多頭陣營——葉檀：“漲”就一個字

滬市輕松跨過4000點，越來越多的人提醒：中國股民正在進行刀尖上的驚魂之舞。但穿上紅舞鞋的人，已經身不由己。中國股市會向何處去？“漲”——就一個字，起因仍然是泛濫的貨幣流動性。

繼央行4月末宣布上調金融機構存款準備金率至11%之后，近日央行再次發出通知，金融機構外匯存款準備金率于5月15日起由原來的4%上調至5%，增加1%的外匯存款準備金，直接凍結16.49億美元資金，約合127億元人民幣，相當于3月同比多增外匯的一半。毫無疑問，此舉是為了減少流動性，不過，用這一政策吸納千億元資金，就像拿塊抹布吸干河水一樣困難。

原因很簡單，美元與人民幣仍在源源不斷地涌入市場。美元弱勢已成，即使近日公布的批發銷售數據創2005年9月以來的新高，也無法挽救美元的疲軟之勢，美元也無升息可能。為了防止人民幣升值過快，以及保持中國產品的出口優勢，人民幣利率只能追隨美元腳步，同步放大流動性，這個大趨勢短期內不可能改變。

國際清算銀行的數據印證了這一點。雖然人民幣對美元匯率連創新高，今年以來累計升值1.46%。但根據國際清算銀行統計，人民幣對其他貨幣卻沒有同幅度升值，導致有效匯率沒有明顯升值。三、四月份人民幣有效匯率連續降低，人民幣匯率“明升實降”，今年以來人民幣名義有效匯率貶值0.69%。最新人民幣名義有效匯率指數98，考慮到居民消費價格指數（CPI）的影響，實際有效匯率指數94.28，比起今年初分別為98.68、94.18的水平，只名義有效匯率出現下降。

雖然世界各國以出口為主的新興市場無不如法炮制大印貨幣，但中國的經濟體量與以美元為主的外匯儲備決定了中國資本市場將成為投資者繼俄羅斯、中東等國家之后的又一匯聚之處。這就使中國市場反過來成為流動性的又一擴散地。據摩根士丹利的計算，以2005年6月1日為基數100，至2007年5月1日，新興市場國家股市指數為177，而曾經風光無限的海灣六國指數只有75。

與中國出奇一致，各主要國家CPI指數基本保持穩定的同時，資產價格都在上漲，從樓市到股市一樣是熱火朝天，這都拜過多的資金所賜，通貨膨脹換了個面目大行其道。從這個角度說，世界大部分地區都被過剩的美元所挾持，他們進入了一個自己不熟悉的資產帝國的新世界。當實體經濟終于無法承受資產價格的壓力時，也就是貨幣蒸發之時、除泡之時。其觸發點可能很小，比如美國高科技迷夢的崩潰是因為一小部分網絡公司生意不佳，或者樓市價格下跌導致“負翁”人數增加。但在此之前，漲則是市場主題，而經濟運行的主導規則不變，除去泡沫的結果不過是為新增的泡沫騰出空間。

最近，從央行行長周小川到貨幣政策委員會委員樊綱，都提出來要關注資產價格，關注是一回事，調控是另一回事，有無得力的調控措施則是第三件事。三者之間不構成充要條件，只要看看我國的樓市調控結果，便不難得出結論。

美國政府從印刷美元中得到好處，輸出通脹，反過來促進投資，而中國并非徹底的受害者，不僅得到了居高不下的出口份額，爭取到了經濟轉型的時間，更重要的是，資本市場已經替代了銀行為央企集資的作用。

一句話，資產價格的主題就是上漲，這是不以為人的意志為轉移的。