股改前后股票價格模型及有效性的變化

　　摘要：股權分置一直是阻止我國股市發展的一個主要障礙，05年4月我國開始實行股權分置改革，以解決股權二元結構的問題。本文選取改革前后一年的月度數據進行檢驗，發現股票價格模型在股改后發生變化，并股改之后市場及個股的有效性也有明顯地提高。
　　關鍵詞：股權分置改革；Chow-test；DEA；有效性
　　
　　一、引言
　　
　　股權分置是我國股票市場特有的現象。股權分置改革之前，我國股市上有三分之二股票的股權不能流通，這使得上市公司治理缺乏共同的利益基礎，不利于資本市場的規范化發展，也是中國證券市場的主要制度缺陷。為了解決制約我國股票市場發展的根本性制度問題，管理層自05年4月起開始實施旨在解決股權二元結構的股權分置改革，非流通股東通過向流通股東支付對價的方式獲得股票在二級市場的流通權。06年09月14日，隨著“中國石化”股改的啟動，市場中最難啃的“大市值”公司已基本完成股改，有1151家上市公司進入或者完 成了股改程序，公司股改市值占股市總市值比重達到92%。這標志著中國股市步入“股權分置改革后”的時代，股市中面臨的最大瓶頸問題已基本得到妥善解決。
　　從我國開始探討進行股權分置改革以來，國內就有很多學者對這個問題進行不同角度的研究，如楊善林等使用剩余收益估值模型對已經進行了股權分置改革的上市公司的內在價值進行研究，得出股權分置改革有利于提高股價同企業價值之間的相關性。丁守海按股權分置改革的程度把時間分為三個階段，并研究不同階段上市公司資產價值的變化，發現股權分置改革提高市場效率，使得市場定價功能趨于完善，公司價值趨于理性。魏建華的研究再次肯定了這個結論，隨著股權分置改革的深入，資本市場的經濟“晴雨表”功能正在逐步發揮。
　　 在已有研究的基礎上，本文把股權分置改革看成一個外生的影響因素，研究股權分置改革前后股票價格模型的變化，以及股票市場的有效性的變化。文章第二部分用Chow-test檢驗股權分置改革前后股票價格模型的變化，第三部分介紹DEA模型，并判斷市場及個股的有效性，第四部分為總結。
　　
　　二、股改前后價格模型的Chow-test
　　
　　影響股票價格的因素有很多，根據我國股票市場的實際情況，我國股票市場受宏觀調控和政策影響的程度比較大，尤其是05年以來的股權分置改革，更是對整個中國的股票市場產生重大的影響，從而使股市擺脫連續5年的熊市，進入了持續兩年多之久的大牛市，也讓中國股市的影響力擴大到整個世界的范圍。這部分內容通過對股票價格模型進行Chow-test，判斷股改前后模型是否發生變化。
　　由于我國目前仍有漲跌停限制，股票價格受前一期的價格、公司業績和大盤走勢的影響，因此這里考慮股票價格模型為：
　　
　　 表1給出了對抽樣股票進行實證的結果，由表1可以看出，大部分股票的價格模型發生了變化，即股權分置改革前后的價格模型發生變化。
　　
　　三、DEA有效性檢驗模型
　　
　　 本部分仍然通過對第二部分提到的八個樣本股票及滬深兩市綜合指數在04年4月到05年3月和06年10月到07年9月這兩段時間的月度數據的有效性檢驗，從而判斷股權分置改革對市場有效性的影響。
　　DEA模型，即數據包絡分析模型是著名運籌學家A. Charnes、W. W. Cooper和E. Rhodes于1978年發展起來的一種系統分析方法，是使用數學規劃模型比較決策單元之間的相對效率，對一組或某一個同類型的決策單元做出評價。該模型一般用來評價決策單元能否以最少的投入組合生產給定產出的能力，或者以給定的投入組合生產最大的產出能力，從而判斷決策單元是否有效。這里用時間ｔ作為投入，股價或者指數的數值（記為）作為產出，得n個決策單元，取為被評價的決策單元，得問題：
　　
　　 由表２可以看出股權分置改革提高了我國金融市場和個股的有效性，即股改后市場的效率的確得到提高。股權分置改革結束了我國“同股不同權、同股不同價、同股不同利”的股權分置態勢，為我國經濟體制改革和資本市場健康發展掃清了制度性障礙。另外，隨著進行股改的上市公司及新上市公司數目的增加，我國兩市流通股值急劇上漲，為了加強對我國股市的管理、減少不利于股市發展的風險，證監會要求上市公司披露公司財務、公司近期動態等信息，增加市場的信息透明度，提高了我國股市的有效性。
　　
　　四、結論
　　
　　 股權分置改革實行已有兩年多，股改對我國股市的發展及其它金融市場的發展有著非常積極的作用。文章通過對數據的檢驗判斷股改前后股票價格模型的變化及市場和個股有效性的變化。股改對股票價格模型產生影響，從實際情況來看也是顯然的，股市總是受國家政策、政府調控的影響。實證分析還發現股改后市場及個股的有效性提高了，這跟股改后市場流通市值增大、監管部門加強對上市公司的監督及要求加大上市公司的信息透明度等因素有關。
　　作者單位：廣東技術師范學院會計學院
　　
　　參考文獻：
　　[1]丁守海. 股權改革的三階段托賓q效應[J].南開經