通貨膨脹不確定性文獻評述

根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，中國今年上半年消費物價指數(shù)同比上漲3.2%，其中，6月份消費物價指數(shù)同比上漲4.4%。通貨膨脹問題成為當前決策層和學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點之一。

一個普遍的觀點認為：如果通貨膨脹被很好地預(yù)期，那么通貨膨脹產(chǎn)生的成本就較小；如果通貨膨脹提高了通貨膨脹不確定性，那么它的成本就相對較大。因此，通貨膨脹不確定性被認為是聯(lián)系通貨膨脹和實際經(jīng)濟活動的中間環(huán)節(jié)，也即高通貨膨脹產(chǎn)生的經(jīng)濟成本是由于微觀經(jīng)濟主體對未來通貨膨脹的不確定增加了，并據(jù)此調(diào)整自身的經(jīng)濟行為而引起的。鑒此，了解通貨膨脹不確定性與通貨膨脹水平、經(jīng)濟活動以及貨幣政策規(guī)則之間的關(guān)系對當前我國制定有效的反通貨膨脹貨幣政策具有重要意義。

理論分析

高通貨膨脹導(dǎo)致高通貨膨脹不確定性。公眾知道強貨幣政策制定者愿意忍受實行反通貨膨脹的成本，而弱貨幣政策制定者不愿意。當通貨膨脹很低的時候，兩種類型的政策制定者都將保持低通貨膨脹，因此通貨膨脹不確定性將很低；然而，如果一個非預(yù)期的沖擊使得當前的通貨膨脹提高的話，只有強貨幣政策制定者將進行反通貨膨脹操作，由于假設(shè)兩種類型的貨幣政策制定者以隨機方式掌權(quán)，從而公眾并不清楚何時反通貨膨脹政策能被執(zhí)行，因此高通貨膨脹將增加通貨膨脹不確定性。

高通貨膨脹不確定性導(dǎo)致高通貨膨脹。Cukierman、Melzter（1986）和Cukierman（1992）的模型隱含高通貨膨脹不確定性，可能導(dǎo)致未來更高通貨膨脹水平的結(jié)論。該模型包含一個“機會主義”的貨幣政策制定者，它有一個多期的目標函數(shù)，這個目標函數(shù)反映貨幣政策制定者既有控制通貨膨脹，也有通過創(chuàng)造不可預(yù)期的貨幣增長來刺激經(jīng)濟的雙重目標，賦予這兩個目標的權(quán)重是隨機的。貨幣政策制定者知道公眾如何預(yù)期貨幣增長和通貨膨脹，它們通過比較刺激經(jīng)濟的收益和通貨膨脹的成本來選擇一個貨幣增長計劃，使其目標函數(shù)最大化。Cukierman認為貨幣增長不確定性來源兩個方面：一方面是貨幣政策操作的非精確性，另一方面是貨幣政策制定者目標函數(shù)的變化。當貨幣政策操作誤差較高的時候，公眾就必須得花更多的時間來辨別實際貨幣增長相對于預(yù)期的偏離是貨幣政策制定者的目標函數(shù)轉(zhuǎn)變還是操作過程的誤差所致，也即公眾面臨著推論的不確定性，他們對擴張性貨幣政策的抵消行為的負面效果會小于創(chuàng)造非預(yù)期的貨幣增長以刺激經(jīng)濟的正面效果。從而，貨幣政策制定者愿意以當期的經(jīng)濟增長換取下期的通貨膨脹。因此，貨幣增長不確定性提高將導(dǎo)致最優(yōu)平均貨幣增長的上升，進而引發(fā)下期更高的通貨膨脹。

實證研究

對通貨膨脹與通貨膨脹不確定性的實證研究要遠遠早于兩者關(guān)系的理論研究，但實證研究碰到的一個主要問題是如何衡量通貨膨脹不確定性，因為它無法直接觀察，只能以某種替代變量來衡量。

通貨膨脹觀測值的方差/標準差

早期的實證研究往往簡單的將通貨膨脹觀測值的方差或標準差作為不確定性的衡量方式。這些研究大部分支持通貨膨脹與通貨膨脹不確定性存在正相關(guān)關(guān)系，但是這種不確定性衡量方式無法區(qū)分波動率中的可預(yù)測部分和不可預(yù)測部分。實際上，只有不可預(yù)測的波動率才是不確定性的有效衡量方式。因此，通貨膨脹方差或標準差不是通貨膨脹不確定性的有效衡量方式，它可能會夸大兩者的相關(guān)程度。

通貨膨脹預(yù)測調(diào)查的預(yù)測方差/標準差

這種衡量方式主要采用美國的Livingston或SRC調(diào)查中個人對未來通貨膨脹的預(yù)期數(shù)據(jù)，因此也主要用于研究美國的通貨膨脹不確定性。這種衡量方式也大都支持通貨膨脹與通貨膨脹不確定性有正向相關(guān)關(guān)系。但這種不確定性的衡量方式會受到個人預(yù)測者諸多主觀因素影響，并不可避免地會碰到預(yù)測者是否具有代表性的問題。

以計量經(jīng)濟模型的條件方差作為不確定性的衡量方式

隨著Engle（1982）的ARCH模型、Bollerslev (1986)的GARCH模型以及其后的一些非對稱性GARCH類模型，如AGARCH、TGARCH、EGARCH等和具有分形特征的長記憶模型的提出，條件方差就成為主要的通貨膨脹不確定性衡量方式，但高通貨膨脹不確定性導(dǎo)致高通貨膨脹的證據(jù)卻不盡相同。

但這種衡量方式也并非十全十美，因為它必須以計量模型能很好的擬合通貨膨脹演變路徑為基礎(chǔ)，否則以計量經(jīng)濟模型產(chǎn)生的條件方差作為不確定性衡量方式會產(chǎn)生很大的偏差，甚至得出不同的結(jié)論。例如，Allan和Marcel（1996）用加拿大CPI和核心通貨膨脹率數(shù)據(jù)，采用一個簡單的自回歸模型和一個包含產(chǎn)出缺口、進口價格指數(shù)，石油沖擊和間接稅率等變量的約簡菲利普斯曲線模型，發(fā)現(xiàn)在自回歸模型中，通貨膨脹和通貨膨脹不確定之間存在一個顯著的正相關(guān)關(guān)系，但在約簡模型中，這種關(guān)系并不顯著，說明兩者之間關(guān)系存在模型依賴問題。

通貨膨脹不確定性與實際經(jīng)濟活動

正如前面提到的，通貨膨脹不確定性可能扭曲微觀經(jīng)濟主體的跨期儲蓄行為和投資決策行為，影響預(yù)期相對價格水平，使資源無法得到最有效配置，從而可能降低經(jīng)濟的實際產(chǎn)出。鑒于此，通貨膨脹不確定性與產(chǎn)出之間關(guān)系成為實證研究的另一個重點，例如，Hayford（2000）采用Livingstion調(diào)查數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)對未來失業(yè)率的不確定性與通貨膨脹正相關(guān)，通貨膨脹是失業(yè)率不確定性的Granger原因，通貨膨脹不確定性或失業(yè)率不確定性都會暫時減緩實際GDP的增長，因此，也存在研究通貨膨脹不確定性與失業(yè)率之間關(guān)系的文獻，例如，Steven和Jon（1997）采用時變參數(shù)ARCH模型檢驗通貨膨脹不確定性和失業(yè)率之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)通貨膨脹不確定性和失業(yè)率之間存在一個顯著的正向關(guān)系，但是這種關(guān)系會受到樣本時段，樣本產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟周期的影響。

另外，也有一些研究關(guān)注通貨膨脹不確定性與其他經(jīng)濟活動的關(guān)系，例如，N.Apergis（1997）用ARCH模型擬合通貨膨脹不確定性，并將其加入貨幣需求等式，發(fā)現(xiàn)這樣的貨幣需求等式可用于解釋1988年希臘貨幣體系的管制放松對通貨膨脹不確定性的影響；Bryce Kanago（1998）的研究表明通貨膨脹不確定性和合約持續(xù)期（contract duration）之間存在一個負相關(guān)關(guān)系。

這些研究成果從不同的角度將通貨膨脹不確定性和實際經(jīng)濟活動聯(lián)系起來，有利于貨幣當局大致衡量通貨膨脹不確定性所造成的社會成本，并為各國的貨幣政策選擇提供決策支持。

文獻評述

不確定性的來源問題。從理論上講，通貨膨脹不確定性的來源主要包括供給沖擊，貨幣政策體制轉(zhuǎn)換的沖擊和對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的不完全信息等。Ball（1992）理論模型的不確定性來源于類型不同的貨幣當局在面臨通貨膨脹時采取貨幣政策傾向的不同；Holland的模型加入經(jīng)濟參與者的預(yù)期因素，在對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)信息不完全的情況下，不同微觀經(jīng)濟主體的不一致預(yù)期將導(dǎo)致不確定性的增加；Cukierman和Melzter模型的不確定來源于機會主義貨幣當局的貨幣政策選擇，從而也可歸結(jié)為貨幣政策體制轉(zhuǎn)換的不確定性。顯然，貨幣政策的可信性是通貨膨脹不確定性的一個重要決定因素。由于供給沖擊，如石油價格的變化、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的變化等因素不是貨幣當局能夠控制的，相反貨幣當局的信譽卻是可積累的，它能直接降低通貨膨脹的不確定性，減少經(jīng)濟參與者的扭曲行為。因此，構(gòu)建貨幣當局的政策信譽就顯得至關(guān)重要。

不確定性的衡量問題。正如前文所說的，通貨膨脹觀測值的方差和基于調(diào)查的預(yù)期通貨膨脹方差都不是理想的通貨膨脹不確定性衡量方式。GARCH類條件方差反映了變量非預(yù)期沖擊的變動，能較好反映不確定性，但它必須以模型表達式的正確為前提條件。但不可否認的是研究者很難采用統(tǒng)一的模型對不同國家的數(shù)據(jù)進行研究，因為各國的貨幣政策體制、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟發(fā)展路徑是不相同的。對中國而言，如何構(gòu)建能夠合理反映中國通貨膨脹演化路徑的計量經(jīng)濟模型，衡量其通貨膨脹不確定性，進而探討其與通貨膨脹本身以及實際經(jīng)濟活動之間的關(guān)系就成為一個有待研究的問題。

當前中國通貨膨脹的成因、影響和趨勢

2006年以來，已有不少學(xué)者關(guān)注通貨膨脹問題，中國經(jīng)濟面臨通貨膨脹已經(jīng)是個不爭的事實。筆者認為，當前通貨膨脹的形成既有需求拉動的因素，也有成本推動的因素。在需求方面，全球流動性過剩和人民幣升值預(yù)期的大背景下，國際游資通過各種方式進入中國。與此同時，中國的外貿(mào)持續(xù)順差，2007年上半年達到1125億美元，同比增長12.2%，6月末，國家外匯儲備已經(jīng)達到13326億美元，比上年末增加2663億美元。結(jié)售匯體制下，外匯占款所形成的貨幣被動投放被認為是當前中國流動性過剩的一個主要因素，形成需求拉動的通貨膨脹壓力；在供給方面，國際油價上升引發(fā)能源價格全面上漲，導(dǎo)致供給推動型的通貨膨脹壓力。以紐約輕質(zhì)原油期貨為例，其2003年的平均價格在30美元/桶左右，2004年平均價格升至40美元/桶左右，2006年平均價格則升至67美元/桶左右，并多次接近80美元/桶。2007年以來，國際油價繼續(xù)在高價位波動。在產(chǎn)能過剩的情況下，能源價格的短暫上漲可能不會轉(zhuǎn)移給下游或終端產(chǎn)品，企業(yè)將消化這些增加的成本。但持續(xù)的高能源價格并非企業(yè)能夠消化的，其積累的通貨膨脹壓力必然會在一段時間后爆發(fā)出來。換句話說，產(chǎn)能過剩背景下的能源價格上漲所造成的成本推動型通貨膨脹壓力的釋放是形成當前通貨膨脹的另一個因素。

2006年以來，央行采取多種緊縮性貨幣政策組合，例如2006年7月到2007年8月，央行連續(xù)9次提高法定存款準備金率（由原來的8%提高到當前的12%）；發(fā)行央行定向票據(jù)回籠貨幣；提高基準利率；擴大銀行間即期外匯市場人民幣兌美元匯率的浮動區(qū)間等。這些措施對于緩解流動性過剩，防止銀行信貸擴張加快，防止中國經(jīng)濟從“偏熱”向“過熱”發(fā)展，減輕通貨膨脹壓力具有一定的作用。 然而，高能源價格所積累的通貨膨脹壓力并非貨幣政策能夠有效解決，當前，適當放慢能源價格體制改革的步伐，調(diào)控能源價格的上漲速度是配合貨幣政策減緩?fù)ㄘ浥蛎泬毫Φ囊粋€選擇。