企業銷售產品的套期保值研究

摘要：文章對企業銷售產品的情況，提出空頭套期保值的策略。用數理統計的方法分析策略的套期比，套期保值風險，套期保值效率等問題。使企業能夠應用空頭套期保值策略規避產品的價格風險。

關鍵詞：企業；產品；套期保值；風險

一、 引言

所謂套期保值就是使用期貨、期權等衍生金融工具規避現貨價格風險的一種策略，我們把使用期貨作為工具的套期保值策略稱為期貨套期保值策略，它分多頭套期保值和空頭套期保值兩種。要用好套期保值策略，對它進行數量分析是非常重要的。從20世紀70年代末以來，一些學者致力于這方面的研究。1979年Ederington提出了最小方差法（Minimun Variance Strategy）；近年來我國學者又提出了最大效用套期保值和組合套期保值，最大效用套期保值是通過期望效用達最大來確定期貨持倉量；組合套期保值是選擇幾種與現貨資產相關性很強的期貨資產共同對現貨進行套期保值。

我國已經加入WTO，我國的企業要面對經濟全球一體化的趨勢和加入WTO的挑戰，企業在經營中不可避免地要面對商品市場。在商品市場上，現貨商品的價格是波動的，企業在經營中時刻面臨著價格波動的風險，而價格風險會直接影響到企業正常生產經營活動。在計劃生產時，企業是盈利的，但到產品生產出來時，企業可能是虧損的。再者，我國“三角債”相互拖欠幾乎成為一種社會現象，存在著應收賬款拖欠和大量產品庫存等嚴重問題。如果企業在銷售產品中采用空頭套期保值策略，就可以規避因產品價格下跌而減少銷售收入的風險，穩定產值和利潤，靈活選擇銷售時機，解決企業“三角債”相互拖欠等問題。本文就是要研究銷售產品的空頭套期保值策略，用數理統計的方法對策略進行數量分析，求出空頭套期保值策略的各項指標，并用實際數據進行舉例分析。使企業能夠應用空頭套期保值策略規避產品的價格風險，穩定企業的收益，在激烈的商品市場競爭中能夠經營得更好。

二、 空頭套期保值策略的指標

1．套期比。根據企業要銷售的產品現貨，選擇與產品相關性很強的期貨品種來對產品銷售進行套期保值。設企業要在將來某時（t=1）銷售數量為Q_o的產品現貨，為了規避產品價格波動的風險，保證產品銷售收入，企業現在（t=0）可以考慮到期貨市場賣出數量為Q₁的產品期貨對Q_o進行空頭套期保值。Q₁也稱為空頭套期保值的期貨持倉量，或者稱為套期量，記h=Q₁/Q_o，則h稱為空頭套期保值的套期比，或者稱為套期保值率。只要確定套期比h，就可以確定套期量Q₁。再根據每張期貨合約的規模，用套期量除以期貨合約的規模，就可以確定進行套期保值的期貨合約數，以下主要用套期量Q₁去分析。

設t=1時現貨、期貨的價格分別是s、f，則套期保值的修正基差是b=s-hf。顯然s、f和b都是隨機變量，容易導出修正基差b的方差是：

時空頭套期保值對產品價格風險σ²_s毫無降低。

3． 套期保值效率。因為這里討論的套期保值的目的是為了規避現貨價格波動的風險，所以要評價空頭套期保值方案的好壞主要是評價經過套期保值后，使現貨價格風險減少了多少。除了上面用絕對數比較經過套期保值后使現貨價格風險降低的程度以外，還可以用相對數進行比較。如果企業對銷售的產品Q₀不進行套期保值，則產品的價格風險為σ²_s，經過套期保值后，產品的空頭套期保值風險為σ²_b*。所以我們用σ²_b*與σ²_s之比又可以度量空頭套期保值策略效果的好壞。為此，引入下面定義。

由定理2，λ²是反映了對產品進行空頭套期保值效果好壞的指標。它是逆指標，指標數值越小效果越好，當λ²=0時，保值效果達到最好；指標數值越大效果越差，當λ²=1時，效果最差。因為ρ就是企業產品現貨價格s與選于保值的期貨價格f的相關系數，而λ²=1-ρ²，所以上面討論的ρ²又是度量空頭套期保值效果的等價指標，ρ²是正指標，指標數值越大，效果越好，當ρ²=1時，保值效果達到最好；指標數值越小效果越差，當ρ²=0時，效果最差。

三、 空頭套期保值策略的應用舉例

設某油脂企業在2001年10月份就有計劃，要在2002年1月份銷售一批豆油，但該企業擔心到時豆油的價格會下跌，這樣嚴重影響企業的銷售收入。為了規避豆油價格下跌的風險，企業要為2002年1月銷售的豆油進行空頭套期保值。為此，選用芝加哥交易所（CBOT）2001年9月17日至10月15日的交易數據（見表1）來估計現貨價格的標準差，期貨價格的標準差以及它們的相關系數，它們

由于套期保值的效率值?姿2很接近0，可見使用這一套期比進行空頭套期保值，其保值效率是比較高的。另一方面，如果不進行套期保值，則豆油的現貨價格風險為σ²_s=0.404 6；如果按這一套期比進行空頭套期保值，則保值風險為?²_s=0.001 940。將這兩個風險進行比較，可見使用這一套期比進行空頭套期保值確實使現貨價格風險大大降低了。

有了上述準備，就可以設計該油脂企業對2002年1月份銷售豆油的空頭套期保值步驟。

第一，確定要保值的現貨量。根據企業的銷售計劃就可以確定2002年1月份銷售豆油的數量。

第二，確定目標價格。要明確企業希望在什么價位賣出豆油，根據企業的成本預算、合理的利潤，又考慮到豆油價格有走低的趨勢，所以可以確定2002年1月份豆油銷售的目標價位大約是16.00美分/磅。

第三，選取參加保值的期貨品種。因為油脂廠要在2002年1月份出售所生產的豆油現貨，所以可選用豆油的三月期貨進行空頭套期保值。

第四，確定套期量（期貨持倉量）。因為最小風險的空頭套期比是h*=0.998 4，所以可按每單位豆油現貨賣出h*=0.998 4單位豆油期貨來確定套期量。

第五，選擇時機入市進行期貨建倉。根據套期保值的目標價格16.00美分/磅，在期貨價格處于高位時，或者基差較弱時入市，以盡可能高于16.00美分/磅的價格賣出期貨合約。

第六，選擇時機進行期貨平倉，結束空頭套期保值。選擇期貨價格處于低位時，或者基差較強時買入期貨合約進行平倉，或進行實物交割，結束套期保值。

隨著企業逐步走向市場，會有越來越多的企業利用境內、境外的期貨市場，在自己的營銷中采用套期保值策略。本文針對企業銷售產品的情況提出空頭套期保值策略，并用數理統計方法導出統計指標對套期保值策略進行事前評價，還舉例說明其應用方法，希望這一策略能夠給企業提供一定的幫助。

參考文獻：

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作者簡介：林孝貴，廣東商學院金融學院教授。

收稿日期：2006-05-12。