海外上市乃大勢所趨

與吸引外資一樣，對于中國內(nèi)地企業(yè)海外融資也一直存在著爭議，然而——

中國經(jīng)濟快速發(fā)展，中國企業(yè)的融資需求也在不斷增長。在中國內(nèi)地資本市場機制不完善#65380;市場容量比較小的情況下，企業(yè)充分利用了海外資本市場進行融資，取得了長足發(fā)展。隨著股權分置改革的推進，中國內(nèi)地資本市場自身也取得了快速發(fā)展，其融資等各項功能也在逐步發(fā)揮出來。許多在海外上市的大型企業(yè)開始回歸中國內(nèi)地資本市場，大型國有銀行開始在中國內(nèi)地資本市場和香港資本市場同時上市融資;而不少中國內(nèi)地上市企業(yè)也在積極準備去海外資本市場融資。可以預計，隨著中國經(jīng)濟全球影響力的不斷上升，中國企業(yè)充分利用國內(nèi)國外資本市場進行全球融資仍將是重要的發(fā)展趨勢，其背景就在于經(jīng)濟和金融的全球一體化;而隨著中國內(nèi)地資本市場的迅速發(fā)展和人民幣的日益國際化，吸引部分海外企業(yè)來中國內(nèi)地資本市場融資也將逐漸成為一種趨勢。

勢頭很猛

中國內(nèi)地企業(yè)海外上市可分為兩類——海外直接上市和采用海外紅籌的方式上市。所謂海外紅籌方式，即由企業(yè)的投資者(或?qū)嶋H控制人)在境外注冊一個為此上市目的而成立的海外控股公司(通常是在英屬維爾京群島#65380;開曼群島#65380;百慕大群島成立的稅收豁免型公司或香港公司)，通過海外重組，將企業(yè)權益(包括股權或資產(chǎn))的全部或?qū)嵸|(zhì)性部分注入該公司，并以該公司為主體在海外上市。不過，大型國有企業(yè)多采用海外直接上市的方式。

1993年青島啤酒掛牌香港，揭開了中國內(nèi)地企業(yè)海外融資的序幕。據(jù)統(tǒng)計，2003年中國內(nèi)地企業(yè)境外新上市(IPO)的數(shù)量為48家，籌資金額約70億美元;2005年，境外IPO的數(shù)量為79家，籌資規(guī)模達到204.3億美元;2006年前三季度，境外IPO的數(shù)量為50家，但籌資規(guī)模達到了179.38億美元，平均籌資額升到了3.59億美元。與中國內(nèi)地資本市場對比來看，以2004年為例，深滬兩市發(fā)行的98只新股共募資約合42.7億美元，僅為同期境外上市的84家企業(yè)籌資規(guī)模的38%。

中國內(nèi)地企業(yè)海外上市集中在香港交易所主板和創(chuàng)業(yè)板#65380;美國納斯達克市場和紐約證券交易所#65380;新加坡主板和創(chuàng)業(yè)板#65380;倫敦證券交易所AIM(另類投資市場)和東京證交所等八大資本市場，但以香港和美國證券市場為主。在香港資本市場上市的中國內(nèi)地企業(yè)分為H股和紅籌股兩類。H股是指在港上市但注冊地是中國內(nèi)地的內(nèi)地公司股票。而同樣是在香港上市的內(nèi)地公司，若注冊地是香港，則被歸為紅籌股。據(jù)香港交易所統(tǒng)計，截至2006年10月末，主板共有89家H股公司(其中兩家企業(yè)已停止交易一年，股份市值不作計算)和85家中資紅籌企業(yè)，市值分別為23590億港元和25720億港元，兩者市值之和占主板總市值的43.58%;創(chuàng)業(yè)板共有45家H股公司和5家中資紅籌企業(yè)，市值分別為135.4億港元(其中4家企業(yè)已停止交易一年)和11.4億港元，兩者市值之和占創(chuàng)業(yè)板總市值的18.78%。至2005年底，中國內(nèi)地共有28家企業(yè)首次在納斯達克上市，多為互聯(lián)網(wǎng)領域的高科技企業(yè);而在紐約證交所上市的有18家之多，多是大型國有企業(yè)。

是理性選擇，也是無奈之舉

企業(yè)選擇海外上市主要有兩方面的考慮:一是中國內(nèi)地股票市場不完善而被迫轉(zhuǎn)向海外市場，二是期望獲得海外上市的潛在收益而自愿選擇海外上市。中國內(nèi)地股票市場起步之初是服務于國企脫困，這一特殊目的幾乎將民營企業(yè)摒棄于資本市場大門之外，也致使股票市場幾乎只具有融資功能，而優(yōu)化公司治理結構#65380;節(jié)約“投資人—管理者”委托代理成本等其他功能嚴重弱化。企業(yè)為了獲取上市這種稀缺資源，不得不承擔過高的時間成本及尋租成本，致使境內(nèi)上市的實際成本遠遠高于直接成本。在股權分置改革之前，法人股只能通過轉(zhuǎn)讓的形式流通，投資人#65380;特別是專門以投資為業(yè)的風險投資必須通過企業(yè)海外上市才能實現(xiàn)利潤最大化的退出，這導致大量優(yōu)秀的高新技術企業(yè)不得不轉(zhuǎn)向海外市場。此外，中國內(nèi)地資本市場雖然呈現(xiàn)較快增長，但總體規(guī)模和容納能力有限，對于中國銀行#65380;中國工商銀行等航母型企業(yè)而言，根本無法消化。

從企業(yè)自身來看，選擇海外上市能為其帶來各種潛在收益，如，可以完善企業(yè)資本結構，完善公司治理結構;通過與海外投資人合作，可以吸納先進的技術和管理經(jīng)驗，提高自身產(chǎn)品的附加價值和企業(yè)價值;可提升企業(yè)的知名度，拓展市場的廣度和深度，提升品牌價值，以便獲取更大的發(fā)展。海外上市成為企業(yè)與世界市場聯(lián)系的重要平臺，通過資金#65380;信息的雙向流動，塑造更有市場競爭力和國際影響力的中國企業(yè)。

繼續(xù)推動企業(yè)海外上市

與吸引外資一樣，對于中國內(nèi)地企業(yè)海外融資一直存在著爭議。反對者認為:第一，海外上市既不利于中國內(nèi)地資本市場的發(fā)展，也不能讓中國內(nèi)地居民分享到優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市帶來的財富效應;第二，某些行業(yè)的大型國企海外上市可能會導致失去控制權，或者泄露屬于國家機密的信息，嚴重者可能危及國家安全;第三，可能存在著變相的資本抽逃行為。

其實，這里的問題是可以規(guī)避的。首先，企業(yè)海外上市是中國內(nèi)地資本市場不發(fā)達的結果。隨著內(nèi)地資本市場機制的完善，不少大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)正在積極返回中國內(nèi)地上市，或者國內(nèi)國外同時上市，中國居民正在逐步分享到高速發(fā)展的中國經(jīng)濟創(chuàng)造的優(yōu)質(zhì)企業(yè)產(chǎn)生的財富效應。同時，QDII正式放行，亦有助于中國內(nèi)地居民和機構分享中資企業(yè)在境外資本市場可能創(chuàng)造的財富效應，也有助于中國內(nèi)地居民和機構分享全球資本市場發(fā)展帶來的成果。其次，企業(yè)海外上市就是以股權交換資金的市場交易行為，在相對公平的市場環(huán)境里，交易是相對公平的，中國政府不會放棄對特殊行業(yè)企業(yè)的控股權，并會采取恰當剝離相關業(yè)務的方式來保護國家安全。最后，變相的資本抽逃行為屬于監(jiān)管上的問題，可以通過監(jiān)管機制的完善而加以有效控制。

應該看到，企業(yè)海外上市符合全球經(jīng)濟和金融一體化的潮流。在這一潮流下，跨國企業(yè)和產(chǎn)業(yè)梯度轉(zhuǎn)移盛行，資金全球流動，全球金融市場和商品期貨市場在科技和資本兩個推動器的作用下日益一體化。如，外匯市場每個工作日24小時不間斷運轉(zhuǎn);不斷進行的證券交易所和商品期貨交易所的并購或擴張;20世紀90年代以來，各國或地區(qū)資本市場加大了吸引境外企業(yè)上市的力度;等等。企業(yè)海外上市無非是這一潮流下的一種表現(xiàn)形式，而且，企業(yè)海外融資與外商直接投資于中國是異曲同工。

在全球經(jīng)濟一體化的大潮流之下，企業(yè)海外上市不僅是中國內(nèi)地企業(yè)獲取資金的重要手段，更是其融入世界經(jīng)濟的重要途徑，是中國經(jīng)濟融入世界經(jīng)濟的必然結果，也是中國競爭力上升的重要支柱之一。

因此，我們應該繼續(xù)推動中國內(nèi)地企業(yè)海外上市，并積極做好服務工作。首先，加強中國內(nèi)地資本市場建設，完善多層次的資本市場體系，同時完善資本市場運行機制，方便各類企業(yè)融資。其次，證券監(jiān)管部門應該加強監(jiān)管和服務。一方面，針對企業(yè)海外上市中可能存在的抽逃資金或妨害國家安全的行為進行有效監(jiān)控，同時對誤導#65380;甚至以海外上市為名欺騙中國內(nèi)地企業(yè)的行為加強監(jiān)管。另一方面，應該加強對企業(yè)海內(nèi)外上市的服務和引導。應該加強企業(yè)教育，破解企業(yè)海外上市誤區(qū)，幫助企業(yè)做理性選擇。關鍵是要明確:什么樣的企業(yè)適合海外上市，并給予一定便利;什么樣的企業(yè)適合中國內(nèi)地上市，要制造這些企業(yè)內(nèi)地上市的便利條件。再次，逐步放松資本管制，打通海內(nèi)外兩個市場的通道，使投資人和籌資人均可在成本收益分析的基礎上做出最優(yōu)決策。最后，在中國內(nèi)地資本市場成熟的情況下，也歡迎海外企業(yè)到中國內(nèi)地資本市場來融資。