領匯上市

“領匯向投資者講述的故事跟去年沒什么兩樣，但利率環境卻真正地變化了”

香港地鐵港島線，西起上環，東抵柴灣，出柴灣站即到環翠商場。商場為特區政府房屋委員會（下稱房委會）所有，正處一片屋環抱之中，位置頗佳。

11月25日，領匯房地產投資信托基金（下稱領匯，香港交易所代碼：0823）在聯交所掛牌交易。包括環翠商場在內的曾屬于房委會的180項物業，已歸領匯投資者所有。上市首日，領匯以11.2港元開盤，較發行價高出8.7％。開盤后股價走勢平平，最高不過11.9港元，報收11.8港元。

領匯是在香港上市的首只REITs（Real Estate Investment Trusts，房地產投資信托基金）。上市當天，廣州市政府在港上市公司越秀投資（香港交易所代碼：0123）也公布了一項24億－32億港元的REITs計劃，名為“越秀房地產投資信托基金”，其資產系原越秀投資位于廣州的四處物業組合。

此前另一REITs的大熱門——長江實業（香港交易所代碼：0001）旗下的泓富基金，則至今未能發布招股計劃。早在10月31日，長江實業曾發布公告稱，將旗下七項工商物業的全部權益置入泓富基金，總價約40億港元，謀求在香港聯交所上市。

11月14日，正是領匯在港公開招股第一天，長江實業主席李嘉誠在接受媒體詢問時則表示，若香港利息高企，未必于今年內分拆泓富上市，“寧可留作自己收租。”

此間市場人士普遍認為，在當前利率日益上揚的市場環境下，一度高調的三只香港REITs其實已錯過最好的發行時機，其未來還將面臨確保收益率的諸多挑戰。

遭遇加息周期

領匯此次IPO，公開發售19.26億個基金單位，定價區間為9.70－10.30港元，在本港公開發售及國際配售均獲19倍超額認購。最終定價在10.30港元的定價區間上限，集資額約200億港元；加上領匯貸款融資的122億港元，房委會總計獲取收益約320億港元。房委會特別強調，若行使超額配售權，更可獲總收益340億港元左右。

2003年8月，香港證監會發布《房地產投資信托基金守則》（下稱《守則》）。當月內，長江實業旗下置富基金在新加坡上市，成為香港第一只REITs。只因香港未及建立REITs制度框架，致使本港首只REITs舍近求遠，假道新加坡發行，成為當年憾事。

置富基金之后，領匯的發行也是一度波折，并在2004年功敗垂成。當年初，香港房委會即已籌備領匯上市，計劃于當年底掛牌；11月25日，領匯業已進行公開發售。

然而，就在最終掛牌交易日前一周的12月8日，香港兩位公屋居民向高等法院申請司法復核，要求法院判決房委會違例，禁止其將資產注入領匯。

此時領匯認購已經完成，眾多靠借貸籌措認購資金的人已不能再等。受阻于司法程序，政府被迫宣布領匯全球發售失敗，并將認購資金全數返還。直至今年7月20日，領匯官司方告塵埃落定，香港終審法院裁定房委會勝訴，領匯上市得以重啟。

此番領匯IPO，計入5%的香港公開發售折價之后，領匯2006財務年度收益率為5.83％，較之2004年首次籌劃IPO時提出的收益率減少約0.6％。領匯同時承諾每年將可分派收入總額悉數分紅，而按照《守則》，在香港發行的REITs每年只需將不少于稅后凈收入90％的金額派予基金持有人。

然而市場普遍認為，2004年實為領匯上市的大好時機，一年之后市場環境已發生逆轉。去年6月以來，美聯儲連續11次加息，香港亦步亦趨，新近已將基準利率提高至5.5％。

相形之下，收益率僅為5.83％的領匯吸引力已是大減。

“領匯向投資者講述的故事跟去年沒有什么兩樣，但利率環境卻真正地變化了。”標準普爾證券研究公司副董事薛家偉（Winston Siay）對《財經》說。

標準普爾的分析文章進一步指出，近期房地產價格的大幅提成，已極大吞噬了REITs的回報率，當前REITs要確保收益率的難度更大了。

盈利潛力

此次香港房委會置入領匯的物業組合，包括149個綜合零售設施及停車場、兩個獨立零售設施及29個獨立停車場；物業總面積96萬平方米，相當于全港零售物業總面積的9.1％；車位逾7.9萬個，占全港商業車位總數13.7％。獨立物業估值師估算，截至今年9月30日，領匯物業估值為338.02億港元。

領匯物業全部毗鄰公共屋，相當一部分租戶是普通市民，其客流也主要來自屋。當下利率走高，領匯租戶對加租承受能力較弱，在香港租金普遍提高兩成的情況下，領匯物業租金升幅僅為1％。上市之后，領匯的當務之急就是尋找提升盈利能力的出路。

領匯業已展開各種改善物業的措施，著手進行一連串“小型改善工程”，如提升顧客服務質素、提高出租率、優化商場組合、營造更佳購物環境等等。

領匯公開認購期間，招股書上透露其成本收益率達48％，遠高過物業投資管理公司30％的市場平均水平，當地報刊為此指責政府物業效率低下。但房地產分析師普遍認為，私有化后，領匯管理水平將有大幅提升，而物業成本降低也是領匯近期收入增長的主要動力。

香港大福證券研究部主管麥德光向《財經》表示，“領匯物業遍及香港，本身就是一種特點和潛力。”對于REITs來說，分布廣泛的物業組合，其收入也更為穩定。據悉，領匯正籌劃將其物業網絡作為廣告平臺，廣告收入可能成為盈收新增點。

一舉多得

作為香港政府物業最大的私有化項目、全球同類最大的IPO，領匯不僅是吸納了200億信托資金的金融產品，亦是香港政府實現多項政策目標的工具。

香港房屋及規劃地政局常任秘書長梁展文曾表示，政府物業分拆出售計劃對政府、市場及香港市民來說是“三贏方案”，同時體現了特區政府“大市場，小政府”的施政方針。

然而對于物業出售人香港房委會而言，將領匯上市的“最為迫切的目的”，則是解決其面臨的嚴重財政困難。

房委會曾推出“居者有其屋”、“租者置其屋”兩項計劃，其銷售收入一度構成房委會的主要收入來源。但在2002年11月之后，兩項計劃均告終止，致使房委會在2002－2003財政年度現金結余減少50億港元；至2006年月，預測將出現55億港元赤字。

房委會當時估算，如分拆出售物業計劃成功，可獲200億港元收益，延緩財政壓力，確保平穩過渡至2007年。

房委會曾考慮多項出售方案，包括直接出售或上市。至2003年12月，最終選擇以REITs形式上市。

投資銀行界分析，以REITs形式上市，對房委會及投資者都有較大吸引力。REITs可令物業估值接近其資產凈值，且出售后即可迅速套現。同時，更多香港投資者業可通過認購REITs，獲得原屬政府物業的所有權，“還富于民”。

房委會委員單仲偕接受《財經》采訪時介紹，自出售領匯至今年3月底，房委會將有約400億港元結余；2006年或2007年，房委會可能出售余下的“居者有其屋”單位，又可增加200多億收入。

目前房委會一年開支約在60億－70億港元，主要用于興建公屋。他樂觀判斷，“現在看來，房委會未來七八年內將無需為錢發愁。”