誰的東航

一家深陷泥潭的中國航空公司，一宗被從資本市場發動的偷襲所破壞的交易，一位強力推動行業整合的前空軍少將——誰將成為這場中國近年來罕見的國有企業股權爭奪戰的最后贏家。

從前一天晚上開始的漫天大霧籠罩著上海灘，直到1月8日晨才漸漸散去。對航空公司來說，這不是好消息。浦東機場報告說，31個航班因此受到影響，被迫取消或備降到其他城市。而在長江人海口外，還有100多艘外輪不得不暫時下錨，等待入港時機。

在這個暗淡的下午，40多歲的倪耶恩早早來到上海虹橋機場附近航友賓館的會議中心，參加東方航空的特別股東大會。在即將表決的一份精心設計的方案中，新加坡航空和淡馬錫控股將以認購東航H股定向增發的方式，擁有后者24％的股份。干瘦、身材不高、戴一頂棒球帽的倪受十幾名小股東委托前來投票，雖然他們總共只擁有不到6000股的東航股票。

不大的會議室里很快擠滿了人，根據現場登記，總共有76名股東和股東代表參加了會議，剩下的空間則被更多媒體記者所占領。兩位被告知不能參加投票的小股民被洶涌的人潮擠到了墻邊，抱怨了幾句“沒有事先得到通知”的話。他們一個人原本準備投反對票，另一個則打算贊成。

下午1點30分，會議準時開始，東航集團董事長李豐華出現在主席臺上，但始終一言不發。“這個(引入外資)機會是東航很不容易才爭取來的——因為之前沒有人愿意給東航注資。現在東航確實非常困難，如今的凈資產還不如10年前多。”東航股份董事會秘書羅祝平首先發言作開場白。

隨后，當一位東航員工股東代表談到引入新航資本的戰略意義時，一位中年婦女站到座位前排開始大聲宣揚自己反對此交易的理由，那位東航員工不得不略微提高嗓門來試圖壓過她的聲音。幾名保安圍了過來，中年婦女不屈不撓地爭取自己的發言權，最后她得到了。“新航的先進服務和經驗又沒有鎖在保險箱里”，她說，任何公司都可以去學習，不—定要通過出售股份的方式。

場面一度十分混亂，有的小股東情緒激動，堅決到臺上表明自己的反對立場。或許因為已經預感到最后的結果，投票開始前，羅祝平在主席臺上悲憤地說：“資本市場不相信眼淚，東航可以失去機會，但東航人有自己的尊嚴，風雨中這點痛算什么!”

下午3點整，正式投票開始，大屏幕上在一遍遍播放著東航的光榮歷史和新航的國際優勢。1小時后，計票完畢。面部表情緊繃的李豐華重新出現在會場，宣布有77.61％H股和94.04％的A股小股東反對交易，東新合作方案被否決。宣布完畢，李迅速離開了會場。受此結果影響，9日東航復牌后的A股股價盤中一度下跌8％。

在這場持續半年之久的東航股權爭奪戰中，發生在上海航友賓館的這場戰役規模并不大，但卻足以影響到整個事態的演進。而中國航空集團則是最新的這一回臺較量的勝利者。在2007年9月，這家雄心勃勃的中國航空公司曾試圖與其盟友國泰航空—起提出聯合競購東航的方案，不過在最后公告關頭卻放棄。不過，中航通過不斷增持東航的H股股票，從而以一家中國國有企業不常采用的渠道向競爭對手發出了敵意收購要約。最終，中航以提高收購報價的方式成功地影響了東航小股東的決策，導致這一早已被主管部門放行的外資人股行動，在最后關頭卻讓長期處于弱勢話語權的小股東們否決。“誰出的錢多我們就投誰的票。”倪耶恩告訴《環球企業家》。

無論如何，這是一個進步：中國的國有大型企業終于學會以市場行為來謀求自己的利益，而在過去，它能想到的最佳途徑是尋求政府主管部門的首肯——而且也只有在得到這樣的支持后，才敢于采取下一步行動。

對西方投資者來說，這應可以視為一個積極的信號，意味著易于理解的市場經濟規則正在逐漸替代過去神秘的行政決策。在過去的數月里，中航和東航的大多數做法部讓人很容易聯想起西方企業在進行此類并購時的通常手段：面向投資者的路演推介、反應迅速且措辭鮮明的新聞稿、指責對方的競爭手段以爭奪股東支持。這些在中國商業世界里不常出現的交鋒場景或許暗示著以市場意志為主導的力量將會在中國產業整合中發揮更為顯著的作用。

狩獵行動

東方航空是中國最早上市的航空公司，1997年就在香港，紐約，上海三地證券交易所上市，成為當時最具發展潛力的中國航空公司。但是，2002年中國民航行政性重組前后，東航對武漢航空、西北航空、云南航空等5家航空公司的收購給未來發展背上了沉重包袱，緩慢整合很快讓東航陷入泥潭。

2004年10月，東方航空已經連續更換了三任董事長、四任總經理，戰略上的偏失、管理上的疏漏讓這家最先改制的航空公司不堪重負。55歲的李豐華被提升為東航集團董事長，以扭轉公司危局。

對于東航的困局，不論國資委還是民航總局都做過諸多設想，比如流傳最廣的三合二方案，國資委將東航按國際和國內航線拆分為兩部分，國際航線資產劃歸國航，國內航線資產劃歸南航。

但這顯然不是作為“拯救者”的李豐華所樂于見到的。執掌東航集團后，除解決東航固有問題，李豐華最重要也最迫切的任務就是為東方航空尋找一個戰略投資者，在資金和管理上幫助東航盡快渡過難關，以避免淪為國內同行的獵物。

“請大家給東航一次機會。”2008年12月20日，李豐華在北京極其誠懇地對眾多媒體表示。對東航來說，向新加坡航空開啟董事會之門，不啻是一次悲壯的浴火重生。

與東航引進外資自救的急切心情不同，中航旗下的中國國際航空股份公司在成功聯盟香港國泰航空后，則一直在尋找機會整合國內同行。前中航集團總經理、國航董事長李家祥認為，在國內外市場競爭激烈、成本高居不下的情況下，任何一家航空公司都無法自己打勝這場消耗戰，必須堅持“以聯合促發展、以整合聚能力”。

東方航空無疑是國航的合適選擇。盡管目前東航效益較差，但無論規模、營業收入仍然位列中國三大航空集團之一。作為基地在上海的航空公司，東航在上海市場占有35％的市場份額。截至2006年底，東方航空共經營航線370條，運營飛機205架，而且還在不斷擴大機隊規模。

對東航來說，最艱難的時刻已經過去。2007年前三個季度，東航營業收入為321億元人民幣，實現凈利潤10億元，已經從2006年近28億元的虧損泥潭中成功走出。

更重要的是，東航占據的上海樞紐的優勢對國航極具戰略價值。航空公司發展到一定規模，需要建立城市運營樞紐，以樞紐作為連接點、集散點，才能發揮所形成的規模優勢。2001年起，國航就確立了航空運營的樞紐戰略。經過幾年努力，國航在北京的市場份額由不足30％增長到45％以上，在這一中國北方重要航空港的優勢已經確立。

在李家祥看來，中國能夠成為世界有影響力的航空樞紐城市的候選名單里，只有北京、上海、香港有資格入選。2006年，國航通過星辰計劃，與國泰航空實現交叉持股，順勢拿下至關重要的香港樞紐，下一個迫切目標便是“打通上海”。

但在上海這個中國最具潛力的國際化城市里，國航在航運市場上絲毫不占優勢，市場占有率僅為12％，甚至低于上海航空。2004年起，國航即投入大量財力和物力啟動“上海國際門戶”戰略，但在上航、東航的夾擊下，推進艱難。

“東新合作”成為國航樞紐戰略未來的最大障礙。如果東新合作成功，國航在上海的發展戰略將陷入困境，而這又直接影響國航所打造的以北京、上海、香港為樞紐的“超級承運人”大戰略。

而對新航來說，這更是一次志在必得之戰。早在1990年代初，不滿足于新加坡市場的新航便嘗試入股澳航，但最終敗給英國航空。其后，新航另覓機會，試圖從新聞集團手上購入澳大利亞安捷航空，卻又敗于新西蘭航空。新航最后雖然成功買入后者25％的權益，但增持至四成的計劃卻被新西蘭政府阻止。

除澳洲市場外，新航亦看準印度的機會。在2001年原本打算與印度的塔塔集團合作購入印航40％股權，然而當時受帶政治阻力，加上全球經濟放緩，考慮到反對印航私有化的聲音等因素，最后決定放棄。

“外航入股國內航空公司將會使國內航空格局固化，今后中國航空運輸業的聯合重組會因外航反對而變得更加困難。”李家祥認為，如果能夠成功并購國內同行，可以加快國航成為超級承運人的進程，在未來成立大中華航空聯盟。對設想中的這一切來說，東航都是其中至關重要的一環。

2007年中，就在東新談判接近尾聲時，國航總裁兼執行董事蔡劍江曾向民航總局提交了一份報告，提出了民航“三合一”、“二合一”的重組建議，旨在與東方航空進行聯臺，但并未改變主管部門的意愿。

9月2日，東航與新航簽訂了框架協議，東航宣布以H股定向增發的方式引入新航及淡馬錫控股，定向增發價格為每股3.80港元，后兩者將總共擁有東航總股本的24％。

空軍少將出身的李家祥并未就此罷休。在其調入國航任職之前的32年軍旅生涯中，李素以雷厲風行、從嚴治軍著稱，他厭惡復雜的管理理論，善于抓住關鍵點來進行戰略思考。“首先要確立企業經營思路的制高點，然后圍繞這一點，就像梳頭—樣，從上往下梳。”他告訴《環球企業家》。這一思維模式在當年國航與國泰航空達成的換股協議中也得以體現：藉此協議，國航獲得利用香港樞紐向南半球航空市場延展的市場空間，但同時又緊緊控制著國泰航空深入國內市場的“水龍頭”。(詳情請登錄Gemag.com.cn參見2006年8月號《天空少將與明日帝國》一文)

在財務顧問中金公司支持下，李隨即命中航集團啟動了一項市場化的狙擊方案。一方面，中航集團旗下中航(集團)有限公司(以下簡稱中航有限)多次增持東方航空H股達12.07％，成為東方航空H股最大的流通股股東；另一方面，中航集團則授意中航有限聯手國泰航空，準備發起對東方航空的競購。

9月21日下午，香港國泰航空停牌，準備宣布這一聯合競購提議，市場空氣驟然緊張，投資者預料“東新合作”將遭遇中航集團的強烈阻擊。一直對國航保持警覺的東方航空獲悉這一動向后，立即召開會議，商議應對措施，揣測國航下一步做法，一場大戰幾乎在所難免。

同一時間，李家祥在北京高調發布了他的新書《大道相通》，為即將啟動的競購行動造勢。“國際民航業的發展趨勢不是航空公司越來越多，而是航空公司越來越少。”李家祥在新書發布會上說，國航應當通過重組、兼并、整合等方式打造“國際超級承運人”。

幾乎所有人都在等待戲劇性對決一刻的到來。但出乎意料的是，經過一個人心惶惶的周末，這一交易始終沒有發布。9月24日，國泰航空宣布，與中航集團所擬收購東航股份的交易將不再推進。第二天，中國國航公告，未來3個月內將不會有與該事項相關的籌劃、商談、意向和協議等。

對于這一戲劇性變化，業內普遍認為，中航集團箭在弦上的這一行動得到了國資委、民航總局等主管部門的強力制止。

對一直倡導民航業二次重組的李家祥來說，競購東航并不是一次普通的交易，同時關系民航業未來格局的路線之爭。新航成功入股東航意味著民航業三分天下的格局仍將持續下去，李家祥一直以來籌劃的整合民航業的計劃也將落空。

然而，始終擋在李家祥面前的一道鐵幕是，國資委、民航總局作為三大航空公司的所有者和主管部門，對民航業未來發展方向與格局具有最終決定權，這也致使中航集團的并購方案尚未出世便被扼殺在萌芽之中。李家祥有力量改變這一切嗎?

迫降

與新航簽訂框架協議后，東航強烈意識到虎視眈眈中航不會輕易罷手，加快了與新航的細節談判速度，以免國航再生事端。11月9日，東航與新航、淡馬錫控股正式簽署了協議，新航、淡馬錫共出資約72億港元獲得24％的東航股份。

形勢在向著有利于東航的方向發展。10月底，時任民航總局局長的楊元元首次就民航重組對外表態，一是合并與否是企業自己的事情，主管部門不干涉；二是三大航空集團屬國資委領導，要行業整合必須“請示”；三是個人意見，不希望三大集團合并。幾周后，國資委主任李榮融也表示，航空公司應該爭取更多贏利，不應過分關注行業并購。

許多東航高層認為，即使國航再有小動作，他們都不擔心，東新合作已獲得國資委批準。事實表明，這種樂觀的預計給東新合作造成了麻煩。

隨著中航所承諾的3個月期限臨近結尾，海外投資者開始擔憂中航提出新的競購方案。最大問題在于，東航小股民中突然出現一種聲音，指責東航以3.8港元價格增發是賤賣國有資產。相比停牌前，東航H股價格已攀升至10港元左右。這使得東新合作得以成真的最后一步：2008年1月8日的小股東表決結果突然變得撲朔迷離起來，持有東航H股12.07％的中航有限，只要再爭取21.3％的小股東票數，即可輕易否決東航和新航這場歷時兩年達成的入股方案。

12月11日起，為說服東航投資者在特別股東大會上批準東新合作方案，東航高層開始在香港、新加坡、北京、上海、深圳進行全球路演。香港路演期間，李豐華鄭重表示，東航引入新加坡航空作為策略股東是國家行為、政府行為，中航不可能在股東大會上投反對票，“我們政府能管住我，相信還能管住別人。”李說。

盡管李豐華在香港和新加坡擲地有聲，但并不意味著內心擔憂絲毫減退。12月12日，在國航加人星空聯盟的儀式上，李家祥重提“一聯一合一交換”的行業整合思路。他表示，聯合并不意味著誰要吃掉誰，而是希望通過合作共同做大做強。

知情人士告訴《環球企業家》，多年前國航就向東方航空提出過這一思路，但并未得到積極回應。李家祥所說的“一合”就是把雙方的貨運整合起來，成立一家合資貨運公司；“一聯”則是凡雙方共飛的航線全部聯營；“一交換”指等額比例互換對方股權，雙方互相派駐高層。

李家祥向外界強烈暗示，中航并沒有放棄競購東航，這使得持有東航股票的投資機構態度游移。中航集團逐漸積累的勢能讓本已向東航傾斜的天平開始向相反方向移動。

12月28日，出現了最具戲劇性的一幕。早上，中央組織部突然宣布國航董事長李家祥被任命為中國民航總局代局長。這對走到最后一關的東新合作來說簡直就是風云突變。普遍認為，李家祥出任這一新職位給東新合作帶來不利影響，讓李家祥這位一貫主張民航二次重組的強勢人物擔任局長，意味著政府層面對未來民航業的發展方向發生了分歧。

此前已經表態支持東新合作的國資委，則在1月5日發出兩點聲明，態度已轉中立：第一點是國資委支持中央企業引入境外戰略投資者；第二點則稱企業經營行為由企業按市場化原則自主操作。對市場化原則的強調讓李豐華一直呼喚的政府干預沒有立刻到來。

讓東航苦于招架的是，元旦過后，中航集團的“進攻”更加咄咄逼人。2008年1月2日，中航集團公開發表聲明，稱東方航空增發價格過低，未反映東航的應有價值，促請東航與新航提出新的方案。第二天，中航集團通過香港子公司再次發出聲明，稱不接受任何未經改進的方案，使中航集團的態度從模糊走向明朗。

這一次，中航集團吸取教訓制定了巧妙的策略。為應付可能的質疑，國航股份將自己完全置身事外。國航股份董事會秘書黃斌告訴本刊，競購是中航集團的行動，和國航沒有關系，因此不能發表任何看法。

這幾乎是一個讓人崩潰的心理戰。距離特別股東大會只有4天時間，在中航集團的刻意營造下，東航股東與投資者的態度日益微妙，板上釘釘的東新合作慢慢發生逆轉，市場充斥著東新合作將在股東大會上被否定的擔憂。

“投票結果很難判斷，變數非常大，我們每天都在開會溝通情況。”在股東大會召開之前的1月5日，東航董事會秘書羅祝平告訴《環球企業家》，他們唯一能做的就是與大投資者每天保持溝通，了解他們的決定。東航與中航集團展開了赤裸裸的市場對抗，誰能說服更多流通股股東認同自己，誰就會獲勝。

2008年1月7日，中航集團通過中航有限向市場拋出了試圖壓垮東新合作方案的“最后一根稻草”，稱如果8日的特別股東大會未能批準東新合作，中航有限將在兩周內提交投資東航的方案，每股H股收購價不低于5港元。毫無疑問，這樣的提高報價行動有力地鼓勵了大部分小股東倒向中航這一邊。

同一天，處于絕境的東方航空通過媒體發表了長達8000字題為《中航擴張或止于“東新合作”的高墻下》的檄文，指出中航集團有代替國資委行使股東權力的嫌疑，“我們不禁要問國資委，國資委對行業重組或涉及重大投資決策是否已經將權利下放給了中央企業；若不是，國資委行使國家出資人權力是否有所懈怠。”并稱，東航合作有可能被阻擊，但可能產生非常嚴重的后果，尤其是中國政府的信用將受損害。東航希望通過對同資委的直接追問，促使政府層面盡快做出反應，挽救東新合作。

但這最后24小時內的反擊，已回天乏力。

模糊的航向

1月9日，東航董事會秘書羅祝平再度接受《環球企業家》采訪時認為，中航對東新合作的市場狙擊行為是不正當的：“他們做了一些事情給市場造成某種預期，但(具體的新競購)方案是不是存在我們并不知道。現在不是收購價格問題，而是中航集團惡意干擾的問題，他們在欺騙市場，忽悠投資者。”

中航集團負責東航競購的新聞聯系人儲成平則明確告訴本刊：“我們是一個非常講信譽、信守承諾的公司。請靜心等待兩周之內，我們會有具體的公告出來。我們完全會遵照市場規則來進行。”

國航之所以這么激烈地反對，在中信建投證券航空分析師李磊看來，還是因為東新合作一旦成真，將對國航未來發展戰略產生巨大有影響，“有了新航入股后的東航將是國航未來很大的潛在競爭對手，所以必須在它沒長大之前就把這個競爭對手先收購了。”

無論如何，這一結果再次將東航推向被動的尷尬境地。李豐華內心的惱怒可想而知，他指責中航采取了不規范的操作手法，導致股東大會未能通過東航董事會的提議，“但是東航不會改變與新航合作的決心，新航也不會走。”新加坡航空則發表公告稱，對東新合作方案被股東大會否決感到遺憾，但尊重會議結果，新航將會繼續支持與東航建立關系，彼此亦愿意發展合作關系。

顯然，股東大會的投票結果只是暫時擱置了東新合作議案，并不意味著中航集團一定可以取而代之重組東航。不過李磊認為，東航收購戰的結局還是要取決于東航大股東國資委以及主管部門民航總局，“管理層基本沒有什么話語權”，而李家祥主政后的民航總局的態度“應該是支持中航并購東航的”。但不能忽視的一點是，中航集團攪局所確立的市場化原則將深刻影響未來中國民航業的重組方向。

對任何一家有志于全球發展的航空公司來說，中國已成為最不可忽視的市場。2007年，在這個擁有13億人口、人均GDP不到3000美元的發展中國家，民用航空客運量已達1.85億人次，運輸總周轉量已居世界第二。而北京奧運會的到來又引發了人們對這個全球增長速度最快、潛力巨大的航空運輸市場的新想象。面對虎視眈眈的國外同行，中國航空業正迎來一個最好的時代，同時也充滿了最大懸念。

中國民航業三足鼎立的格局始于2002年行業重組。當時國內的航空資源在行政命令下被組合在一起，形成了中國航空集團公司、中國東方航空集團公司、中國南方航空集團公司三大集團。事實上，在民航重組過程中，由市場自發產生的“強強聯合”方案都在民航總局那里遭遇紅燈。一直以來，中國民航業都是在國資委與民航總局的管制下，有限地進行市場競爭，維持三分天下的格局。包括2003年出臺的非基地航空公司限制經營國內九大航空樞紐城市間航班的規定，這一反市場化命令事實上限制了地方航空公司擴張的可能。

但這一維護壟斷的思路卻在2005年發生逆轉，當年1月，民航總局對民營資本投資組建公共航空運輸企業放開限制，鷹聯、奧凱、春秋等民營航空紛紛掛牌，這加劇了內部市場競爭。另一方面，國際航權談判迫使中國不斷“開放天空”，中國航空公司面臨日益嚴峻的國際競爭。2006年，坊間開始流傳民航業二次重組的各種版本，國航甚至與南方航空展開接觸。遭到拒絕后，國航把目標轉向了東方航空。

過去，中國大型國有企業的改制與重組，只要獲得政府當局認可就意味著交易的最終拍板，“東新戀”則體現出了完全不同的特征。這是近8年來，國有壟斷企業之間第一次敵意收購案，也是中國國有企業采用西式收購策略影響政府產業政策方向的一個引人注目的范例。一個由政府調控、并且最終由政府決策的行業，在國航及其母公司中國航空集團的推動下，突然迎來了資本市場的強大挑戰。

盡管沒有獲得政府主管部門的強力支持，但即使是東航也承認，在此次東航股權爭奪戰中，“政府少說話，(在監管方面)有一定的進步”，羅祝平說。對于期待參與到公平市場競爭中的玩家而言，如果中國市場上的意外干預越來越少，僅僅是因為價格問題而導致交易無法進行，那將不再是“問題”。

(本刊記者陳偉對本文亦有貢獻)