金融發(fā)展與我國資本形成：基于面板協(xié)整視角

摘 要：本文依據(jù)我國30個(gè)省市（西藏除外）1985～2006年的面板數(shù)據(jù)，采用面板協(xié)整模型以及Pedroni(1999，2000)提出的完全修正的最小二乘法(FMOLS)，對(duì)金融發(fā)展對(duì)我國總體以及東、中、西部地區(qū)資本形成的長期效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證分析。結(jié)果顯示金融發(fā)展對(duì)我國總體及東、中、西部地區(qū)的資本形成均有正效應(yīng)，且這種正效應(yīng)在東、中、西部地區(qū)之間存在明顯的地區(qū)差異。在此基礎(chǔ)上，本文分析了這一結(jié)果的原因并提出了相應(yīng)建議。

關(guān)鍵詞：金融發(fā)展 資本形成 面板協(xié)整 FMOLS

一、引言

金融發(fā)展(Financial development)指金融系統(tǒng)在數(shù)量和質(zhì)量兩方面的綜合發(fā)展，具體包括金融體系數(shù)量規(guī)模的擴(kuò)張、功能作用的增強(qiáng)、系統(tǒng)品質(zhì)的改善等。資本形成則是指非金融生產(chǎn)資本的積累，其規(guī)模、速度和結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要影響。學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為金融發(fā)展對(duì)資本形成有重要影響。目前，國外學(xué)術(shù)界對(duì)金融發(fā)展與資本形成關(guān)系的研究還比較少，從我們了解的國外研究文獻(xiàn)來看，F(xiàn)ritz Machlup(1940)研究了證券市場和信貸與資本形成的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)證券市場的發(fā)展和信貸體制的完善是促進(jìn)資本形成的重要因素。Choi，Smith和Boyd(1995)研究了通貨膨脹、金融市場與資本形成之間的關(guān)系，結(jié)論認(rèn)為高通貨膨脹率之所以對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)有不利影響，是因?yàn)楦咄ㄘ浥蛎浡释ㄟ^引起金融市場摩擦，從而影響資本的供給和分配，并最終對(duì)長期的資本形成和實(shí)際經(jīng)濟(jì)帶來不利影響。國內(nèi)學(xué)術(shù)界有很多學(xué)者研究金融發(fā)展對(duì)資本形成的影響。寧智平(1993)通過對(duì)資本形成理論與金融深化理論的比較分析，探討了金融發(fā)展同資本形成、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的相互作用機(jī)理，得出經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、金融功能強(qiáng)化、資本形成過程加快三者之間是相互促進(jìn)的關(guān)系。沈天鷹(1995)分析了儲(chǔ)蓄影響資本形成的機(jī)制，認(rèn)為資本形成作為儲(chǔ)蓄到實(shí)際投資的一種轉(zhuǎn)化結(jié)果，可以把儲(chǔ)蓄視為資本形成的供給，而把投資看成是資本形成的需求，因此，資本形成由儲(chǔ)蓄供給與投資需求聯(lián)合決定。沈坤榮和孫文杰(2004)運(yùn)用中國1978-2002年的數(shù)據(jù)，從金融發(fā)展的角度分析了資本形成水平，結(jié)果顯示金融體系對(duì)我國資本形成的作用還沒有得到充分發(fā)揮。王少國(2005)分析了金融發(fā)展對(duì)我國資本形成的影響，認(rèn)為金融發(fā)展對(duì)我國的資本形成發(fā)揮了重要的積極作用，但金融部門促進(jìn)資本形成的效率不高，因而我國需要進(jìn)行通過金融創(chuàng)新來充分發(fā)揮金融發(fā)展對(duì)資本形成的正效應(yīng)。

從目前對(duì)金融發(fā)展與我國資本形成關(guān)系的研究來看，除了沈坤榮和孫文杰(2004)外，其他都是在理論上定性分析金融發(fā)展影響資本形成機(jī)制的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步考察影響我國資本形成的金融因素。目前，這種研究框架無法從定量的角度反映金融發(fā)展與資本形成之間的關(guān)系，而且也無法反映我國各地區(qū)的金融發(fā)展與資本形成關(guān)系的內(nèi)在結(jié)構(gòu)特點(diǎn)以及各地區(qū)之間的差異。我國目前正在實(shí)施“西部大開發(fā)”和“中部崛起”戰(zhàn)略，旨在縮小地區(qū)之間經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的差距，而金融發(fā)展是促進(jìn)資本形成以及整個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素。金融發(fā)展對(duì)我國東、中、西部地區(qū)的資本形成有無促進(jìn)作用？促進(jìn)作用有沒有差異？差異有多大？這是需要我們研究的現(xiàn)實(shí)問題。本文利用我國30個(gè)省、自治區(qū)和直轄市（以下統(tǒng)稱省市）的面板數(shù)據(jù)，建立面板協(xié)整模型(Panel Cointegration)，采用Pedroni(1999，2000)提出的完全修正的最小二乘法(FMOLS)，研究金融發(fā)展對(duì)我國資本形成的長期效應(yīng)及其地區(qū)差異。

二、模型的建立

（一）數(shù)據(jù)來源

我們從《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、《中國金融年鑒》相關(guān)年份以及《新中國55年統(tǒng)計(jì)資料匯編》中選取了除西藏以外的我國30個(gè)省市1985~2006年國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)、資本形成總額(CA)、存款余額(DEP)、貸款余額(LOAN)以及CPI指數(shù)的數(shù)據(jù)。重慶市作為一個(gè)直轄市成立較晚，將其數(shù)據(jù)歸入了四川省。為了消除價(jià)格變動(dòng)的影響，對(duì)各省市的GDP、資本形成總額、存貸款余額數(shù)據(jù)均用消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)進(jìn)行了調(diào)整。

（二）模型說明

根據(jù)研究目的，我們建立如下的面板數(shù)據(jù)模型：

LNCA_it=β₀ +β₁LNDEP_it+β₂LNLOAN_it+u_iti=1……N，t=1，……，T(1)

其中：LN表示自然對(duì)數(shù)，u_it為誤差項(xiàng)。CA為資本形成總額占GDP的比例；DEP為存款余額占GDP的比例；LOAN為貸款余額占GDP的比例。衡量一個(gè)國家金融發(fā)展水平的常用指標(biāo)是M2/GDP。本文研究的是我國各個(gè)省市的金融發(fā)展水平，由于各省市沒有M2的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，本文采用周立和王子明(2002)的方法，用年末存貸款余額/GDP度量的存、貸款規(guī)模來衡量各省市的金融發(fā)展水平。因此，本文定義的DEP和LOAN分別從存款規(guī)模和貸款規(guī)模兩個(gè)方面衡量了各省市的金融發(fā)展水平。

三、模型的估計(jì)與檢驗(yàn)

為了考察以存貸款規(guī)模衡量的金融發(fā)展水平對(duì)我國資本形成的長期效應(yīng)及其地區(qū)差異，根據(jù)模型（1），首先將全國作為一個(gè)整體面板進(jìn)行分析，然后將全國除西藏外的30個(gè)省市分為東、中、西部三大地區(qū)，其中東部地區(qū)包括北京、天津、河北、遼寧、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東、海南11個(gè)省市；中部地區(qū)包括山西、吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖北、湖南8個(gè)省市；西部包括內(nèi)蒙古、廣西、重慶、四川、貴州、云南、陜西、甘肅、寧夏、青海、新疆11個(gè)省市，對(duì)三大地區(qū)分別建立子面板數(shù)據(jù)模型進(jìn)行估計(jì)。

(一)變量的面板單位根檢驗(yàn)

本文使用WinRats7.0軟件，分別采用IPS檢驗(yàn)、MW檢驗(yàn)、CHOI檢驗(yàn)，對(duì)模型(1)中的變量CA、DEP以及LOAN的自然對(duì)數(shù)及其一階差分值進(jìn)行面板單位根(Panel unit root)檢驗(yàn)，結(jié)果見表1。

從表1的面板單位根檢驗(yàn)結(jié)果來看，三種檢驗(yàn)均表明變量LNCA、LNDEP以及LNLOAN的水平值為I(1)過程，其一階差分值平穩(wěn)進(jìn)一步支持了這一結(jié)論。

（二）面板協(xié)整檢驗(yàn)

由于模型（1）中變量是非平穩(wěn)的，如果直接對(duì)這些變量進(jìn)行回歸，則結(jié)果可能是偽回歸。因此，本文對(duì)這些變量進(jìn)行面板協(xié)整檢驗(yàn)，如果面板協(xié)整關(guān)系存在，則可以避免偽回歸。根據(jù)Pedroni(1999)提出的7種形式的協(xié)整檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量，本文的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果見表2。

從表2給出的面板協(xié)整檢驗(yàn)各統(tǒng)計(jì)量的估計(jì)值和p值可以看出，7種檢驗(yàn)形式的協(xié)整檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量都在4%的顯著性水平上拒絕不存在協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)。因此可以認(rèn)為模型(1)中的變量LNCA、LNDEP、LNLOAN之間存在面板協(xié)整關(guān)系。

（三）協(xié)整向量的FMOLS的估計(jì)結(jié)果

我們使用Pedroni(1999，2000)提出的完全修正的最小二乘法(FMOLS)估計(jì)協(xié)整向量，結(jié)果見表3。

表3中，β1度量了以存款規(guī)模衡量的金融發(fā)展水平對(duì)資本形成的長期效應(yīng)。就全國總體而言，存款規(guī)模每增加1個(gè)百分點(diǎn)，資本形成額會(huì)增加0.268個(gè)百分點(diǎn)。就各地區(qū)而言，存款規(guī)模每增加1個(gè)百分點(diǎn)，東、中、西部的資本形成額分別會(huì)增加0.324、0.232個(gè)和0.129個(gè)百分點(diǎn)。β2度量了以貸款規(guī)模衡量的金融發(fā)展水平對(duì)資本形成的長期效應(yīng)。貸款規(guī)模每增加1個(gè)百分點(diǎn)，全國的資本形成額增加0.329個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)各地區(qū)而言，將使東、中、西部的資本形成額分別增加0.288、0.315個(gè)和0.345個(gè)百分點(diǎn)。

四、結(jié)論及建議

本文實(shí)證分析得到的主要結(jié)論是：1.從以存款規(guī)模衡量的金融發(fā)展水平對(duì)資本形成的長期效應(yīng)來看，對(duì)全國總體和中、西部的資本形成都有顯著的正效應(yīng)，且這種正效應(yīng)呈現(xiàn)出對(duì)東部地區(qū)較大、中西部地區(qū)相對(duì)最小的地區(qū)差異。2.從以貸款規(guī)模衡量的金融發(fā)展水平對(duì)資本形成的長期效應(yīng)來看，對(duì)全國總體和東、西部、中部地區(qū)的資本形成都有顯著的正效應(yīng)，且這種正效應(yīng)呈現(xiàn)西部地區(qū)最大，中部次之，東部最小的地區(qū)差異。我們認(rèn)為，造成這一地區(qū)差異的原因是：在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中，經(jīng)濟(jì)越發(fā)達(dá)，貨幣化程度就越高，儲(chǔ)蓄與投資的分離程度也就越大。因此，東部地區(qū)由于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，經(jīng)濟(jì)社會(huì)貨幣化高，企業(yè)直接融資較為便捷，投資對(duì)儲(chǔ)蓄的依賴就較小；而中西部地區(qū)由于經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展相對(duì)滯后，貨幣化程度較低，資本形成必須的融資渠道較為有限，所以貸款就成了中西部地區(qū)資本形成的主要資金來源。

根據(jù)以上的分析結(jié)果，覺得有必要采取以下措施來發(fā)揮金融發(fā)展對(duì)我國資本形成帶來的正效應(yīng)，并盡量縮小正效應(yīng)在不同地區(qū)的差異：1.由于存款和貸款規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)我國總體及各地區(qū)資本形成的長期效應(yīng)都為正，所以應(yīng)該通過引進(jìn)競爭機(jī)制，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)企業(yè)化經(jīng)營，并逐步減少來自各方面的人為干預(yù)，從而提高金融中介活動(dòng)效率，通過合理擴(kuò)大存貸款的規(guī)模，以達(dá)到促進(jìn)資本形成的目的。2.從貸款規(guī)模對(duì)各地區(qū)的資本形成效應(yīng)的地區(qū)差異的情況來看，應(yīng)該根據(jù)不同地區(qū)的情況通過有效政策進(jìn)行鼓勵(lì)生產(chǎn)性投資，加強(qiáng)中西部地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，減少金融發(fā)展程度不同對(duì)各地區(qū)資本形成的地區(qū)差異，從而減小各地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的差異，促進(jìn)各地區(qū)經(jīng)濟(jì)的和諧健康發(fā)展。3.通過金融改革來改善金融體系功能低下的現(xiàn)狀，積極發(fā)揮金融中介的作用，逐步改變銀行業(yè)貸款投放向國有大中型企業(yè)、地方政府主導(dǎo)項(xiàng)目過度集中的現(xiàn)狀，促進(jìn)銀行信貸資源的合理配置。加大對(duì)非公有經(jīng)濟(jì)的信貸投放，促進(jìn)我國的金融發(fā)展，并進(jìn)而促進(jìn)各地區(qū)的資本形成。

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