牌桌旁來了新朋友

馬紅漫

產業資本根本無法理解Ａ股市場的溢價狀況，而金融資本則因為短期的話語權旁落而無法扭轉市場的主體思維。兩個資本體系直面對話后，股價的走勢就顯而易見了。

本輪牛市以來，Ａ股市場最為標志性的轉折信號終于出現。上周，中國太保輕松跌破了30元的發行價。“破發”與“牛市”，兩個如此不和諧的字眼就此相伴出現。在多數投資者看來，一個連股票發行價格都無法保住，致使一二級市場均被套牢的股市，還能算是“牛市”嗎？

“股市是宏觀經濟晴雨表”，股市的大趨勢是與宏觀經濟走勢相一致的。二者的不一致只會在短期內發生，而短期的背離只會造成未來的報復性反彈。以此為判斷，我們不難看出此次深幅調整的實質性因素，以及其未來變化的關鍵。

股市此番回調很關鍵的原因在于Ａ股市場內部話語權的旁落。在“大小非”隨著股改而獲得流通權之前，市場的話語權集中在以基金為代表的機構手中。基金們通過“抱團取暖”，就能夠牢牢鎖定市場籌碼，讓一個個看似規模龐大的大盤股股價輕松上揚。這是一場皆大歡喜的游戲，基金們稔熟而輕松地操控著牌局，并享受著賬面不斷攀升的市值。但這一切，在2008年開始發生了變化。“大小非”的不斷解禁，讓股市不再是基金默契共治、共享繁榮的天下，它們甚至淪為舞臺邊緣的看客。更為關鍵的是，由于大小非的籌碼成本只是原有投資者的幾分之一，甚至是幾十分之一，股價的短期下跌根本不影響被解禁者攫取暴利。

曾有人如此描述某上市公司大非的持股狀：在股指6000點上方，大非拋出的股票就已經完全兌現了成本，如今的股價即便再出現幾個跌停，依然擁有幾十倍的暴利。因此，面對盤中任何反彈的走勢，大非的操作指令只有一個“拋”字。而一度被視為市場中流砥柱的機構投資者，面對洶涌而出的大小非拋盤，直言被“嚇壞了”。這才是此輪股市暴跌不止的實質性因素。

出現如此局面，只怕是當初股權分置改革的倡導者沒有預見到的。畢竟，從理論上講，全流通的實現，意味著所有股東的權益和目的實現了一致，做高股價、做大市值理應是所有投資者的目標。但現實為何如此無情？非流通股和流通股股東的利益對立不但沒有緩解，反而更加水火不容了呢？

其實，股市只是晴雨表，而絕非肌體本身。以大小非為代表的產業資本，與以基金為代表的金融資本，兩者所習慣的“溫度”標準并不相同。金融資本習慣于泡沫化生存，面對高達五六十倍的市盈率，它們能夠用“新興＋轉軌”的思維實現自我輕松降溫。而多數大小非所代表的產業資本，面對的卻是辛苦一年不過個位數的盈利率，日常的股權轉讓只要些許超過凈資產的溢價即心滿意足。顯然，產業資本根本無法理解Ａ股市場的溢價狀況，而金融資本則因為短期的話語權旁落而無法扭轉市場的主體思維。兩個資本體系直面對話后，股價的走勢就顯而易見了。

由此可見，當下的Ａ股市場，簡單探討是“牛”是“熊”，實際的意義并不大。問題的實質是，短期內市場無法把控產業資本與金融資本“世紀博弈”的結果。因而，無論博弈的結局如何，不管最終市場估值有多高，需要解決的問題關鍵都是，該以何種方式來緩解世紀博弈所帶來的巨大震蕩。

股價是什么？它絕不僅僅是交易屏幕上閃動的數字。股價的本源理應是上市公司未來全部現金收入的折現。產業資本之所以看空市場，原因在于現實的企業盈利收入的確不高。政府不可能設法直接提高企業盈利收入，但是政府能夠采取措施鼓勵企業創造更多的盈利收入，減稅就是最為有效的措施。所謂“盛世當減稅”，在國家財政收迭創新高的背景下，企業所得稅、營業稅等主要稅種進一步下調的空間已經非常明顯。而這也才是有效提高上市公司業績收益，進而提升股價、市場估值和產業資本長期投資信心的實質性措施。除此之外，諸如金融資本所習慣建議的降低印花稅、推出股指期貨、融資融券等手法，不過是緩解市場一時波動的措施，并無法從根本上矯正兩大資本體系的巨大溝壑。

金融資本與產業資本的博弈，是誰都無法避免的現實。調控政策的出發點當是讓這一博弈結局更加的平緩，而并不能消除。唯有回歸股價和市場估值的本源，才能夠讓產業資本加入的股市新牌局實現“軟著陸”。