聚焦全球金融危機

“金融危機與改革：溫故知新”

美國比較溫和的經濟衰退(如1990～1991年和2001年發生的經濟衰退)通常會導致局部性的監管改革。而來勢兇猛的經濟衰退往往預示著具有震撼性的變革，例如重大的政治洗牌甚至爆發革命。(學者們現在公認，1764～1768年的房地產破產危機在以1776年7月事件而告終的帝國危機中發揮了重要作用。在那次房地產危機中，地產價格在大約一年時間內下跌了1/2～2/3，并有數千名美國人因欠債而鋃鐺入獄)。同樣，1857年美國的經濟恐慌以及隨后的經濟衰退對南北戰爭的爆發起到了推波助瀾的作用，當時，因奴隸制和各州權利問題引起的地區性緊張局勢不斷惡化，并促成了現代共和黨的聯合。一些歷史學家認為，在“大蕭條”時期，只是因為聯邦政府實行了第一次“新政”，宣布采取一系列不同尋常的改革措施，才避免了發生暴亂。

現在，似乎還不會發生與歷史上類似的重大事件，但這并不意味著不可能發生改變游戲規則的監管改革。次貸危機和流動性危機已經大大增強了聯邦儲備系統、聯邦儲蓄保險公司(FDIC)和財政部的權力。盡管很難預測還會發生其他什么變化，但歷史上由金融危機引起的變革波及范圍之廣卻值得銘記于心。例如，1873年的經濟恐慌以及其后的長期衰退助長了在工人和農民中引發的動亂。同樣，1893～1897年的經濟衰退鼓舞了美國人民黨主義和進步主義運動，并為世紀之交的“大并購運動”鋪平了道路，這一運動造就了一批巨無霸企業(如美國鋼鐵集團和國際收割機公司)。“大蕭條”催生了“格拉斯—斯蒂格兒法案”(該法案將投資銀行與商業銀行分離開來，實行分業經營達60多年)、聯邦儲蓄保險公司(FDIC)、證券交易管理委員會，以及社會保障體系。

編者按：本文摘編自《麥肯錫季刊》雜志，作者系紐約大學斯特恩商學院的經濟學副教授羅伯特·賴特(Robert Wright)。

“日本金融危機的前車之鑒”

日本在經歷了上世紀80年代末的泡沫破裂之后，也曾于90年代出現類似的信心危機。造成那場危機的原因在于日本政府對動用國庫資金向銀行注資猶豫不決，而是僅僅以擴大需求面的錯誤政策來應對。當政府最終采取行動時。卻走了彎路，而且也太晚。從日本泡沫破裂到政府第一次向銀行注資整整隔了9年時間。這里有兩個重大教訓：

首先，只有注資并不能解決問題，如何安排注資更重要。首先必須要對金融機構進行準確、嚴格的資產評估。只有進行這一步以后才能進行必要的資本注入，也才能迅速推進。

不相信銀行的資產負債表是金融市場焦慮情緒最重要的來源。不幸的是，在90年代末，日本在銀行依然隱瞞不良資產狀況時就進行注資。結果，即便在注資之后，金融危機依然持續。直到2002年，時任首相的小泉純一郎推出“金融振興計劃”之后，危機才得以解決。根據該計劃，銀行接受嚴格審查后才進行必要的注資。結果，政府于2003年向Resona Bank注入資本，隨后形勢開始好轉。

第二個教訓是，采取的行動可能過火。在危機之中采取行動是必不可少的，但有些舉動需要避免。如果一些機構獲得過度的保護，其他機構所受的影響會加劇信心危機。

在當前形勢下，全球范圍內取消按市值計價會計準則的趨勢會引發問題，日本目前也在討論取消這一準則。其想法是，為防止金融機構的財務狀況顯得更糟，暫時取消一些會計準則。這樣是大錯特錯。取消按市值計價的準則會加劇投資者對金融機構資產負債表的擔憂。因不確定資產負債表狀況而產生的混亂只會更加嚴重。

編者按：本文摘編自《華爾街日報》，作者系慶應義塾(Keio University)全球安全研究所所長竹中平藏(Heizo Takenaka)，曾任小泉純一郎內閣的經濟大臣、財政改革大臣和總務大臣。

“金融危機七大教訓”

第一、風險管理不應完全建立在歷史數據的基礎之上。過去幾個月里，我們不止一次聽到“倍數標準差事件”這個說法。如果計算出來要20年才發生一次的事件實際上出現的更為頻繁，那么不需要數學家也能明白，風險管理模型沒有反映真實結果的分布。我們的行業必須在加強和改進情景模擬分析和壓力測試方面做得更多。

第二、太多的金融機構和投資者只是將他們的風險管理外包出去。他們依賴評級機構進行基本的風險分析工作，而不是自己進行分析。在投資初始和期間都是這樣，他們沒有注意到財務惡化的其他指標。

這種對信用評級的過度依賴與他們渴望的3A評級的稀釋同步。2008年1月，全球有12家評級為3A的公司。同時有債務抵押債券(CDO)等64000個結構性金融工具為3A評級。指責評級機構信用判斷失誤是容易和恰當的。但造成這種結果的原因不是他們一方。參與這一過程的每一家金融機構都不得不分擔責任。

第三、規模很重要。例如，無論你持有50億美元還是500億美元理應為低風險的超級高級CDO債券，按比例計算，發生虧損的可能性是一樣的。但如果你持有500億美元頭寸的話，計算失誤的后果顯然要嚴重得多。

第四、許多風險模型錯誤地假設，頭寸可以被完全對沖。在1998年長期資本管理公司(Long-Term Capital Management)崩潰和新興市場危機之后，各種一籃子指數和信貸違約掉期(CDS)等新產品被創造出來，以幫助抵消各種風險。然而，作為一個行業，我們沒有足夠仔細考慮流動性枯竭、難以進行有效對沖的可能性。

第五、風險模型未能評估結構性投資工具等資產負債表外活動固有的風險。目前似乎明顯的是，擁有龐大資產負債表外頭寸的公司經理沒有認識到自己暴露的經濟風險的全部規模；同樣令人擔憂的是，他們的交易對手沒有意識到這些工具的全部規模，因此不能準確評估業務風險。

第六、復雜性打敗了我們。金融行業中管理新工具的經營能力未能跟得上它們的增長。結果是經營風險顯著增加，這對金融體系的整體穩定產生了直接的影響。

最后，而且可能是最重要的，金融機構沒有足夠準確地計算資產價值。我聽一些人辯解稱，公平價值會計準則——按當前價值記錄金融資產和負債——是加劇信貸危機的主要因素之一。我不這樣認為，如果更多的機構一開始就正確評估他們的頭寸和義務，他們將會置身于減少風險敞口的更好處境。

編者按：本文摘編自英國《金融時報》FT中文網，作者系高盛(Goldman Sachs)首席執行官勞爾德·貝蘭克梵(Lloyd Blankfein)。

“總結金融危機的一些教訓”

與其坐以待斃，不如現在就著手做些事情避免再次發生這樣的危機，或者至少在危機來臨時減弱它的沖擊力。以下是七項原則，全球金融監管和控制體系都該以此為基礎：

第一，我們需要制定一套全世界通用的會計準則。在全球市場上，不能僅僅因為金融機構的總部設在不同的國家就遵循不同的會計準則和信息披露標準。

第二，世界主要市場的金融監管體制需要具有大體相同的結構。每個國家都要在政治層面上設一位財政部長，還要有央行，以及一個權限很廣的單獨的金融服務監管機構。

美國監管機構規模太小、集中程度過低、常常難以應對蔓延整個系統的危機。監管機構的參差不齊也讓金融機構有機會鉆監管的空子，轉向那些最寬松、最肯通融的監管者。任何主要金融市場都承受不起這種做法帶來的后果。

第三，財務報告要完全透明。任何信息都不應該被遺漏。那些突然出現在表內并造成嚴重破壞的表外金融工具是對信息披露原則的一大嘲諷。

第四，所有金融工具的全部信息都要向監管機構披露。如果金融市場有很大一部分對監管機構是“隱行”的，那么任何監管機構都無法對市場風險和整體健康水平進行評估。監管機構必須能監督所有的衍生品，比如60萬億美元的信用違約掉期(CDS)。

第五，監管機構應該對參與市場的所有金融機構進行監督，無論它們的章程、所在地和法律地位如何。舉例來講，如果你擔心金融系統中的借貸水平，但卻把對沖基金等主要借款人排除在監管之外，這就說不通了。

第六，我們需要停止對難以估值的資產采用按市價核算的方法。現在，有越來越多的人開始意識到按市價核算的會計準則在這次危機中起了推波助瀾的作用。我所說的并不是市值一目了然的公開上市股票，而是那些出于投資目的而持有的證券，以及那些在經濟周期中的特定時期沒有顯而易見的市場的投資工具。這些證券和投資工具的信息應該一五一十地向監管者進行披露。不過，金融機構也不應該被迫以虛假的、大甩賣的價格馬上進行巨額沖減，進而加劇金融的不穩定性。

最后，我們必須轉向基于原則的監管體系，而不是基于具體規則的體系。一個由具體規則和規定構成的系統絕對無法應對現代金融體系的發展速度和復雜程度。目前證券交易委員會(SEC)和銀行的監管工作無法化解這場危機。

如果我們要把各類金融機構一古腦兒地置于單一一個監管者手中，那么這個監管者必須有能力通過提出一套指導原則而不是頒布一系列越來越復雜的條款來進行監管。如果這些指導原則再加上強有力的信息披露和監管，那么監管機構就會獲得所需的靈活性，應對一個不斷變化的金融格局，并為被監管機構提供一個明確的方向。

在這場危機之前，美國金融服務業的創新性和靈活性一直是世界所羨慕的。我們不應該創造一個用不斷復雜的條款來扼殺創新的監管體系。薩班斯—奧克斯利法案(Sarbanes-Oxley)用對復雜條款的恪守取代了良好的判斷力。這并沒有令美國企業更加穩定或是盈利能力更強，反而損害了我們的競爭力，削弱了我們的國內金融市場。我們不能再重蹈覆轍了。

最后，為了實施一個新的全球金融監管和控制體系，我們需要一個新的全球監管者組織。我們生活在全球市場中，然而世界主要經濟體的監管機構卻大多各自為政。

這一新的世界金融監管者的組織將設全職人員，并經常召開會議。通過這個組織，世界主要經濟體的監管機構可以交換本國市場形勢的詳細信息。該組織的全職工作人員將迅速收集、分析并公布這類信息，幫助投資者和監管者及時糾正問題，防止問題變得更加嚴重。

那些在某一行業風險敞口過高或是在高風險金融工具上增長過快的市場通常是最先出現問題的，然而我們似乎從來沒有及時發現其中的問題、采取補救措施。從世界各個市場獲得了信息的監管機構和它們的同行將能采取更加明智的行動。在未來的幾周或幾個月里，我們無疑會花很多時間試圖分析我們為何會落到這步田地。然而更重要的是，我們接下來該怎么做。怨天尤人可能會讓我們感覺好受一點兒，但是為了未來而修補我們的體系則會令我們更加安全。

編者按：本文摘編自《華爾街日報》，作者系百仕通集團(Blackstone Group)董事長、聯合創始人兼首席執行長蘇世民(Stephen Sehwarzman)。