浙江房地產行業區域平均凈資產收益率研究

[摘要] 通過考察上市房地產行業的盈利能力，建立房地產企業福利性工資支出和凈利潤的回歸模型，旨在討論浙江省房地產行業的平均凈資產利潤率水平，最后剖析了浙江房地產行業凈資產利潤率形成的原因。

[關鍵詞] 房地產 凈資產收益率 回歸分析 社會平均利潤率

一、房地產行業是否屬于暴利行業的討論

最近幾年，我國絕大多數省市房價居高不下，漲幅一年比一年高，有些地區甚至以兩位數的增幅增長：2004年杭州市區商品房平均價格為5509元/平方米，比2003年的4266元/平方米增長了29.14% ；2004年上海市商品房均價比2003年增長了24.76%(2003年上海商品房均價為5118元/平方米，2004年的均價為6385元/平方米 );南京增長17.25%……。隨著房價的不斷攀升，針對房地產行業是否屬于暴利行業，社會各界展開了激烈的討論。現在大致可以歸為兩大類：肯定派和否定派。

1.肯定派代表及主要觀點

社會上大多數普通老百姓和相當一部分學者都對房地產是否屬于暴利行業持肯定態度。他們認為，房價的一再攀升，在給廣大消費者加大還貸壓力的過程中，最終獲利的只有房地產開發商。他們對統計資料和上市房地產企業的報表持懷疑態度，認為房地產開發商的凈資產收益率至少為20％～30％ ，甚至更高，更有人甚至提出可能達300％ ，中國社會科學院金融研究所研究員、金融發展研究室主任易憲容在其著作《非理性的繁榮》中提出房地產屬于暴利行業是毋庸置疑的，并明確指出“中國房地產已經吹起了泡沫”，而且是“早已吹得不小”，并提醒“政府、業界還有購房民眾”要有“足夠得警覺” 。

2.否定派的代表及主要觀點

否定派的代表主要為大部分房地產開發商。針對大多“房奴”等提出的房地產為暴利行業的論調，反對派總是習慣用統計資料來為自己辯解。華遠集團總裁任志強最喜歡用數據來說明問題。在一次論壇上就“是否應當公開房地產成本問題”，他說到：“2004年全國經濟普查報告中房地產行業的凈資產利潤率僅為6.7％”，根本不存在著暴利；早在1992年的時候，萬科集團老總王石就曾明確提出“萬科不做利潤超過25%的項目”。萬通董事局主席馮侖認為，房地產業的發展有很強的周期性，很多房地產公司都經歷了中國房地產業的高潮和低谷期，“從長遠看來，這些房地產商的平均利潤率不超過20%。”

3.筆者的觀點

房地產行業是一個高風險的行業，高風險必然有高收益作為補償。筆者認為作為高風險的房地產行業，如果它的利潤率在20%至30%之間應當屬于正常的利潤水平。這是筆者的基本觀點。

二．浙江房地產行業的平均凈資產收益率模型

筆者不排除開發商為維護自己既得和將來的利益而進行辯解；但同時筆者也充分尊重統計部門和其他政府部門和權威機構所作出的調查結果。以官方的統計數據和權威機構的調查結果為依據，本著務實求真的態度，筆者開始針對浙江房地產行業的平均凈資產收益率進行研究。

1.模型的建立

傳統地計算行業利潤率的方法，是采取隨機抽樣的方式抽取20到30家該行業的企業，并逐一對他們的收入和成本進行分析，再得出結論。但是成本作為企業的商業秘密，企業是沒有義務向社會公布的。且房地產行業所具有的周期性長、專業化分工精細等特點，更加劇了對其利潤分析的難度。因此，筆者嘗試從另外一個角度入手。

首先我們有一個基本的判斷：一個企業的員工工資和福利性支出（以下通稱為福利性支出）與其獲利情況是有某種關系的。不考慮政府為了公共利益而對重要國有企業部門的補助，在一個充分的市場環境下，不可能存在一個企業長期處于虧損狀態，還對員工支付高額薪酬。正因為如此，筆者試圖從這方面開始研究。

數據來源：根據各房地產上市公司財務報表匯總編制而成

從圖中的紅線和藍線，不難看出，房地產行業的福利性支出與凈利潤確實是存在著某種聯系的。大體上是，實現的凈利潤越多，福利性支出也越多。我們也可以這樣考慮，只有企業實現較多的凈利潤，才會使企業支付給員工的福利性支出增加。

對這種關系進行線性回歸分析可得，上市房地產行業的福利性支出與凈利潤關系的線性擬合方程為：Y=2.5632*X-3E+07，其擬合系數為0.8785。從純數學的角度來看，因變量Y和自變量X的變化是同向的，這點與我們的基本常識是一致的。這里有一點值得說明的是，這個擬合方程是對兩者的線性回歸分析，并非因果分析。因此，不能簡單地得出如下荒謬的結論：只需增加企業的福利性支出，就能使企業的凈利潤增加。

2.模型的修正

這個回歸方程只是對全國房地產上市企業的局部反映，不能簡單地套用到浙江省房地產企業來。筆者采用德爾菲法，以問卷方式征集數十位房地產專家對該問題看法，再通過加權平均得到該數據為0.95。此處要說明的一點是，修正系數0.95是采用德爾菲法所得數據，讀者可以根據自己的理解相應調高或降低這一修正系數，但修正系數的調整是會影響最后浙江房地產行業凈資產收益率的結論。至此建立了房地產行業福利性支出與凈利潤的關系，修正后的回歸方程為：

Y=（2.5632*X-3E+07）*0.95

浙江2005年統計年鑒顯示，浙江房地產行業福利性支出為13.17億元 ，所以我們不難計算得出，浙江房地產行業的凈利潤額為31.78448億元，同時統計年鑒上還顯示2005年浙江房地產行業的自有資金為432.7419億元 ，這樣我們就不難得出浙江房地產行業的凈資產收益率為7.35%。

三、對浙江房地產行業利潤形成的分析

根據以上的模型得出浙江房地產行業的平均凈資產收益率為7.35%，但7.35%的凈資產收益率似乎與我們看到的杭州房價的瘋漲并不相符的。但是，我們也應該看到問題的另一面。首先，浙江經濟的快速發展，帶動了房價的持續性上漲。其次，房價如此瘋狂的上漲，只是發生在杭州市區等少數地區。如離杭州不遠的臨安地區的房價一直是處于平穩并緩慢上漲當中。2004年臨安的均價為2800元/M2，2006年臨安新開樓盤的均價也不到3500元/M2，如浙江恒晟置業的左鄰右里均價為2500元/M2，只有少量別墅的均價超過4000元/M2，如青城-山語間均價為5250元/M2。2006年淳安地區的嘉豪景月灣花苑均價1700元/M2，千島龍庭3558元/M2。富陽地區的普通住宅的均價也在3500元/M2上下浮動…… 。

為什么浙江房地產行業的利潤率并不高，而房價卻上漲這么快呢？

1.不同行業不同時期，利潤率有所不同

同一地區同一行業，在不同年份里，利潤率（包括了凈資產收益率）會不同的在經濟繁榮時期，社會平均利潤率就會比較高，而在經濟蕭條時期，社會平均利潤率就會低。在同一年內，不同行業的平均利潤率也是不同的。如有些行業屬于“朝陽”行業，行業的平均利潤率就相對較高；而有些行業屬于“夕陽”行業，行業的平均利潤率就比較低。浙江省房地產行業真正的起步應當從1998年停止住房實物分配之后開始，房地產行業從2003年被國家確立為經濟的支柱產業，應當說房地產行業不論對浙江省還是全國來說，都算是一個“朝陽行業”。

2.市場的優勝劣汰

在市場經濟條件下，采用高管理、高科技水平的企業會獲得較高的利潤，水平低的企業只能獲得低利潤甚至虧損，這是最基本的市場優勝劣汰的規律。而在浙江，盡管經濟發達，資本活躍，但大多是民營經濟，而民營經濟的最大特點是：規模小，數量多。從杭州林立的樓盤標志，我們不難看出房地產企業的數量之多。但上市房地產企業浙江本土企業只有綠城和廣廈兩家。廣廈盡管已經上市但被國內某咨訊公司認為是“盈利能力弱且被市場高估的公司” 。可見浙江本土房地產商規模不夠大。規模的限制使得大多房地產企業也無法有效的采用先進的管理和科技水平，從而導致房地產企業利潤的普遍不高。

3.“賴和尚的依戀”

隨著國家宏觀調控的加強，政府對土地的管理也越來越嚴格，房開企業拿地越來越難，于是現在的浙江房地產市場面臨“僧多粥少”的境況。效益差的企業，“賴著”不走，等待下一輪房地產發展高漲期的到來，以攫取高額利潤。正是這部分“賴和尚”對“香火錢”的“依戀”，使得這間“寺廟”里每個“和尚”能分到的“香油錢”也就越來越少了。從這個意義上來說，國家加強對房地產市場宏觀調控，有利于房地產行業的“洗牌”，將一些“懶和尚”驅逐出“廟”。同時，土地的“招、拍、掛”有利于打破土地市場的壟斷，吸引外地房開企業進入本地市場，有利于打破行業的地區壟斷，增加市場競爭。

四、結束語

簡單的幾個結論

1.浙江房地產行業的平均凈資產收益率并不高。

2.本論文考察的是全浙江的房地產行業的平均水平，筆者認為房地產行業的地域性很強，不同發達程度的城市中，房地產行業的利潤率是不一樣的；即使在同一個城市中，不同房地產開發商的利潤率也是不同；即便是同一個開發商所開發的不同樓盤，所能獲得的利潤率也是有差別的。

3.筆者承認杭州市的房價尤其是市區的房價是非常的高，也承認在杭州可能存在某些房開企業的利潤率是很高的，甚至到達了“暴利”的程度。但是筆者認為，這種現象是個別的，并不是在全浙江普遍存在的。

4.從總體上說，浙江的房地產行業是不普遍存在“暴利”的。

5.高房價并沒有帶來高利潤，這是有原因的。其中，土地價格的上漲是最主要的。通貨膨脹的因素是普遍被忽視的關鍵因素。

參考文獻:

[1]中國產業地圖編委會：《中國房地產產業地圖》，復旦大學出版社，2005年7月第一版第一次印刷，第10-25頁和第89頁

[2]侯大偉周俏春:“房地產暴利從何而來”，《經理日報》，2005年5月28日第A01版

[3]易憲容:《非理性的繁榮》，北京大學出版社，2006年5月第1版，第 3－6頁

[4]沈悅劉洪玉:“房地產價格與經濟指標的關系研究”，《價格理論與實踐》，2002年08期，第20-22頁