熊市里，誰在發財？

皮海洲

上市公司股權激勵所暴露出的問題，已經到了管理部門不得不出手的地步。

股市一路走低，但熊市里還是有牛人。比如前一陣子沸沸揚揚的“批量富翁”事件：員工股比例高企的寧波銀行員工股解禁，相對于1元的購股成本，以7月15日寧波銀行11.62元收盤價為準，這家銀行就誕生7個億萬富翁、91個千萬富翁和895個百萬富翁。一時間，批量造富的神話將金融行業的股權激勵推上了輿論的風口浪尖。

不過，現在這類已經落袋為安的金融企業，正在擔心“一夜暴富”是否會變成“黃粱一夢”。前兩年在金融企業如火如荼的股權激勵正全面遭遇“急剎車”。國家財政部下發第65號文——《關于清理國有控股上市金融企業股權激勵有關問題的通知》，明確指出國有控股上市金融企業不得擅自搞股權激勵，對于準備設立和已經在做股權激勵的企業都要暫停，等新政策明確后再定。不僅如此，對于股東大會通過并且已經實施了股權激勵計劃的金融企業，相關職工和高管已獲得實質性收益的，財政部要求金融企業建立臺賬專項反映，等新政策明確后再做進一步處理。據了解，到目前為止，多數金融企業的股權激勵已處于暫停狀態。

這是今年5月份以來，繼證監會、國資委之后，又一管理部門就上市公司股權激勵問題作出相關的管理規定。三大管理部門紛紛對股權激勵出手，既表明這些管理部門對上市公司股權激勵工作的重視，同時也反映出上市公司股權激勵所暴露出的問題，已經到了管理部門不得不出手的地步。

低要求，高報酬

自2006年初《上市公司股權激勵管理辦法(試行)》出臺以來，至今年6月底，滬、深兩市已有超過百余家上市公司實施或公告了股權激勵計劃方案，約占A股上市公司總數的7%。但從這些公司推出的股權激勵計劃或實施股權激勵的情況來看，有兩個問題非常突出：一是股權激勵的門檻低；二是股權激勵的效果不明顯，甚至還出現了上市公司業績因為股權激勵而虧損的現象。以至股權激勵反而成為上市公司高管們掠奪上市公司財富、一級市場股東剝奪二級市場股東利益的絕佳通道，投資者對此頗有怨言。

管理層推出股權激勵制度的初衷，是為了充分調動上市公司高級管理人員及員工的積極性，強化上市公司高級管理人員、公司股東之間的共同利益基礎，提高上市公司經營業績。但從一些上市公司推出的股權激勵方案來看，由于股權激勵的低門檻設置，根本就無助于上市公司業績的提高。

如有一家公司確定公司高管獲得激勵股票認購權的業績標準為：2005年度凈資產收益率不低于2.5%，2006年度凈資產收益率不低于4.5%，2007年凈資產收益率不低于6%。而該公司2000年至2004年的凈資產收益率分別為9.3％、9.22％、13.64％、4.89％和0.75％，平均凈資產收益率為7.56％。也就是說，該公司確定的股權激勵業績標準，甚至比前５年的平均凈資產收益率還低很多。然而就是面對這樣的低標準，該公司在條款設計上還為高管留了一扇“后門”：如果上述三條業績標準沒有全部達到，只要３年連續盈利且３年盈利總額不低于1.82億元，公司高管也同樣可以行權認購股份。如此“低標準、低要求”，所謂“提高上市公司的質量”又從何談起？

正是基于這種低門檻的設置，股權激勵帶給上市公司的業績變化并不明顯。盡管有的上市公司業績提高了，但與股權激勵實施與否關系不大，公司業績的提高主要緣自于市場的變化，來自于產品價格的提高。甚至有個別公司，因為實施股權激勵導致了2007年度業績的虧損。如一家公司2007年前三季度實現凈利潤33064萬元、每股收益達到0.64元，今年1月31日該公司發布“2007年年度業績預虧公告”稱，公司2007年將出現虧損。究其虧損的原因，則是因為該公司實施股票期權激勵計劃，依據《企業會計準則第11號——股份支付》的相關規定，計算權益工具當期應確認成本費用所致。

又如海南海藥。3月6日該公司發布“2007年年度業績預虧公告”稱，經公司財務部門初步測算，因公司實施股票期權激勵計劃，依據《企業會計準則第11 號——股份支付》的相關規定，計算權益工具當期應確認成本費用約7220萬元，導致公司2007 年年度報告中凈利潤將出現約5000萬元虧損。

股權激勵并沒有給上市公司帶來明顯的變化，但給上市公司高管們帶來的變化卻是有目共睹的。因為股權激勵，一些上市公司高管瞬間就變成了千萬富翁、億萬富翁。

靠天吃飯，不賞也罷

正是基于這樣一些問題的存在，進入2008年后，面對上市公司再一次掀起的股權激勵高潮，管理層終于接連出手了。不過，從證監會與國資委出臺的措施來看，上市公司股權激勵的低門檻并沒有大的改變。

比如證監會的《備忘錄》規定，上市公司設定的行權指標須考慮公司的業績情況，原則上實行股權激勵后的業績指標（如：每股收益、加權凈資產收益率和凈利潤增長率等）不低于歷史水平。此外，鼓勵公司同時采用行業比較指標：如公司業績指標不低于同行業平均水平。國資委的《補充通知》也規定，授予激勵對象股權時上市公司的業績“不低于公司近3年平均業績水平及同行業平均業績水平”。 “同行業平均水平”這一要求，對于上市公司而言未免太低了。因為上市公司本來就是同業水平中的領跑者，而且上市公司在融資方面乃至在企業發展方面又有著巨大的優勢，因此上市公司的業績理應遙遙領先于同業的平均水平。如果只是要求公司的業績不低于同業的平均水平，這不是向落后看齊嗎？因此，在這種情況下，財政部叫停國有控股上市金融企業股權激勵很有必要。

不僅如此，對于那些靠天吃飯類上市公司的股權激勵，筆者以為都應該慎重從事。什么樣的公司屬于靠天吃飯類公司？筆者以為主要包括兩大類。一是經營上靠天吃飯，如券商、基金公司，二是靠壟斷經營吃飯、靠國家政策吃飯的公司。如石油石化類公司，銀行、保險等公司。如券商類公司，其經營業績的好壞，總體上取決于行情的好壞。股市走牛時，誰當公司老總業績都不會差；股市走熊，誰當公司老總也很難讓公司的業績好起來。對于這樣的公司，雖然我們不能排除公司老總的個人作用，但股市行情更是公司業績的主宰力量。又如保險業，這也是一個帶有政策性壟斷的行業。國人之所以對馬明哲的6616萬元年薪充滿非議，顯然是因為中國平安是在政策的呵護下成長的緣故。如果沒有壽險這張政策牌照，馬明哲是否有能耐能把中國平安做大做強？

正是基于這種靠天吃飯類上市公司經營業績的增長不能認定為是公司高管的功勞，所以，這類公司的股權激勵一定要慎重。一是股權激勵必須與懲處措施相對應，有獎就必須有懲。不能認為公司業績增長了就是公司高管的功勞，而業績下降了就歸咎于政策因素。二是股權激勵所對應的基準數應是上市公司業績的增長部分，而不應是上市公司業績本身。只有上市公司的業績增長了，上市公司才能實施股權激勵。三是股權激勵的金額不能太高，只能是上市公司業績增長部分的一部分，如業績增長部分的1/10。只有如此，才能體現出靠天吃飯類上市公司股權激勵的合理性，既體現了對上市公司高管貢獻的認可，也沒有將公司業績增長的功勞完全歸結為上市公司高管的功勞。不僅上市公司高管的激勵金額會隨著上市公司業績的增長而增長，而且上市公司的業績也將隨著股權激勵的實施而提高。