香港創(chuàng)業(yè)板市場與美國納斯達(dá)克市場的聯(lián)動(dòng)性研究

摘要：通過中國香港創(chuàng)業(yè)板市場指數(shù)與美國納斯達(dá)克指數(shù)，來分析兩個(gè)創(chuàng)業(yè)板市場的聯(lián)動(dòng)性，以便為中國內(nèi)地創(chuàng)建二板市場提供很好的借鑒作用。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板市場;相關(guān)性;波動(dòng)性

中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1672-3198（2007）10-0074-02

1香港創(chuàng)業(yè)板市場與美國納斯達(dá)克的聯(lián)動(dòng)性研究

選取了美國納斯達(dá)克綜合指數(shù)(NASDAQ)與我國香港創(chuàng)業(yè)板市場指數(shù)(GEM)的日數(shù)據(jù)為觀察對象，數(shù)據(jù)的時(shí)間是從2000年3月17日到2004年12月31日。

1.1基本統(tǒng)計(jì)特征分析

用Pa、Pb表示香港與美國的創(chuàng)業(yè)板市場指數(shù)，用Ra、Rb表示香港與美國創(chuàng)業(yè)板市場的收益率。其中(Rt=in(Pt)-in(Pt=1))，從下圖可看出兩個(gè)創(chuàng)業(yè)板市場的指數(shù)變化較為相近，其波動(dòng)存在著“同步”特征，即存在著同漲同跌的現(xiàn)象，每一個(gè)上升或者下跌的周期是相近的，變化趨勢和反轉(zhuǎn)的時(shí)間也比較一致。

從以下的數(shù)據(jù)基本統(tǒng)計(jì)分析表，可知兩個(gè)指數(shù)的日平均收益率都為負(fù)數(shù)，兩個(gè)市場的偏度都大于零，表明在樣本期間范圍內(nèi)兩個(gè)市場的低迷期是多于繁榮期的，與標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布相比，兩個(gè)市場的日收益率的峰度值證明了兩個(gè)市場的收益率序列均呈現(xiàn)尖峰肥尾的分布特征。兩個(gè)指數(shù)的JB統(tǒng)計(jì)量都表明了兩個(gè)指數(shù)的日收益率均顯著地服從非正態(tài)分布。兩個(gè)指數(shù)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差說明了香港創(chuàng)業(yè)板市場指數(shù)與美國納斯達(dá)克指數(shù)的波動(dòng)的劇烈程度不一樣，即兩者存在著明顯的異方差特性。

1.2單位根檢驗(yàn)

從下面的檢驗(yàn)結(jié)果可以看到，在1%的顯著性水平下，香港創(chuàng)業(yè)板市場和美國納斯達(dá)克的股指是不顯著的，即兩個(gè)市場的股價(jià)指數(shù)都是非平穩(wěn)序列，而經(jīng)過取對數(shù)，再差分得到的指數(shù)收益率卻都是平穩(wěn)的時(shí)間序列，說明了兩個(gè)收益率序列均是平穩(wěn)的，所以兩個(gè)創(chuàng)業(yè)板市場的收益率都為平穩(wěn)的時(shí)間序列。

1.3相關(guān)性與格蘭杰因果檢驗(yàn)

分析可知兩個(gè)市場的相關(guān)系數(shù)為0.0648，表明了香港創(chuàng)業(yè)板市場的收益率與美國納斯達(dá)克的收益率是呈現(xiàn)同方向變動(dòng)的。格蘭杰因果檢驗(yàn)的結(jié)果，也顯示了美國的納斯達(dá)克指數(shù)收益率的變動(dòng)是香港創(chuàng)業(yè)板市場指數(shù)收益率變動(dòng)的格蘭杰成因，這表明了美國創(chuàng)業(yè)板市場的波動(dòng)有可能影響香港創(chuàng)業(yè)板市場的走勢。

從上面的實(shí)證分析中，可以很清楚地知道兩個(gè)創(chuàng)業(yè)板市場的股指PA和PB都是非平穩(wěn)的時(shí)間序列，所以要建立向量誤差修正模型和協(xié)整檢驗(yàn)，去發(fā)現(xiàn)兩者是否存在長期的穩(wěn)定均衡關(guān)系。根據(jù)運(yùn)行，向量誤差修正模型的結(jié)果為：

上表給出了兩個(gè)變量的Johansen協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果（這里*號表示拒絕原假設(shè)），比較最大特征值的統(tǒng)計(jì)量與5％顯著性水平下的臨界值，說明在5％的置信水平下，兩個(gè)股指之間僅存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系，說明兩個(gè)市場的股指之間有著共同的趨勢和長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。

1.4.2ARCH模型的參數(shù)估計(jì)以及檢驗(yàn)

即使一個(gè)時(shí)間序列是平穩(wěn)的，它的條件方差也有可能出現(xiàn)隨著時(shí)間變化的現(xiàn)象，這就是我們通常所指的條件異方差模型(ARCH)，該模型被用于衡量風(fēng)險(xiǎn)或者股價(jià)指數(shù)的波動(dòng)程度，并且使得這些波動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)度量具有時(shí)變的性質(zhì)，從而體現(xiàn)了新信息獲得和新沖擊出現(xiàn)所產(chǎn)生的動(dòng)態(tài)影響。構(gòu)造模型的結(jié)果為

1.5實(shí)證分析的結(jié)果

美國、香港的經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)，股票市場也較為成熟。更為重要的是他們之間的經(jīng)濟(jì)密切聯(lián)系，宏觀經(jīng)濟(jì)和股票市場的信息能夠得到迅速傳遞、充分反映。一般地，美國的股市具有“帶頭”作用，其穩(wěn)定增長和波動(dòng)，不僅影響著本國的金融市場的發(fā)展，而且對其他國家的金融市場產(chǎn)生重大的影響。美國的股票市場“風(fēng)向標(biāo)”作用也很明顯，其股票市場的變化趨勢和特征會傳遞到了其他國家和地區(qū)的股票市場，各股票市場的發(fā)展趨勢和波動(dòng)相互傳導(dǎo)，使得兩個(gè)股票市場具有顯著的聯(lián)動(dòng)特征。

在上述一系列的實(shí)證分析中，對于香港創(chuàng)業(yè)板市場與美國納斯達(dá)克市場的股指的波動(dòng)性以及收益率的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了分析，通過分析可以發(fā)現(xiàn)兩個(gè)市場的收益率序列具有典型的金融時(shí)間序列的一般特征：尖峰、肥尾，具有ARCH效應(yīng)。格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)的結(jié)果表明了美國納斯達(dá)克收益率對于香港創(chuàng)業(yè)板市場的收益率有引導(dǎo)關(guān)系，兩個(gè)市場的波動(dòng)有呈現(xiàn)同方向波動(dòng)的趨勢。

2中國創(chuàng)建創(chuàng)業(yè)板市場的展望

近十幾年來，為了扶持中小企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展，世界上許多國家和地區(qū)不斷探索創(chuàng)建創(chuàng)業(yè)板市場，希望能夠建立一種有利于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化、有利于中小企業(yè)融資的金融體系。美國納斯達(dá)克市場堪稱“國際創(chuàng)業(yè)板市場的典范”。以美國納斯達(dá)克為樣板，歐洲、日本、加拿大等相繼成立了創(chuàng)業(yè)板市場，滿足了以高科技為導(dǎo)向的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的需要。與此同時(shí)，亞洲等新興市場國家和地區(qū)也爭相仿效納斯達(dá)克，設(shè)立了專門服務(wù)成長性的中小高科技企業(yè)的股票市場。我國香港也在1999年的11月設(shè)立了香港創(chuàng)業(yè)板市場，這一市場吸引了包括我國大陸地區(qū)在內(nèi)的眾多高成長性企業(yè)，為香港經(jīng)濟(jì)的發(fā)展注入了新的活力。因而享有“東方的納斯達(dá)克”的美譽(yù)。

基于以下幾點(diǎn)的分析，更可以看出創(chuàng)建創(chuàng)業(yè)板市場是勢在必行的。

（1）它能促進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)、中小企業(yè)和高成長性企業(yè)的發(fā)展；（2）它提供風(fēng)險(xiǎn)投資基金退出通道。祖國大陸風(fēng)險(xiǎn)資金發(fā)展速度不快，其中一個(gè)重要原因是缺乏有效的、規(guī)范的退出機(jī)制。創(chuàng)業(yè)板市場的建立，可以為風(fēng)險(xiǎn)投資基金提供規(guī)范的退出機(jī)制，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資基金發(fā)展；（3）創(chuàng)業(yè)板市場的建立為廣大投資者提供新的投資渠道，使他們能夠分享高新技術(shù)發(fā)展的成果；（4）它是資本市場國際競爭的需要；（5）它有助于主板市場的改革和完善。創(chuàng)立創(chuàng)業(yè)板市場，有助于推動(dòng)祖國大陸主板市場的改革和完善。

祖國大陸創(chuàng)業(yè)板市場的未來面臨著很好的發(fā)展機(jī)遇，但要取得成功，仍有一段很長的路要走，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。在積極借鑒香港創(chuàng)業(yè)板市場經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)，還應(yīng)積極借鑒其他發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)。祖國大陸的創(chuàng)業(yè)板可在信息互換、人員培訓(xùn)、經(jīng)驗(yàn)交流、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)等方面與納斯達(dá)克(NASDAQ)進(jìn)一步加強(qiáng)合作，密切關(guān)注世界各國創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展動(dòng)向。

要加強(qiáng)企業(yè)自身制度建設(shè)，進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量。要把企業(yè)管理體制和運(yùn)行機(jī)制的完善作為上市的重要基礎(chǔ)工作來抓，進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量。

堅(jiān)持以行業(yè)自律管理為主的市場監(jiān)管思路。創(chuàng)業(yè)板市場的高風(fēng)險(xiǎn)性決定了市場監(jiān)管的高難度性，為此必須加大市場監(jiān)管力度，有效防范內(nèi)幕交易、市場操縱等違法違規(guī)現(xiàn)象，建議適當(dāng)調(diào)整市場監(jiān)管模式，重點(diǎn)強(qiáng)化行業(yè)自律管理。

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注：“本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。”