全球經濟陷入“滯脹”風險加大

最近幾個月，全球經濟和資本市場發生了一些出乎預料的巨大變化，其中最受關注而又密不可分的三個問題是：全球石油價格急速上升并帶動全球糧食等大宗商品價格暴漲，全球大多數國家的通貨膨脹率快速上升，以及美聯儲大幅降息和釋放流動性導致美元持續弱勢。多數海外投行和經濟學家的觀點表明，全球經濟增長前景堪憂，中國外部經濟環境不容樂觀。

全球經濟可能陷入衰退

全球經濟持續五年強勁增長，同時盈利能力穩健，而這種前所未有的繁榮卻正在落幕。瑞銀集團(UBS)經濟學家Andrew Cates表示，世界經濟前景非常值得擔憂，主要原因是居民消費前景日益惡化，尤其是發達經濟體。過去幾年，全球消費者支出總量一直是全球經濟的中流砥柱，而現在支撐消費的基礎已經動搖(圖1)。眾所周知，以往由于房價不斷上漲，居民能夠輕而易舉地獲得抵押貸款，導致儲蓄率下降，消費者信心上升，并刺激家庭支出進一步增長；與此同時，銀行金融產品的繁榮降低了抵押貸款的門檻，擴大了消費者借貸趨勢。但是，從2007年夏天開始，上述局面開始逆轉，在美國和英國最為明顯：借貸門檻提高，房價持續回調，導致居民消費增長顯著放緩。Andrew Cates預測，未來幾年，全球經濟增長必將放緩，未來兩年全球GDP增速可能介于3.0％－3.5％，此后可能陷入遲滯。

雷曼兄弟美國首席經濟學家Ethan Harris在2008年2月獲得《華爾街日報》經濟預測榜第一名，在他看來，占全球GDP近30％的美國已經陷入經濟衰退，而且美國退稅政策的作用將在第四季度消退，屆時將會面臨更大的挑戰，很可能連續兩個或更多個季度出現負的GDP增長率。美林北美區首席經濟學家David Rosenberg也指出，美國經濟所面對的挑戰很多，包括食品和能源通脹、就業市場緊縮、信貸危機的影響等，將對家庭現金流構成高達7750億美元的負面沖擊，相當于1973—1975年消費衰退時期從高峰到谷底的損失。

“亞洲經濟已經開始減速，增長遇到了逆風?！崩茁值軄喼奘紫洕鷮W家孫明春說。雖然亞洲的出口額仍然表現不錯，但出口量正在放緩增長，消費者信心調查和官方先行經濟指數雙雙下滑。鑒于亞洲各經濟體的開放程度都較高，出口大幅下滑可能會對內需造成巨大的乘數效應，并有可能暴露中國經濟嚴重的產能過剩問題。他預計，亞洲(日本除外)2008年的總體經濟增速將從2007年的9.1％放緩至7.2％，而且仍有下行風險。

更令人擔憂的是成本推動型通脹沖擊。孫明春強調，因為亞洲各國普遍嚴重依賴進口石油，通脹持續時間越長，對經濟增長造成的傷害就越大。目前，在財政和貿易狀況惡化的情況下，各國政府紛紛取消燃料補貼，導致企業利潤空間縮小，從而使企業更多地將成本轉嫁給消費者。因此，CPI正在加速上漲，家庭消費能力不斷降低。而CPI通脹高位運行的時間越長，其推高通脹預期并引發工資一物價螺旋上升的風險就越大，從而讓亞洲各央行別無選擇，只能更大幅地緊縮貨幣政策，由此加劇經濟減速。

新興經濟體面臨通脹威脅和政策困境

世界經濟面臨的另一挑戰是通脹。2008以來，伴隨國際原油價格連創新高，國際糧食價格也出現急劇上升，并在一定程度上引發全球的糧食危機。受能源和糧食價格上漲的沖擊，全球大多數國家的通貨膨脹率快速上升，幅度超出了主要國家中央銀行在2008年初的估計。由于食品和燃料在新興市場的通貨膨脹之中占有更大的權重，所以新興經濟體的通脹威脅尤其突出。

“政策失誤正在擴大大宗商品價格高漲所帶來的負面影響”，雷曼兄弟亞洲首席策略師Paul Schulte表示，20世紀70年代的能源危機時，各國政府針對通脹高企采取了各種妨礙市場調整的政策措施，包括價格控制和補貼，強制性工資增長等，結果只是使市場對能源價格上漲的調整延后，并最終導致通脹和通脹預期的爆發，危機進一步加重。在Paul Schulte看來，如今的政策制定者可能會重蹈覆轍，因為在許多新興市場經濟體，能源價格補貼正在阻止市場進行調整。比如在委內瑞拉，每加侖汽油的成本僅為幾便士；而墨西哥的價格便宜到足以使美國的司機用更大的油箱改裝自己的車輛，并花費時間和汽油穿越國界來加油。

面對日益擴大的財政赤字以及國有煉油企業不斷擴大的損失，許多新興經濟體開始允許油品零售價格上漲，中國、印度、印度尼西亞、伊朗、馬來西亞、中國臺灣、阿拉伯聯合酋長國以及烏克蘭近期都上調了價格。雖然價格機制逐漸開始在新興市場發揮作用，但是，它在發達國家中卻受到威脅。Ethan Harris指出，法國總統尼克拉斯·薩科奇已經敦促歐洲委員會取消部分燃料增值稅，美國共和黨總統候選人約翰·麥凱恩以及前民主黨候選人希拉里·克林頓都已提議取消18.4美分的全國汽油稅，這些減稅措施將會增加對能源的需求。

“從中期來看，通脹對新興市場的沖擊比發達國家更大?！毙屡d市場基金管理公司首席投資官FeliciaMorrow表示，由于有真實需求作支撐，不能期望石油等大宗商品價格在近期出現趨勢性改變，而由于全球經濟衰退，新興市場的出口正在下滑。因此，該公司旗下的基金已經調整了頭寸配置，對中國、印度等大宗商品需求方的頭寸進行減持，而增持了中東、俄羅斯、巴西等大宗商品供給方的多頭頭寸。高盛全球經濟研究部主管Jim O'Neill也表示，新興市場的通脹率從2006年3.5％的低點攀升到目前的6.7％，已經引起了資本市場投資者的廣泛關注。但是，全球性通脹對各個經濟體的影響效果不同。如果大宗商品價格繼續上漲，巴西、墨西哥等市場將表現出色，因為它們是大宗商品出口國，并且及時采取了貨幣緊縮政策，而印度、土耳其等市場的表現可能會相反。

美元或將繼續保持弱勢

毫無疑問，石油和大宗商品的持續高漲與美聯儲的弱勢美元政策密切相關。而目前來看，美元的弱勢地位短期內難以改變。Andrew Cates指出，美國大多數經濟指標已接近或到達歷史上美國經濟衰退時期的水平，美國經濟陷入衰退的概率日益升高，但是美聯儲的本輪降息周期卻從未觸底(圖2)。美聯儲通常會在經濟出現衰退時持續放松貨幣政策，而且美聯儲往往會在確認經濟復蘇很長時間后才緊縮貨幣政策。雖然目前退稅政策對美國消費增長的刺激正逐漸顯現，但預計2008年年底前美國經濟仍會陷入衰退，而這又可能促使美聯儲在第四季度進一步降息50個基點。

那么，什么因素才會引發美聯儲加息呢?Ethan Harris認為，除非通脹預期指標突然高漲，否則美聯儲不太可能會在當前脆弱的金融環境下加息。他指出，美聯儲關注5年期移動平均通脹率、密歇根大學未來5-10年消費者預期調查報告、專業預測者調查報告以及一系列其他指標。假如美國市場穩定下來，并且宏觀數據確實沒有進一步惡化的話，在5年期移動平均通脹率明確超出其近期的交易區間(2.30％-2.60％)或者消費者預期明確上揚至高于3.5％的情況下，美聯儲將會加息。但就目前的情況看，美聯儲更有可能在未來幾個月里維持利率不變而不是加息，并且將會在明年初重新開始減息。