產業集群融資決策中的資本結構分析

摘要：融資決策是企業重要的財務決策，產業集群由于其固有的系統特征，由此造成系統內各經濟行為單元在融資過程中的行為方式與單個游離企業有很大的區別。通過對產業集群企業特別是集群企業中的中小企業的資本機構進行研究和分析，并通過企業價值的表現形式解釋產業集群內企業的融資行為，以期為我國區域經濟發展中最具競爭力的產業集群企業的融資決策問題提供參考和借鑒意見。

關鍵詞：產業集群；融資；資本結構

中圖分類號：F019 文獻標識碼：A

關于產業集群的定義，基于維度的不同，學術界一直是眾所紛紜：邁克爾(1990)、經濟學家克魯格曼(1991、1999)和斯科特與斯多波(1992)、管理學家波奧爾和薩貝爾(1984)、制度經濟學家威廉姆森(1975)及社會學學者查森(1987)等人都從不同的學科出發提出了產業集群的相關概念和產生的問題。針對文中的研究主題，筆者認為產業集群是指以市場為導向，以中小企業為主體，相關產品集中生產，相互關聯的企業及其支撐體系在一定區域內大量積聚發展，通過專業化分工協作關系來促進區域經濟發展的、具有持續競爭優勢的經濟群落。

一、問題的提出

21世紀初產業集群走向中國，并隨著東南沿海以城市(城鎮)經濟積聚，(諸如廣東深圳市、東皖形成了電子信息制造業產業集群，中山市產業集群基本形成一鎮一業、一村一品的布局；浙江嘉興市皮革、服裝產業集群，嘉善木業，海寧皮裝，永康電動工具等產業集群等)為主要特征的經濟增長引起了諸多學者的關注，其中最具代表性的是北京大學地理經濟學家王輯慈教授(2001)和以浙江大學為首的產業集群實證研究。但總體來說，產業集群的研究基本集中在產業集群的概念、產生原因、集群機理、競爭優勢與技術創新、產業集群與區域經濟增長等，如吳勤堂(2004)：“產業集群與區域經濟發展耦合機理分析”；丘海雄、徐建牛(2004)：“產業集群技術創新中的地方政府行為”；馬剛(2005)：“產業集群演進機制和競爭優勢研究述評”等。而從財務學角度研究產業集群的投、融資問題的文章卻很少，僅有個別學者如劉彪文(2004)對產業集群內的中小企業融資問題做了初步探討。然而，資金作為企業運作的血液，也只有在解決企業的融資問題的前提下才能談到企業的技術創新和發展。企業的資本結構和融資結構作為影響企業融資決策的最重要因素，在產業集群系統中如果表現正是本文研究的意義和目的所在。

二、產業集群的基本特征和融資效應

(一)產業集群的基本特征

由于產業集群是特定地域具有密切經濟聯系的產業部門所形成的產業集合體，所以密切的經濟聯系不僅是產業集群形成的基本條件，而且也是產業集群的重要特征。產業集群內產業間的經濟聯系不僅體現在以投入產出關系為紐帶的功能聯系方面，而且體現在以外部經濟聯系為紐帶的空間聯系方面。因此，對于產業集群而言，其具有功能聯系和空間聯系兩個基本特征。

就產業集群的功能聯系而言，可以劃分為以下幾種類型(蘇東水，2000)：產品和勞務聯系、生產技術聯系和價格聯系。就產業集群的空間聯系而言，可劃分為以下幾種類型：地方化經濟聯系、城市化經濟聯系和學習與創新聯系。

(二)產業集群的融資效應

企業融資是指企業根據其生產經營、對外投資及調整資本結構的需要，通過金融機構和金融市場等融資渠道，采取適當的方式，獲取資金的一種行為。

產業集群內企業融資方面相對于獨立企業的優勢在于其社會資本發揮的效應。所謂社會資本，是指與物質資本、人力資本相區別的以規范、信任和網絡化為核心的從數量和質量上影響社會中相互交往的組織機構、相互關系和信念，是社會機構、社會成員互動作用的具有生產性的社會網絡。即處于一個共同體之內的個人或組織通過與內部、外部的對象的長期交往合作互利形成的一系列認同關系，以及在這些關系背后積淀下來的歷史傳統、價值觀念、信仰和行為規范。這種社會資本一定程度上提供了共同的價值觀和共同的目標，促成了產業集群內各經濟行為體之間意志的一致性；從而提高了各經濟行為體的經濟行為效率。比如由于跟植性而形成的共同的集群文化或者產業文化使企業、機構之間相互信任、便于合作等對其經濟交易成本將產生節省效應。

產業集群的基本特征賦予了產業集群融資運作上的效率性，集群內行為單元(個體)之間的互動合作關系使得資金在集群網絡內的流動性得以提高，同時增加了信息暢通的動力基礎，而且集群內的競爭機制使得資金配置的有效性大大提高。但是，由于產業集群功能上的聯系和空間上的共生性使得產業集群網絡中若某個環節出現問題，則會導致整個產業集群運行出現紊亂，產生多米諾骨牌效應?？傊?，產業集群效益與風險并存，產業集群融資過程中的風險大大增加了產業集群制度安排上的需求，僅僅有效的產業集群治理才能使產業集群在融資過程中產生最大的集群效應。

三、產業集群的資本結構和企業價值分析

(一)集群系統內的企業資本機構

關于企業的資本結構，自F·莫迪里亞尼(Fran—co Modigliani)和M·米勒(Melton H·Miller)(1958)創建著名的MM理論之后，國外的學者們先后分別考察了稅收、破產成本、代理成本、信息不對稱、產品競爭、戰略控制和控制權等與資本結構的關系，但一定程度上說這些研究都是以強化企業邊界為背景的，所以在弱化了企業邊界的產業集群內研究集群企業的資本機構將具有非常意義。

資本結構是指企業取得的長期資金的各項來源的組合及其相互關系，具體表現為所有者權益和長期負債的組合和相互關系。合理的資本結構有助于規范企業行為，有助于企業資源配置和戰略實施，有助于提高企業價值和企業績效。企業的資本結構決定著管理者的融資行為和資金的成本結構。在這里提出企業的資本結構主要是考慮其對企業價值的影響，而且資本結構的配比也決定著企業新籌集資金的邊際資本成本的大小，特別對產業集群內的中小企業來說，合適的負責權益比將很大程度上決定著企業融資的靈活性和行為選擇。

另外，隨著集群經濟發展的升級和集群經濟的輻射，區域經濟更高層次的發展所帶來的投資機會的增加和外部環境的變化勢必對企業的資本結構產生影響。面對新的投資機會，企業管理者是選擇債權融資還是股權融資必須特別謹慎。Barclay、Morellec和Smith(2003)的研究表明，企業的財務杠桿與因投資而帶來的增長機會存在密切的關系，企業的負債水平與增長機會存在負相關關系。但是，對于產業集張，由于各行為主體或企業之間投資和融資的高度關聯性和緊密性，因此，其研究結果對于產業集群內的行為單元僅可提供參考。外部環境的變化主要指企業所在產業規模的擴大、競爭者數量的增加、技術的變化和技術的擴散等。動態的外部環境所帶來的經營風險和財務風險加大了企業管理者對企業未來和現狀準確評估的難度，從而對企業資本結構施加影響。Bathala等(1994)的實證研究表明，企業的業務風險和負債顯著負相關，企業面臨的業務環境不確定性越高，企業的負債率越低。但是，對于產業集群內企業而言，由于其經營業務的高度關聯性，集群整體本身的抗風險能力增強，在集群治理委員會的監督、協調下，集群整體環境將一定程度上減緩宏觀經濟大環境對企業本身的影響，所以資本結構的變化具有相對穩定性。

(二)集群系統內的企業融資結構

融資結構指企業通過不同渠道籌措的資金的有機結合以及各種資金所占比例，具體指企業所有的資金來源項目之間的比例關系，即自有資金(權益資本)及借入資金(負債)的構成態勢。企業的融資結構揭示了企業資產的產權歸屬和債務保證程度，企業的融資是一個動態的過程，不同的投、融資行為選擇形成不同的融資結構，不同的融資結構反映企業財務風險大小的變化，企業流動性負債比重與償債風險正相關。研究融資結構的目的是確定企業合理的融資經濟行為選擇。對產業集群而言，其優勢在于體系內各行為單元間因高度的信任與合作關系賦予了企業一定程度的融資結構調整彈性，但如果企業流動性負債過多，信任與合作成本必將增大，出現信用危機的可能也增加，所以怎樣確定經濟合理的融資結構和行為選擇，企業管理者必須在兩者之間進行權衡。

(三)集群系統內企業的價值

理論上說，產業集群由于其高度專業化的分工和協調交易費用的降低賦予了資本結構一定的調整彈性，進一步使得集群內企業獲得相應的融資行為選擇的靈活性，這是一種弱化了的企業邊界所形成的產業集群特性，但弱化的企業邊界并不等于集群企業無邊界?？紤]產業集群內各行為單元之間功能聯系和空間聯系所帶來的交易成本、信用成本的降低，結合反映財務危機成本和代理成本的負責公司的價值權衡(trade off)模型，對產業集群內負責企業的價值修正如下：

a——財務危機成本調整系數。0≤a≤1，集群內部各行為單元因功能性上的緊密聯系所形成的各相關行為體之間的相互作用和相互影響的行為，在集群治理委員會的監督、控制和協調下對集群企業的財務危機成本將產生積極影響。a=0表示集群效應的最理想狀態，集群治理委員會功能發揮處于最佳狀態，集群信用環境的完善狀態，集群信任最大化的結果；a=1表示區域內各經濟行為單元處于非集群狀態。

B——代理成本調整系數，0≤B≤l，B=0表示集群內企業邊界已經不復存在，信息處于完全對稱狀態，這是產業集群發展最理想的狀態，B=1表示產業集群體系僅僅是簡單的企業組合和堆積，此時的產業集群已經是有名無實，集群內企業處于諸侯割據的零散狀態，集群僅僅是各行為主體的簡單加和。

總之，產業集群由于積極的地域化互動，基于各行為體之間正式的和基于血緣、地緣、業緣的非正式的聯系，使得集群內企業的財務危機成本大大減少，并獲得不同程度的代理成本和交易成本的降低。因此，隨著產業集群升級和演進，a和B取值將越來越小，集群效應將獲得較大的上升空間，集群演進位勢與a和B負相關。

四、結語

中小企業作為我國產業集群中最重要的關鍵力量，其成長的過程中需要不斷得到資金的支持，但是由于我國資本市場尚不完善，中小企業在發展過程中存在著很多融資的瓶勁：如，主板市場直接融資空間有限、中小企業板直接融資渠道也不樂觀，間接融資由于企業自身規模小、國有銀行的所有制歧視、缺乏社會信用環境與擔保機制等原因，即使有好的項目也很難得到銀行的貸款，或者得到的貸款份額較少，中小企業貸款信用擔保業務發展緩慢，金融服務品種單一，支持中小企業的金融市場體系包括風險投資、商業信貸、股票融資、債券融資和金融租賃等金融創新工具發展緩慢等。那么，面對當前的整個資本市場環境，我國的中小企業應如何應對，通過文中的研究筆者認為：產業集群的有效治理將為集群中中小企業的發展提供機遇，產業集群的升級將不斷擴大集群效應的發揮，最終使中小企業在融資過程中受益，特別是產業集群因功能聯系和空間聯系形成的社會資本，在增加企業價值的同時，使企業在整個集群環境中獲得更大程度的融資靈活性，也使企業在資本結構的調整上取得更大的調整空間。產業集群的融資效應最終表現為代理成本和財務危機成本的降低。