融資創新——資產證券化

郭亦瑋

[摘要]筆者認為，作為金融改革和金融創新的一個組成部分，資產證券化在我國的發展步伐正在加快，這種融資方式有其獨特的優勢，但現階段在我國的推行也存在一些問題。

融資方式和渠道決定了企業的資本成本，并通過資本成本影響企業的凈利潤。合適的融資方式可以使企業獲得杠桿收益，提高股東獲利率。但隨著銀行的商業化和投資者的理性決策化，企業融資變得比較艱難。因此，企業在進行融資時不僅要充分利用各種傳統融資方式，還要積極進行融資方式的創新。其中，在國外盛行的資產證券化就是一種很好的融資創新方式，我國有一些企業也進行了資產證券化的嘗試，并取得了較好的效果。

我國國務院在2004年初出臺的《關于大力發展資本市場的九條意見》中，明確提出將探索并開發資產證券化品種作為金融改革和金融創新的一個重要組成部分，充分說明資產證券化這種融資方式在我國已得到重視。2005年4月和6月，中國人民銀行等監管部門相繼公布了《信貸資產證券化試點管理辦法》和《資產支持證券信息披露規則》，同時，國家開發銀行與中國建設銀行被選為首批進行資產證券化試點的金融機構，這意味著中國本土資產證券化進程正在加快。今年5月，財政部頒布了《信貸資產證券化試點會計處理規定》，對銀行信貸資產證券化業務操作做出了具體指導和規范，為我國的資產證券化發展進一步掃清了障礙。那么，到底什么是資產證券化呢?

一、資產證券化的定義

美國證券交易委員會(SEC)將資產證券化定義為：“將企業(賣方)不流通的存量資產或可預見的未來收入構造和轉變成為資本市場可獲得銷售和流通的金融產品的過程。在該過程中，存量資產(例如，應收賬款或住房抵押貸款)被賣給一個特色載體SPV(special purpose vehicle)或中介機構，然后SPV或中介機構通過向投資者發行資產支持證券(assets backedsecurities，ABS)以獲取資金。這種資產支持證券是以存量資產為依托發行的，證券投資者的收益和追償權局限于該存量資產的未來現金流量的穩定性及其數額。

二、資產證券化的作用

資產證券化是指企業或金融機構將缺乏流動性但預期能夠產生穩定現金流的資產，通過重新組合，轉變為可以在資本市場上轉讓和流通的證券，出售給投資者，從而使企業或金融機構得以向投資者籌措資金的一種方式。通過資產證券化，政府能有效利用資本，減少債務；企業可以改善財務比率和資產負債結構；商業銀行可以盤活大量貸款資金，提高資金利用率；機構投資者則獲得了一種新型的投資品種。從我國已有的資產證券化或準資產證券化的案例來看，證券化資產主要集中在信貸資產、基礎設施收費權以及進出口公司的海外應收款等方面。下面我們以住房抵押貸款和應收賬款的證券化為例具體闡述。

(一)有利于發起人(融資企業)盤活存量資產，降低資金成本

以住房抵押貸款資產證券化為例。目前，中國工商銀行和中國建設銀行的個人住房抵押貸款金額都已突破1000億元大關，而且，隨著住房制度改革的深化，個人賣房比例還將激增，對住房貸款的需求將不斷擴大，銀行信貸資金難免會供不應求；另外，銀行的住房抵押貸款期限較長，一般均為10～30年，借款人以分期支付的方式償還貸款，但這部分資金的來源只能是銀行吸收的儲蓄，存儲期通常為1～3年的短期，長期存款很少；因此，銀行的資產中將長期地有一大筆應收住房抵押貸款，這導致了銀行資產兌現和負債償付期限之間的巨大差距，增加了銀行的經營風險。要改變這種局面，實行住房貸款證券化是很好的途徑。銀行可以在信貸資金入不敷出的情況下出售住房抵押貸款，從證券市場上套出現金，盤活流動性差的資產并支持日益增加的住房貸款需要；社會閑散資金也將通過證券市場不斷流入房地產信貸領域，有利于搞活房地產經濟，也滿足個人住房抵押貸款的需求。住房貸款資金證券化不僅能有效盤活銀行的大量不流動資產，使銀行的資金運用轉變為資金來源，又可有力地推動住房消費，促進經濟發展。

對應收賬款證券化來講，以中集集團為例。中國國際海運集裝箱(集團)股份有限公司(簡稱中集集團)與荷蘭銀行于2000年中期達成合作，將進行3年期8000萬美元的應收賬款證券化融資項目。對中集集團而言，此次證券化將集團16億多元應收賬款中的將近7億元變成了現金，盤活比例高達43％，將大大改善中集集團的財務狀況，使中集集團有更多的現金進行生產經營周轉，有利于集團抓住更多的投資機會；使集團更敢于向優質客戶賒銷，同時通過應收賬款證券化，將應收賬款收不回的風險轉移給了證券投資者，降低了集團的財務風險。

(二)優化了融資企業的財務指標

資產證券化作為一種新型的融資手段，比起負債籌資有其特殊的優勢。因為，資產證券化是將待證券化的資產真實出售，售出后，即從企業賬面和資產負債表上剔除，從而企業資產中減少了流動性較差的部分，增加了流動性最強的現金，極大地改善了企業的財務指標。同時，企業獲得了充沛的現金流量，卻不增大負債比率，有利于企業更好地發展及再利用別的籌資方式籌資。在投資人更加重視現金流量而非資產總額的今天，資產證券化使融資企業獲得更多的經營優勢。

三、資產證券化的程序

資產證券化在我國才剛剛起步，有許多不完善和不健全的地方；遵循嚴格的證券化程序可以在一定程度上降低風險。

(一)發起人(融資企業)首先對自身欲證券化的資產進行定性和定量分析(如應收賬款、住房抵押貸款等)，然后根據發行人(SPV)提出的標準，挑選優良的資產以待證券化。

(二)發起人與發行人(SPV)簽定合約，將優選出的待證券化資產合法轉讓給SPV，其目的是將發起人自身的風險與證券化資產未來現金流入的風險相隔離，這樣ABS證券持有者(投資者)只能對證券化資產進行追索。

(三)為了取信于投資者并減少風險，需要有信用評級公司對這些待證券化資產進行評級，以考核這些資產在未來一定時期內的可收回性及預計現金流量。如中集集團委托標準普爾公司予以評定，得到了短期融資信用的最高級別，這為ABS證券的發行提供了有力的支持。信用評級機構的知名度和經驗及對待證券化資產的評定級別將在一定程度上左右證券的發行和認購。

(四)SPV以受讓的證券化資產為支撐，在資本市場上發行ABS證券募集資金，并用該資金來購買發行人所轉讓的證券化資產，達到了資金使用的杠桿效果。

(五)服務人(其職能通常由發起人兼任)負責向原始債務人收款，將源自證券化資產所產生的現金存入SPV賬戶，并從SPV處定期獲取服務費；SPV將收到的款項用于償付投資者所持有的ABS證券本息。

四、資產證券化的條件和類型

適合證券化的理想資產一般應具有以下特征：可理解的信用特征，以預測未來的償付；明確界定的支付模式，據以估計收款日期；可預測到的未來現金流量，以評估該資產兌現的風險；平均償還期至少為一年，否則沒必要進行證券化變現；拖欠率和違約率低，以分期償還為主；多樣化的借款者，能在一定程度上保證不因意外事件產生太多壞賬。具備了這些特征，能在相當大的程度上保證該資產未來有較確定數額的現金流入，以支持證券的發行和兌現。

隨著資產證券化的不斷完善，越來越多的資產可嘗試進行證券化來盤活資金。最典型也比較可行的首推住房抵押貸款，其次還有優質應收賬款，也可以包括：消費品分期付款、高速公路等基礎設施的收費、大宗商品如飛機、輪船等銷售的分期付款，甚至我國西部地區豐富的資源開采等。

五、在我國推行資產證券化應注意的幾個問題

(一)資產證券化在我國才剛剛開始，各種配套的法律、制度還很不健全；對證券化資產的篩選及評級還沒有統一的標準，缺少信用記錄和管理制度。為此，我國應盡快推動各項配套法律法規的完善，建立專門的信用評價機構，制定完善的信用評級制度和評價指標，培養資產證券化的專門人才。

(二)資產證券化還將涉及到稅收問題。資產證券化是一種金融工具，可能在國內或國外公開發行，涉及不同的國家、企業、機構及個人投資者；交易中會涉及收益所得稅和資本利得稅、印花稅、營業稅等眾多稅種。如何征收，稅率如何確定，不同國家之間如何協調都是需要解決的問題。

(三)資產證券化的會計處理問題。證券化資產到底是融資的抵押擔保還是真實出售，需要嚴格的可操作的條件限定，以避免成為一些企業操縱資產和負債數額的工具。如果是出售，將會從資產負債表中剔除，是否還需要在財務報告中披露，如何披露?國際會計準則在第32號金融工具的揭示和呈報中要求，當企業可能還保留與證券化資產有關的利率風險時，企業需在財務報表中揭示。證券化資產的計價與會計處理也因是否是出售而不同；對證券化資產的原始債務人收款過程中會出現混合收賬情況，如何保證證券化資產收回時能全部交入SPV賬戶，防止出現舞弊現象需要有力的監管措施。我國目前主要借鑒了現行國際會計準則的做法，同時考慮中國現行的會計制度，對銀行信貸資產的證券化做出了較明確的規定。但隨著我國經濟的迅速發展，符合并需要進行證券化的資產越來越多，因此，我國有必要及時制訂關于信貸資產之外的其他資產進行證券化操作的準則和相關規定，以適應經濟形勢的發展。

(四)法律支持問題。資產證券化要求一定的市場經濟環境，嚴格的法律制度可保障資產證券化的規范運作，防止資產證券化成為某些人新型的“圈錢”工具，避免損害投資者的利益；同時，資產證券化過程中要減少政府的行政干預，以市場需求和配置為原則，政府通過法律手段加以引導和規范。為了完善我國證券化的法律環境，銀監會和中國人民銀行2005年公布的《信貸資產證券化試點管理辦法》和《資產支持證券信息披露規則》，對發行主體、風險管理、定價、信用評級、擔保及證券化的會計、稅收、信息披露等技術問題都作了明確規定。這些法規的出臺，將為我國資產證券化的全面推行創造良好的法制環境。

總之，資產證券化作為一種新的融資方式，盡管在我國的應用還存在不完善之處，但它能較好地盤活流動性較差的優質資產，在一定程度上緩和我國資金緊張的狀況，為企業經濟的發展提供更有利的基礎，為企業融資提供了更廣闊的空間，我們有理由相信，資產證券化在我國的前景是光明的。