金融衍生品資源的國際競爭

作為一種稀缺資源，金融資源一直以來都是國際范圍內(nèi)重要的爭奪對象。獲得了金融資源，首先意味著相應(yīng)收益權(quán)的獲取，如誰發(fā)行國際關(guān)鍵貨幣，誰就占有獲得鑄幣稅的權(quán)利；誰控制國際資本市場，誰就獲取了金融資本的收益權(quán)。除了收益權(quán)，一國或地區(qū)還可能通過金融資源的占有獲得對金融資產(chǎn)的定價(jià)權(quán)。

一般而言，一國被搶奪的金融資源分為：金融產(chǎn)品、投資者和資金。但是，投資者和資金的流向最終還是取決于金融產(chǎn)品，所以金融資源的競爭歸根結(jié)底還是取決于金融產(chǎn)品的競爭。金融產(chǎn)品分為基礎(chǔ)產(chǎn)品和金融衍生品，基礎(chǔ)產(chǎn)品很難被搶奪和復(fù)制，而金融衍生品具有虛擬性，其創(chuàng)設(shè)和交易幾乎不受地域限制，因此，金融衍生品已經(jīng)成為國際范圍內(nèi)最容易受到爭奪的金融資源。

資源爭奪大戰(zhàn)頻繁

國際金融市場的發(fā)展史中有很多金融衍生品資源國際爭奪的先例，僅就股指期貨來說，日本先后曾有六種股指期貨被異國交易所搶先上市，足見金融衍生品資源爭奪大戰(zhàn)發(fā)生的頻繁性。

事實(shí)上，如果金融衍生品資源被異地?fù)寠Z，本土將會(huì)蒙受很大的損失，以兩個(gè)經(jīng)典案例，即新加坡爭奪日經(jīng)225指數(shù)期貨和MSCI臺灣指數(shù)期貨的過程為例。1986年9月，新加坡國際金融交易所(SIMEX)先于日本上市了日經(jīng)225指數(shù)期貨。當(dāng)時(shí)，日本證券法明確不允許交易股指期貨，而此時(shí)日本的經(jīng)濟(jì)正處于繁榮時(shí)期。兩年后日本大阪證券交易所(OSE)也開始交易該股指期貨。但由于離岸市場較本國市場交易政策限制少，加上新加坡的先發(fā)優(yōu)勢，SIMEX的日經(jīng)225指數(shù)期貨交易一直相當(dāng)可觀。據(jù)FIA統(tǒng)計(jì)，2005年全球日經(jīng)225指數(shù)期貨市場中，日本本土只占有55.05%的份額。

臺灣的經(jīng)歷與日本極其類似。新加坡?lián)屜任覈_灣于1997年1月推出了MSCI臺灣指數(shù)期貨。當(dāng)時(shí)臺灣對金融衍生品交易采取嚴(yán)格管制立場，同時(shí)其經(jīng)濟(jì)也處于繁榮期。雖然臺灣期交所于一年后推出了臺灣加權(quán)股價(jià)指數(shù)期貨合約，但在很長時(shí)間內(nèi)，臺灣一直沒有趕上新加坡MSCI臺灣股指期貨合約的交易量。另外，從單個(gè)股指期貨來看，僅有2003、2004兩年臺灣加權(quán)股價(jià)指數(shù)期貨合約的交易量超過MSCI臺灣指數(shù)期貨合約，2005年臺灣加權(quán)股價(jià)指數(shù)期貨合約的交易量為691萬張，而新加坡MSCI臺灣指數(shù)期貨合約為810萬張，為前者的1.17倍。

日本和臺灣的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)使我們務(wù)必關(guān)注：

·本土經(jīng)濟(jì)繁榮而對金融衍生品資源利用的限制較多，容易引起境外爭奪本土的金融衍生品資源。

·對本土金融資源的關(guān)注絕不容忽視。本土的金融衍生品資源被異地?fù)寠Z，等到離岸金融衍生品已經(jīng)被廣大投資者熟悉和接受了之后本土再推出，本土將會(huì)蒙受巨大的損失，日本和臺灣都是等到新加坡推出其股指期貨一年半至兩年后才推出本土的產(chǎn)品，境內(nèi)外投資者已經(jīng)開始奔赴新加坡參與離岸股指期貨交易；另外，離岸市場可以提供更加優(yōu)越的交易條件，如監(jiān)管相對較松、沒有交易稅從而交易成本較低。本土市場想把離岸市場的投資者吸引過來絕非易事，離岸市場對本土市場的威脅仍然較大。

競爭根源：金融衍生品創(chuàng)新和發(fā)展

同其他市場一樣，金融衍生品資源的國際競爭也是根源于市場對金融衍生品的需求和供給，其中供給包括本土供給和境外供給。

市場對金融衍生品創(chuàng)新的需求是境外爭奪金融衍生品資源的前提條件。從全球金融衍生品市場的發(fā)展歷程來看，隨著金融市場化的推進(jìn)，利率、匯率和股市波動(dòng)的幅度增大，各類投資者需要相應(yīng)的金融衍生工具來規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定金融工具價(jià)值；另外，隨著金融市場的發(fā)展，市場參與人員需要新的交易品種，金融衍生品具有杠桿特性，可以成為投資者或投機(jī)者新的交易渠道。所以，市場對金融衍生品創(chuàng)新的需求促使境外爭奪本土金融衍生品資源以滿足市場需求并從中獲益。

本土金融衍生品市場的發(fā)展?fàn)顩r是境外爭奪金融衍生品資源的重要限制條件。本土金融衍生品市場的發(fā)展?fàn)顩r不同，境外爭奪本土資源的結(jié)果差別很大。如果市場對本土金融衍生品有需求而本土的發(fā)展未能跟上，則境外搶先推出會(huì)獲得先發(fā)優(yōu)勢，如新加坡?lián)屚迫毡竞团_灣股指期貨，令新加坡多年來獲得可觀的交易量。而如果金融衍生品在本土已經(jīng)推出。而境外再爭奪本土金融衍生品資源，則本土所受的影響會(huì)很小，新加坡SP CNX Nifty指數(shù)期貨的交易情況就是很好的說明。印度于2000年5月推出SP CNX Nifty指數(shù)期貨，而新加坡交易所于同年9月推出同種交易標(biāo)的指數(shù)期貨。雖然推出時(shí)間僅差3個(gè)月，但該指數(shù)期貨在本土的交易很活躍，而在新加坡交易所交易量接近于0。

高度關(guān)注中國金融衍生品資源被境外搶奪

近年來，我國經(jīng)濟(jì)高速增長，金融市場化改革逐漸深入，但金融衍生品市場的發(fā)展還處于起步階段。正是在這種背景下，境外市場對中國的金融衍生品資源表現(xiàn)出了極大的興趣。

被搶奪的產(chǎn)品主要有兩類：人民幣衍生產(chǎn)品和股指期貨。例如，香港地區(qū)、新加坡等地陸續(xù)推出人民幣無本金交割衍生品；2006年美國推出人民幣期貨和期權(quán)產(chǎn)品；同年，新加坡?lián)屜扔谖覈瞥鲂氯A富時(shí)A50中國股指期貨。

國內(nèi)市場對金融衍生品的需求狀況

自改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)保持了29年的年均9%的持續(xù)高速增長。2006年，我國GDP達(dá)到26880億美元，位居世界第4位。在經(jīng)濟(jì)高速增長的同時(shí)，我國的金融市場化也在穩(wěn)步推進(jìn)之中，對金融衍生品的需求逐漸產(chǎn)生。

從股票市場來說，A股市場股權(quán)分置改革的完成為我國股票市場的發(fā)展奠定良好基礎(chǔ)。但我國股市的進(jìn)一步發(fā)展還有一些限制性因素，例如，我國股指波動(dòng)比較劇烈，股市系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)比較大；我國的股票市場是單邊市，沒有做空機(jī)制，投資者只有在股票上漲時(shí)才能獲取收益，而股市下跌時(shí)投資者要么被套要么離場，影響投資者參與股市的積極性。這些問題都可以通過股指類衍生品交易加以解決。

從利率市場化進(jìn)程來說，近年我國利率市場化呈現(xiàn)加速趨勢。2004年10月，我國實(shí)現(xiàn)了“存款管上限，貸款管下限”的利率市場化階段性目標(biāo)；2005年我國于“十一五規(guī)劃”中明確提出“利率市場化”；2007年1月，上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）正式上線運(yùn)行，我國第一個(gè)銀行間同業(yè)拆放利率誕生，由此，我國利率市場化之路邁出了標(biāo)志性一步。利率市場化催生了對利率類衍生品的需求。

但是，我國離利率完全市場化這一目標(biāo)還有差距。從市場化程度來說，目前我國對利率衍生品的需求尚不強(qiáng)烈。

2005年7月，中國成功實(shí)施了匯率改革，從這一天起，中國開始實(shí)行以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制，匯率市場化改革又向前邁進(jìn)了一大步。人民幣自由化將是我國金融發(fā)展的大趨勢。匯制改革后，人民幣匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)客觀地存在，人民幣衍生品需求相應(yīng)產(chǎn)生。

適時(shí)推出金融衍生新品種

作為金融資源的一大類，金融衍生品資源在一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中占有至關(guān)重要的地位。中國經(jīng)濟(jì)正走向世界，如果金融衍生品資源被搶奪，利益損失會(huì)很大，發(fā)展滯后將付出代價(jià)依舊很大。

股指期貨、期權(quán)由于標(biāo)的物是虛擬的指數(shù)，因而比較容易開發(fā)出交易者需求的新品種。所以，股指類衍生品自然成為爭奪的熱點(diǎn)。從警惕境外爭奪我國金融衍生品資源的角度看，我國應(yīng)及時(shí)推出股指期貨、期權(quán)產(chǎn)品。

匯制改革后，人民幣匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)客觀地存在，所以近年來境外人民幣衍生品發(fā)展較快，并且成交量大大超過國內(nèi)。從我國金融市場改革本身來看，本幣匯率的靈活變化要求市場有多樣的金融衍生工具可供選擇，向市場各參與主體提供更豐富的風(fēng)險(xiǎn)管理工具本身又會(huì)促進(jìn)本幣匯率的市場化，從而促進(jìn)本國外匯市場的發(fā)展。所以，國家應(yīng)適時(shí)發(fā)展外匯類衍生品。

（作者單位：上海交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院）