基金在股改中的尋租之手

出于利益交換動機(jī)，基金清一色的贊成票為股改中的低對價方案保駕護(hù)航，中小股東只能望洋興嘆

近五個月來，股市演繹了兩年來最強(qiáng)勁的一輪反彈行情，“五一”節(jié)后更是一輪瘋漲，股指連創(chuàng)新高，似乎要重演昔日輝煌的“紅五月”。

引發(fā)本輪行情的原因是多方面的，諸如全球有色金屬期貨價格的暴漲、房地產(chǎn)上市公司業(yè)績的大增，成為股指上升引擎， A股市場對外資的開閘，“神秘資金”力挺牛市預(yù)期等等。而幾乎一致的看法是，最重要的因素就是股改。

故此，近來股改贊譽(yù)慶功者眾多。然而，如果你仔細(xì)觀察，就會在一片歡呼聲中聽到憤怒的抱怨，在監(jiān)管的一些“死角\"處看到黑色的一幕在上演。

強(qiáng)奸小股東民意

一年來，對股改最為激烈的批判者是那些小股東們。如“鎖一爬二”導(dǎo)致的風(fēng)險后置，張冠李戴的對價支付，大股東將對價方案刻意復(fù)雜化，對價明顯偏低，故意挑戰(zhàn)小股民的忍耐力與維權(quán)意識等。

但讓小股東們最感切膚之痛的還不是這些，而是一些“專業(yè)機(jī)構(gòu)”如券商或基金，他們在股改實(shí)踐中無視“三公”原則，干出許多強(qiáng)奸中小股東民意的事情。例如，券商改票之類的“投票門”事件；以“保護(hù)中小投資者為己任”的保薦人對某些大股東助紂為虐；基金清一色贊成票為低對價方案保駕護(hù)航，讓中小股東望洋興嘆。

對股改這類涉及兩類股東間的“家務(wù)事”，證監(jiān)會大多都是不便插手，任由大小股東博弈協(xié)商，以投票結(jié)果論對價公允性。與此同時，司法機(jī)關(guān)對股改侵權(quán)案件更是公允難斷，進(jìn)而拒相關(guān)訴訟于門外。中小股東每每都是投訴無門。

“投票門”事件在輿論掀起風(fēng)暴之后，管理層出面進(jìn)行了義正詞嚴(yán)的譴責(zé)，特別是交易所投票結(jié)果查詢系統(tǒng)開通后，此類問題已大大緩解。但對大戶賄票及基金清一色贊成票的問題，盡管一直有不少建言呼吁，但并沒有得到有關(guān)方面足夠的重視，更未見嚴(yán)查與懲處，相關(guān)問題一直未能改觀。這嚴(yán)重挫傷了中小股東的投票積極性。

值得注意的是，最近出現(xiàn)了一些非常明顯的零對價方案。例如4月28日表決的中集集團(tuán)，股改只送認(rèn)沽權(quán)證，表決前股價為12.24元，歐式認(rèn)沽權(quán)證行權(quán)價卻只有10元；而節(jié)前停牌的貴州茅臺在股價已過90元的情況下，竟然以行權(quán)價30.3元的歐式認(rèn)沽權(quán)證來“支付”對價，居然也能夠獲得前10名機(jī)構(gòu)股東清一色贊成票通過，令人感嘆。

一年來，基金清一色投票強(qiáng)奸民意的同時，實(shí)際上其間夾雜著嚴(yán)重利益輸送，甚至個人行索賄問題，但令人遺憾的是，在中央嚴(yán)打商業(yè)賄賂的風(fēng)潮中，人們并未看到相關(guān)案子被查處，哪家機(jī)構(gòu)被處罰。這成了一個民怨雖大但監(jiān)管層難有作為的監(jiān)管“死角”。

對中小股東而言，后置的風(fēng)險是眼不見，心不煩，對價張冠李戴倒可進(jìn)行套利，對大股東的忽悠，小股東的鑒別力已漸強(qiáng)，面對低對價，他們也可以拿反對票來阻擊。但問題是，如果中小股東的投票每每都“打了水漂”，他們的話語權(quán)總是忽略不計，名存實(shí)亡，他們屢遭不公而投訴無門，就會嚴(yán)重破壞股市的生態(tài)環(huán)境，妨礙資本市場的長遠(yuǎn)發(fā)展。

廢除基金投票權(quán)

根據(jù)股改方案，股改是在“分散決策、分類表決”的原則下展開的，股改的核心內(nèi)容對價是沒有固定模式和基本標(biāo)準(zhǔn)的，其高低主要是由相關(guān)股東間的討價還價決定，博弈的關(guān)鍵點(diǎn)在于相關(guān)股東會議的分類表決結(jié)果。即如果非流通股股東擬訂的對價偏低則可能被流通股股東否決，由此建立制衡機(jī)制，督促大股東給出公允的股改方案，而被迫行使否決權(quán)是股改中流通股股東保護(hù)自身利益的最后一件法寶，這也是分類表決制度實(shí)施的初衷及股改博弈機(jī)制的精髓所在。

因此，股改的最核心之處在于通過公平博弈、對價的糾錯式調(diào)整，實(shí)現(xiàn)兩類股東間的利益均衡，而實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)的基礎(chǔ)就是股東會表決結(jié)果的真實(shí)、公允。如果股改中存在違心投票、操縱投票結(jié)果及拉票、賄票等導(dǎo)致表決結(jié)果失真的不公情況，就必然使博弈的天平失衡，使中小股東的利益受損。

而從一年來的股改實(shí)踐看，除極個別案例外（如易方達(dá)阻擊西山煤電股改），絕大多數(shù)基金幾乎都是無論股改方案之優(yōu)劣，清一色投贊成票。這無疑是一個不正常現(xiàn)象，可能會損害基金持有人的利益，嚴(yán)重影響了股改的公平、公正。

事實(shí)上，基金公司代表其持有人行使表決權(quán)是否合法，在股改試點(diǎn)之初就是一個頗具爭議的話題。追根求源，基金的投票權(quán)本屬于基金持有人，讓基金公司代持有人行使股改表決權(quán)，可以帶來投票操作上的效率，但卻存在著巨大的信托風(fēng)險及道德風(fēng)險，也帶來了嚴(yán)重的投票權(quán)尋租隱患。

從實(shí)踐上看，這使中小投資者通過分類表決制度制約了“一股獨(dú)大”之后，又面臨了基金操控的危險，很大程度上使股改中至關(guān)重要的分類表決制度的權(quán)利制衡作用大大折扣，甚至形同虛設(shè)。

就利益博弈與弱勢群體的保護(hù)而言，基金經(jīng)理與持有人的利益在很多情況下并不一致，媒體也頻曝基金黑幕、股改賄票甚至基金經(jīng)理索賄的問題。而股改公司的中小股東與基金機(jī)構(gòu)利益的不一致，更是在一年來的股改實(shí)踐中凸現(xiàn)無疑。財經(jīng)評論者水皮批評說，“以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者并不是什么真正的投資者，而是寄生蟲，寄生在投資者身上的怪胎。”

因此，在沒有明確法律依據(jù)的情況下，股改中讓基金公司代持有人投票，一定程度上是一種人為的“設(shè)租”，給尋租與腐敗創(chuàng)造了可乘之機(jī)。

但另一方面，有人建言的讓基金持有人先投票后，基金公司再代理表決，但這種做法操作效率低、成本太高，不具可行性。

為此，管理層可以考慮廢除基金的股改投票權(quán)。

基金的投票權(quán)屬于持有人，而非基金公司。而非機(jī)構(gòu)A股股東與基金持有人在很大程度上存在同質(zhì)性，其在股改中的利益完全一致，對股改方案的判別力股民常強(qiáng)于基民。因此，基民在股改投票問題上完全可以采取“搭便車”的做法，將投票權(quán)變相委托給股民，直接“坐享”非基金股東的投票結(jié)果。這樣提高了操作效率又保證了公平，有利于保護(hù)基民和中小股東的利益，并完全杜絕了基金投票權(quán)尋租，無疑是有利于營造股改多贏的結(jié)局。

而且從實(shí)際案例看，一些比較注重市場形象又兼顧上市公司關(guān)系的基金，對某些有爭議的股改方案，在“抹不開面子”的情況下已經(jīng)較多采取了自覺不投票，而給中小股東更多機(jī)會彰顯話語權(quán)的做法。

如果說，在股改之初為確保改革的順利推進(jìn)，防止中小散戶漫天要價，還需要基金為股改護(hù)航保駕的話，那么一年后的今天，股改的預(yù)期已經(jīng)非常明顯，對價高低也有了更多的可比性參照，中小股東的非理性奢求已經(jīng)無存。為進(jìn)一步促進(jìn)股改公平，廢除基金的股改投票權(quán)時機(jī)已經(jīng)到了。

（作者為同濟(jì)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院博士生）