爭議特別國債 企業債“發飆”

爭議特別國債

醞釀已久的國家外匯投資公司資本金方案最終明朗，財政部擬為此發行特別國債1.55萬億元人民幣，購買約2000億美元外匯。

根據外匯儲備增長趨勢和貨幣政策操作需要，財政部擬發行特別國債1.55萬億元人民幣，購買約2000億美元外匯，作為組建國家外匯投資公司的資本金來源。發行的特別國債為十年期以上可流通記賬式國債，票面利率根據市場情況靈活決定。

財政部部長金人慶表示，研究發行特別國債購買外匯也是促進經濟增長方式轉變的財稅政策措施之一。他指出，針對當前國際收支失衡、流動性偏多的問題，擬由財政部發行特別國債購買外匯，以緩解流動性偏多的壓力，促進財政政策和貨幣政策的協調配合，加強宏觀調控。

據悉，即將成立的國家外匯投資公司可能命名為“中國投資有限責任公司”(下稱“中投公司”)。中投公司注冊資本2000億美元全部來源于上述特別國債所購外匯。根據籌建進度安排，該公司最快將于2007年9月前完成工商注冊并正式運營。

根據相關會議要求，中投公司將實行公司化運作，追求投資回報。其主要業務將投向海外市場。較國家外匯管理局管理的外匯資金，中投公司側重尋求更高回報的一些投資，如提高在股票、金融衍生品等方面的投資比例，發行人民幣及外幣公司債券也在考慮范圍。

中投公司將歸屬國務院直接管理，董事會主要成員很可能由相關主管部門派出。對于之前頗受關注的匯金公司去向，據了解，匯金將作為全資子公司納入中投公司旗下，繼續負責國內金融企業股權投資業務，對已進入改制程序的國開行和農業銀行，中投公司仍將通過匯金進行注資。

對于1.55萬億元的國債發行，分析人士認為，由于新公司法并未要求注冊資本金一次到位，考慮到市場的承接能力，財政部可能會采取分次發行的方式。考慮到中投公司的籌建進度，首批特別國債的發行可能很快啟動。

自國家決定組建外匯投資公司的消息公布后，市場對于外匯投資公司資金來源是由外匯投資公司直接發債籌集，還是由財政部發債籌集一直存有爭議。

對此，中金公司首席經濟學家哈繼銘指出，兩種方式本質上差別不大。但如果采用外匯投資公司直接發債這種方式，發行的是企業債，程序上繞的彎子會更多，而采用發行特別國債的方式，不僅在信用評級上會更好，發行也將更加順暢。而且發行特別國債籌集資金具有低利率的優點，且稅收也有優惠，這將降低外匯投資公司籌集資金的成本。

事實上，多數專家認為，成立外匯投資公司的一個重要作用就是減少過剩的流動性，保證中國貨幣政策的獨立性。盡管殊途同歸，對于特別國債向誰發這一問題，專家卻有不同意見。

中國社科院金融所所長李揚認為，發行特別國債對于流動性將起到很強的收縮作用。從國際經驗來看，根據外匯資金性質，最好是發行短期票據進行融資，比如日本財政部就是通過發行短期融資票據(Financial Bills)來購買外匯儲備，但從市場預期來看，此次財政部將發行的特別國債以長期債券為主。“央票是短期的，所以如果預期特別國債是長期的，整個市場就會有變化。”他說，一旦財政部發行特別國債啟動，將對目前市場上的央票起到一定替代作用。

央票屬于短期債券品種，最長期限為三年，按照李揚的說法，隨著目前市場上的央票陸續到期，央行資產負債表資產項下的央票減少，同時負債項下外匯減少。“流動性實際上是在降低，一方面(特別國債)不增加流動性，一方面使現有流動性降低，這種收縮流動性的效果是很強的。”

此外，李揚強調，允許一個非貨幣當局購買并持有外匯儲備，而且這個機構是以利潤最大化為目標，就必須允許匯率有較大的波動。“如果越來越多市場化的主體進入市場，匯率的波動就有加大趨勢，這是必須考慮的，必須做好思想準備。”

企業債“發飆”

公司債發行已是箭在弦上。中國證監會于6月12日晚發布了《公司債券發行試點辦法（征求意見稿）》（下稱“征求意見稿”），對公司債的發行標準、流程和管理規則作出界定。投行消息人士7月5日透露，目前已有20余家市值規模較大的上市公司上報了發行方案，只待相關規定細則確定發布，最快7月份公司債就能正式開閘。

企業債的管理權將一分為二，證監會、發改委各管一塊。這意味著，以往由發改委專司企業債管理權的歷史將發生一些改變。據了解，分拆后的企業債將實行不同的管理模式，相比現行的企業債，會在發行審批、發債主體、信息披露、評級制度等環節做出諸多重大改革，證監會、發改委正在積極制定相關的管理辦法。

企業債發展的基本思路已基本確定:將現行的企業債分開為新的公司債和項目債(國家大型重點建設項目債券)兩個品種，一直掌握企業債發行審批權的發改委，未來將只負責項目債的管理，而證監會將擔負起公司債的管理職責。

目前，證監會已在積極制定公司債的相關管理辦法，管理辦法將依據《證券法》有關規定，以實行對市場化商業主體發行的公司債券的集中統一監管。

就在證監會緊鑼密鼓制定公司債的相關管理辦法時，發改委亦在著手項目債的改革。發改委財經司明確提出:“2008年項目債發行方式的轉變有賴于修訂后的相關管理條例的出臺。”例如，項目債的“發行章程”將改稱為“募集說明書”。這是因為，“募集說明書”的叫法更貼近市場，更符合《公司法》和《證券法》的要求。“此外，最顯著的變化當屬項目債的審批程序將朝著‘簡單’的方向走。不過，這項工作的完成，還需要與證監會作進一步的討論。”

此外，發改委還將考慮增加對項目債發行人的企業財務分析、償債計劃安排等內容，進一步加大企業業務經營狀況、行業地位、競爭優勢及公司治理等信息的披露，并考慮建立對項目債進行主體評級和債項評級的“雙評級體系”。

“如果把13萬億美元規模的美國債券市場比喻成所羅門寶瓶中釋放出的巨無霸“魔鬼”，那么幾百億元人民幣的中國債券市場，尤其是企業債市場，仍然還是罕為人知的“侏儒”。2007年，決策層正在全力消除中國企業債券“侏儒”市場的尷尬。

發改委今年暫時未對企業債發行額度進行嚴格限制，預計今年企業債的發行規模將創歷史最高紀錄，總量將接近1600億元。據中國債券信息網的數據顯示，2006年企業債共計發行1050億元，相比之下，2007年增幅將達55%，是前兩年發行額度的總和。目前，2007年首批95家企業發行987億元企業債的額度已上報國務院進行最后審核。

與往年發債主體主要是大型企業不同的是，首批發債企業名單中，除中石化等20余家央企和70家地方企業外，北京和深圳各有一批中小企業將通過打包方式聯合發行企業債。

發改委新聞發言人稱，將大力發展企業債市場，提高直接融資比例，第二批企業債將側重“煤、電、油、運”等緊缺領域的大型企業，而且，“優質的民營企業也可能獲得一定的發債額度”。

一位證券公司債券部負責人介紹，“這幾年來，發改委對企業債審批節奏的控制一直掌握得十分平穩，從來沒有這么快過。即使市場走好，也不會使企業債券的審批有這么大的變化。”企業債的突然“井噴”，讓這位參與企業債發行工作的人士頗為驚詫。在他看來，這對資金緊張的企業無疑是一場“及時雨”。

但學者們并不都如此樂觀，有人認為此次企業債“井噴”固然是一個好事，但并非一場普降的“甘霖”。中國社會科學院金融研究中心副主任何德旭認為，此次發債的規模很大，可能會集中在一些重點行業的大型企業。“還要考慮企業或行業自身的發展前景，看它是否符合國家的產業政策。”他認為，原本就錢“淹”腳面的國有大型企業仍然比真正存在融資難的企業——尤其是民營企業——受到更多的偏重。