中國經濟風險無需過慮

出口部門受全球經濟放緩影響，但公共部門投資可以彌補私人投資不足

發達國家的經濟增長速度，現在已經下降到自2001年科技股泡沫破滅以來的最低水平。中國經濟增速也被廣泛地預計下降。但根據過去全球經濟周期的經驗，中國工業生產的增長速度因美國和歐洲需求放緩而受到的沖擊，遠比大多數新興市場要小得多。無疑，這反映了中國較大的國內經濟容量和宏觀政策調整空間。

在外部經濟放緩的情況下，2008年至今，中國的出口表現仍強于市場預期。但是，我們預測，2008年下半年，中國的出口增速會適當放慢。因此，工業生產和出口相關的私人部門固定資產投資將出現下行壓力。

從國內角度看，中國消費需求增長趨勢依然不錯。2008年7月，名義零售額比上年同期增長23.3％，強于市場預期。而且，隨著2008年7月CPI漲幅出現回落，實際零售商品數量更令人欣慰地實現較快增長。

盡管消費者購買能力受到食品價格較高、國內股市低迷和房地產市場放緩的影響，且后兩個因素確實使汽車、家具與建筑材料的銷售數量減少，但總體而言，中國的消費表現還是不錯的。受益于持續增長的居民收入和政府導向型的公共部門投資增長動力，國內需求將保持穩定增長的態勢。

如果私人部門固定資產投資增長乏力，政府應該加大公共基礎設施投資（包括城市建設、鐵路和軌道交通等大型項目）。畢竟，自2003年的投資熱以來，約占固定資產總投資三分之一的公共部門相關投資一直受到控制，而中國的交通和物流設施正需要改善，并提高效率。

總體而言，中國政府不愿看到經濟出現任何由外部因素引發的嚴重放緩。同時，政策制定者也希望避免再次出現投資增長過熱（總體固定資產投資在2008年上半年同比增長26.8％）。他們已經認識到，中國的工業生產周期與全球大宗商品價格之間存在著緊密聯系；而全球大宗商品價格上漲將拉動國內資源成本上升，這不符合中國的利益。

當然，在看到出口與私人部門投資確實出現放緩跡象之前，政府部門可能不會急于增加公共設施投資。我們預計，可能在中國私人部門的固定資產投資放緩兩三個月后，公共部門的基礎設施建設投資將會出現明顯增加，以彌補私人投資不足造成的投資缺口。

國內和國際的一些投資者擔心，一旦中國政府對增長的風險反應有所滯后，就可能增加經濟嚴重放緩的可能性（通常，GDP增長率降到9％以下就會被認為是較嚴重的經濟放緩）。但是，7月的總需求數據表明，這種擔憂似乎是過慮了。

實際上，過去十年，中國經濟幾次出現明顯放緩時，中國政府都能迅速采取反周期的宏觀政策（包括財政政策、貨幣政策等）來避免經濟的“硬著陸”。我們預期，這次政府也會采取類似措施，來應對今年經濟運行中可能出現的問題。

實際上，中國政府已經開始采取若干寬松的政策，包括最近幾周對一些工業企業調整出口退稅政策，以及放松銀行對中小企業信貸規?？刂啤＿@表明，政府有決心采取措施來應對經濟增長的風險。

但是，我們還應看到，這些措施是治標不治本的，未能解決最終需求的問題。一旦經濟放緩的信號更加明顯，政府應該采取更多措施來刺激經濟增長。重要的是，由于CPI增速持續回落（在政府6月提高部分能源價格之后，7月的CPI仍然低于市場預期），2008年四季度政府調整宏觀經濟政策的空間將更大。

總之，我們認為，在未來可預見的一段時間里，中國經濟增長幅度降到9％以下的可能性很小。事實上，繼續走低的國際大宗商品和資源價格及9.5％-10％的經濟年增幅，可能是中國經濟最好的組合。

隨著美元反彈和大宗商品價格回落，當前宏觀面的基本形勢是通脹放緩、GDP增長放緩、企業利潤率收窄而成本壓力減輕。對于全球投資者而言，最大的問題在于如何在上游和下游行業之間進行資產配置。

從行業角度而言，目前可以減持上游行業的股票，并有選擇地增持下游行業股票。原來有些行業（如石油冶煉、發電產業）受通脹的影響較大，現在國際油價和大宗商品價格已經逐漸回落，投資者可以考慮有選擇地逢低吸納這些行業的股票。制造業因受周期性成本壓力影響其利潤率擠壓最為嚴重，今后勢必出現恢復性上漲，投資者可適時增倉這個行業的股票。

同時，有的行業一度受困于緊縮的信貸政策，故政府放寬信貸政策將尤其會使這些行業受益。

此外，我們建議繼續持有電信設備、基礎設施建設相關部門以及肥料和農業部門等防御性股票?！?/p>

作者為摩根大通董事總經理、中國研究部主管兼大中華區首席經濟學家