海外集體訴訟警示錄

陽虹霞

集體訴訟漩渦

海外上市（尤其在美國上市）的中國概念股，正在面臨一波集體訴訟的洶涌浪潮。2005年春節前后，即有兩家明星公司——前程無憂和新浪，被美國律師事務所告上了法庭。

在新浪一案中，美國人似乎是太吹毛求疵了。他們對新浪主要有三點指控：1、沒有主動及時的披露中國移動MMS服務條款變化和啟用新的MMS服務結算平臺對新浪業務的影響，或披露不完全。2、沒有披露公司為達到業績目標，而日益對“算命”、“星象”、“情色”短信息服務產生的收入依賴。3、沒有預計到政府打擊在線、短信算命服務對新浪現金流的影響。（詳見《“中國概念股”海外集體訴訟備忘錄》）

中國觀察者一般認為，政府行為以及中國移動公司的政策調整，新浪均難以掌握。

與新浪的遭遇相似，各領一時風騷的中國明星公司，紛紛被卷入了集體訴訟的法律旋渦。

自從2001年6月29日，中華網被告上美國法庭以來，先后有網易、中國人壽、UT斯達康、中航油、新浪、前程無憂等7家公司遭遇了集體訴訟。除了網易以賠償435萬美元的代價與投資者達成庭外和解之外，其余6家尚未結案。

《新財經》發現，2004年以來，遭遇海外集體訴訟的中國公司數量，有一種迅速放大的趨勢。

集體訴訟進入高峰期，同時意味著海外IPO的黃金時代過去了。自1993年首家H股青島啤酒上市以來，海外資本市場的“中國概念股”數量已經多達百家。

如果說，2004年之前，到美國上市還象征著一個財富、榮耀、夢想、國際化的故事；之后，赴美上市難度增大，對已經上市的公司則意味著更多錘煉和考驗。

壞苗頭已經出現了。迫于美國嚴格的監管法律壓力，多家中國公司望而卻步。2004年12月，中國國際航空公司取消了在紐約上市的計劃，轉往倫敦證券交易所。原本計劃在香港、美國同時上市的中國外運公司，最后也取消了在美上市計劃。

但是，仍有更多的中國公司躍躍欲試，制訂了雄心勃勃的海外IPO計劃。他們必須注意的是，集體訴訟已經成為一個巨大的系統性風險。一不留神，就會收到美國法庭的傳票。中國概念股需要謹慎應對。

律師所的獵物

“在集體訴訟中，律師的代理費往往高達30％。” 德恒律師事務所合伙人郭克軍說。集體訴訟的索賠金額非常巨大，一旦勝訴將給律師帶來巨額的律師費，加之涉及范圍較廣、影響巨大，勝訴也將令代表律師名聲大噪，因此美國有一大批律師事務所專門投身于證券集體訴訟。

集體訴訟在美國是一種常態。據統計，迄今為止，約18.4%的美國上市公司被訴，在美上市的外國公司被訴比例也高達14%。

美國的律師事務所，在證券集體訴訟中扮演著重要的角色。

代理中國人壽案的美國Milberg Weiss律師事務所，就是一家專門吃“集體訴訟”這碗飯的頂尖高手。他們隨時隨地跟蹤各上市公司的財務報告與新聞發布，只要信息披露中出現問題，證明有誤導的信息，對股東有損失（主要是股價下跌），兩者又有因果關系，就毫不猶豫地發起訴訟。

這位被稱為《福布斯》稱為“集體訴訟先生”的律師行，已經讓美國公司賠出了300億美元。最著名的一役是在20世紀90年代后期，Milberg Weiss讓25家最大的保險公司因誤導性銷售技巧而付出了難以想象的100億美元。現在，包括加拿大帝國銀行、諾基亞、北電網絡和殼牌石油等多家知名企業都被它告上了法庭。

2001年，正是Milberg Weiss律師事務所對網易提起集體訴訟，最終令賠償了435萬美元。

2004年以來，中國概念股之所以頻繁遭到集體訴訟，既有信息披露不完善的原因，被美國律師事務所盯上，也是重要原因。那些資金實力強、擁有賠付能力的公司，尤其容易被美國律師事務所視為“鮮美的獵物”。

嚴厲的美國監管

“‘中國概念公司在美國頻頻遭遇法律糾紛并非偶然。”德恒律師事務所合伙人郭克軍律師說。美國的法律體系和資本市場的要求與國內差距很大，海外上市的中國企業不熟悉游戲規則勢必蒙受巨大損失。

“極其規范的財務為企業生存之本，信息披露的真實性與及時性更事關企業生死。如果做不到就不要說，業績預告不妨謹慎些。”郭克軍說。

美國監管法規紛繁蕪雜，一不留神便可能觸礁。單是首次公開發行就存在招股書包含不當陳述、遺漏、誤導，IPO定價不當，重要信息泄露等可能引起訴訟的風險。上市后，公司還可能因為股價下跌、未達到盈利預期、財務報表失真、重大實踐披露不當等被告上法庭。這對于對美國法律和監管條例并不熟悉、內部管制尚不成熟的中國公司而言，的確是不小的挑戰。

從目前中國公司遭遇的這幾樁集體訴訟看，訴訟理由大都與不實信息披露有關。在美國，證券集體訴訟的原因主要包括：信息披露、內幕交易(往往與并購有關)、短線交易、誘買誘賣等。其中大部分集體訴訟，起因是信息披露不當。

與中國的股票發行制度實行核準制不同，美國的IPO實行注冊制。只要證券發行人向證券監管部門——美國證監會（SEC）提交的注冊文件滿足法定的條件，就可以向公眾發行證券，并依據各證券交易所的上市規則在各交易所上市交易。

這種制度下，美國證交會（SEC）的職責是審查證券發行人披露信息是否符合法定要求，而并不對證券發行人以及證券本身做實質性判斷。投資者則在公開披露的信息基礎上做出自己的理性判斷，投資風險自擔。而證券發行人僅僅對其公開披露信息中的不實陳述所導致的投資者損失承擔法律責任，并不對因投資者自身投資失誤或者因不實陳述以外的原因導致的損失承擔法律責任。

這種發行制度的核心是“完全信息披露”，對證券發行人信息披露的透明度和要求非常高。根據相關的法律，上市公司的信息披露“不能有遺漏，不能有錯誤，不能有虛假稱述。” 一旦在信息披露方面有疏漏，上市公司就可能遭遇到股民的起訴。

為此，美國政府建立了一整套與之配套的法律體系，以保護中小投資者權益。

1929年股災后，美國政府相繼頒布了《1933年證券法》和《1934年證券交易法》，對證券欺詐行為進行嚴格的法律規制。除兩大基本法律外，還擁有專門針對證券訴訟的《1995年證券訴訟改革法》等一系列法律法規。

安然事件之后，美國監管機構大力加強了對上市公司的監管，并于2002年推出了著名的《薩班斯-奧克斯雷法案》。

在完善的法制環境下，法律對訴訟權給予了充分的保護。根據美國法律規定，集體訴訟案只要勝訴，任何集體訴訟所包括的受害者均可依據同一判決，在特定的時間內向公司提出索賠。

在如此嚴格的證券監管之下，“中國概念股”和計劃赴美上市的中國公司不能心存半點僥幸，因為那往往意味著巨大的法律風險，得不償失。

錯誤的習慣思維

“表面上看，不熟悉游戲規則讓海外上市的中國企業遭遇集體訴訟的尷尬，實際上這凸現出中國公司整體在資本市場上的‘缺課。”頤合興業投資咨詢有限公司首席經濟師張衛星認為。

“缺課”，首先表現在公司文化和治理方式上。

在西方，很多公司都是從幾個人的小公司起家，然后引入新股東，變成十幾個人或者幾十個人的公司。公司在新舊股東的相互磨合中壯大，這就為上市以后面對數千數萬股東打下良好的基礎。

而中國的企業許多并沒有經歷這個過程，一些公司抓住壟斷機會，企業做大，就上市了。張衛星指出，很多中國公司對于“上市是與投資者合作，要給投資者回報”的觀念是很淡漠的，這使公司決策者經常下意識地隱瞞信息。

西方證券市場的批露制度經過幾百年的演變，相對成熟。中國企業領導人卻習慣了企業重大決策“保密”，連員工都瞞著，出現問題是必然的。

《華爾街日報》表達過對中國企業的憂慮：中國企業并不遵循美國或國際會計準則；由于缺乏透明度和披露不充分，信用評級機構無法對多數海外上市的中國公司制定評級；以及有關主管部門往往對海外上市的多數中國公司存在這樣或那樣的干涉。

“證券市場出現的虛假信息披露，本質上屬于公司治理問題。”國泰君安海外市場分析師戴濤一針見血地指出。

戴濤稱，國內一些企業簡單地將上市等同于“圈錢”，把上市募集的資金看作是“永遠不必還本的無息貸款”。為了上市，一些企業和中介機構聯手包裝、粉飾公司，在招股說明書中極力美化企業以往的經營業績、修改財務報表、虛報資產、甚至偽造文件，以求上市圈錢。一旦上市成功，之前所作的種種承諾成為“南柯一夢”，投資者的錢，就此“打水漂”。

在中國股市，對造假者的懲罰很低。一些引起中小投資者巨大損失的上市公司違規行為，往往只被罰款幾萬元或幾十萬元，違規收益遠大于其違規成本。

在中國股市，類似于前程無憂的情況比比皆是。新上市一兩年的公司，業績變臉不足為奇，大量的虛報和假報業績更是汗牛充棟。而像中國人壽事件中表現出來的問題在國內也很常見。

但是，這種錯誤的習慣思維一旦帶到美國，不啻于引火上身，立刻就會引發集體訴訟。

“從包裝上市到以后的財務欺騙，中國公司已經習慣了的這一整套具有中國商界特色的游戲規則。但這和美國那種絕不允許欺詐行為的成熟的資本市場的運行規范肯定是格格不入的。”戴濤稱。

前車之鑒

2005年，建設銀行、民生銀行、百度等多家公司均有海外IPO計劃。這些公司尤其要小心防范集體訴訟。“中國公司在走向國外時，要做好充分的準備，達不到監管要求就不要包裝上市。”國泰君安海外市場分析師戴濤說。

長期以來，美國投資者對“中國概念股”抱有一種復雜的情緒：一方面，認為中國公司治理結構不完善，信息披露不透明；但另一方面，他們相信中國市場的巨大潛力。

“中國概念股”頻繁發生集體訴訟，尤其中航油惡性欺詐事件，又在一定程度上打擊了投資者對中國概念股的信心。

不信任感一旦出現，恢復起來是很困難的。這意味著，中國公司海外上市的融資成本增大。

德恒律師事務所郭克軍告誡說，對美國日趨嚴格的上市公司管理辦法要有充分認識，在紐約上市既不同于在香港上市，更不同于在國內上市，美國對上市公司的監管本來就嚴格，隨著前幾年美國公司各種違規事件的發生，這些制度將越來越嚴格。

對大型國有企業來說，尤其要注意母子公司的關系問題。母公司與子公司隸屬關系模糊是亞洲公司的通病。在上市之前，中國公司往往把不良資產轉移到母公司名下，以為這樣就理順了母公司與子公司的關系，原有公司與上市公司就完全脫離干系。

但是，美國證監會（SEC）和華爾街投資者卻不會這么看。許多中國上市公司，同母公司之間的關系千絲萬縷，即使完成剝離也未必完全理順。為了減少海外上市公司日后遇到麻煩，必須在上市之前在財務審計上做好準備。

集體訴訟風潮涌動，計劃赴美的中國公司千萬不能幻想蒙混過關：必須把各種關系理順、各種矛盾解決好、各項財務數據準備好。隱患往往意味著災難，中國人壽就是一個前車之鑒。