獨立投行的末路

有時我覺得自己二十年的財經記者生涯——先是在倫敦，接著是在紐約——就是在見證投資銀行不是倒閉就是被收購的命運。巴林銀行(Barings)、華寶銀行(SG Warbutg)、JP摩根(JPMorgan)和貝爾斯登(BearStearns)先后落馬，如今則輪到了雷曼兄弟(LehmanBrothers)和美林(MerrillLynch)。

但這次與以往有所不同，不僅僅是雷曼破產和美林易幟那么簡單，更昭示了獨立投資銀行的窮途末路。1935年9月16日星期一，摩根士丹利(Morgan Stanley)在華爾街開業。73年后，幾乎就在同一天，這種經紀自營制度走向了滅亡。

高盛(Goldman Sachs)和摩根士丹利成了華爾街上碩果僅存的兩家獨立投資銀行(不過就連摩根士丹利也曾在1997年被賣給了DeanWitter)。這兩家投資銀行還能堅持多久、不接受商業銀行的資金支持，仍須拭目以待。

當然，投資銀行在今后還會存在。但它們將變成規模較小的專業化機構，如同昔日的商人銀行。目前，咨詢公司、對沖基金及私人股本基金數目眾多，而華爾街這場重災將催生更多的此類公司。那些失業的金融家總得有事可做。

全能型投資銀行氣數已盡。此類投資銀行既開展代客戶買賣股票和債券、為企業提供建議等服務，也以自有資金進行交易。為了使收入比肩規模更大的機構，雷曼兄弟等投行甘冒風險，而終致沉淪。

1933年的《格拉斯一斯蒂格爾法案》(Glass-SteagaU Act)迫使摩根士丹利等證券經紀公司自立門戶，該法案規定商業銀行和投資銀行必須分業經營。這些公司的命運可能在1975年5月1日就已注定。當時廢除了證券交易固定傭金制，對經紀業務收入形成擠壓。

“對于股票經紀商而言，五一勞動節的意義莫過于廢除了使他們在繁榮時期更容易賺錢、在市場長期蕭條時多數都能安然度過難關的制度。”當年《時代》雜志(Time)如此評論道。在1973年石油危機后，投資銀行就依靠那些傭金渡過歷次金融蕭條時期。投資銀行接下來享受了30年的繁榮。它們迅速發展，招納成千上萬的員工，在全球各地擴張。上世紀90年代，華爾街大公司“掃蕩”倫敦金融城，一路收編規模較小的商人銀行，如Warburg和施羅德(schroders)。

然而，在這種表相之下，它們變得越來越喜歡冒險。光靠證券銷售——它們傳統的核心業務——已越來越難以維持下去，因為單筆交易的傭金已降至遠低于1％的水平。因此它們必須尋找其它利潤來源。它們開始更多地以自有資金(以及后來的客戶資金)押注。所羅門兄弟(Salomon Brothers)首開先河，設立了自營交易部門，以自有資金押注市場走向。與此同時，該行也代客戶買賣證券。

投資銀行堅稱其防范客戶內幕消息泄露給旗下自營交易員的措施非常嚴密。但“近水樓臺”的優勢無疑是存在的。高盛自營業務的盈利水平就受到同行的艷羨。投資銀行還將觸角伸到了復雜金融證券的承銷和銷售領域，如債務抵押憑證(CDO)。2001年9.11事件發生后，美聯儲大幅減息，促成了樓市及抵押貸款相關證券的繁榮，令投行從中受益。

問題在于，投資銀行進行了最終危及自身生存的賭博。它們沒有充足的資金來應對房地產市場或總體市場的嚴重衰退。當這種情況發生時，五大投行中(迄今)有三家陷入了資金不足、投資者信心匱乏的境地。這使高盛和摩根士丹利成為人們關注的焦點。高盛的經歷證明，一家投資銀行或許在風險管理和交易方面經驗豐富。但正如我們目前所看到的情況，只要出一個大錯，就可能引發致命的循環。即便是美聯儲提供短期融資擔保，也無法使雷曼兄弟逃脫申請破產保護的命運。

在我看來，高盛和摩根士丹利有兩個選擇。一是效仿美林，把自己出售給一家資金雄厚、存款基礎牢固的大型商業銀行。這可以為它們的資本市場業務提供充足的資金支持——這塊業務在繁榮時期會成為重要的收入和利潤來源。其次是大力縮減(或徹底放棄)其經紀自營業務，向大型對沖基金或私人股本基金的模式靠攏。以華爾街的行話來說，這等于從“交易型金融機構”向“投資型金融機構”轉變，后者在當下比較有利可圖。縮小規模的好處是它們可以維持較高的利潤率水平。我猜摩根士丹利將選擇第一種做法，而高盛將選擇第二種做法。

見證了3年的投資銀行業歷史以這種方式終結令人難過，但否認現實于事無補。向這一切說再見吧!