如中糧進入壽險市場，是認定該市場未來發展潛力巨大；海爾、中海油、萬向及TCL集團歷經數年，一直為成立財務公司而孜孜以求，是看中財務公司的產業特色、內部人搞金融、管理現金流等方面的獨特優勢；上汽集團與通用汽車成立合資的汽車金融公司，則主要是為汽車消費信貸服務提供支持……

誤區和問題

從這股產業金融熱潮看，在一些集團從金融戰略、功能建設角度推進金融運作的同時，也有一些集團對金融運作出現趕時髦、盲目跟風的情況，有著不少的誤區和問題。

在戰略方面，這一輪產業金融熱體現出輕實業、重金融；重外部金融，輕內部金融；重金融機構投資，輕金融工具運作；重短期財務回報，輕提供長期金融服務的不良傾向。

在操作層面，不少產業集團投資金融機構的資本金來源并不符合向金融機構投資入股規定；不少產業集團股東和被投資的金融機構間存在不正當的關聯交易和黑箱操作的情況；一些產業集團很多個部門牽頭多頭出擊金融，有財務部門牽頭的，有下屬投資管理公司牽頭的，所以內部政策、利益怎么協調，治理結構如何完善，都是這些企業需要面對的問題。

風險控制方面，許多企業集團、上市公司缺乏風險意識，以為投資金融業就能獲得豐富利潤。不曾想近兩年資本市場低迷，證券業風險凸顯，使得一些投資證券公司、基金公司的企業蒙受巨額損失。

制度、配套的政策和監管等等方面存在問題。從西方市場經濟發展的普遍趨勢看，以巨型化、集團化產業企業為主體的產業資本和以壟斷商業銀行、投資銀行為中心的金融業資本相互依存性日益增強，從外在信貸聯系轉向內在資本結合，形成“金融資本”，并在政治中發揮重要作用。從我國情況看，產融結合是經濟發展過程中的一個必然規律，金融混業經營也不可避免，加上國內金融壟斷及金融服務提供不足原因，難免有不少企業“試水金融”。由于缺乏對所謂“金融控股公司”的監管法規，在信息、監管協調等方面還存在許多難點，實際監管中也存在執行不力等原因，造成了“產業金融熱”中許多不規范、不透明的操作黑幕。

產業集團運作金融的路徑

制度的缺失，金融服務不足，非一朝一夕就可修補。產業集團可以控制的，恐怕是自己的金融投資沖動。從我們對GE、愛立信、西門子等國際著名企業成功金融運作的研究結果看，跨國公司一般都是在產品經營到相當程度后，才介入金融業，它們遵循的是從財務管理到財務服務、先內部運作后外部運作，先金融工具運作后金融機構運作，從產融結合到提供外化金融服務，最后再達到金融產業化這樣的金融運作路徑，注重的是結合企業自身優勢做專業金融，實現產融一體化發展，追求的是長期收益。涉足的金融業務，也多是和產業實體交易密切相關的現金流管理、商業信用、消費金融、租賃、保險等。不按照這樣的規律，試圖短期內用金融杠桿獲取超常規發展的企業，常常會吃大虧。極端的典型例子便是美國的安然、中國的德隆。

在中國“產業金融熱”現象背后，固然有制度、環境等多方面深層原因，但僅從企業自身角度看，產業集團的盲目沖動與追捧、暗箱操作等非理性行為恐怕也是重要因素。顯然，我國企業在加深對金融戰略的理解、把握金融運作規律、提高風險意識等方面還有較長的路要走。在言必稱“韋爾奇管理”、言必稱“GE金融神話”的同時，產業集團是不是也應該從安然、德隆們的崩潰中吸取些教訓呢？

（作者系中國人民大學經濟學院博士）