中行引資未了局

凌華薇　于　寧

匯金公司董事會上關(guān)于中行引資出現(xiàn)的反對票，已將引入戰(zhàn)略投資者的種種分歧推向高潮

10月27日，建設(shè)銀行在香港聯(lián)交所敲響了上市鑼聲，而與此同時，一直踽踽而行的中國銀行在引資路上則再次遭遇難題。

10月13日，此前已然敲定了引資方案的中國銀行，剛剛召開了戰(zhàn)略合作啟動工作會議。中國銀行行長李禮輝率管理層成員、蘇格蘭皇家銀行集團(tuán)（即Royal Bank of Scotland，下稱RBS）首席執(zhí)行官弗萊德古德溫、亞洲金融開發(fā)公司（該公司為淡馬錫控股有限公司的全資子公司，下稱淡馬錫）執(zhí)行董事兼總裁何晶、瑞銀集團(tuán)亞洲首席執(zhí)行官賀利華、亞洲開發(fā)銀行私營業(yè)務(wù)局主任投資官員William Willms分別率戰(zhàn)略投資者代表團(tuán)參加了會議。

中行與四家投資者的戰(zhàn)略合作隨之啟動。

中行與RBS已召開了戰(zhàn)略合作委員會第一次會議，確定李禮輝和弗萊德古德溫出任委員會聯(lián)席主席，并商定采取項(xiàng)目驅(qū)動方式，在業(yè)務(wù)和管理領(lǐng)域選擇最優(yōu)先的合作項(xiàng)目。

與淡馬錫之間的戰(zhàn)略合作主要側(cè)重在公司治理領(lǐng)域，中行將更多地借鑒淡馬錫成熟的市場化管理經(jīng)驗(yàn)，雙方高層也將建立固定的領(lǐng)導(dǎo)協(xié)調(diào)機(jī)制。

與瑞銀集團(tuán)的合作領(lǐng)域側(cè)重于公司及投資銀行業(yè)務(wù)，中行將在公司業(yè)務(wù)與投資銀行結(jié)合方面借鑒瑞士銀行的成熟經(jīng)驗(yàn)；與亞洲開發(fā)銀行的合作將主要側(cè)重于內(nèi)部控制和操作風(fēng)險領(lǐng)域，雙方已初步就有關(guān)培訓(xùn)達(dá)成一致意見。

一切似乎是水到渠成。10月17日，中行對外披露，四家外資機(jī)構(gòu)共投資67.75億美元，合計占21.85％的股份。至此，中行長達(dá)20個月的引資大戲仿佛已徐徐降下帷幕。

然而，事情并未就此終結(jié)。中行復(fù)雜的引資結(jié)構(gòu)若要獲得最終通過，還需要經(jīng)過兩道審批程序：經(jīng)其控股股東中央?yún)R金投資公司（下稱匯金公司）董事會和銀監(jiān)會的批準(zhǔn)后才能生效。

10月中旬，匯金公司就轉(zhuǎn)讓中行股權(quán)事宜召開董事會。令人意外的是，來自財政部的兩位董事——財政部金融司副司長孫曉霞和預(yù)算司副司長王衛(wèi)星投了反對票，亦有來自其他部門的董事提出了不同意見，認(rèn)為RBS的入股比例只有5％，其引資結(jié)構(gòu)更偏重財務(wù)投資者而非戰(zhàn)略投資者。不過，孫曉霞對《財經(jīng)》表示，這只代表身為董事的個人意見，并不代表財政部。

匯金公司董事會現(xiàn)共計有八名董事，分別來自財政部、中國人民銀行、外管局和匯金公司管理層。匯金董事會最終還是多數(shù)通過了中行引資RBS的協(xié)議。

但更加出人意料的是，匯金董事會對淡馬錫的反對更甚，最終這次董事會沒有通過淡馬錫在中行的入股協(xié)議。

匯金董事會上出現(xiàn)的這些變故，已將引入戰(zhàn)略投資者的種種分歧推向高潮。另有消息稱，銀監(jiān)會對中行引資模式也提出了不同意見。中行能否就此順利獲得監(jiān)管部門的審批，目前猶存變數(shù)。

RBS“一拖二”爭議

關(guān)于中行引資，爭議的焦點(diǎn)首先是RBS的入股安排。今年8月18日，中行宣布與RBS簽署戰(zhàn)略性投資與合作協(xié)議之際，根據(jù)中行的披露，RBS將出資總計31億美元，購入中國銀行10%的股權(quán)。但根據(jù)RBS的披露，它的出資只有16億美元，認(rèn)購5％股份；而其余5%則由美林集團(tuán)和李嘉誠基金認(rèn)購，不過RBS對全部10％股份擁有控制權(quán)。

這一被業(yè)內(nèi)稱為“一拖二”的引資方案，其實(shí)是不得已而為之。此前中國銀行與RBS進(jìn)行了18個月的談判。一位接近談判的人士稱，早在去年4月雙方就簽署了備忘錄，時間尚在建設(shè)銀行與美洲銀行接觸之前。當(dāng)時RBS一度準(zhǔn)備投資43億美元占15％的股份，當(dāng)時這是所有引資中單筆吸引外資金額最大的一筆。這個因素也使得中行在談判中一直把RBS作為最主要的引資對象。

然而今年到7月，這一比例驟然縮減到10％。

造成此番突變的最主要原因來自RBS的股東和國外部分輿論帶來的壓力。“他們的董事和股東不明白為什么要花數(shù)十億美元投資一個曾屢爆丑聞的銀行，而且持股比例還不到20％？”匯金公司總經(jīng)理謝平稱，這反映了外資對于中國的國有商業(yè)銀行的真實(shí)看法：對于財務(wù)重組后銀行控制不良貸款的效果仍心存疑慮。

除了外部的反對意見，RBS內(nèi)部意見也并不完全統(tǒng)一，以其財務(wù)總監(jiān)為首等高管亦表達(dá)了不同意見，較公開的說法是稱大筆投資會對RBS的資本充足率造成較大壓力等。這些因素交織在一起，最終導(dǎo)致了RBS在投資方案上舉棋不定。

今年7月底，在媒體報道稱RBS要以50億美元入股中行15％后，其股價持續(xù)下跌，市場再次表達(dá)了對入股中行的保留意見：7月底到8月11日，RBS的股價從17英鎊一度跌到16英鎊。

與美洲銀行的情況相比，蘇格蘭的投資者顯然對投資中國更加保守和謹(jǐn)慎。最終RBS不得不屈從股東的壓力，采取了對自身業(yè)務(wù)影響最小的一種投資安排，即一方面引入美林和李嘉誠基金，分享5%的股權(quán)；另一方面RBS以出售其對另一個海外參股銀行的股權(quán)的資金來入股中行。古德溫表示，在這一賣一買之后，RBS的一級資本充足率還提高了0.1個百分點(diǎn)。

然而對于中國銀行來說，這樣一個結(jié)果與其初衷相差甚遠(yuǎn)。

一位接近中行談判過程的人士稱，在簽訂協(xié)議之前，RBS聲稱將聯(lián)合其子公司共同進(jìn)行投資，但一直并沒有提供有關(guān)子公司的信息。直到簽約前最后一周才將“一拖二”方案中兩家策略投資者的詳細(xì)情況提供給了中行。此時談判正在夜以繼日地按時間表推進(jìn)，至于匯金公司更是直到簽約之前不久才獲知這一架構(gòu)，但彼時已無談判的回旋余地。

相較之下，建行的談判顯得更為從容。一位投資銀行界資深人士稱，盡管年初爆發(fā)了“張恩照事件”（參見《財經(jīng)》2005年第6期“張恩照美國被訴”），但建行很快放棄了花旗集團(tuán)轉(zhuǎn)而尋求美洲銀行入股，并巧妙運(yùn)用淡馬錫早于美洲銀行提出高比例入股的要求，迫使美洲銀行加速了決策進(jìn)程，而且，建行最終確定只引進(jìn)兩家戰(zhàn)略投資者。中行雖然也曾面臨著RBS和摩根大通等多個“追求者”，但始終未形成競爭態(tài)勢，使自己處于有利地位。最終，加上淡馬錫、亞洲開發(fā)銀行和瑞銀集團(tuán)，中行總共六家投資者的引入，股權(quán)已非常分散，“戰(zhàn)略”意味也隨之淡化。市場普遍認(rèn)為中行的戰(zhàn)略投資者過于雜多，RBS作為主導(dǎo)的戰(zhàn)略投資者入股比例太低。

對于RBS的“一拖二”方案爭議，最近業(yè)內(nèi)有極端建議認(rèn)為：應(yīng)要求RBS以全資投入10%，另外兩家策略投資人應(yīng)該出局。如若維持現(xiàn)狀，“會給整個銀行業(yè)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者留下一個壞的榜樣”。“但這取決于決策者的決心，以及談判的技巧和余地了。”一位觀察家說。

但另一類意見則認(rèn)為目前RBS的交易結(jié)構(gòu)也可以接受。“畢竟蘇格蘭皇家銀行本身還是一個很好的選擇，作為歐洲第二大、全球第六大銀行，它沒有亞太業(yè)務(wù)，與國內(nèi)銀行不會形成競爭，此次又承諾今后不在中國開展其他業(yè)務(wù)，而且也不準(zhǔn)備取得任何控股權(quán)，這些條件還是比較優(yōu)厚的”。匯金公司副董事長汪建熙稱。

10月17日，銀監(jiān)會副主席唐雙寧在中央財經(jīng)大學(xué)的演講中提出，“原則上，一家銀行不應(yīng)該有超過兩家戰(zhàn)略投資者。”他認(rèn)為基本合格的戰(zhàn)略投資者應(yīng)滿足以下四個條件：第一，投資者的持股比例必須在5%以上，否則難以形成牢固的戰(zhàn)略合作關(guān)系；第二，投資者必須持股三年以上，以保證較長時間內(nèi)雙方合作的穩(wěn)定性；第三，投資者必須派出董事，派出相應(yīng)的管理人員，幫助國內(nèi)銀行提高經(jīng)營管理技術(shù)，這是國內(nèi)商業(yè)銀行引進(jìn)戰(zhàn)略投資者的初衷之一；第四，投資者要提供技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)上的支持，這是中資銀行目前非常需要的。

可以注意到，唐所談標(biāo)準(zhǔn)和不久前匯金公司總經(jīng)理謝平的發(fā)言稍有不同：那次公開發(fā)言中，謝平稱一般持股比例達(dá)10%才能算戰(zhàn)略投資者。按唐的說法，這一標(biāo)準(zhǔn)正在降低。但是，關(guān)于一家銀行原則上不應(yīng)有超過兩家戰(zhàn)略投資者的說法，則使得中行的引資結(jié)構(gòu)更加難言完美。這也帶來新的懸念：中行的引資能否順利獲批。

淡馬錫去留

關(guān)于中行引資的另一項(xiàng)批評，是認(rèn)為淡馬錫的投資比例過高。此次淡馬錫在中行的投資案暫時在匯金董事會受阻，據(jù)稱有更為復(fù)雜的原因。其中一個背景就是最近出現(xiàn)的一類來勢洶涌的批評，主要是針對某些戰(zhàn)略投資者投資比重過大、戰(zhàn)線過長，從而可能威脅中國的“金融安全”。

淡馬錫在中國此次銀行改革的大戲中確實(shí)十分搶眼。在中行案例中，淡馬錫投入31億美元持股10%，之前淡馬錫又在建行投資近15億美元持股5%，此外淡馬錫還試圖在保險、汽車等諸多領(lǐng)域進(jìn)行投資。由于交行和建行的成功招股甚至臨時提價，中國國內(nèi)開始對IPO前頻頻引進(jìn)如此眾多的“戰(zhàn)略投資者”提出質(zhì)疑，一種意見認(rèn)為外資事實(shí)上是以戰(zhàn)略投資之名通過短期投資牟取暴利。

客觀而言，淡馬錫的出現(xiàn)曾在一定程度上改變了中國大型國有商業(yè)銀行引資的格局。交行在引進(jìn)戰(zhàn)略投資者的過程中經(jīng)歷了漫長的艱苦時期，在今年年初，建行也一再傳出過引進(jìn)戰(zhàn)略投資者受阻的消息，外界對中國國有銀行的改革效果仍然充滿了懷疑。但此時淡馬錫高達(dá)數(shù)十億美金的投入，而且承諾在上市后也購買公開發(fā)行的股份，給其他外資提供了一個信心上的正向刺激。

當(dāng)然，淡馬錫一般被視為帶有更多財務(wù)投資者的色彩，其為中國銀行業(yè)提供的技術(shù)支持也是有限的。雖然淡馬錫和中行、建行都簽訂了一些技術(shù)支援的協(xié)議，但這沒有得到業(yè)內(nèi)的真正認(rèn)同，認(rèn)為形式大于意義。

由此，在中行的引資安排上，淡馬錫的去留已成了棘手問題。比較溫和的建議則認(rèn)為：應(yīng)肯定淡馬錫的作用，但可適當(dāng)降低其入資比例。一家國有銀行引進(jìn)戰(zhàn)略投資者較理想的結(jié)構(gòu)是：讓一家主要的戰(zhàn)略投資者占主導(dǎo)地位，而類似淡馬錫這樣的投資者居次，而不是象現(xiàn)在中行這樣，兩家平分秋色。

辨識戰(zhàn)略投資者

應(yīng)當(dāng)看到，引入理想的戰(zhàn)略投資者畢竟并非易事。從交通銀行、建設(shè)銀行和中國銀行的引資經(jīng)歷來看，中國的銀行家們更多遭遇的是山重水復(fù)的考驗(yàn)。

這一坎坷遭際在邏輯上是必然的。首先，中央決定對國有銀行長期控股，而不出售控股權(quán)而引入戰(zhàn)略投資者本身就是一個傾斜的結(jié)構(gòu)，交易雙方處于各自利益考慮很難達(dá)成理想的均衡；其次，中資銀行引資時要求回避同業(yè)競爭，因此不可能引入具進(jìn)攻性的全球銀行，而只能是那些在中國并無“領(lǐng)土之爭”但又具備領(lǐng)先管理水平的國際銀行。

雖然，銀監(jiān)會主席劉明康曾表示：這樣的戰(zhàn)略投資者可以從國際排名前選擇前50至100名的優(yōu)秀銀行中盡情挑選，但事實(shí)上，對中國富有興趣的還是那些具有國際戰(zhàn)略的前十幾家大銀行。形格勢禁之下，可供中國的銀行選擇的戰(zhàn)略伙伴并不多。“如果引入的不是銀行，說不是戰(zhàn)略投資者。如果找的是銀行，又說我們的信息和客戶被人家弄走了。”一位參與引資談判的高層人士向《財經(jīng)》表達(dá)了這種兩難境地。

建設(shè)銀行和中國銀行選擇的美洲銀行與RBS雖然滿足了上述條件，但談判的回旋余地已非常逼仄。事實(shí)上，兩家中資銀行的戰(zhàn)略選擇是極為相近的，所不同的是交易對手，美洲銀行的強(qiáng)勢CEO劉易斯一錘定音，而RBS管理層則在內(nèi)外部的壓力下節(jié)節(jié)退讓，最后的入股安排的截然不同，在某種程度也是時勢使然。

“現(xiàn)在的談判，銀行在一線，匯金是在二線，有關(guān)財務(wù)方面的談判基本是由銀行主導(dǎo)，匯金主要是在法律層面、大方向是否合理方面作把握。”一位參與談判的高層說。這樣的安排是否合適目前已經(jīng)引起較大的爭議。

“幾家國有商業(yè)銀行同時重組上市，本身是存在著一定問題的。應(yīng)該加強(qiáng)政府作為國有銀行所有者的功能，進(jìn)行總體考慮。”世界銀行高級金融專家王君認(rèn)為，目前的重組、上市更多地是由銀行的管理層主導(dǎo)，而作為所有者代表的匯金公司缺乏足夠的話語權(quán)。這一安排的結(jié)果是單向激勵，幾家銀行都在爭取股改、重組與上市的速度，而缺乏對于銀行重組戰(zhàn)略的反思與規(guī)劃。因此，在執(zhí)行過程中的參差不齊，乃至急功近利都是不言自明的。

另一個不容忽視的因素，是獨(dú)立財務(wù)顧問的作用。一位外資機(jī)構(gòu)人士稱：“中行和匯金都沒有聘請財務(wù)顧問，初期提供的公司資料都不太充分，建行因?yàn)橹薪鹪诟闹浦熬鸵呀?jīng)進(jìn)入，資料準(zhǔn)備得比較快。”

參照華夏銀行與廣東發(fā)展銀行的引資故事，財務(wù)顧問的作用更為明顯。華夏銀行股份以高于流通股價10％的價格出售給了德意志銀行，擔(dān)任華夏銀行財務(wù)顧問的瑞銀集團(tuán)（UBS）的一位人士稱，瑞銀給華夏做了300多頁的英文資料，“幾乎是重新做了一份招股說明書”。經(jīng)過了四輪八家外資競標(biāo)之后，最后才遴選出德意志銀行和法國興業(yè)銀行。“我們讓他們在最后72小時之內(nèi)確定戰(zhàn)略合作的具體條款，給外資銀行很大壓力，最終德意志銀行的條件比法國興業(yè)銀行要好，華夏銀行可以免費(fèi)獲得很多支持。”

廣東發(fā)展銀行則是在廣東省政府主導(dǎo)下，在聘請德意志銀行和中銀國際擔(dān)任財務(wù)顧問之后，采取公開競標(biāo)的方式選擇重組對象。中方敞開思路，央行并不事先承諾出資規(guī)模，而是由外方提出方案，現(xiàn)在已經(jīng)形成多家外資銀行競購之勢。

因此，針對中行引資發(fā)生的種種曲折，業(yè)內(nèi)專家也強(qiáng)烈建議：作為國有金融資產(chǎn)的所有者，不僅應(yīng)該在談判中起主導(dǎo)作用，并且應(yīng)盡快聘請獨(dú)立的國際財務(wù)顧問，作為引資必要的程序，否則無法嫻熟應(yīng)對富有國際并購經(jīng)驗(yàn)的外國投資者。同時選擇戰(zhàn)略投資者的過程應(yīng)該更加透明公開。高盛的投資銀行家徐子旺說，如果是公開透明的投標(biāo)過程，就會吸引更多的投資者、更好的價格，現(xiàn)在是一對一的單獨(dú)談判，效果顯然大為遜色。

“國家需要重新加強(qiáng)匯金的地位和職能，需要特別立法，對其法律地位、目標(biāo)、使命、授權(quán)、資金來源等做出明確安排。同樣也要對戰(zhàn)略投資者的定義、選擇目標(biāo)、如何執(zhí)行、透明度等問題做出清晰表述。在這一基礎(chǔ)上進(jìn)行選擇，顯然可以做得更好，關(guān)鍵是不能急于求成。”王君說。

誰影響了金融安全？

對于中國銀行乃至整個銀行業(yè)的戰(zhàn)略引資，另一個值得注意的現(xiàn)象是，關(guān)于外資影響金融安全方面的評論方興未艾，甚至直接影響到了談判進(jìn)程，淡馬錫即是一例。事實(shí)上，相關(guān)批評不止出現(xiàn)在銀行領(lǐng)域，在證券業(yè)的開放問題上這一觀點(diǎn)也被廣泛傳播。

“這個詞容易使人情緒激動，一提到金融安全、石油安全、糧食安全、軍事安全，把正常的討論環(huán)境都破壞了，很容易使人理解成，開放本身是不成立的，只有封閉是最安全的。”世界銀行高級金融專家王君建議，關(guān)于外資滲透對金融安全的影響應(yīng)通過實(shí)證研究來進(jìn)行分析，而非輕率斷言。

“我們應(yīng)該就外資金融機(jī)構(gòu)對宏觀經(jīng)濟(jì)、信貸供給、就業(yè)創(chuàng)造、金融服務(wù)水平、市場與競爭的壟斷程度的影響等等進(jìn)行逐項(xiàng)研究，這些都是有客觀指標(biāo)的。”王君稱，從匈牙利、新西蘭、盧森堡、韓國、香港、新加坡等國家和地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)來看，相關(guān)影響是非常差異化的。在很大程度上，外資銀行滲透程度高，與本國經(jīng)濟(jì)一體化后反而有動力維護(hù)該國的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。事實(shí)上，在上個世紀(jì)末的亞洲金融危機(jī)中，大量撤資的并不是外資銀行。

應(yīng)該肯定，外資進(jìn)入國有商業(yè)銀行后對發(fā)現(xiàn)其現(xiàn)有管理模式、技術(shù)之改進(jìn)作用是具有積極意義的。不久前，匯豐銀行執(zhí)行董事王冬勝就對《財經(jīng)》稱，匯豐對交行的一個重要承諾正是幫助交行整合其客戶數(shù)據(jù)，以提高運(yùn)行效率。“中國的商業(yè)銀行對它的客戶數(shù)據(jù)從來都不更新，而進(jìn)行數(shù)據(jù)和業(yè)務(wù)整合正是外資銀行進(jìn)入后的重要工作。”

無論是匯豐銀行、美洲銀行還是RBS在進(jìn)入中國之際，均承受了巨大的壓力，而爭論的焦點(diǎn)正是，投入數(shù)十億美元的巨額資金購買一家問題重重的銀行不到20%的股份是否值得？在境外輿論看來，這些行為更多地被看成是一場豪賭，恰與國內(nèi)“賤賣國有資產(chǎn)”的評論針鋒相對。這一爭議在RBS入股中行的案例上演化為極致。

從金融安全的角度來看，顯而易見的是，外資現(xiàn)在頻頻以數(shù)十億美金的投入，獲得的都僅是參股的小股東地位，未來的增持不但控制在監(jiān)管部門和中央政府手里，而且目前也沒有就出讓控股權(quán)做出任何的承諾。因此，并不存在“我們的金融業(yè)被吞并的可能”，相反，中國現(xiàn)在完全有機(jī)會利用好戰(zhàn)略投資者對中國金融改革的促進(jìn)作用，以換得中國金融業(yè)的健康發(fā)展。