我國應對通貨膨脹的貨幣政策解析

［摘要］通貨膨脹是當前中國經濟面臨的最大難題，引發通脹的原因是復雜的。多年積累的經濟矛盾，國際國內的各種經濟變量的相互作用，嚴重的自然災害等，使我國宏觀經濟政策的選擇難度驟然升高。解決貨幣投放量過多、“流動性過剩”問題的緊縮性貨幣政策受到了多種因素的制約，處于兩難困境之中，我國應對通貨膨脹的貨幣政策正在經歷一次嚴峻的考驗。

［關鍵詞］通貨膨脹；人民幣匯率；存貸款利率

［中圖分類號］Ｆ279．23［文獻標識碼］Ａ［文章編號］1672－2426（2008）10－0040－04

2008年，中國經濟面臨的最大難題就是通貨膨脹。為了應對高通脹，按照中央實行緊縮性貨幣政策的要求，央行采取了一系列緊縮性措施，但是，從目前的情況分析，要實現年初中央提出的將通貨膨脹率控制在4．8％以下的目標是十分困難的。這主要是因為誘發本輪通貨膨脹的原因是錯綜復雜的：既有國內因素，又有國際因素；既有經濟因素，又有社會政治因素。所以本輪通脹波及面更為深廣、隱性通脹壓力更大、持續時間將更長。所有這些情況，都為我國治理通貨膨脹帶來了新的困難。中國應對高通脹的貨幣政策正在經歷一次嚴峻的考驗。

一

從經濟學原理角度講，通貨膨脹一般指紙幣的發行量超過商品流通中的實際需要的貨幣量而引起的紙幣貶值、物價上漲現象。通貨膨脹必然引起物價上漲，但不能說物價上漲都是通貨膨脹。影響物價上漲的因素是多方面的，如供求關系、國家經濟政策、商品價值量增加等，只有在物價上漲是因紙幣發行過多而引起的情況下，物價上漲才是通貨膨脹。

貨幣量是對現有經濟規模的一個反映，一個國家經濟發展的實際狀況應該有一把尺子去衡量，這個標準就是通過實際貨幣量顯示的。因此中央銀行的實際貨幣發行量必須與實際的經濟發展水平相適應。所以一般而言，當貨幣供給率高于經濟增長規模，出現通貨膨脹時，中央銀行通常會采取緊縮銀根政策或提高利率的政策，以減少市場上的貨幣流通量。通過這樣的宏觀調控來抑制通貨膨脹。一般而言，當貨幣發行增長率持續下降2－3年后，通貨膨脹率也會有所下降。正如經濟學家米爾頓·弗里德曼所言：“通貨膨脹永遠而且處處是一種貨幣現象。”［1］那么當前中國市場上的貨幣投放量過大的問題，“流動性過剩”問題是如何發生的呢？

首先，隨著市場化改革的逐步推進，我國經濟的貨幣化程度逐漸加深，貨幣作為交易與支付手段的普遍性已被普遍認同，無論是購房、購車、還是醫療、教育，原有的福利性質已經逐漸退出，金錢已經深入到居民經濟生活的每一個環節之中。這一發展態勢客觀上要求國家加大貨幣供應量，增加國民收入。所以，近些年，中國的貨幣供應量一直呈快速增長勢頭，遠高于ＧＤＰ的增長速度。根據中國人民銀行提供的數據，可以看到：2001年，人民幣發行的升幅為7．1％，2002年上升9．62％，2003年上升11．93％，2004年上升11．57％，2005年上升10．13％，2006年上升12．05％，2007年上升16．９9％。由此可見，我國的貨幣供應環境比較寬松，超額的貨幣需求導致了超額的貨幣供應，市場上存在著較多的貨幣追逐較少的商品與服務的現象，必然引發通貨膨脹。

與此同時，我國經濟存在著結構性矛盾，即第一產業、第三產業較弱，而第二產業較強，第二產業的快速發展，必然需要投資拉動。長期以來，由于增加投資是企業實現利益最大化的最便捷的途徑，因此各級地方政府和企業不斷加劇在投資領域里的競爭，投資需求在國民收入中所占的份額越來越大，由此對中央銀行形成了一種“倒逼”——“即在中國特殊的經濟體制下，貨幣往往不是按中央銀行根據其目標的要求所需的貨幣量而獨立自主地發行的，而是多個經濟行為主體倒逼出來的。”［2］盡管在中央銀行——商業企業——企業、個人等經濟行為主體之間存在著一個“討價還價”的貨幣供應過程，超額的貨幣需求不會得以全部實現，但已實現部分的超額貨幣需求，總會導致超額的貨幣供應。

中國經濟的快速發展需要相應的金融服務，因此，從20世紀90年代開始，中國銀行業就開始進行商業化改革，形成了商業銀行的運作機制，加快了與國際接軌的步伐，開始向現代金融服務業轉型，從而為企業生產、為經濟建設提供了大量的資金。在中國經濟過熱的情況下，經歷了股份制改造的各商業銀行為追逐市場利潤，獲取最大的經濟利益而采取了各種金融手段，包括盡力加大貸款的力度與規模、催生各種衍生的金融創新產品，甚至出現了一些冒險性的金融投機行為。這一切都促成了“流動性過剩”問題。著名經濟學家吳敬璉指出：“全世界的金融體系都存在著流動性過剩的問題，而中國比別的國家更加嚴重。”［3］

其次，中國的經濟建設吸納了大量的外資。改革開放以來，為解決中國經濟建設資金不足的問題，中國政府出臺了一系列對外資的優惠政策，以吸引外資，力圖通過利用外資促進中國經濟的發展。中國社會穩定，經濟運行比較平穩，經濟增長快，投資回報率高，因此，大量國外資金紛紛涌進中國，追逐利潤，大批外資企業已在中國完成了“本土化”的建設過程，開始進入大規模擴張階段。截至2007年年末，中國的外資企業已達63．2286萬家，我國實際利用外資金額達7630．14億美元。當外商紛紛在中國投資辦廠、在中國的企業中擁有股份甚至成為控股方，并謀求獨立經營時，中國經濟中的外資存量逐步加大。外資的大量涌入，造成資本項目順差增加，中國的外匯儲備也隨之上升。

再次，巨額外匯儲備的壓力。中國加入ＷＴＯ以來，外貿順差呈連年遞增趨勢，外匯儲備也因此急劇增加。我國央行發行基礎貨幣的渠道主要有三個：財政渠道、銀行貸款渠道和外匯占款。由于實行結售匯制，外匯儲備越多，央行被動吐出的、向市場投放的基礎性貨幣就越多。而這些基礎貨幣在流通中會產生幾倍的乘數效應。截至2008年4月末，我國外匯儲備多達17560億美元，居世界首位。因此它對中國的通脹構成了極大的壓力，“外匯占款成為央行控制基礎貨幣流程中的一個無法關閉的閥門，在央行想盡辦法努力減少基礎貨幣時，這一閥門卻又迫使央行不斷發行基礎貨幣，從而對沖了我國貨幣政策工具的有效性。”［4］

二

從2007年開始，中國持續多年的低通脹、高增長的局面結束了，開始出現物價的上漲。ＣＰＩ指數從2007年4．6％一直增長到2008年3月的8．7％，即使央行已經采取了多項緊縮性措施，中國央行動作的力度與頻率已是前所未有，高通脹的勢頭稍微有一些回落，但并沒有預期的那樣理想。究其原因不難發現，我國現階段的貨幣政策正處于一個兩難的處境。而這一處境是多年來積累的經濟矛盾的一個必然的反映。

首先是關于人民幣升值問題的兩難處境。不言而喻，要解決通脹，人民幣必須升值，但是人民幣升值，就必然會拖垮許多出口企業，造成失業、影響社會穩定。從2002年至今，關于人民幣匯率問題的討論之所以如此困難，就是因為中國經濟的對外依存度太高。所以中國政府難下人民幣快速升值的決心。

關于人民幣升值問題的爭論起源于中美貿易摩擦，由于美方過分強調了美方的貿易逆差是匯率原因造成的，致使雙方都把注意力放在了各自的貿易保護方面。美方強硬、霸道的言論表述使中國無法理解“為中國好”“人民幣升值更符合中國利益”的辯解理論依據何在。雖然美國白宮、財政部、許多制造企業的高級領導人以及眾多的經濟學家一致認為，如果中國允許人民幣兌美元的匯率大幅上升，全球的經濟形勢就會更好，但也有一些重量級經濟學家如斯坦福大學經濟學家麥金農，哥倫比亞大學教授、2001年諾貝爾獎得主約瑟夫·斯蒂格利茲及另一位諾貝爾獎得主、被譽為“歐元之父”的羅伯特·蒙代爾都對中國所承受的政治壓力表示關切，并列舉了人民幣升值的種種弊端，敦促中國政府抵制美國關于人民幣升值的壓力。中國政府高度重視國際社會的意見，結合中國的情況，為人民幣匯改制定了“自主性、漸進性、可控性”原則，采取了“小步快跑”的政策。自2005年7月份匯改以來，人民幣對美元升值20．1％。在不到3年的時間里，人民幣匯率作了如此大的調整，這反映了中國對國際社會意見的重視，表明了中國所具有的不斷檢討人民幣匯率形成機制中的各種問題，使之能夠更好地為經濟建設服務的意向。反映了中國經濟的內在承受能力在增強，表明中國經濟學界對現代經濟的運行規律有了更加深刻的認識。但是從今天中國通脹居高不下綜合原因的角度分析，從中國急劇增加的巨額外匯儲備對經濟的負面影響的角度分析，很顯然，人民幣升值的速度應該是“慢了”，錯過了升值的大好時機。自2004年以來，美、歐、日等主要經濟體為了遏止國際通脹抬頭，先后開始啟動緊縮貨幣政策，各國紛紛開始加息，提高貸款利率，削減龐大的游資規模，先后宣布告別超寬松的貨幣政策。在美國爆發次貸危機之前，如果人民幣加速升值，我們將有可能盡快遏止住爆炸性增長的中國貿易順差，減緩外匯儲備的急劇增長，至少，當時的國際經濟環境對我們比較有利。在美國人看來，在不到5年的時間里，外匯額從3000多億美元增長到17000多億美元，這簡直是瘋狂的行為。而當時的中國并沒有意識到，巨額外匯會成為誘發中國通脹的重要因素。或許人民幣快速升值會對中國的出口企業造成毀滅性的打擊，但局部的損失不會對全國形勢構成如此大的壓力，保護一時，保護不了長久。中國沒有必要維持高出口的局面，我們拼命生產、消耗了寶貴的自然資源、破壞了環境，廉價輸出商品、幫助美國解決國內通脹問題；我們表面上獲得了工作的機會，得到一點微薄的報酬，但他們的收入并沒有立即轉化為消費行為，相反卻變成了滯后性消費的儲蓄。在本輪通脹的威脅下，我國國民儲蓄嚴重縮水，而我們辛辛苦苦換回的外匯又不得不承受美元貶值的損失。以美國為首的西方國家一方面享受著中國的廉價商品，另一方面又控告中國傾銷，又把全球能源、原材料的漲價歸因于中國的大規模生產，將中國視為全球漲價的“罪魁禍首”。所以，我們實在應及早升值，及早把外貿出口的勢頭盡快拉下來。

人民幣升值有利于中國企業加快自主創新的步伐，將中國制造的“價格優勢”轉化為“價值優勢”，有利于中國保護環境、節省寶貴的自然資源，獲取更大的經濟收益。在美國經濟趨向衰退，在國際市場上原材料價格普遍上漲的情況下，中國實行有管理的浮動匯率制是大勢所趨。美聯儲前主席格林斯潘對解決中國經濟問題的建議就是：“讓人民幣匯率可以浮動，這有助于解決利率、通脹問題。而這是一個重要調整手段，這一政策將有助于消除各種不穩定的現象。”［5］

目前，為了應對高通脹及保持中國經濟的增長，人民幣仍然需要升值，但選擇時機，已顯得難上加難。從國內角度講，如果現在人民幣繼續升值，許多企業注定無法挺過這一關，在中國遭受嚴重自然災害的情況下，通脹與失業同時爆發將會對社會穩定構成更大的威脅。從國際角度看，糧食、石油及原材料價格的大幅度上漲迫使人民幣要繼續升值，而美聯儲的降息政策及國際上對人民幣升值的預期又使大量熱錢涌入中國，如果現在加快升值步伐，導致中國經濟不穩定，國際游資就會在獲得了豐厚利潤之后，轉向出逃，這將對中國經濟造成極其不利的影響。日本的“廣場協議”、墨西哥金融危機、東南亞金融危機就是前車之鑒。兩年前，中國對此顧慮重重，故而采取了“小步快跑”的政策，維持了暫時的穩定，但能否渡過今年通脹這一關，尚充滿變數。任何一個國家匯率制度的安排，都要體現出維護內外部經濟的均衡，促進經濟增長的目的。中國的進口企業能否借人民幣升值的益處，減輕成本上升的壓力，彌補出口企業的損失，對阻止中國的經濟下滑作出貢獻，是對人民幣匯率調控是否適度、到位的一個檢驗。

在外匯儲備激增的情況下，中國本來還可以采取放松外匯管制，加快人民幣可自由兌換步伐、允許增加進口以及資金外流等方式減輕巨額外匯儲備對國家的壓力，釋放和轉移通脹的壓力。但是中國在此方面毫無經驗，人民幣升值的時間表已經大大超過了原有的預期，匯率制度的配套改革更需要有一個過程，在這一切準備尚未完成之際，通脹發生了。這是我們應該汲取的一個教訓，在激烈的國際競爭中，我們只能應時而變，時不我待，沒有固定的時間表。如果我們過分強調國內改革的節奏，而忽視了與國際接軌的時機，那么損失只能由我們自己承擔。

其次是提高存貸款利率的兩難處境。應對通脹的另一個措施是提高存貸款利率。為了解決“流動性過剩”問題，給中國過熱的經濟降溫，轉變中國經濟的投資拉動型增長模式，央行也采取了提高利率的政策。

自2007年以來，我國央行11次加息，15次提高存款準備金率。加息將增加儲蓄存款的吸引力，吸干一部分流動性資金，有利于緩解通脹壓力。然而，在我們的加息政策出臺的時候，恰逢美國次貸危機爆發，美聯儲降息，我們錯過了與美國協調一致的經濟周期，因此，這一升一降之間的利差吸引使大量的國際熱錢流入中國，僅2008年第一季度，流入中國的熱錢就達850億美元。熱錢流入問題始終是市場眼中制約央行加息的重要因素，國際熱錢看好中國市場，有兩個原因：一是利差的誘惑。相當一部分國際游資在世界范圍內活動，追求的就是這種利差收入。人民幣與美元存款利息的一升一降，可以讓國際游資穩穩地在中國獲得12％的年利率，獲得可觀的套利收入。另一個原因是，人民幣升值的預期仍然很強烈，國外資本呼吁中國開放金融市場，大批游資通過各種渠道，甚至避開中國的資本管制流入中國的金融、股市、房地產市場，從中牟利。許多外國投資者關心的是從資本市場上獲得20％、30％甚至是更高的回報。既可套匯又可套利，何樂而不為。所以，過度加息，將會使央行的緊縮性貨幣政策“被境外資金加速流入所產生的貨幣增長效應所抵消，而這反過來又會導致物價與資產價格的進一步上揚”。［6］中國銀行的加息，本意是解決“流動性過剩”的問題，而事實上卻造成了“流動性過剩”。熱錢的涌入加大了資產價格攀升的風險，一旦逆向外流，將對中國金融機構造成巨大的破壞。

與此同時，過度加息，又對中國股市不利，使股市資金出現逆回流。2007年，面臨通貨膨脹的壓力，中國居民的“存款搬家”——即從銀行搬到股市的金融投資行為，成了潮流，股票價格的上漲與通貨膨脹的形成加劇了家庭儲蓄的轉移，中國儲蓄存款量巨大，儲蓄存款由銀行轉入證交所，肯定要加劇“流動性過剩”。為減少中國股市的泡沫，人民銀行頻頻使用利率政策，以給中國過熱的股市降溫，促進股市資金的回流。但今年宏觀經濟環境走勢的撲朔迷離，使中國的資金推動型的股市很快就開始下跌。一年來，我國股市的下跌已讓眾多資產縮水，給股民造成重大損失，一旦股市危機嚴重，將給中國經濟造成新的重創。因此關于政府要救市的呼聲不絕于耳。此時“加息”力度如何把握，如何促使股市回歸理性繁榮和穩定增長，又是一大難題。

從理論上講，提高貸款利率，將減少市場上的貨幣投放量，解決資金的“流動性過剩”問題，緩解通脹的壓力，但從實際效果角度講，是否會出現這種局面，則要因時因地而議。實行緊縮性的貨幣政策的目的不僅要把通脹拉下來，還要保持經濟的適度增長，尋找抑制通脹與經濟增長的平衡點是實行緊縮性貨幣要追求的一個理性目標。否則，就將會出現“滯脹”的情況，即經濟增長停滯與通貨膨脹同時并存的局面。

20世紀70年代，美國經濟陷于“滯脹”困境之中，尼克松政府試圖通過價格與工資管制與財政貨幣擴張政策相結合的方式實現非通貨膨脹下的高就業目標但沒有獲得成功。繼任的福特發起了“戰勝通貨膨脹”運動，采取了緊縮信貸與對企業投資實行稅收激勵的政策，希望以此來限制勞資雙方繼續進行的工資和物價輪番上漲的競爭。但引起了失業率的上升，使美國出現了最糟糕的嚴重的經濟滑坡。19７7年，基米·卡特上臺后，他下決心控制住通貨膨脹，為此挑選了主張嚴格控制貨幣供應量的保羅·沃爾科出任聯邦儲備委員會的主席。保羅·沃爾科上任后，立即采取了到那時還沒有人敢采取過的嚴厲措施來減少貨幣供應，保證信貸銳減，并提高了利率。但這一緊縮政策的痛苦結果是，工商業特別是許多中小型公司無法獲得新的貸款來盤活存量，或償付正常的借款，紛紛減少生產和營業。失業率再度上升。在通脹與高失業率之間，美國決策者進退兩難，為了控制通貨膨脹，政府不得不實行從緊的貨幣政策（限制銀行的貸款能力）和財政緊縮的措施，減緩經濟增長幅度。結果卻導致無法忍受的高失業率。于是緊縮政策的紅燈趕緊讓位于從松的貨幣政策和擴張性的財政政策。這使得美國經濟顯現出走走停停、停停走走的病態，上升的失業率抵消了控制通貨膨脹帶來的好處，而減少失業率的結果只能使通貨膨脹重新抬頭。美國經濟就此陷入了惡性循環之中，了不起的戰后繁榮在前所未有的通貨膨脹中結束了。

中美兩國國情不同，但歷史的教訓值得深思，當前，中國的經濟已經融入全球，國際國內能源與原材料價格的大幅上漲、國內銀行利率的提高，不可避免會造成一部分企業的減產或停產，引起失業現象，威脅中國的經濟與社會的穩定。2008年3月，國家統計局發布的數據顯示：一季度ＣＰＩ同比上漲8．3％，工業生產增速減緩，企業利潤增幅回落。今年1～5月份，主要處于上游產業的國有工業企業的利潤增長已經從去年同期的40％以上大幅下降為今年的1．5％。中國經濟下滑的風險是央行進一步采取緊縮政策時更難對付的問題。

特別值得注意的是，在國際游資大量涌入及外資企業在中國迅速擴張的情況下，如果中國的企業得不到自己銀行的貸款，或者干脆放棄高利率的貸款，或者謀求以更低的成本融資，那么，他們有可能要借外債、要利用外資謀求發展出路，要依靠外資解決我們自己的就業問題，而外資企業又會借此機會，進一步爭取在中國市場上的壟斷地位，謀求在中國獲得更大的利益。我們實施緊縮政策，只能控制我們自己民族工業的發展，迫使中國的企業把國內市場拱手讓給外資企業，而外資的膨脹，只能進一步擠壓我們自己的民族工業，帶走利潤、留下問題。外資的泛濫，只能進一步加劇“流動性過剩”問題，給中國的宏觀調控增加新的困難，帶來更大的難度，對解決中國通脹問題并無益處。

我們不能把中國經濟振興的希望寄托在外國資本家身上，不能把中國解決勞動就業問題的希望寄托在外國企業上。引進外資，但要堅持不可替代原則，因為我們要解決中國經濟發展中存在的對外依存度過高的結構性矛盾。走獨立自主、自力更生的道路，是我們應對任何經濟風險的基本保證。因此，中國的利率政策要為我們的民族工業的發展創造條件，要大力促進國內產業結構的調整與升級。否則，如果社會生產停滯不前，經濟下滑幅度過大，即使高通脹被暫時拉下來，那么還有可能再升上去。

三

尋找徹底治理通貨膨脹的出路，就是要尋找到治理通貨膨脹與保持經濟增長的最佳方案。這不是一個誰先誰后的問題，而是實施緊縮性貨幣政策的一個度的限制問題。宏觀貨幣調控的基本要求就是要使貨幣量的變化，在維持物價水平適當穩定的前提下，促進經濟的持續穩定增長。

與此同時，我們還碰到了新的困難，在實施緊縮性貨幣政策、抑制物價上漲的同時，我們還要進行價格改革，采取有保有升的辦法，允許電、煤、石油、農產品等漲價以及勞動力成本的提高，促進中國經濟增長模式的轉型；為安定民心，我們還要對弱勢群體實行補貼政策，而工資的上漲又已成為新的公眾呼聲。所有這些措施，對控制ＣＰＩ而言，無疑是“雪上加霜”，為應對通脹，我們必須嚴格控制貨幣供應量，但事實上，為了維護社會穩定與經濟增長，我們又不得不向市場注入新的大量的貨幣，要在動態調整中逐漸解決“流動性過剩”問題。

當前，我們面對的經濟形勢是嚴峻的。多年積累的經濟矛盾、今年爆發的嚴重的自然災害，以及國際國內其他宏觀經濟變量的相互作用，使得今年中國宏觀經濟政策取舍的難度驟然升高，形成了目前貨幣政策的兩難處境。抑制通脹，實施從緊的貨幣政策，控制信貸總量，優化信貸結構，強化金融監管，是我們堅定不移的目標，綜合治理、打“組合拳”是必然的選擇路徑。認真汲取歷史的、現實的、國際的、國內的各種經驗教訓，謹防無序糾正，適時、適度、機動靈活地提出最佳對策，保證中國經濟的穩步增長，是當前形勢的客觀要求，也是我們正在盡最大努力去完成的任務。但是，要解決目前中國的通貨膨脹問題，最根本的方法還是要堅持科學發展觀，轉變投資與出口拉動的經濟增長方式，否則，僅僅依靠貨幣政策的調控，是很難奏效的。

參考文獻：

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［4］王尤．略論我國巨額外匯儲備對從緊貨幣政策的影響［Ｊ］．經濟問題，2008，（5）．

［5］祝慧，孔華．格林斯潘談中國通脹［Ｎ］．第一財經日報，2008－1－28．

［6］華民．宏觀調控，中國絕不能采取加息政策［Ｊ］．滬港經濟，2006，（8）．

責任編輯王安慶