相機調整升值節奏

在漸進升值戰略不變的情況下，人民幣匯率升值的節奏和速度可以根據政策和形勢的需要相機調整，尤其是人民幣的升值速度應該加快

自2005年7月21日人民幣匯率形成機制改革以來，人民幣對美元的匯率已累計升值了約5％；而且，在過去的21個月里，除了去年5月，人民幣匯率每個月都呈升值態勢。可以肯定，人民幣漸進式升值戰略已經基本確立。

回過頭來看，人民幣匯改整體改革方案的實施是相當穩健和順利的。但是，對比匯改前后中國經濟中發生的一系列變化，人民幣匯改本身似乎沒有取得明顯的、實質性的效果。具體地說，在改革之前，中國經濟中出現的一系列與匯率有關的現象，包括大量的外貿順差、快速的外匯儲積累、“熱錢”的流入、強烈的人民幣升值預期、缺乏自主性的貨幣政策，以及來自國際社會要求更為靈活的人民幣匯率的呼吁等等，所有這些現象，并沒有因匯改的推出以及隨后的人民幣的升值而減少；相反，有愈演愈烈之勢。

在這一大背景下，近來，我們也開始聽到一些新的聲音，質疑人民幣漸進式升值戰略的合理性及其實踐效果。有人認為，當初的一次性升值2％也許太小了，應該有更大幅度的初始調整。有人甚至主張，人民幣應再來一次“一次性調整”，以期從根本上打消未來的升值預期。在市場上，也有一些分析人士警告投資者：人民幣的第二次重估不是不可能發生的。

筆者認為，在學術層面，對于中國匯率形成機制的改革策略的檢討有其合理性和必要性。然而在政策層面，人民幣漸進式升值戰略應堅持。撇開這一改革戰略的合理性不談，既然事前決策層在幾個方案里選擇了現有的漸進式升值戰略，現有方案在事后也就成為惟一的政策選項。

這里的核心問題是確保政策制定者的公信力不受損害，而不是匯率改革戰略本身的技術設計。在市場經濟條件下，經濟政策的有效性既取決于政策本身設計的科學性，也取決于政策制定者的公信力，二者相輔相成。用意再好的政策，如果不能取信于市場，效果就會是事倍功半。這一點的重要性，對貨幣及匯率政策尤其突出。這也是為什么在世界上大多數市場經濟發達的國家里，中央銀行享有特有的獨立地位，從而在制度上增加其政策的可信度和一致性。

在匯改的過程中，中國政府花了超過一年以上的時間，以實際行動向公眾和市場傳達一個信息：人民幣升值是漸進的過程。筆者判斷，一直到去年底及今年初，這一政策意圖才被市場完全接受，政策制定者在這一問題上的公信力得以基本確立。此時，如果再來一次出奇不意的調整，即使這樣做從匯率政策的本身設計上有其合理性，其弊也會遠大于利。因為這樣做會損害政策制定者的公信力，不僅會影響匯率政策本身，更重要的是，會對未來一系列的其它政策的制定和有效執行帶來不利影響。再者，公信力一旦失去，要花成倍的時間去重新建立。

筆者認為，對人民幣匯率形成機制的進一步完善，只能局限于當前漸進式升值戰略所決定的政策框架內進行微調。尤其是在漸進升值戰略不變的情況下，人民幣匯率升值的節奏和速度可以根據政策和形勢需要相機調整。例如，既然美國把低估的人民幣匯率看作中國方面“貿易保護主義的象征”而提出制裁措施，那么中方可以在一些某些敏感的“時間窗口”內，通過讓人民幣升值速度加快，在一定程度上化解有關壓力，從而降低受制于其他國家施加的貿易保護主義措施的風險。

同時，人民幣漸進升值，并不等同于平均升值速度保持一成不變。雖然很難準確判定人民幣的“均衡匯率”，但當前的匯率水平低于其均衡水平應該是一個廣泛的共識。現有戰略的目的，是通過人民幣緩慢升值而減少人民幣被低估的程度（即“均衡匯率”與當前匯率的差距），最終實現“保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩定”的政策目標。

但是，如果升值速度太慢，人民幣匯率被低估的程度有可能進一步擴大而不是減少。因為人民幣的“均衡匯率”并不是一個不變量，相反，它是中國經濟中一些基本面因素（如貿易和非貿易部門間勞動生產率的差距）的函數。如果中國經濟中的基本面因素決定了人民幣“均衡匯率”應以一定速度升值，那就意味著，只有當前匯率的升值速度快于其“均衡匯率”的升值速度時，人民幣被低估的程度才會減小，人民幣的漸進式升值戰略的最終目標才可能實現。所以，在當前經濟形勢相當較好的情況下，人民幣升值速度應該加快。

總之，既然事前決策層選擇了漸進式升值戰略，現有方案事后也就成為惟一的政策選項，應該堅持下去。在漸進升值戰略不變的情況下，人民幣匯率升值的節奏和速度可以根據政策和形勢的需要相機調整。尤其是人民幣的升值速度應該加快，否則，人民幣匯率被低估的程度有可能進一步擴大而不是減少。