紅籌Ａ股夢

證監會目前由發行部牽頭研究紅籌回歸的監管對接問題，原則性的文件上報至國務院

對于中移動（香港交易所代碼：0941）這樣的大型國企紅籌而言，回歸母國資本市場，幾乎是在登陸香港市場之初就已注定的宿命。在經歷了七年的討論和羈絆之后，這一目標正在逼近現實。

今年“兩會”期間，針對紅籌回歸問題，中國證監會主席尚福林表示，證監會傾向于采用直接在A股市場掛牌交易而非此前盛傳的CDR（China Depository Receipt，中國存托憑證）方式，原因是“比較簡單”。

據《財經》記者了解，證監會目前已由發行部牽頭緊鑼密鼓地討論紅籌回歸的監管對接問題，這包括清算登記、發行、交易等不同層次的具體規定，并且已經形成了一個原則性的文件上報至國務院。

“紅籌股”并非一個法律定義，而是市場對于那些在海外注冊、在香港上市、其主要業務在中國內地的上市公司的一種稱謂。雖然主要業務在中國內地，但從法律上說，紅籌公司是香港公司，接受香港公司條例的監管。

“境外公司在境內發行A股，在原則上并沒有法律障礙，但總是需要一個指引性的條例，這樣證監會才能接受來自紅籌公司的申請。”一位接近中移動的投資銀行人士稱，此次將要出臺的指引規定，回歸A股的是那些“主要資產在國內、主要高管是國內人員的國有紅籌公司”。

第一批回歸的紅籌試點已被輿論炒得沸沸揚揚，中移動、中海油、中國網通都先后表達了回歸的意愿。其中又以中移動最為引人矚目，被外界視為回歸A股的急先鋒。

中移動1997年在香港交易所上市，目前已經是市值1.4萬億港元的恒生指數成份股。如由中移動首先登陸A股，其標志性意義不言而喻。

3月21日，中移動在香港公布2006年業績，發布會上，中移動董事長兼CEO王建宙表示：“監管部門鼓勵香港紅籌回內地上市發行A股，正在積極研究具體的程序問題，以掃清紅籌公司上市的障礙。中移動考慮以母公司出售一部分老股的方式回歸A股，但要等待證監會的批準?！?/p>

一旦規則明確，中移動的回歸幾乎倚馬可待。因為事實上包括中移動在內的多家紅籌公司都在做相應準備，由于紅籌公司對外披露的財務資料很多都是由人民幣數據轉換成香港標準，因此回國上市根本不需要太大調整?！爸袊C監會曾經希望中移動能夠在6月之前完成發行，我們認為最遲在三季度也可以完成?！鼻笆鐾顿Y銀行人士稱。

紅籌A股含義

2001年前后，紅籌回歸就已經提上了中國證監會的研究日程，當時共有三套方案，即CDR模式、聯通模式和A股模式。

所謂聯通模式，即由聯通集團將其在香港上市公司的部分股權在內地注冊一家SPV（特殊目的公司）上市，這就繞開了境外公司在境內上市的操作困難。但由于兩地上市公司并非一個主體，因此也不能被視為真正意義的回歸。

至于CDR模式，在市場人士看來，如果CDR與港股之間并不相互打通、不存在外匯兌換的話，其實質意義并不大。它與發行A股的區別主要在于，CDR產品只是港股的一個衍生品，而不是股票，因此發行主體主要受香港公司條例、上市規則和內地證券法的監管，而無需針對國內公司法進行適應性調整，這意味著紅籌公司的治理結構、財務披露和審計都不需要改變。

“如果發A股，就要滿足更多的監管要求，在談判上可能對發行人不利。不過現在監管當局采用了比較開放的態度，保證紅籌公司發行A股享受的監管條件和CDR相近，不會損害公司的治理效率?！币晃恢槿耸糠Q。

CDR的另一個方便之處在于，它不僅可以適用于注冊在香港的紅籌公司，還可以適用于注冊在海外的一切公司。

“發行CDR的話，需要把港股交給一家境內托管銀行托管成CDR才能上市交易，而直接發A股就無需這樣一道手續。”香港一位證券監管人士稱。

不過，在一些專業人士看來，發行A股的一個不便之處在于造成了概念上的混淆?！凹t籌所發的A股，應該理解成為一種特殊A股，因為它所代表的權利和義務與現行A股對應的權利義務不同。”一位投行人士稱，紅籌A股公司需要首先遵守注冊地的公司法，至少也是遵循兩地監管部門協調后的規定，比如在股東大會程序、信息披露、投資者保護方面，“投資者在購買時，就不能用中國公司法的規定去理解這一股票?！?/p>

監管對接

“原來關于紅籌回歸的討論都停留在大方向上，比如資本項目兌換、或者是兩個市場打通?，F在確定發行A股的方向之后，新的問題就浮現出來，很多問題還要進一步去討論?！鼻笆鱿愀圩C券監管人士對《財經》說，“由于A＋H模式已有先例，證券法對接問題不大，但是公司法的銜接還有待研究?！?/p>

紅籌公司雖然主要業務在中國內地，但從法律上說，紅籌公司是香港公司，接受香港公司條例的監管。然而，中國《證券法》第二條規定，在中華人民共和國境內，股票、公司債券和國務院依法認定的其他證券的發行和交易，適用本法；本法未規定的，適用《中華人民共和國公司法》和其他法律、行政法規的規定。

在這一條上，業界產生了分歧。一種解釋認為，紅籌公司發行A股就應該遵守中國的《公司法》監管；另一解釋認為，應當由證監會頒布一個新的行政法規來另行規定。

“監管部門首先要考慮，讓公眾投資者買海外公司在國內發行的股票的時候，海外公司法的規定是不是可以給國內投資者以足夠的保護；如果不夠，要加一些限制約束，至少達到不低于國內監管水平的程度。”前述香港證券監管人士稱。

“簡單的解決辦法，就是境外公司發行A股主要是遵守內地的交易規定，比如多少股算一手、如何標價等等都按內地規定來；其他方面就要適用注冊地的法律。少量不配套的由兩地監管機構商訂一個備忘錄，可以據此適當地進行公司章程修改。比如，內地規定可以股東網上投票，香港則不允許，這一條應當協商解決?！痹谝晃煌缎腥耸靠磥恚钪匾氖遣灰詢鹊胤ㄒ幖s束香港公司自身已運轉良好的公司治理機制——事實上，這也是當時紅籌公司海外上市的初衷之一。

在公司治理機制方面，兩地公司法規存在著很多細節上的不同。比如內地規定，上市公司的獨立董事要占董事會人數的三分之一，而香港規定只要有三個獨董即可；再比如內地要求上市公司與控股股東要“五分開”，香港在這方面的規定也不相同。

對此，上海證券交易所研究中心主任胡汝銀稱，在信息披露、上市、交易、并購、股權轉讓、股權激勵等股票市場相關領域，兩地法律與監管規則存在差異的地方，如果是并行不悖的，會進一步分別實施，如果有沖突，則需要通過商討和制定新的規則加以處理。

未盡之路

從長遠來看，紅籌回歸確實是中國資本市場發展的又一次契機。

目前市場上的紅籌股可以分為三類：首先是老紅籌，1997年前上市的一些規模較小的綜合性公司，如北京控股、上海實業、華潤、中旅、中國海外建設等；第二類是新紅籌，即1997年以后上市的經國務院特批的大型國企，如中海油、中國移動、中國網通等；第三類則是以蒙牛、匯源果汁、國美等為代表的民企紅籌。

種種跡象表明，本次回歸試點主要集中在國企紅籌公司。這些公司的注冊地在香港，而香港的法律并不限制本地公司在其他市場上市，這就為紅籌以A股回歸創造了條件。

過去幾年中，一些香港本地的公司也已經流露出在中國內地上市的期待。其中最為典型的是東亞銀行，這家香港銀行近年來一直在拓展內地業務，如果能夠在中國內地上市，不僅可以募集到人民幣資金，為其開展內地的人民幣業務提供資本支持，亦可以增加公司在內地的知名度，可謂一舉多得。

如果能借紅籌回歸打開海外企業來華上市之路，則對日后中國資本市場的發展大有裨益。

“我一直主張內地應該有一個全球藍籌股的交易平臺，可為國內的投資者提供更多的投資選擇，并能促進股權市場競爭，改善市場效率和市場質量，提高內地市場的國際競爭力。” 胡汝銀說，“這比讓國內投資者通過QDII進行境外投資更加合理，既節省國內投資者的信息費用和交易費用，也降低了在境外市場上過度暴露自己交易活動所引發的受到交易對手狙擊的風險?！?/p>